2020年前两周，市场表现出一些超预期的变化，科技股超预期强势、主题投资超预期活跃且出现时间超预期早、增量资金超预期的多、市场风格超预期漂移、国际环境超预期变化、部分上市公司业绩预告超预期等。这些超预期现象背后，反映的是增量资金风格偏好以及科技上行周期红利的扩散。一方面，年初市场风险偏好总体回升，增量资金加速入市，带动市场活跃度提升，催生主题投资热情，且市场风格向居民偏好的三低风格漂移。另一方面，受益于科技上行周期，科技股受到全球投资者追捧并向小市值公司扩散，相关产业链上市公司业绩逐渐释放。短期建议关注业绩超预期改善带来的投资机会。
⚑ 【观策·论市】2020年头两周的六大超预期的背后。（1）A股与美股的科技股都呈现超预期强势，科技股受全球投资者追捧，而这背后正是新一轮科技周期下的选择。2020年科技长短周期同时开启，股票估值提升空间仍大。（2）主题投资超预期活跃且出现时间超预期早，原因在于流动性充裕、科技上行周期带来新兴产业的戴维斯双击、政策事件多发等三重因素叠加。（3）增量资金超预期的多，在内外环境改善带来风险偏好回升以及布局春季行情需求下，北上资金及居民资金持续放量流入，资金增量达到历史较高水平。（4）市场更加看重成长，小盘风格占优，这与增量资金的偏好以及科技上行周期为中小市值公司带来弯道超车机会等因素有关。（5）美伊冲突升级导致前期市场避险情绪快速升温后出现回落，油价上行可能对全球通胀产生影响。（6）商誉减值压力减轻、科技上行周期、基建稳增长等因素导致部分上市公司业绩预告超预期，且四季度盈利改善并且得到机构上调净利润的公司往往能够在披露业绩预告的当天取得正收益。
⚑ 【中观·景气】新能源汽车上游部分电池材料价格上行，电解锰、电解镍和钴类产品价格明显回暖。特斯拉宣布宣布将国产Model 3基础售价下调且上海工厂的中国制造Model Y项目正式启动，将会对于新能源汽车市场回暖带来一定的拉动作用。美伊冲突升级导致投资者对避险资产需求增加，贵金属和原油价格均出现一定幅度的上行。
⚑ 【资金·众寡】陆股通再现“喝酒吃药”。新年伊始，北上资金延续强劲流入态势，净流入规模达207.94亿元。医药生物、食品饮料和家用电器获净买入前三，电子的增持强度较前期扩大，周期类行业增持强度明显下降甚至转为较大比例减持。融资资金延续净流入，净流入规模较上期继续扩大，集中加仓电子、计算机和农林牧渔。本周股票型ETF总体净赎回，尤其中证500ETF净赎回规模较大；券商 ETF均获得较大规模净申购。
⚑【主题·风向】谷歌或以2500亿美元收购Salesforce，云计算巨头大战一触即发。据国外媒体报道，有猜测称谷歌可能以2500亿美元收购美国云计算公司Salesforce，以提高它在云计算领域的竞争力，若收购成功将直接冲击AWS和微软在全球云计算的地位。从主题投资的角度来看，本次事件将可能带来相关A股云计算龙头一定的估值溢价，可关注A股云计算相关龙头企业。
⚑【数据·估值】本周全部A股估值继续上行；除食品饮料、非银金融、银行、钢铁、公用事业板块小幅下行外，其余板块估值水平均上行，其中计算机、电子、纺织服装、汽车、建筑材料板块估值上升幅度较大。
⚑风险提示：经济数据低于预期，政策支持力度不及预期，中美贸易摩擦升级。
1、科技股超预期的强去年底以来，受到经济数据回暖，政策预期改善的正面预期，市场普遍认为“春季攻势”将会发生在周期板块，也有不乏认为应该继续金融。而对于科技板块，由于去年四季度涨幅较大，而传统的一月份又有业绩预告公布，科技板块往往承压。因此，市场鲜有看好科技攻势的卖方。而年初以来，科技板块超预期强势，信息技术指数涨幅超过7%，科技龙头涨幅超过6%，领涨其他行业指数。无独有偶，美国股票市场的行业表现与A股较为相似，科技领涨，其次消费医药，再次周期，这体现了全球投资者对于科技的追捧。