固废处置项目并购交易架构和重点合同条款安排

作者：

朱颖 胡愔子

随着修订后的《中华人民共和国固体废物污染环境防治法》于2020年9月1日开始施行，国家对于固废处置行业的监管力度明显加强，固废处置行业的运营成本和合规成本将进一步提高，未来固废行业的并购趋势，会向环保龙头企业集中。[1]环保龙头企业也纷纷将并购作为其业务拓展的重要手段。固废项目的并购交易将持续保持热度。

固废处置行业根据其处置的固废类别，通常可以划分为一般固废处置和危险废物处置。对于一般固废，还可以进一步区分为生活废物和工业废物。对一般固废而言，其处置通常由地方政府通过特许经营的方式授予相关企业经营；而对于危险废物而言，通常以相关环保部门颁发经营许可证的方式许可相关企业经营。相比于其他行业的并购交易，固废处置项目的并购交易既有与其他行业的相似之处，也有其行业特点。笔者将结合实务经验，从典型交易架构和重点条款安排两个方面，对固废项目并购交易进行解析。

一、固废处置项目并购交易架构

固废处置由于其对公用事业的属性以及对生态环境的重大影响，属于监管比较严格的行业，一个固废项目的正常运营往往代表着项目公司已经通过了多个审批环节，取得了一系列的前期手续。特别是危废项目，更是通过许可证进行定量处置管理。任何想要涉足固废行业的投资方，都需要慎重考虑各项合规手续办理的难度和对项目进度的影响。如果收购方直接收购项目公司资产，虽然可以规避项目公司之前发生的债务，包括潜在环保行政处罚等或有负债，但是承接项目资产的新项目公司可能需要以新项目公司的名义，重新办理各项前期手续，重新签署特许经营合同或取得相应许可证，由此产生的不确定性和负面影响可能远远大于规避或有负债所带来的收益。因此，固废项目多采用收购项目公司股权的方式进行并购，直接收购资产的方式较为罕见。

对一般固废处置项目而言，项目公司通常需要通过公开竞标的方式获得特许经营权，并与当地政府签订了特许经营协议。根据《市政公用事业特许经营管理办法》的规定，获得特许经营权的企业擅自转让特许经营权的，主管部门应当依法终止特许经营协议。而在特许经营协议中，往往也有专门条款对项目公司的股权转让进行限制，如在项目公司股权转让前应取得相对方的事先书面同意等。针对这种股权转让的限制情形，如从特许经营协议相对方或主管部门取得关于股权转让的同意或批准存在实质性障碍，则可以通过收购项目公司的持股平台进行规避。在这种模式下，收购方通过收购持股平台的股权，从而实现对项目公司的控制。

二、固废处置项目并购的重点合同条款安排

固废处置项目并购的重点条款，必须根据固废项目的特点和主要风险点，进行针对性设置。下列条款通常是收购方和转让方需要重点协商并详加约定的条款。

（一）

交割先决条件

与其他项目收购的交易模式类似，收购方和转让方会根据尽职调查的结果，以及项目自身的情况，设置一系列交割先决条件。这些交割先决条件主要分为适当批准和授权、陈述与保证的真实准确及无重大不利影响、债权债务清理、交割前应解决问题等几个方面。通常而言，适当决策和授权以及陈述与保证的真实准确及无重大不利影响属于常规条款，一般双方不会有争议，但以下几个先决条件事项，对卖方而言可能对并购交易的进度造成不利影响，对买方而言如果不解决将可能导致并购交易完成后触发相应风险，需要并购双方在交易过程中重点协商关注：

1. 特许经营授权主体对项目公司股权转让事项的同意

在以特许经营模式实施的固废处置项目中，项目公司的唯一客户即为特许经营授权方（当地政府或其授权主体）。在该等特许经营权的相关招投标文件，以及项目特许经营协议中，对项目公司的股权转让的限制性规定非常常见，在此情形下，如果需要通过直接收购项目公司股权的方式实施并购，则需将取得特许经营授权方同意作为交割先决条件。此外，根据笔者的经验，有些较为早期的特许经营合同中可能并未约定项目公司股权转让的限制事项，但是出于避免发生被主管部门认定为转让项目公司股权以变相进行特许经营权转让的风险，为了维持特许经营权的稳定以及并购交易后继续维持与授权方的良好合作关系，并购方通常也会要求将取得特许经营授权方的同意作为交割先决条件。

