2020年度上市寿险六强业绩比较：历史积累很重要，新单保费和新业务价值率更重要（“13精”数据库第117周更新公告）

数据库更新公告

1.【上市险企】增加上市险企2020年4季度内含价值，新业务价值，剩余边际，退保率，保单继续率等关键指标

2.【上市险企】增加上市险企2020年4季度投资组合；增加上市险企2020年4季度分险种、分渠道保费

3.【财务数据】增加2014-2018年交强险精算报告，包括各公司交强险单均保费，赔付率，出险频率等数据

4.【市场数据】增加2021年2月各财险、寿险公司保费

5.【风险数据】增加上市公司2020年4季度偿付能力报告数据

13精利用最新录得数据做的研究报告之117期：

2020年度上市寿险六强业绩比较：历史积累很重要，新单保费和新业务价值率更重要

  先说结论：

1、我们一直在思索寿险公司的盈利模式究竟是什么？我们画了无数张思维导图，结果发现还是不如泰康周国端总的“水滴图”来得清晰。国端总的“水滴图”成为我们分析寿险六强的底层逻辑。

2、 顺着上面的思维导图，我们依次比较了上市寿险六强的

市场价值类指标：股票走势、PEV

盈利能力结果类指标：净利润、ROE

盈利能力来源类指标：新单保费、保费收入、代理人数目、银保渠道保费增速、新业务价值、新业务价值率、投资收益率、杠杆率

寿险公司权益类指标：内含价值、有效业务价值、剩余边际

3、通过比较，我们发现一个有趣的现象。

平安在净利润和ROE这两项指标上都是遥遥领先其他公司的。

2020年度平安寿险净利润950亿元，排在第二位的中国人寿净利润503亿元，几乎只有平安寿险的一半。

2020年平安寿险的ROE为36.6%，其次为太保寿险ROE29.6%。平安依然是领先大半个身位。

但是中国平安股票年度收益率仅4.7%，不仅跑输上证指数9.2个百分点，也低于新华保险、中国人寿、中国太保的收益率。

我们以为，平安在代理人数目、新单保费、新业务价值率等方面下降幅度超过同业，也许是2020年资本市场走势分化的最大原因。

2020年平安寿险的新业务价值率33.3%被太保寿险38.9%反超。平安寿险新业务价值率同比下降14个百分点，是所有公司中下降幅度最大的。

平安寿险个险新单保费994亿，同比下滑20.2%，被中国人寿的998亿所超越。

平安寿险代理人数目102万，同比下滑12.3%，是六强中下滑幅度最大的。

总体来看，成长性指标差异可能是2020年各险企资本市场走势分化的主要原因！

  正文：

3月28日，随着中国太保的主要经营业绩在官网发布，我们已经收集了六家中国上市保险公司的2020年度寿险业绩指标。

公众公司的信息披露非常重要，其中及时性、真实性和完整性是信息披露的三大要素。

“13精”整理了主要上市保险公司业绩披露的最早日期。不难发现，除平安以外，中资保险公司披露日常普遍还是较晚。需要肯定的是，2021年中国平安的业绩发布比往年又大幅提前，首次实现在春节前发布业绩。

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资本市场的表现

2020年，中国平安延续了半年度分析时的现象 可见 2020年上半年五大上市险企寿险业绩比较，谁是此轮股价走势分化的幕后推手？（“13精”数据库第88周更新公告），由于新业务增长乏力，其股票年度收益率（复权，下同）4.7%，不仅跑输上证指数9.2个百分点，也低于新华保险、中国人寿、中国太保的收益率。

“13精”对六家寿险公司所属上市公司的年度股票收益率进行汇总计算。不难发现，在以往九年期间，中国平安4次领涨拔得头筹，其次是中国人寿的2次领涨，如表1所示。值得一提的是，2020年度新华保险首次领涨保险板块！

图1给出了五家上市集团内含价值规模与PEV对比状况（截止到2020年底）。由于中国人保主要业务为财险，计算PEV时并未包括该公司。

PEV指的是公司股价与每股内含价值的比值，刻画的是市场对公司价值的估值状况。尽管平安股价涨幅较低，但从PEV比值而言，依然是五家公司中最高的！

我们也应该看到，尽管平安的新业务“增长”乏力，但以往长期累积的股价水平，譬如雄厚的剩余边际支撑，依然是市场对其基本面的“认可”。

接下来，我们将进一步对比上市六家寿险公司的经营业绩与估值差异，尝试寻找引发资本市场表现差异的内在动因。

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盈利业绩指标分析

2020年度平安寿险净利润950亿元，排列在第1位；中国人寿净利润503亿元，排列在第2位；太保寿险、新华保险、太平人寿和人保寿险净利润分别是185亿元、143亿元、93亿元和45亿元。

从同比增速来看，除太平人寿和人保寿险外，四家公司均有所下降；其中，中国人寿的下降幅度是最大的，降幅达13.8%；其次是平安寿险，净利润降幅达7.4%。

2020年平安寿险的ROE为36.6%，依然是最高的，但同比降幅也是最大的；其次太保寿险ROE为29.6%；太平人寿、新华保险和中国人寿的ROE分别为17.3%、15.4%、11.8%；人保寿险是最低的，ROE仅为9.9%。

