伊利“毒丸计划”：收购圣牧，仅仅是为了驱逐阳光保险吗？ || 复盘

自险资准许入市以来，成长性好、又无实际控制人的企业，都是险资举牌的首选目标，此前被举牌的万科以及现在的伊利，都属于类似情况。伊利股份在被举牌后，抛出类似“毒丸计划”的定增方案，收购另一上市乳企圣牧，被认为是一种积极防御措施。

险资举牌是最近一年来很受关注的话题。姚振华举牌万科A（000002.SZ）闹得不可开交，阳光保险又举牌伊利股份（600887.SH）等，都成了热门话题，牵动多家公司管理层的心。

9月14日，是伊利股份停牌前的最后一个交易日。当日，阳光产险通过上交所集中交易系统增持伊利股份566.79万股，至此，阳光保险共持有伊利股份合计超过5%的股权，晋升伊利股份第三大股东，触及举牌红线，距离伊利股份二股东香港中央结算有限公司持股量不足2%。

▲ 阳光产险增持伊利股份。

虽然阳光保险称增持并无“非分之意”，但伊利股份在1个月后进行一笔新运作耐人寻味。10月21日，伊利股份连续发布了包括《非公开发行股票预案》和股票期权与限制性股票激励计划（草案）》在内的16篇公告，宣布将收购国内有机奶龙头企业中国圣牧（01432.HK）公司37%的股权。这一运作的效果，使得阳光保险持股被稀释至4.56%。

伊利股份在被举牌后抛出类似“毒丸计划”的定增方案，被认为吸取了万科前车之鉴。与万科很多方面相似，伊利股份无控股股东和实际控制人，公司管理层对公司拥有非常好的把控能力，一旦出险资控股之后，发生在万科身上的一幕或将在伊利股份身上上演，因此，伊利股份的最新收购之举，被认为是一项“毒丸计划”。 

驱逐野蛮人

为了应对野蛮人，伊利股份看上去并不手软。

10月21日，伊利股份连续发布了包括《非公开发行股票预案》和股票期权与限制性股票激励计划（草案）》在内的16篇公告。

公告显示，伊利向五名特定投资者募集90亿元资金。与此同时，伊利股份宣布将收购国内有机奶龙头企业中国圣牧37%的股权，交易完成后，伊利股份将成为中国圣牧的大股东。

▲ 货架上的伊利牛奶。

伊利股份将以15.33元/股的价格向内蒙交投、呼市城投、平安资产、金石灏汭、金梅花投资五家特定投资者，非公开发行5.9亿股A股股票，将募集资金90亿元，60个月内不得转让。

这笔资金在扣除发行费用后，拟用于收购中国圣牧37.00%股权以及投资新西兰乳品生产线建设项目、国内高附加值乳品提质增效项目、运营中心投资/研发中心及云商平台项目。

在这四个项目中，收购圣牧股权最引人注目。收购完成后，金港控股将持有中国圣牧 37.00%的股权，成为其第一大股东。根据公告，伊利收购中国圣牧 37.00%股权交易金额为52.9亿港元，按照汇率计算，人民币金额为46亿元。
伊利如此大的动作，源于阳光股份对其举牌。

今年9月14日，是伊利股份停牌前的最后一个交易日。当日，阳光产险通过上交所集中交易系统增持伊利股份566.79万股，占其总股本的0.09%，成交均价为16.10元/股，动用资金9125.32万元。截至当日收盘，阳光产险合计持有伊利股份5014.725万股伊利股份，占其总股本的0.83%。另外，截至9月14日，阳光人寿持有伊利股份25309.2815万股，占其总股本4.17%。二者为合计持有伊利超过5%的股份。

▲ 上图来源于伊利股份2016年半年报。

据了解，截至目前，伊利股份无控股股东和实际控制人。而持有伊利股份5%以上的股东共有三位，分别为呼和浩特投资有限责任公司，持股比例为8.79%；香港中央结算有限公司，持股比例为6.86%；阳光财产保险股份有限公司/阳光人寿保险股份有限公司，合计持有5%的股份。

