多数指标环比走弱【国盛宏观|高频半月观】

国盛证券首席经济学家，熊园 博士

国盛证券宏观分析师，刘安林

近半月，上中下游开工多数回落；30大中城市新房销售再降，钢材、水泥等建材需求走弱，后续经济、政策会怎么走？按照最新框架，本文基于“供给、需求、价格、库存、交通物流、流动性”6大维度进行跟踪。本期为近半月（2023.11.6-2023.11.19）高频跟踪。

核心观点：近半月供需两端多数指标环比走弱，与近期陆续公布的出口、CPI、PMI、投资等数据信号一致，仍凸显内生动力不强、需求不足、信心不足，也进一步指向当前经济虽趋于修复，但修复基础尚不牢固、过程有波折、斜率不宜高估。继续提示：后续政策仍需偏扩张、偏积极，短期看，年内大概率还有政策，包括增量财政货币政策（PSL、降准降息等）、城中村改造、化债、活跃资本市场等。

1、基于“6大维度”高频数据，近半月供需两端多数指标环比走弱，尤其是：30大中城市新房销售再度走弱，绝对值再创同期新低、环比弱于季节性、同比降幅扩大；房企拿地再创同期新低；钢材、水泥等需求走弱。此外，上中下游开工多数回落，其中：沥青开工再创新低。

2、具体看，近半月高频特征如下：

>供给：上中下游开工多数回落，其中：沥青开工再创同期新低；

>需求：新房销售再降、房企拿地仍弱；钢材、水泥等需求延续偏弱；

>价格：能源价格回落，中游钢材、水泥价格回升，下游价格续跌；

>库存：电煤、水泥库存续升；沥青库存小降；工业金属库存分化；

>交通物流：航班再降、货运续升，出口运价有所回升；

>流动性跟踪：央行加大公开市场操作，再降准降息仍可期。

报告摘要：

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一、供给：上中下游开工多数回落，其中：沥青开工再创同期新低。

>中上游看，近半月来，全国247家样本高炉开工率环比续降1.0个百分点至80.3%，相比2022年、2019年同期分别偏高3.6、2.8个百分点。焦化企业开工率环比回升0.3个百分点至67.8%，同比2022年偏高约7.3个百分点、但相比2019年同期偏低约6.2个百分点。沥青开工率环比续降1.8个百分点至36.0%，续创同期新低，相比2022年和2019年分别偏低约5.9、7.5个百分点。PTA开工率环比降3.0个百分点至74.2%，创近年同期次低。

>下游看，汽车半钢胎开工环比小降0.6个百分点至72.4%，仍为近年同期最高；相比2022年、2019年同期分别偏高约9.1、4.0个百分点；节奏上先降后升。江浙涤纶长丝开工环比降1.1个百分点至85.9%，同比偏高24.2个百分点、相比2019年同期偏低5.8个百分点。

二、需求：新房销售再降、房企拿地仍弱；钢材、水泥等需求延续偏弱。

>生产复工：水泥粉磨开工率环比大降7.6个百分点至50.0%，同比偏高约3.8个百分点、但相比2019年同期偏低约17.5个百分点。钢材表需环比减少4.1%至926.6万吨，续创近年同期最低，相比2022年和2019年分别偏低6.1%、15.4%。百城土地周均成交延续偏弱，近半月再创近年同期新低，环比减少47.7%，相比2022年和2019年同期分别偏低36.3%、45.4%。往前看，8月底地产政策“组合拳”出台以来，100大中城市周均成交土地占地面积约1488.5万㎡，相比2022年同期下降27.6%；6-8月100大中城市周均成交土地占地面积分别为1451.4万㎡、1452.7万㎡、1036.0万㎡，同比分别为-18.5%、-42.5%、-39.2%；换言之，当前房企拿地仍弱，指向地产内生修复动能仍然不足。沿海8省发电耗煤环比回升4.7%，相比2022年、2019年分别偏高5.5%、13.3%。

>线下消费：30大中城市新房销售再度回落。11月以来，30大中城市新房成交面积均值28.7万㎡；环比-15.2%，大幅弱于季节规律（2017-2022年同期均值为增9.7%）；同比降19.3%，降幅进一步扩大。18重点城市二手房销售仍强。11月以来，18个重点城市二手房日均销售面积24.8万㎡，续创同期新高。观影人次延续回落，续创近年同期次低。

三、价格：能源价格回落，中游钢材、水泥价格回升，下游价格续跌。

>上游资源品：南华综合指数环比续涨、绝对值再创同期新高；重点大宗价格涨跌互现。南华综合指数环比续涨0.8%，绝对值续创同期新高，同比偏高约11.9%。重点商品中：布油收于80.6美元/桶，近半月均值环比跌7.5%，同比偏低约12.5%。黄骅港Q5500动力煤价中枢环比续跌4.2%，同比偏低约37.4%。铁矿石价格中枢环比涨1.9%，同比偏高约41.7%。