为何全球投资者看好科技股，如果引入“科技周期”的概念，并不难理解，我们在2019年年中策略报告中提出《站在新科技周期的起点》，我们认为2019年三季度开始，将会开启新一轮科技上行周期，从短科技周期的角度来说，这是自2018年年中进入下行周期后，在5G、物联网、智能穿戴设备的开启新一轮创新周期。从长科技周期角度来讲，自1990年-2018年的互联网浪潮(INTERNET)达到巅峰后，5G和物联技术的发展，新一轮“物联网+人工智能（AIOT）”将会开启新一轮超级创新周期。而恰逢中美在经贸科技领域冲突升级，中国在自主创新和科技提升，国产软硬件在逆风中，迎来了前所未有的突破式发展机会。2020年正好是长短周期同时开启，股票估值提升的空间仍旧较大。因此，我们在一月报中仍然选择首推TMT。2、主题投资超预期的活跃、出现时间超预期的早2020年以来，主题投资异常活跃，从前期的MCN、云游戏主题的继续火热，到转基因主题、特斯拉、异质结（HIT）等主题的爆发等等，相关主题龙头个股2020年以来涨幅均超过了30%，部分涨幅甚至超过了50%，相比于过去三年的春季攻势情，今年的主题投资比以往更加活跃，并且主题开始活跃的时间也比以往更加早，2020年以来的8个交易日涨幅居前20的主题指数平均涨幅达9.8%,相比于2019年和2018年同期的6.5%、5.1%的涨幅大幅提高，主题投资的活跃意味着市场风险偏好的显著提升。历史上来看，主题投资行情需至少具备以下一个以上的前提：一是流动性充裕，伴随成长股行情；二是科技上行周期带来新兴产业的戴维斯双击；三是政策、事件多发引发的题材炒作。当前而言，以上三大前提均具备，因此市场展现出了浓烈的主题投资氛围，后续演绎节奏将主要取决于居民资金入市节奏和监管因素。展望后市，我们预计主题投资将主要围绕新科技周期这条主线，一方面，5G下游应用带来的新模式、新业态都有可能成为新的主题投资热点，另一方面，在当前的市场氛围下催化事件往往会被市场放大，典型的如近期出现的转基因、特斯拉、异质结（HIT）等主题，后续能可能看到催化事件的主题可能将主要集中在消费电子（如屏下摄像头、MiniLED、VRAR等相关进程）、云计算（巨头收购事件、云计算+游戏场景不断落地等）、新能源汽车（政策边际变化）等等。
3、增量资金超预期的多2020年以来，各类资金延续19年末强劲流入的状态，资金流入超预期。2020年第一周“陆股通+融资资金+公募基金发行”等因素带来增量资金约371亿元，第二周达到约515亿元。另外，股东减持规模在近期并未出现明显扩大，周度净减持规模均在100亿元以内。总体而言，考虑以上四个因素的情况下，资金净增量规模处于2016年以来周度历史数据90%分位数以上的水平。第一， MSCI扩容落地后，北上资金持续放量涌入，资金净流入规模连续多周达到近200亿元，处于2016年以来单周净流入规模96.2%分位数，略超市场预期。究其原因，一方面，中美经贸磋商取得积极进展，人民币汇率贬值压力明显缓解，提振境外资金风险偏好；另一方面，目前A股估值处于历史中等偏下水平，且在全球主要市场仍具有明显优势，尤其北上资金偏好的白酒、医药等板块经过12月以来的调整，对境外的吸引力进一步提升。此外，参考历史数据，北上资金也有布局春季行情的习惯。第二， 在北上资金的带动及内外环境改善的情况下，居民投资情绪回暖，居民资金流入规模不逊于北上资金。融资客持续净流入，融资余额突破万亿，目前处于历史89.6%分位；公募基金发行规模也较高，周度偏股型公募基金发行处于历史83.9%分位数。居民资金通过融资交易和申购公募基金进入股票市场，带动市场交易活跃度明显提升。此前，我们在报告中也多次指出，在低利率、低社融增速的类资产荒环境下，加上房住不炒要求不放松，权益投资对居民吸引力提升，居民资金有望在未来加速入市。所以，总体而言，在市场环境改善带动投资者风险偏好回升以及布局春季行情的需求下，北上资金和居民资金在年初的流入总体超市场预期，带动市场交易热情。考虑到目前资金流入处于历史较高水平，短期进一步加速概率不高，但预计仍有望延续净流入的状态。
