国盛证券首席宏观分析师，熊园 博士
国盛证券宏观分析师，刘新宇
事件：近期美元指数持续反弹，全球主要货币兑美元均有所贬值，但人民币兑美元却表现坚挺，引发市场对人民币汇率走势的分歧加大。1、7月底以来，美元指数累计上涨1.7%，全球主要货币对美元均有较大幅度的贬值，但人民币兑美元仅贬值0.6%，表现十分坚挺。2、近期美元指数的反弹，主要原因是美联储提前Taper的预期升温，而美欧疫情、经济的相对表现等基本面因素并不支持美元反弹。3、去年以来的出口表现已经证明，全球疫情越严重，对中国出口越有利，进而人民币升值动力越强。6月底以来全球新增确诊人数大幅反弹，对近期人民币汇率形成了有力支撑。4、人民币汇率展望：年底之前大概率震荡、贬值压力有限，但明年的贬值压力将有所加大。年底之前，预计美元指数难大幅反弹，全球疫情依然严峻，中美关系有望保持平稳，从而人民币汇率贬值压力有限。但2022年开始，随着全球经济景气度触顶回落，美元有望正式进入上涨通道；同时中美关系也可能趋紧，人民币贬值压力将有所加大。正文如下：
1、近期美元反弹引发主要货币兑美元贬值明显，但人民币汇率保持坚挺。
7月29日至8月20日，美元指数从91.91持续反弹至93.46，累计涨幅为1.7%。受此影响，全球主要货币兑美元汇率均有所贬值，且大多数货币的贬值幅度超过美元指数的上涨幅度。但在此期间内，人民币兑美元仅贬值了0.6%，在全球主要货币中仅略弱于日元（贬值0.3%），表现可谓十分坚挺。
2、近期美元指数的反弹主要受Taper预期影响，缺少基本面因素支撑。
7月底以来，由于非农数据表现良好以及7月FOMC会议偏鹰，市场对美联储提前Taper的预期有所升温，这是美元指数反弹的主要原因。反观基本面因素，疫情方面，美国新增确诊人数至今仍不断创新高，而欧洲则从7月底开始拐头向下，美国疫情表现明显差于欧洲。经济方面，美国与欧元区制造业PMI之差在7月进一步下滑至-3.3%，创2008年以来同期最低；美国与欧洲经济意外指数之差自7月底以来仅有很小幅度的上升，且仍处在负区间。因此，疫情与经济表现均不支持美元反弹。
3、近期全球疫情大幅恶化，对人民币汇率形成了有力支撑。
全球疫情恶化，对生产的影响远大于对需求的影响。去年以来的出口表现已经证明，由于中国高效的防疫措施和强大的供应链能力，全球疫情越严重，对中国出口越有利，进而人民币升值动力越强。从数据上看，全球新增确诊数的拐点稳定领先人民币汇率拐点1个月左右，而本轮全球疫情从6月底开始大幅反弹，意味着若美元指数在7月底之后没有回升，则人民币原本应该表现为升值。
4、后续人民币汇率展望：年底前大概率震荡，但明年贬值压力将加大。
中短期维度，人民币汇率走势主要取决于三个因素：美元指数、全球疫情、中美关系。其中，美元指数决定了人民币汇率的方向，全球疫情和中美关系则决定了变化幅度。往后看，我们对三个因素的判断分别如下：>美元指数：从历史上看，美元进入上涨周期的一个前提条件是OECD综合领先指标触顶回落，目前该指标仍在上行，但已接近顶部，预示着中期视角美元指数趋于走强，但正式拐点的出现还需一段时间来确认。关于美联储货币政策，Taper方面，在前期报告《Taper要提前了？——7月FOMC纪要与纽约联储调查的信号》中我们曾指出，支持加快Taper的官员大多不是今年的FOMC票委，包括鲍威尔在内的大部分票委目前立场仍偏鸽。我们维持之前的判断：美联储大概率在年底宣布Taper、从明年初开始实施，这也与7月纽约联储调查显示的市场一致预期相符。即便后续美国疫情和就业显著改善，也最多提前到12月实施。8月27日的杰克逊霍尔会议，以及9月3日公布的8月非农数据，将成为判断Taper时点的重要依据。加息方面，目前联邦基金利率期货隐含的2022年加息次数已经达到0.86次，考虑到美联储希望结束购债后再加息，明年加息2次及以上的概率极低。因此，不论Taper还是加息，都无法持续大幅超出市场预期，从而难以支撑美元持续走强。综合来看，我们认为年底前美元指数大概率震荡、难大幅走高，但2022年可能进入上涨通道。
>全球疫情：从目前已有的信息看，疫苗可以降低Delta病毒的重症率和死亡率，但无法有效避免感染。同时考虑到美欧国家已完全重新开放、新兴国家疫苗接种率普遍偏低、天气即将转冷等因素，预计全球疫情恶化仍将持续一段时间。
>中美关系：年底之前，拜登政府的工作重心将集中在推行财政计划、提高债务上限、防控疫情等方面，预计在中美关系上不会有大动作。但从明年开始，出于中期选举的考量，拜登可能出台更多对华强硬的手段来拉拢选民。
综上分析，我们判断年底之前人民币汇率大概率维持震荡、贬值压力有限；但2022年的贬值压力将有所加大。
联系人：熊园，国盛宏观首席分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；何宁，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观研究员；刘安林，国盛宏观研究员。
本文节选自国盛证券研究所已于2021年8月24日发布的报告《美元反弹，人民币为何坚挺？能否持续？》，具体内容请详见相关报告。熊园 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com刘新宇 S0680521030002 liuxinyu@gszq.com特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向国盛证券客户中的专业投资者。请勿对本资料进行任何形式的转发。若您非国盛证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接受或使用本资料中的任何信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。重要声明：本订阅号是国盛证券宏观团队设立的。本订阅号不是国盛宏观团队研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自国盛证券研究所已经发布的研究报告或者系对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可在不发出通知的情形下做出更改，读者参考时还须及时跟踪后续最新的研究进展。本资料不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见，普通的个人投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。因此个人投资者还须寻求专业投资顾问的指导。本资料仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。