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盈利能力的动力来源比较

成长类指标

2020年中国人寿6123亿元，规模最大，同比增速8.0%；业务增速最快的是新华保险，202其保费规模1595亿元，同比增速15.5%；

平安寿险、太保寿险和人保寿险业务规模均有所回落，其中平安寿险2020年业务规模5145亿元，同比下降2.3%，是降幅最大的公司。

需要说明的是，平安寿险及健康险业务包含平安寿险、平安养老险及平安健康险三家子公司经营成果的汇总，为方便叙述下文中我们依然简称为“平安寿险”。

2020年新冠突袭，中国人寿、新华保险能够在这样的背景下实现高保费增长，实属不易，资本市场也给出了相应的认可。对此，我们也做过专门分析可见 为什么今年新华人寿居然能够跑赢平安30个百分点？暨新华人寿半年报点评。

此外，太平人寿保费收入1444亿元（按照0.84的汇率折算），同比增加2.8%。

接下来，我们再对比一下各家公司代理人渠道和银保渠道的新业务保费。

从代理人新业务保费规模来看，国寿、平安寿个险新业务均接近1000亿元规模。

从代理人新业务保费增速来看，新华保险、中国人寿和人保寿险同比正增长！但平安寿险、太保寿险和太平人寿同比规模收缩！

从银保渠道新业务保费规模来看，新华保险新业务规模230.3亿元，排行第1；人保寿险系新业务规模227.4亿元，排行第2；

从银保渠道新业务保费增速来看，五家公司新业务规模均是大幅度提升，尤其是新华保险保费增速达到125.9%！太保寿险第三方平台（银保、网销等）业务占比约为5%，同时该公司也没有单独披露银保新业务保费数据，故数据缺失。

代理人方面，除新华保险和人保寿险实现正增长以外，其他公司都有不同程度的下降。

除人保寿险外，2020年度所有公司寿险业务的新业务价值均有所下滑。其中，平安寿险新业务价值规模同比下降35%；中国人寿新业务价值为584亿元，不仅是规模最大的，也是所有下滑公司中幅度最小的。

2020年平安寿险的新业务价值率33.3%被太保寿险38.9%反超。平安寿险新业务价值率同比下降14个百分点，是所有公司中下降幅度最大的。

人保寿险的新业务价值率高达54.3%，是所有公司中最高的；

太平人寿的新业务价值率为24.6%，排列第4位；新华保险的新业务价值率仅为19.7%，同期相比下降10.6个百分点。

中国人寿没有披露全口径下的新业务价值率，仅是披露了占据主要规模个险板块的新业务价值率。从披露的数据来看，个险板块新业务价值率为47.9%，基本与去年同期持平。

需要说明的是，新业务价值率是基于首年保费统计口径下计算而得的。

投资能力指标

2020年平安寿险的总投资收益率达到6.2%，尽管同比下降了0.8个百分点，但依然是所有公司中最高的；太保寿险的总投资收益率5.9%，排行第2；

从杠杆率来看，平安寿险的杠杆率也仅是低于太保寿险。这也就部分解释了尽管新业务价值负增长较大，但由于较高的收益率和杠杆率，平安寿险、太保寿险的ROE依然是最高的。

需要特别指出的是，太保寿险的2020年杠杆率25,2019年是19，是基于年度分部报告中人寿保险分部资产和分部负债计算而得。令人疑惑的是，我们对比了2019年太保寿险的年度信息披露报告杠杆率，基于公司的总资产和总负债计算出该年度杠杆率为15.1，这与上市公司年报指标计算的结果还是有很大差异的。

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寿险公司权益类指标比较

从内含价值规模来看，2020年中国人寿内含价值已经过万亿元大关，达到10721元，雄踞寿险公司首列；平安寿险内含价值为8246亿元，排列第2；

太保寿险、新华保险、太平人寿和人保寿险的内含价值分别为3413亿元、2406亿元、1695亿元和1023亿元。

从有效业务价值来看，平安寿险录得5263亿元，高于中国人寿的5036亿元，位居第1。但前者增速相对较低！

从未来保单业务创造利润的剩余边际指标来看，平安寿险自2017年超越中国人寿以来，已经3年多稳居第1。剩余边际规模达到9602亿元，临近万亿规模大关，但同比增速也是最低的，仅为4.5%。

中国人寿的剩余边际8373亿元，与去年底相比增长9.0%。

需要说明的是，太平集团年报中并未找到剩余边际指标（近期，基于2020年第四季度偿报数据，我们将估算非上市寿险公司的剩余边际）。

总结：

从当前权益和盈利能力指标上看，平安仍然是行业第一的位置。但是这种领先优势似乎不再是强势的，其与第二名的差距在缩小。

无论从未来成长性还是公司价值指标上来看，平安的有效业务价值、剩余边际、代理人数量、新单保费、新业务价值率与中国人寿、太保寿险的差额在减少，甚至出现后者指标反转。

历史积累很重要，但说到底还要看未来能否可持续。新单和新业务价值率也许更重要！

当然，总体来看平安综合实力仍然是最强的，只是改革的时间需要再紧迫一些。

在激烈的市场竞争环境中，机会稍纵即逝，战况瞬息万变。毕竟，才华不是时间的函数，而是结果的函数！

2021年4月第1周

(总第117次)

“13精”数据库更新内容

13精数据库-上市险企-增加上市险企2020年4季度内含价值，新业务价值，剩余边际，退保率，保单继续率等关键指标

13精数据库-上市险企-增加上市险企2020年4季度投资组合；增加上市险企2020年4季度分险种、分渠道保费

13精数据库-财务数据-增加2014-2018年交强险精算报告，包括各公司交强险单均保费，赔付率，出险频率等数据

13精数据库-市场数据-增加2021年2月各财险、寿险公司保费

13精数据库-风险数据-增加上市公司2020年4季度偿付能力报告数据

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「13精」数据库2.0版介绍 ——做保险业的WIND

在看的你，一点很“好看”！