4、风格超预期的漂移2016-2019年以来，北上资金的不断加码，使得市场信奉所谓“核心资产”，大盘风格整体占优，市场坚定了买大盘买龙头的理念。因此，2019年底年突如其来的风格变化，使得投资者有点措手不及。这种风格变化体现为，市场更加看重成长，小盘风格占上风。如果我们看行业内部，也有很多细分领域成长性较好的标的表现优秀，超过了行业的龙头，这与此前大家的想法有些差异。这种风格的变化，我们分析过，与几个因素有关：第一，市场风险偏好逐渐提升，对空间的偏好胜过确定性。第二，居民资金加速入市，市场逐渐转变为一个增量市场，居民增量资金更加偏好低市值和低股价。第三，科技上行周期，创新在各个行业都有新的进展，也使得中小市值公司有了新业务、新订单和弯道超车的机会。第四，过去几年，龙头估值水平不断提升，而二三线标的缺乏关注，导致龙头出现一定溢价，而当前市场活跃度提高后，部分行业的二三线标的，开始出现估值的均值回归。这种风格的持续性值得关注，有待观察风险偏好和增量资金的持续性，但是无论如何，以业绩增速和估值匹配性作为未来考量，是未来一段时间选股的不二标准。之前大家理解的“质地”一般的标的，如果能有业绩的边际改善，由于关注度低，仍然有望出现明显的超额收益机会。5、国际环境超预期的变化2020年以来，国际环境出现了一些超预期的变化，最大超预期变化为美伊冲突的再次升级。1月3日，美军无人战机对伊拉克巴格达国际机场发动空袭导致伊朗特种部队总指挥卡西姆·苏莱曼尼在内的多人死亡，当天原油价格出现了自去年9月份沙特全球最大炼油厂遇袭以来最大单日涨幅，同时黄金大涨、美股全线收跌，随后美军基地遭袭击，伊朗宣布击“无意”落乌克兰客机。市场担忧地缘政治的冲突对权益资产的影响主要有以下两大传导途径：一是地缘政治冲突将会影响全球投资者的风险偏好，风险资产可能会承受一定的压力，随着外资占比提升，A股可能也会间接受到影响；二是原油价格上行对全球通胀的影响，这将对货币政策形成一定制约，宽松预期可能发生边际上的变化。6、部分上市公司业绩预告超预期进入2020年，许多A股上市公司尤其是创业板公司陆陆续续进入年报预告披露季。2020年前两周一共有129家上市公司公布了2019年年报业绩预告。一般而言，业绩预告披露较早的公司往往拥有相对较好的业绩，本次业绩披露季也不例外，本次业绩超预期的逻辑主要是以下三个方向：1.商誉减值压力相比2018年大幅减轻之后出现的盈利释放。2.新一轮科技上行周期启动之后部分产业链公司因此而受益。3.基建稳增长持续发力下带动部分行业业绩持续改善。根据前两周的业绩披露情况，目前披露年报业绩预告较多的公司主要分布在化工、医药生物、公用事业、电子、计算机、机械设备、建筑材料等行业。结合盈利情况以及披露个股的业绩情况来看，业绩整体情况较好的主要是医药生物、建筑材料、电子、计算机、农林牧渔、化工、传媒、非银金融等行业，四季度盈利增长相比前三个季度有了较为明显的改善。电子、计算机、传媒业绩好转等一方面受益于科技上行周期（如5G建设等）、另一方面则是受益于资产减值压力相比2018年出现了一定程度的减轻，因此在营收端改善以及利润低基数的背景下，这些行业2019年业绩出现了明显的好转。医药生物行业披露业绩预告的公司数量较多且大多数公司业绩增速较高。而建材行业的高景气度一直支持至今，目前水泥等行业的业绩高增长主要是受益于基础建设的持续发力。生猪养殖产能恢复较慢，猪肉价格中枢高位震荡，畜禽养殖行业盈利进入加速释放期。在部分上市公司业绩超预期的带动下，机构纷纷上调了相应公司的盈利预期值。一般而言，四季度盈利改善并且得到机构上调净利润的公司往往能够在披露业绩预告的当天取得正收益，具体情况可见下表。