2. 重要手续缺失或者项目用地瑕疵的解决

就固废项目而言，如果目标项目存在重要手续的缺失（例如环保验收、正式危险废物经营许可证等）或者项目用地存在瑕疵（土地使用证尚未办理等），那么项目的合规性就会受到比较明显的挑战，而此类瑕疵通常难以在短期内解决，那么交易双方就需要在交易风险和交易节奏上进行平衡，以决定是否将该等瑕疵的整改作为交割的先决条件。通常，需要较长时间才能解决的问题，但该等问题能够通过尽职调查（通常是以访谈或相关主管部门书面确认）验证属于程序性事项，最终解决概率较大，或者收购方通过商业判断认为能够最终取得，则为了项目的正常交割，可以将该等手续取得作为交割后承诺事项。但是，收购方需要关注的是，交割后承诺带来的后果就是这些风险较大的瑕疵在交割之后仍留在项目公司体系内，并有可能导致项目公司受到行政处罚或影响到项目持续经营，进而造成重大风险，因此就需要回购等其他条款安排来应对。

（二）

付款条款

固废行业属于强监管行业，其合规要求较高，合规风险较大。因此，在确定收购对价后，收购方通常会设置多个付款节点，逐步释放收购对价，并将部分消缺事项的解决和特别承诺事项的达成作为付款的触发条件。根据我们的经验，固废项目并购交易双方的争议焦点，一般主要涉及以下关键节点：

1. 消缺

通常而言，在交割先决条件达成后，项目公司股权将完成交割，收购方会在这个阶段支付大部分股权收购价款，或者通过承接股东借款的方式，向转让方支付大部分款项。但是，考虑到合规性风险，如果有些重要项目手续未取得，则有可能需要通过设置相关消缺条款，以促使卖方协助完成相关手续的办理。根据项目消缺事项的数量和严重程度，收购方会预留一部分股权转让价款作为消缺保证金，或者预留一部分债务承接价款，并根据转让方实施消缺的实际情况，进行扣减。

消缺事项、消缺期限和消缺保证金往往是双方协商的重中之重，因为消缺事项涉及到了交易对价的调整，关乎收购方最终应向转让方支付的款项总额，是涉及到“真金白银”的条款。在实务中，很多消缺事项实际转让方是没有办法在约定的消缺期限内妥善解决的，之所以约定消缺保证金，其实质性目的就是买断消缺义务，在收购方扣除消缺保证金后，转让方即不再承担消缺义务。因此，转让方往往希望尽量减少消缺事项，降低消缺保证金，以减少损失。

与此相反，收购方的主要诉求并不是扣除消缺保证金，而是希望通过消缺保证金来促使转让方尽量完成消缺事项。对于收购方而言，作为项目的新业主方，在当地的资源，对于当地相关部门的熟悉程度，对于项目的了解程度都不及转让方，因此通常解决消缺事项的难度更大，所以收购方通常希望转让方能够尽量将消缺事项处理完毕，尽量减少目标项目的瑕疵。所以，收购方希望尽可能多列一些消缺事项，多留一些消缺保证金，从而能够促使转让方投入足够资源来解决问题。

由于双方诉求的天然对立，消缺事项和消缺保证金往往是双方激烈交锋的条款，甚至在谈判中需要双方单独设置谈判小组对消缺清单开展专项谈判。

2. 特别承诺保证金

除了消缺保证金之外，交易双方往往对特别承诺保证金条款也会展开争夺。特别承诺保证金本质上类似于“质保金”，如果在项目交割后一段时间内，特别承诺事项并没有出现问题，则收购方释放特别承诺保证金。该条款双方关注的重点在于保证金的金额和放款的期限。转让方通常希望金额越少放款时间越短越好，最好不设置特别承诺保证金。而对于收购方而言，设置了特别承诺保证金，则可以在双方协商解决问题的过程占据相对主动的地位，毕竟还有款项可以扣减以弥补损失。

