辉说WEB3.0｜股权融资VS币权融资（上）——概述
作者：冯博林、李慧、陈思行、沈龙祥
不同于传统投融资项目中往往采用股权融资（Equity Financing）的方式，Web3.0融资的项目实践中，出现了币权融资（Token Financing）的方式，即，投资人以一定的估值，购买一定数量或者一定比例的Token。本文将从辨析股权（Equity）与代币（Token）开始，展开对股权融资及币权融资的区别、融资机制、融资文件等的介绍。
Token来源于古英语“tacen”，用来表示私人发行的类似硬币的物品。在区块链的背景下，Token这个词被重新定义为基于区块链的抽象概念，可以被拥有并代表资产、货币或访问权，从而被赋予价值属性。开发者通过设计Token本身及激励机制，将其和区块链对应的服务或者其他特殊价值进行关联或绑定，Token则在区块链项目落地后获得一系列市场反馈并体现在其价值上，从而影响Token的供需关系，形成了Web3.0项目中独特的代币经济（Token Economy）。
基于Web3.0项目中Token的基础性以及重要性，一定程度上其相当于区块链体系中的股权类似物。但是，股权（就本文而言，仅指非上市公司股权，不包含上市公司股票）和代币仍然存在以下区别，不宜轻易等同：
股权 | 代币 | |||||||
所有权 | 法律意义上代表对公司的所有权 | 一般情况下只代表享受公司服务/参与公司业务本身的权利以及Token升值带来的经济权益，不代表对公司的所有权 | ||||||
惯常的优先权利（分红权、清算权等） | 享有惯常的优先权利，并受到法律及公司章程的保护 | 一般情况下不享有优先权利 | ||||||
属性 | 有价证券，持有者有权参与公司管理并行使表决投票权（部分境外公司的股权也可能存在Participating Shares（无表决权）和Management Shares（有表决权）的机制安排） | 根据属性不同发挥不同的作用，包括：
| ||||||
流动性 | 相对较低，受限于变更、公示程序 | 相对较高，变现时间快、转让自由度高 |
在Web3.0融资项目中，股权融资与币权融资都是初创企业为了筹集资金而采取的常见手段。受限于各国、各地区监管措施不同以及Web3.0融资项目所处时期的不同，投资人可以参照实际情况采取股权融资、币权融资或者二者混合融资的方式。以下为我们根据实践经验总结的股权融资与币权融资的主要不同点：
股权融资 | 币权融资 | |
后续是否会被稀释 | 是 | 一般情况下，发币数量是固定的，投资人的比例很少被稀释 |
投资人获得比例 | 鉴于后续会被稀释的特点，投资人能够获得相对较高的比例 | 鉴于发币数量的固定性，投资人只能获得相对较低的比例 |
交易文件类型1 | SPA，SHA&MAA | SAFE&Token Warrant/Side Letter，SAFT，SAFTE，TPA |
优先权利 | 惯常的优先权利 | 如无股权融资安排通常不适用 |
投资风险 | 相对更低，价值波动幅度相对更小 | 相对更高，价值波动幅度相对更大 |
退出渠道 | IPO | ICO（Initial Coin Offerings）、IEO（Initial Exchange Offerings）或STO（Security Token Offerings），监管和发行难度为STO>IEO>ICO，但均弱于IPO |
[1]详见下文第（三）点。
在股权融资项目中，投资人通过认购公司股份的方式投资公司，并期望其股价随着公司估值上涨而上涨，通常融资交易文件由Share Purchase Agreement（SPA）、Shareholders Agreement（SHA）和Memorandum and Articles of Association（MAA）组成，即股份认购协议、股东协议和公司章程；但在Web3.0项目中，投资人的目标则会更多聚焦在如何保护其币权上，因此投资交易文件类型亦会有所不同。
我们对Web3.0项目可能涉及的不同投资交易文件类型的总结如下：
交易文件类型 | 主要内容 | 适用情形 |
Simple Agreement for Future Equity（SAFE）&Token Warrant/Side Letter，即未来股权认购简单协议&代币购买权证/其他补充协议 | 投资人有权在未来取得公司股权，且在公司发币时获取公司一定数量的代币 | 多适用于公司发展的早期阶段，暂时还没有成熟的Tokenomics（代币经济学模型）和代币分配计划 |
Simple Agreement for Future Tokens（SAFT），即未来代币购买简单协议 | 投资人有权在未来特定事件发生时获取公司一定数量的代币 | 多适用于已确定计划发行的代币类型，并已有关于Tokenomics和代币分配计划的白皮书的初创公司（包括另行设立专门用于发币的主体的情形） |
Token Purchase Agreement（TPA），即代币购买协议 | 投资人购买公司一定数量的代币，同时就投资人权利做出约定 | 多适用于正在分配代币的公司，可能根据公司是否使用DAO进行公司治理决定是否额外签署认购公司股份的SPA和SHA |
Simple Agreement for Future Tokens or/and Equity（SAFTE），即未来代币及/或股权认购简单协议 | 投资人可选择以一定折扣价格在未来公司发币时获得公司的代币，或在未来公司进行股权融资时获得公司股权 | 适用情形较少，需根据项目情况具体确定 |
受篇幅所限，我们在本文中仅对Web3.0项目可能涉及的不同投资交易文件类型进行简要总结，更多详细内容我们将在下篇中进行介绍，敬请关注。
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李律师承办的京东数科分拆重组、及京东数科融资项目曾分别被China Business Law Journal《商法》评为2017年度及2018年度杰出交易，李律师曾被评为China Business Law Journal《商法》的律师新星，是Accurate Media旗下专业评级机构DAWKINS公布的中国顶级律师排行榜上榜律师，是国际权威法律评级机构《法律500强》(The Legal 500) 的2021年度、2022年度重点推荐律师，是LEGALBAND中国律师特别推荐榜15强律师。
陈思行律师的主要业务领域包括风险投资和私募融资、收购与兼并、跨境投资、境外证券发行与上市以及企业常年法律顾问服务，涉及的行业包括互联网、金融服务、教育/培训、医疗服务、人工智能、新药研发、物流等领域。陈思行律师在风险投资和私募融资领域有丰富的经验，已为多家知名海内外风险投资基金、私募股权基金在中国的投资提供法律服务，成功完成了多家企业的私募融资/返程投资、并购及上市项目，协助企业完成境内外的员工股权/期权激励计划的设立和实施。
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