而此前被举牌的万科也有类似情况，成长性好、又无实际控制人的企业，都是险资举牌的首选目标。

而在发行完成之后，伊利股份的股东结构会发生相应变化。公司持有5%以上的股东只剩下呼和浩特投资有限责任公司和香港中央结算有限公司两个，分别持有的股份约为8.02%和6.26%。而刚刚在伊利股份持股超5%的阳光保险，持股比例则被稀释至4.56%，将不再构成对伊利股份的举牌威胁。

目前伊利面临被阳光保险恶意收购控股风险，而采取反收购措施。这次主要是“毒丸计划”，是指目标公司在面临恶意收购时，其为保住自己控股权而采取大量低价增发新股措施，如目标公司股东优先股计划。该措施目的是为让收购方所持的股票占公司比重下降，将其股权摊薄，增大收购公司的收购成本，阻碍其实现控股计划，最终收购失败。

乳业专家宋亮认为，伊利通过非公开定增发行新股约90亿人民币收购圣牧部分股份以及增加新西兰乳品生产线项目等，实施“毒丸计划”，降低阳光保险恶性收购的机会，并且借此机会进一步优化、集中伊利股权结构，确保伊利管理层稳定。此次伊利采取的反收购措施可能不仅仅局限于定增收购的“毒丸计划”，还有可能采取邀请具有战略合作意向的大型企业和资本，采取“白衣骑士”方式进一步集中伊利股份，从而提升控股权优势。
控制上游奶源

除了应对野蛮人，伊利收购圣牧股份，还有其战略考虑。

近几年中国乳业上游经历了过山车般震荡，原奶稀缺时，每公斤价格达到6元，并且乳企还抢不到奶。2014年我国向新西兰和欧洲开放市场后，西方国家的原奶以大包粉的形式进入中国，对我国牧场造成致命冲击，现在每公斤原奶只有两元钱，中国奶业平均成本在3.5元左右，因此，养牛成了亏损的行业，导致奶农倒奶杀牛。

▲ 伊利看中了圣牧。

据记者了解，伊利在国内并没有太大的货源，在一定程度上也在使用大包粉，甚至在国外生产运回国内，业界称该公司每天使用原奶1万吨左右，一年不超过400万吨，这与其国内第一大乳企的地位并不相称，对于大公司而言，稳定的上游比进口大包粉更为重要。

圣牧内部人士表示，此次收购有利于伊利强化上游奶源供应。圣牧是全国第四大牧场，拥有12万头奶牛，其中有机奶牛为8.38万头，是一个稳定的奶源。对于伊利这种希望能进世界乳业前五的企业而言，拥有这样的奶源是必要的战略投资。

同时，圣牧也是一家优秀的公司。2015年度，中国圣牧实现营业总收入31.04亿元，同比增长45.59%；其中有机原料奶营业收入为7.13亿元，有机液态奶营业收入为16.56 亿元。

▲ 圣牧高科在乌兰和布沙漠中开垦出来的育苗种植基地。

据记者了解，有乳企曾与旗下奶源企业签订协议，协议规定不得向竞争对手供应原奶。目前圣牧既向伊利供奶，又向蒙牛供奶，伊利成为大股东后，是否要求圣牧停止向蒙牛供奶成为一个疑问。

据圣牧内部人士介绍，实际上，中国圣牧成立于2009年，创始人为蒙牛前CFO姚同山，不同于其他乳制品企业，圣牧依托内蒙古巴彦淖尔市的沙漠资源进行沙漠养殖，主打有机产品，从最初简单的原奶供应商的角色，已经发展成为拥有自己液态奶、酸奶等品牌的综合性乳制品企业。

乳业分析师宋亮接受媒体采访时表示，由于近两年国内奶价处在低谷，国内消费疲软，中国圣牧也出现了卖奶难的问题，好的有机奶卖不出去，也在喷粉储藏。伊利进入后，圣物可以借助伊利渠道销售。

在乳业专家王丁棉看来，伊利看上圣牧有其原因。圣牧是原蒙牛CFO姚同山亲自创建，姚同山是乳业界元老级人物，在圣牧，姚同山亲自跑市场，这是难能可贵的，投企业就是投领导人，这样的领导值得投资。同时伊利现在进入可以低成本获取优质资产阶段。40多亿元的规模，对伊利而言是非常适合的企业。不但可以获得稳定奶源，还可以获得政治上的加分，圣牧进行经营的同时也在治沙，对我国防沙有重要作用，因此，伊利收购圣牧，有多重意义。

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