（三）

特别承诺条款

1. 关于土地问题的特别承诺条款

由于部分固废项目选址在新开发的工业园区，或者位于远离城市的远郊，特别是部分填埋场项目，其占用的土地在项目开发时往往难以取得土地权属证书。部分土地项目尚未完成建设用地审批手续，尚未转为建设用地。对于存在此类土地情况的目标项目，收购方通常会要求转让方对项目占地的合规性做出承诺，承诺项目建设符合规划，项目占地转为建设用地并由项目公司取得土地权属证书不存在实质性障碍。此外，土地相关手续的办理也会作为消缺事项，约定由转让方在一定时间内办理完毕。固废项目作为当地重点监管的项目，基本上不会出现不符合规划，违法占地等情形，转让方通常不会对土地问题的特别承诺太过抵触。

2. 关于处置量和处置范围的特别承诺

处置量与固废项目的收益息息相关，是收购方最为关心的指标之一。收购方往往会提出要求转让方对交割后一段时间内的处置量做出特别承诺。如果处置量未达到承诺的量，转让方需要对目标项目收益的差额进行补偿。关于处置量的特别承诺，本质上类似于业绩补偿条款。由于交割后，转让方已实际上对目标项目失去了控制，所以转让方往往认为处置量受多种因素影响，而项目控制权已经易手，即使处置量未能达到收购方预期，其原因也不在转让方身上，而更多是收购方自身经营管理问题。所以对于处置量的特别承诺很有可能遭到转让方的反对。转让方甚至会提出业绩对赌要求，要求设置处置量的下限和上限，如果交割后实际处置量超过上限，则收购方应调整项目估值，向转让方支付额外对价。这种业绩对赌条款，对于收购方而言往往难以操作。尤其是国资收购方，估值调整往往意味着重新决策，甚至重新评估，几乎不存在可操作性。在这种情况下，收购方通常需要将目标处置量降低到一个合理的区间，并对导致处置量未能达标的原因进行限制，如仅在目标项目出现工程质量问题，或因交割前原因导致停工停产等情形，从而导致处理量未达约定量时，才触发补偿机制。

此外，固废处置项目中，处置范围也是影响到项目未来收益的关键内容。对一般固废处置项目而言，特许经营合同中会规定固废处置项目的经营区域范围，如果未来在相应范围之内授予其他固废处置特许经营权，将会影响既有项目的未来收益。对于危废处置项目而言，其根据危废经营许可证通过市场化方式收集处置危废，没有特别的经营区域范围。相对于处置量而言，一般固废项目中，通常可以设置经营区域范围作为特别承诺条款，以替代处置量的承诺。

3. 关于环保责任及其他行政处罚的特别承诺

固废项目是环保重点监管项目，固废项目如发生环保事故，可能招致严厉的行政处罚。因此，收购方通常会要求转让方承诺，因交割前原因导致的行政处罚和环保责任，均由转让方承担，由此给目标公司和收购方造成的损失均由转让方赔偿。该条款对于收购方控制或有风险极为重要，通常收购方都会坚持要求转让方进行特别承诺，并设置一定金额的特别承诺保证金。

三、结语

随着近些年来我国环保和污染防治力度的加强，固废行业的发展已体现出逐步向头部企业集中的趋势。固废项目的并购交易已成为头部企业整合行业资源，扩大业务规模的重要手段。无论是收购方还是转让方，唯有深入了解固废项目交易的基本架构和重要条款安排，才能充分维护自身利益，合理协调各方关切，促成交易的顺利达成。

[注] 

[1] https://baijiahao.baidu.com/s?id=1677231648492980249&wfr=spider&for=pc，2021年8月10日访问。

The End

 作者简介

朱颖  律师

上海办公室  合伙人

业务领域：中国内地资本市场, 香港和境外资本市场, 私募股权和投资基金

特色行业类别：健康与生命科学, 能源与自然资源, 房地产与基础设施, 金融行业

胡愔子  律师

上海办公室

非权益合伙人

业务领域：中国内地资本市场, 私募股权和投资基金, 投资并购和公司治理

特色行业类别：健康与生命科学

作者往期文章推荐

特别声明：

以上所刊登的文章仅代表作者本人观点，不代表北京市中伦律师事务所或其律师出具的任何形式之法律意见或建议。

如需转载或引用该等文章的任何内容，请私信沟通授权事宜，并于转载时在文章开头处注明来源于公众号“中伦视界”及作者姓名。未经本所书面授权，不得转载或使用该等文章中的任何内容，含图片、影像等视听资料。如您有意就相关议题进一步交流或探讨，欢迎与本所联系。

点击“阅读原文”，可查阅该专业文章官网版。