新能源汽车上游部分电池材料价格上行，电解锰、电解镍和钴类产品价格明显回暖。1月3日特斯拉宣布宣布将国产Model 3基础售价下调至32.88万元，同时在叠加补贴后，售价进一步降至29.9万元。1月7日，特斯拉在上海临港举办中国制造Model 3首次交付仪式，同时宣布上海工厂的中国制造Model Y项目正式启动。国产Model 3 的热销预计将进一步促进全球新能源车发展。在新能源汽车回暖以及消费电子市场增长下，结合库存低位，钴产品价格将持续反弹。截至1月10日，钴粉价格收于275.0元/千克，较上周上涨0.73%；氧化钴价格较上周上涨5.95%至178.0元/千克；电解镍价格较上周上涨2.64%至116500元/千克；电解锰价格为11600元/吨，较上周上涨2.20%。1月3日凌晨，伊朗伊斯兰革命卫队指挥官苏莱曼尼在伊拉克遭美军空袭身亡，至1月8日凌晨，伊朗对多处驻伊拉克美军基地发动了导弹袭击。投资者对避险资产需求增加，金价大涨，1月6日现货黄金刷新2013年4月10日以来高点至1573.10美元/盎司。截至1月10日，金价有所回落，COMEX黄金期货收盘价报1553.50美元/盎司，较上周上涨1.43%；伦敦黄金现货价格为1550.75美元/盎司，周涨1.55%。美伊冲突升级也引发了人们对全球石油供应的担忧。在原油价格方面，Brent原油现货价格在1月6号上行至70.23美元/桶，创去年5月28日以来新高。截至1月10日，油价有所回落，目前Brent原油现货价格较上周上行0.56%至66.54美元/桶，WTI原油价格较上周跌2.65%至59.56美元/桶。
新年伊始，北上资金延续强劲流入态势，净流入规模达207.94亿元。医药生物、食品饮料和家用电器获净买入前三，电子的增持强度较前期扩大，周期类行业增持强度明显下降甚至转为较大比例减持。融资资金延续净流入，净流入规模较上期继续扩大，集中加仓电子、计算机和农林牧渔。本周股票型ETF总体净赎回，尤其中证500ETF净赎回规模较大；券商 ETF均获得较大规模净申购。本周（1月6日~1月10日）北上资金延续强劲流入态势，净流入207.94亿元。行业偏好上，北上资金净买入规模较高的行业为医药生物（45.16亿元）、食品饮料（36.10亿元）和家用电器（23.47亿元）；净卖出规模较高的行业为农林牧渔（-4.42亿元）、交通运输（-2.96亿元）、采掘（-2.67亿元）。个股方面，净买入额较高主要包括贵州茅台（19.28亿元）、格力电器（15.54亿元）、洋河股份（14.64亿元）等；净卖出规模较高的为上海机场（-5.49亿元）、三花智控（-3.54亿元）、中国联通（-2.65亿元）。从增减持强度来看，周期类行业增持强度明显下降甚至转为较大比例减持；休闲服务、电子、有色金属、汽车、轻工等行业的增持强度明显扩大。两融方面，截至1月9日，融资余额为10332.83亿元，当周融资净流入210.72亿元，净流入规模较前一周继续扩大。从行业偏好来看，电子、计算机和农林牧渔较大规模净买入，仅食品饮料净卖出。具体的，电子、计算机和农林牧渔分别融资净买入29.48亿元、27.13亿元和14.05亿元；食品饮料融资净卖出4.77亿元。从个股来看，融资净买入较高个股包括大北农（5.49亿元）、兆易创新（5.20亿元）、隆平高科（4.15亿元）等；净卖出较高个股包括贵州茅台（-4.07亿元）、沃森生物（-2.85亿元）、中国长城（-2.81亿元）等。从ETF净申购来看，本周消费ETF净赎回，券商ETF较大规模净申购。具体来看，本周前四个交易日，消费ETF净赎回0.39亿份，信息技术、医药、券商、金融地产、军工和原材料ETF累计净申购分别为4.61亿份、0.15亿份、13.50亿份、0.89亿份、1.38亿份、1.04亿份和0.62亿份。从资金需求来看，重要股东减持规模小幅增加、公告的计划减持规模小幅减少。本周重要股东二级市场增持6.6亿元，减持92.86亿元，净减持86.26亿元，相比上周净减持70.18亿元的规模小幅增加。另外，公告的计划减持规模为94.28亿元，较前期的100.60亿元小幅减少。