>中游工业品：钢铁、铁矿石价格均有所回升。近半月来，螺纹钢现货价格中枢续涨3.4%，同比偏高约1.6%；水泥价格中枢环比续涨1.3%，同比降28.2%，降幅有所收窄。

>下游消费品：猪肉、蔬菜价格续跌。猪肉价格均值环比续跌2.4%，绝对值续创同期新低，同比偏低约40.1%；蔬菜价格环比续降2.4%，同比仍偏高约5.0%。

四、库存：电煤、水泥库存续升；沥青库存小降；工业金属库存分化。

>能源：沿海8省电厂存煤环比增加0.4%；全美原油及石油产品库存增加约110.4万桶。

>工业金属：钢材库存环比续降6.7%、绝对值仍在同期低位；电解铝库存环比续增8.9%。

>建材：沥青库存环比小降0.5万吨，水泥库容比回升1.7个百分点，绝对值仍为同期最高。

五、交通物流：航班再降、货运续升，出口运价有所回升。

>人员流动：商业航班数量环比回落3.1%，同比增加198.0%，相比2019年同期偏低约9.2%；整车货运流量指数回升4.1%，同比偏高约24.6%、绝对值接近2020年同期水平。

>出口运价：BDI环比回升1.3%，同比偏高约23.6%，绝对值仍为近年同期次高（低于2021年同期）；CCFI环比回升4.7%，同比偏低约49.3%，降幅进一步收窄。

六、流动性跟踪：央行加大公开市场操作，再降准降息仍可期。

>货币市场流动性：近半月央行通过OMO净回笼1370亿元，MLF超额续作净投放9500亿元。货币市场利率先降后升、中枢有所回落，近半月DR007、R007、Shibor（1周）均值环比-39.7bp、-10.8bp、-8.4bp，近1周有所反弹。同业存单利率小幅回升。

>债券市场流动性：近半月利率债合计发行12183亿元，环比少发8659亿元；地方专项债发行无新增发行，年初以来合计发行3.74万亿，累计发行比例约98.4%。10Y、1Y国债到期收益率均值分别回落4.4bp、6.3bp至2.651%、2.137%。

>汇率&海外市场：近半月美元指数中枢环比回落约1.1%，主因近期美国通胀、非农等低于预期；其中，美元兑人民币持平前值。截止11.17，10Y美债收益率收于4.44%，均值环比回落26.5bp；中美利差倒挂幅度收窄26.8bp至178.9bp。

风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化

正文如下：

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一、供给：上中下游开工多数回落，其中：沥青开工再创同期新低

中上游开工延续多数回落，其中：沥青开工再创同期新低。近半月来，全国247家样本高炉开工率环比续降1.0个百分点至80.3%，相比2022年、2019年同期分别偏高约3.6、2.8个百分点；节奏上，先升后降、近1周回落较多，主因季节性影响。焦化企业开工率环比回升0.3个百分点至67.8%，相比2022年同期偏高约7.3个百分点、但相比2019年同期仍偏低约6.2个百分点。沥青开工率环比续降1.8个百分点至36.0%，仍为近年同期最低，相比2022年和2019年分别偏低约5.9、7.5个百分点。PTA开工率均值环比回落3.0个百分点至74.2%，创近年同期次低（仅高于2022年同期），相比2022年同期偏高约1.0个百分点、但相比2019年同期仍偏低约7.1个百分点。

下游开工多数回落。近半月来，汽车半钢胎开工率环比小降0.6个百分点至72.4%，仍为近年同期最高；相比2022年和2019年同期分别偏高约9.1、4.0个百分点；节奏上，先降后升、近1周再度回升。江浙地区涤纶长丝开工环比回落1.1个百分点至85.9%，相比2022年同期偏高约24.2个百分点、但相比2019年同期仍偏低约5.8个百分点。

二、需求：新房销售再降、房企拿地仍弱；钢材、水泥等需求延续偏弱

1.生产复工：房企拿地延续偏弱；钢材、挖掘机需求仍弱

水泥粉磨开工大降，钢材表需环比走弱、绝对值续创近年同期最低。近半月来，水泥粉磨开工率环比大降7.6个百分点至50.0%，相比2022年同期偏高约3.8个百分点、但相比2019年同期偏低约17.5个百分点。叠加近期水泥出货延续走弱、库存明显回升，指向水泥需求进一步走弱。钢材表需环比减少4.1%至926.6万吨，续创近年同期最低，相比2022年和2019年分别偏低6.1%、15.4%。

