【理财学院】资产配置的价值：经典战略资产配置模型

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资产配置的价值

经典战略资产配置模型

课前提要

在往期理财学院中，我们曾带领投资者探索什么是资产配置、以及资产配置对于投资理财有何价值。本期理财学院我们将继续带领投资者更加深入地理解大类资产配置，为投资者介绍经典战略资产配置模型，这些经典的战略资产配置模型在海外得到国家主权基金、养老金和企业年金等许多大规模机构资金的验证。

一、均值-方差模型

我们从最基础的均值-方差模型说起。均值方差模型根植于现代投资组合理论，1952年哈里·马克维茨发表了论文《资产组合选择》，首次将数理统计的方法应用到投资组合选择的研究中。后又将其系统化，创建了均值-方差资产配置模型，奠定了现代金融学的基石。

现代投资组合理论运用均值和方差来刻画收益和风险这两个关键指标。均值，是指证券或投资组合的期望收益率，当资产为组合时，均值是单只证券期望收益率的加权平均，权重即为投资比例；而方差，则是指证券或投资组合收益率的方差，它衡量了实际收益率和均值的背离，有效地刻画了投资组合风险。

均值-方差模型解决的问题即是使相互制约的收益和风险目标能够达到最佳的平衡效果。简单来说，均值-方差模型的核心是做一个最优规化，即如何在给定预期收益的情况下得到最小风险的资产配置组合。一定风险水平时收益最高、收益一定时风险最小的条件前沿组合我们称为为有效证券组合，有效证券组合的集合组成著名的有效证券前沿。我们的目标投资组合就在这条有效前沿上。

二、风险平价模型

均值-方差模型简单优美，但在实际投资实践中，均值-方差模型也面临一些问题。使用均值-方差模型我们需要对“均值”和“方差”——即期望收益和期望风险——做出估计，而对期望收益和期望风险的估计是有难度的，同时模型对参数估计误差的敏感度也相对较高。

实际上，收益的估计难度要比风险大上许多，如果我们把模型的重心放到到更有效率的风险上呢？这便是风险平价模型，从风险的角度去规划单只证券的投资组合权重，把投资组合的整体风险平均分摊到每种资产当中去，因此每种资产对投资组合整体风险的贡献是相等的。简言之，用风险比例代替资产比例。举一个简单的例子，比如股票资产的波动率通常高于债券资产，风险平价模型会相应提升债券资产的投资比例，从而使股票资产和债券资产的风险贡献保持一致水平。桥水基金著名的全天候策略便是风险平价模型的优秀实践案例。

大类资产配置模型的边界绝不仅限于此，基于经典模型衍生出来的风险预算模型、Black-Litterman模型等各资产配置模型都在大型机构的投资实践中发挥着重要的作用，经典模型所蕴含的核心配置思想对指导投资实践具有宝贵的指导意义，为投资者的投资收益贡献力量。

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