主题·风向——谷歌或以2500亿美元收购Salesforce，云计算巨头大战一触即发
本周市场Wind全A指数周度上涨1.22%，沪深300周度上涨0.44%，本周涨幅居前的主要为新能源汽车、电子类相关的主题。本周和下周值得关注的主题事件有：1、虹膜识别——航天科工虹膜系统可实现远距离识别中国航天科工集团二院203所自主研发的远距离虹膜识别技术，可实现远距离快速准确识别人员身份，该系统识别距离超过1米，远大于国内同类型产品的识别范围。（科技日报）2、NAND——铠侠（原东芝存储器）NAND工厂因突发火灾停工检查铠侠(Kioxia)对客户发布通知称，2020年1月7日上午6点10分，位于日本三重县四日市的Fab6工厂内部设备发生了火灾。起火原因及工厂生产设备损害状况仍在调查与统计中。Fab6主要生产64层及96层3D NAND。市场分析人士指出，虽然火势很快被扑灭，但因为火灾发生在工厂的无尘室内，有可能造成该厂短期内无法正常运作，对市场冲击恐大于先前三星跳电事件，加剧第一季合约价上涨走势。（集邦咨询）3、AI——据知情人士透露，旷视科技公司上市申请已经获得了港交所批准，其融资5亿美元的IPO计划已经回归正轨（智东西）4、华为海思——据台湾晶圆制造同业爆料，华为海思半导体下了需求量相当于2亿套5G系统级芯片（SoC），远超过其实际需求；另外，联发科芯片传出大缺货，后续5G SOC芯片或将迎来一波涨价潮（半导体圈）5、直播——在微信公开课PRO上，微信表示2020年微信小程序将提供官方直播组件，支持小程序商家直播卖货6、华为开发者大会——华为2月将面向全球开发者推出今年规模最大的开发者大会大会将发布用于通用计算的鲲鹏芯片和用于人工智能的昇腾芯片的最新技术，还有国内首款千元以下的5G模组，以及华为在云、物联网和区块链方面的最新进展。（北京日报）7、电池创新——比亚迪舒酉星：比亚迪新一代刀片电池即将量产比亚迪国际合作事业部总经理舒酉星在1月11日上午的第三届中德汽车产业峰会上透露，比亚迪将在今年推出全新一代刀片电池，该电池经过非常长时间的酝酿和打造，拥有300多项核心专利。今年上半年比亚迪即将要量产这款电池，其体积能量密度和重量能量密度有大幅度提高，设计强度以及安全性，还有最重要的成本上，也非常大有竞争力。（第一电动网）8、新能源汽车——工信部：今年新能源汽车补贴不会大幅退坡针对“11日下午，中国电动汽车百人会高层论坛上，苗圩部长表示，2020年7月1日新能源汽车补贴不再进一步退坡”一事，工业和信息化部相关司局负责人解释称，“在我国新能源汽车产业发展过程中，相关支持政策尤其是财政补贴政策对于培育消费市场、带动产业发展起到了十分重要的作用。去年以来，受宏观经济压力较大、国五排放车型降价销售、财政补贴退坡等多重因素叠加影响，我国新能源汽车产销首次出现下滑。在百人会论坛期间，很多企业问到，今年7月1日左右财政补贴是否还会像去年那样退坡，年底是否完全退出。针对这一企业普遍关注的问题，苗圩部长在会上作了回应，为稳定市场预期，保障产业健康持续发展，今年的新能源汽车补贴政策将保持相对稳定，不会大幅退坡，希望行业企业坚定发展信心，加大创新力度，提升产品品质，加强市场开拓，共同推动我国新能源汽车产业高质量发展。”（中国之声）9、科技创新——科技部：2020年重点做好10方面工作：编制发布中长期科技发展规划，形成跻身创新型国家前列的系统布局等1月10日-11日，2020年全国科技工作会议在京召开。会议部署今年十大工作：一是统筹推进研发任务部署，强化关键核心技术攻关和基础研究。二是编制发布中长期科技发展规划，形成跻身创新型国家前列的系统布局。