百城土地成交延续偏弱，近半月100大中城市土地成交占地面积再创近年同期新低。近半月（截至11.12）百城土地周均成交1317.8万㎡，环比减少47.7%；绝对值续创近年同期最低，相比2022年同期和2019年同期分别偏低36.3%、45.4%。往前看，8月底核心一线城市放松“认房不认贷”、降低首付比等以来，100大中城市周均成交土地占地面积同比降幅有所收窄、但仍偏弱，9月至今100大中城市周均成交土地占地面积约1488.5万㎡，相比2022年同期下降27.6%；6-8月100大中城市周均成交土地占地面积分别为1451.4万㎡、1452.7万㎡、1036.0万㎡，同比分别为-18.5%、-42.5%、-39.2%；换言之，当前房企拿地仍弱，指向地产内生修复动能仍然不足。

沿海8省发电耗煤再度上行、并创同期新高。近半月（11.5-11.16）沿海8省发电日均耗煤环比回升4.7%至187.1万吨，再创同期新高，相比2022年、2019年同期分别偏高5.5%、13.3%。

挖掘机销售环比小升、但内销仍弱；使用时长大幅回升。10月挖掘机销量环比回升2.1%至1.46万台，仍为近年同期最低；相比2022年、2019年同期分别偏低约28.9%、14.3%；其中，国内销售6796台，环比9月增加8.5%，相比2022年同期偏低约40.1%。10月挖掘机平均开工时长大幅回升12.5小时至101.7小时/月，相比2022年同期偏高约0.2小时/月、但相比2019年同期仍偏低约26.7小时/月。

2.线下消费：新房销售再度回落、二手房销售延续偏强

30大中城市新房销售再度回落。11月以来，30大中城市新房成交面积均值28.7万㎡，环比-15.2%，大幅弱于季节规律（2017-2022年同期均值为增9.7%）；相比2022年同期下降19.3%，相比2019-2021年同期分别下降45.8%、52.5%、43.0%，降幅均明显扩大；10月相比2019-2022年同期分别为降35.1%、38.8%、20.1%、2.6%。

18个重点城市二手房销售仍强。11月以来，18个重点城市二手房销售面积约24.8万㎡，环比增25.5%，弱于季节规律（2017-2022年同期均值为增34.8%）；相比2022年同期上升20.1%，相比2019-2021年同期分别偏高35.5%、27.8%、39.6%，增幅有所收窄；10月相比2019-2022年同期分别为增21.8%、60.7%、45.1%、35.1%。

据乘联会，11月前两周乘用车日均销售4.5万辆，环比10月同期减少约15.2%；年初以来，乘用车日均销售5.9万辆，仍为同期最高水平，相比2022年同期偏高5.1%。整体看，当前汽车销售、出口均持续偏强，汽车开工延续高位，指向汽车产业景气度偏高。

观影人次环比减少20.7%至117.0万人次，仍为近年同期次低（仅高于2022年同期），相比2022年同期偏高约151.6%、但相比2019年同期偏低约60.0%。

三、价格：能源价格回落，中游钢材、水泥价格回升，下游价格续跌

上游资源品：南华综合指数环比续涨、绝对值再创同期新高；重点大宗价格涨跌互现。近半月来，南华综合指数均值环比续涨0.8%，绝对值续创近年同期新高，相比2022年同期偏高约11.9%。重点大宗商品中：布伦特原油价格收于80.6美元/桶，近半月环比跌7.5%，相比2022年同期偏低约12.5%。黄骅港Q5500动力煤平仓价收于946元/吨，近半月均值环比跌4.2%，相比2022年同期偏低约37.4%，降幅有所扩大。铁矿石价格收于996.5元/吨，续创近年同期新高；近半月均值环比上涨1.9%，相比2022年同期均值偏高约41.7%。

中游工业品：钢铁、铁矿石价格均有所回升。近半月来，螺纹钢现货价格中枢环比续涨3.4%至3993.6元/吨，相比2022年同期偏高约1.6%。水泥价格指数环比续涨1.3%，相比2022年同期仍偏低约28.2%，降幅有所收窄。

下游消费品：猪肉、蔬菜价格续跌。近半月来，猪肉价格均值环比续跌2.4%至20.4元/公斤，续创近年同期新低；相比2022年同期偏低约40.1%，跌幅继续扩大。蔬菜价格均值环比续降2.4%，相比2022年同期偏高约5.0%；节奏上看，11月中旬以来，蔬菜价格有所反弹。

