4月信贷社融大降的背后【国盛宏观熊园团队】

国盛证券首席经济学家，熊园 博士

国盛证券宏观研究员，穆仁文

事件：2023年4月新增人民币贷款0.72万亿，预期1.14万亿，去年同期0.65万亿；新增社融1.22万亿，预期1.72万亿，去年同期0.93万亿；社融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。

核心结论：4月信贷社融明显回落、结构也转差，尤其是居民短贷再度转负、居民房贷创有数据以来新低、居民存款大降，再考虑到4月PMI、地产景气、进口、物价等指标疲弱，均指向经济内生动能还不强、需求仍不足、信心偏弱。继续提示：当前经济为弱复苏，政策仍需全力稳信心、稳增长、扩内需，货币宽松还是大方向，尤其是扩信贷为主的结构性宽松，降准降息也可期，预示当前宏观环境仍利于利率趋下行；短期看，有4大关注点。

1、总体看，鉴于Q1信贷社融大超预期，叠加4.7央行Q1货币政策例会要求“保持信贷节奏平稳”和季节性规律，4月信贷社融趋回落已是市场一致预期，但实际回落的幅度还是超出市场预期，信贷结构改善趋势也未能延续，其中：

>居民短期贷款再度转负，指向消费仍是弱复苏；居民房贷创历史新低，除因4月以来地产销售环比转弱，也应与居民提前还贷有关；企业中长贷连续9个月同比多增，除基建、地产外、服务业也是主要拉动。

2、往后看，继续提示：

>4.28政治局会议指出“当前经济好转是恢复性的，内生动能还不强、需求仍不足”，这与4月社融、PMI、房地产景气、进口、物价等指标所释放的信号一致，也进一步指向当前经济属于弱复苏。

>后续政策仍需全力稳信心、稳增长、扩内需、中央加杠杆，货币宽松还是大方向，尤其是以扩信贷为主的结构性宽松，降准降息也仍可期。

>对应到利率端，十年期国债收益率为表征的利率近两月已明显下行，综合当前宏观环境来看，后续利率可能还有下行空间。

3、短期看，有4大关注点：

>紧盯4.28政治局会议&4.7国常会等会议“稳增长、稳信心、扩内需”的细化政策部署，也要关注现有刺激政策的落地效果，尤其是消费链、地产链；

>票据利率、地产销售等与信贷投放情况相关的高频数据；

>专项债的发行节奏，可能对流动性造成阶段性冲击；

>金融监管的进展，尤其是4.28政治局更注重防范金融风险。

报告正文：

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1、新增信贷规模大幅低于预期、也明显弱于季节性，结构再度转差、尤其是居民端：居民短贷再度转负，指向消费仍是弱复苏；居民房贷创历史新低，除因4月以来地产销售环比转弱，应也与居民提前还贷有关；企业中长贷继续走强，基建、地产、服务业是主要拉动。

>总量看，4月新增信贷7188亿，同比多增734亿，大幅低于预期1.14万亿，也明显低于季节性（近三年同期均值为1.27万亿），其中：居民贷款减少2411亿，同比多减241亿；企业贷款新增6839亿，同比多增1055亿；非银贷款新增2134亿，同比多增755亿。

>居民短贷再度转负，指向消费仍是弱复苏；按揭贷款创历史新低，指向当前地产表现仍偏弱，也与居民提前还贷有关。4月居民短贷再度转负为-1255亿，同比少减601亿，指向当前消费仍是弱复苏。4月居民按揭贷款也再度转负至-1156亿、为有统计以来最低水平，需注意的是，在去年同期低基数之下，4月房贷仍同比多减842亿，我们理解，虽然4月30大中城商品房销售面积同比31.2%、但环比数据仍明显走弱，此外，也可能与居民提前还贷有关。

>企业中长期贷款连续9个月同比多增，地产、基建之外，服务业是新增主拉动。4月企业短期贷款减少1099亿，同比少减849亿，基本符合季节性；企业中长期贷款新增6669亿，同比多增4017亿，这与4月BCI企业投资前瞻指数的信号一致（已连续三月抬升），指向企业投资意愿有所好转。此外，结合4.20央行披露的一季度金融统计数据来看，除基建、地产外，服务业融资需求增加也是推动中长期贷款增长的重要力量。

2、新增社融规模低于预期、也明显弱于季节性，信贷、企业债券是主要拖累，表外票据连续三月多增，可能与信贷冲量需求偏弱有关；存量社融增速与上月持平至10%。

>总量看，4月新增社融1.22万亿，同比多增2873亿，低于预期的1.72万亿，也明显低于季节性（近三年同期均值1.96万亿）；存量社融增速与上月持平为10%。

>结构看，4月社融口径的新增人民币贷款4431亿，同比多增815亿；政府债券新增4548亿，同比多增636亿；企业债券新增2843亿，同比少增809亿，主要与中票、短融等中短期融资减少有关；表外融资减少1145亿，同比少减2029亿，是当月社融的主要拉动，其中，未贴现银行承兑汇票同比大幅少减，应与信贷冲量需求偏弱有关，年内这一趋势也可能延续。

3、M1增速小升、但仍处较低水平，M2同比小降、主因高基数，此外，存款大降需高度关注。

> 4月M1同比5.3%，较上月抬升0.2个百分点，反映资金活化有所加快，但整体仍处于较低水平；M2同比12.4%、较上月回落0.3个百分点，主要与去年高基数有关。存款端，4月存款减少4609亿，同比少增5518亿，其中，居民存款减少1.2万亿，同比多减4968亿，同期非银存款同比也少增3804亿，因此更可能与提前偿还按揭贷款有关、而非存款“搬家”。

风险提示：政策力度、外部环境等变化超预期。

联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；穆仁文，国盛宏观研究员；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；刘安林，国盛宏观分析师；朱慧，国盛宏观研究员；

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本文节选自国盛证券研究所已于2023年5月11日发布的报告《4月信贷社融大降的背后》，具体内容请详见相关报告。

熊园        S0680518050004        [e-mail]

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