三是优化创新基地布局，打造国家实验室引领的战略科技力量。四是加快新技术新成果转化应用，培育壮大新动能。五是大力发展民生科技，为创造美好生活提供支撑。六是构建优势互补高质量发展的区域创新布局，增强地方创新发展水平。七是深化创新能力开放合作，主动融入全球创新网络。八是深化科技体制改革，提高创新体系效能。九是激发人才创新活力，加快培育高水平人才队伍。十是加强作风学风建设，营造良好创新生态。10、长三角一体化——《上海市贯彻<长江三角洲区域一体化发展规划纲要>实施方案》正式公开方案提出，加快发展高端制造、智能制造、绿色制造和服务型制造，促进互联网、大数据、人工智能和实体经济深度融合，聚焦发展集成电路、人工智能等新一代信息技术产业，加快培育生物医药、民用航空、前沿新材料、智能网联汽车等战略性新兴产业。加快编制上海大都市圈空间协同规划，围绕上海和苏州、无锡、常州、南通、宁波、嘉兴、舟山、湖州的“1+8”区域范围构建开放协调的空间格局。聚焦集成电路、人工智能、生物医药等重点领域，推动产学研用联合攻关，加快推动关键共性技术、前沿引领技术、现代工程技术和颠覆性技术不断取得突破。本周产业观察——谷歌或以2500亿美元收购Salesforce，史上最大规模的并购案或产生，云计算巨头大战一触即发，关注云计算事件：1月11日消息，据国外媒体报道，有猜测称，谷歌可能以2500亿美元收购美国云计算公司Salesforce，以提高它在云计算领域的竞争力。去年12月份，外媒报道称，谷歌为其云计算部门“谷歌云”（Google Cloud）设定了目标，即在2023年之前击败其竞争对手微软Azure和亚马逊云服务（AWS）。根据Gartner的最新数据，谷歌目前是AWS在2018年占有47.8%的市场份额，微软是15.5%，谷歌为4%。同时Gartner预测，到2022年全球云计算市场规模将达到2700亿美元，预计未来几年增长维持在20%左右。高速增长的云计算产业将使得谷歌不得不付出较高溢价收购，若收购成功将直接冲击AWS和微软在全球云计算的地位。从主题投资的角度来看，本次事件将可能带来相关A股云计算龙头一定的估值溢价，可关注A股云计算相关龙头企业。本周全部A股估值水平小幅上行。截至1月10日收盘，全部A股PE（TTM）上行0.1X至15.4X，处于历史估值水平的28.6%分位数。创业板本周继续上行， PE（TTM）上行1.6X至44.8X，处于历史估值水平的37.8%。代表大盘股的沪深300指数PE（TTM）为12.5X，与上周持平，处于历史估值水平的43.8%分位数。代表小盘股的中证1000指数PE（TTM）上行0.7X至25.8X，处于2014年以来历史估值的26.9%分位数。在行业估值方面，本周除食品饮料、非银金融、银行、钢铁、公用事业板块小幅下行外，其余板块估值水平均上行。本周申万一级行业中，计算机、电子、纺织服装、汽车、建筑材料板块估值上升幅度较大，上行幅度超过1.0X。其中计算机板块市盈率上行2.1X至53.1X，处于历史估值水平的63.0%分位；电子板块估值上行1.4X至41.5X，处于历史水平的41.1%分位；纺织服装板块估值上行1.1X至35.4X，处于38.3%历史分位。截至1月10日收盘，一级行业估值排名前五的行业分别是国防军工、计算机、电子、通信、有色金属。本微信号推送内容仅供招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）客户参考，其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，招商证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。
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