四、库存：电煤、水泥库存续升；沥青库存小降；工业金属库存分化

1.能源库存

电煤库存、全美石油库存延续小幅增加。近半月来，沿海8省电厂存煤均值3558.1万吨，环比增加0.4%，相比2022年和2019年同期分别偏高12.5%、15.4%。截至11月10日，全美原油及石油产品库存延续回升，相比前值增加约110.4万桶。

2.工业金属

钢材库存续降，电解铝库存延续回升。近半月来，钢材库存（厂库+社库）环比续降6.7%至1144.2万吨，仍在近年同期偏低水平，相比2022年偏高约5.5%。电解铝库存环比续增8.9%至62.0万吨，略高于2020、2022年同期，为近年同期第3低，相比2022年同期偏高约17.3%。

3.建材库存

沥青库存小降、水泥库存再度回升。近半月来，沥青库存（厂库+社库）环比小降0.5万吨至182.5万吨，仍为近年同期最高水平，相比2022年同期偏高约39.2万吨。水泥库容比环比回升1.7个百分点至73.5%，续创同期新高；相比2022年同期偏高约4.7个百分点。

五、交通物流：航班再降、货运续升，出口运价有所回升

人员流动：商业航班执飞数量再度回落。近半月来，商业航班执飞数量均值环比回落3.1%至13028架次/日，相比2022年同期增加198.0%，相比2019年同期偏低约9.2%，换言之，当前商业航班执飞数量约为2019年同期的90.8%。

货物运输：全国整车货运流量指数环比续升、绝对值已接近2020年同期水平。近半月来，全国整车货运流量指数均值环比回升4.1%，相比2022年同期偏高约24.6%，绝对值接近2020年同期水平。

出口运价：BDI指数、CCFI指数环比均有所回升。近半月来，波罗的海干散货指数(BDI)均值环比回升1.3%，相比2022年同期偏高约23.6%，绝对值仍为近年同期次高（低于2021年同期）。中国出口集装箱运价指数(CCFI)环比回升4.7%，相比2022年同期仍偏低约49.3%，降幅进一步收窄。

六、流动性跟踪：央行加大公开市场操作，再降准降息仍可期

1.货币市场流动性

流动性投放：由于月中缴税、增发国债等影响，央行加大公开市场流动性投放和回笼。近半月，央行通过OMO投放流动性30110亿元，到期回笼31480亿元，净回笼1370亿元。此外，10.17 MLF到期5000亿元，央行续作14500亿元，净投放9500亿元。

货币市场利率：近半月来，货币市场利率先降后升、中枢有所回落。其中：DR007均值回落39.7bp；趋势上，近期DR007再度小幅回升至7天OMO利率之上；R007、Shibor（1周）均值分别环比回落10.8bp、8.4bp。R007、DR007利差均值环比回落38.3bp，指向月中流动性分层现象有所缓解。同业存单收益率延续小升，3月期AAA、AA+同业存单到期收益率同步上行0.9bp至2.488%、2.548%。

近期缴税、增发国债、地方再融资债券发行增加，央行加大OMO力度，货币市场利率同样有所上行。整体看，鉴于10月CPI再负、核心CPI再降、PMI重回线下等数据，均指向当前经济的修复基础尚不牢固、修复过程会有波折、修复斜率不宜高估，也预示仍需政策持续发力。具体到货币端，宽松还是大方向，Q4仍有可能再降准、降息。

2.债券市场流动性

一级市场：近半月来，利率债合计发行12182.9亿元，环比上期少发8659.3亿元。其中：国债发行7352.3亿元，环比少发912.9亿元。地方政府债发行2784.2亿元，环比少发7198.8亿元，主因全年地方债发行、各地特殊再融资债券发行均已接近尾声；其中：地方专项债发行0亿元；截至11月19日，今年以来专项债合计发行仍为3.74万亿，发行比例约98.4%。政策性银行债发行2046.4亿元，环比少发497.6亿元。

二级市场：近半月来，10Y、1Y国债到期收益率分别回落4.4bp、6.3bp至2.651%、2.137%，期限利差走扩约1.9bp。

3.汇率&海外市场

近半月来，美元指数中枢回落约1.1%，主因近期美国公布的经济数据，10月通胀、非农等低于预期，美联储加息预期显著降温。其中：美元兑人民币均值持平前值。10年期美债收益率收于4.44%，均值环比回落26.5bp；截至11月17日，中美利差（中国-美国）倒挂幅度收窄26.8bp至约178.9bp。

风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化。

联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；刘安林，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；穆仁文，国盛宏观分析师；朱慧，国盛宏观分析师。

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本文节选自国盛证券研究所已于2023年11月19日发布的报告《高频半月观—多数指标环比走弱》，具体内容请详见相关报告。

熊园        S0680518050004        [e-mail]

刘安林     S0680523020002        [e-mail]

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