【17万字·干货】研究房企流动性危机：看过来！(点击下载)

9月以来，我们陆续发布了22篇、17W字+房企流动性危机系列报告：

1、危机发生前，我们预见性地提出了现金流的重要性以避免被挤兑（9月13日、10月15日）。

2、挤兑发生时，我们针对性地识别了这是流动性危机而非其他危机（9月23日、11月8日）。

3、危机过程中，我们系统性地阐述了房企现金流脆弱性的主要来源（11月8日、11月21日）。

4、危机蔓延后，我们前瞻性地提出了化解危机的两大政策放松空间（11月21日、12月12日）。

与此同时，我们还：

阐明了恒大不是雷曼

跟踪了危机演化过程

剖析了预售资金监管细节

区分了与日本地产危机的差异

认定了不会发生系统性危机

解析了消除危机的根本方法

说明了多方协同的重要作用

阐述了地产放松的政策边界

表达了对销售快速下滑的担忧

论述了资不抵债房企的信用风险没有解除

我们没有过多解读，只有前瞻研判和密切跟踪！

>>2021年9月初，我们率先提出要把房企现金流放在突出重要的位置。指出“现金流是房企当前能活下来的基础要件”，“现金流能避免债权人挤兑，挤兑则必危”。（我在地产工作的13年）

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>>2021年9月，恒大负面舆情加速发酵，部分观点将恒大类比雷曼，9月20日前后港股、美元债价格大幅下跌。9月23日，我们率先提出“恒大不是雷曼！不宜误伤健康房企”，指出，“恒大事件引发系统性危机的概率非常低”。面对短期过度悲观的市场情绪，我们呼吁市场保持信心，不宜误伤那些经营健康的房企。

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>>9月下旬，房企流动性危机愈演愈烈的同时，部分城市房地产销售快速下行，多城出台“限跌令”。为摸清三四线楼市的真实情况，我们开展了为期两周的草根调研。结合调研情况发布《“限跌令”与三四线楼市》，提出可从“协同效应”和“虹吸效应”的角度来看三四线楼市的分化。预判长三角、珠三角等强三四线城市的房价涨幅可能趋于回落，房价回归平稳；其他一般三四线城市的房价仍存在继续回调的可能性，但在经历过2016-2019年明显去库存后，预计不具备持续大幅下跌的基础。

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>>9月28日，央行“两维护”提出，首轮政策维稳开启。10月15日，央行相关负责人指出，“指导主要银行准确把握和执行好房地产金融审慎管理制度，保持房地产信贷平稳有序投放”，同日，《求是》杂志发表习近平总书记的重要文章《扎实推动共同富裕》中也提及房地产。我们发布报告《密集提及房地产：是要放松了吗？》，指出，过去一部分房地产政策在“执行”层面存在一定的偏差，执行过激或不合规，近期政策表态更多是“执行”层面的“纠偏”。维护行业平稳健康发展是政策的出发点，随着信用风险的集中释放和相关违约房企处置方案落地，未来政策执行力度和节奏可能趋于平和。

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>>10月23日，第十三届全国人民代表大会常务委员会第三十一次会议作出决定，授权国务院在部分地区开展房地产税改革试点工作，标志着房地产税改革正式进入试点阶段。我们在《一文读懂房地产税：概念、沪渝实践和影响》中，对房地产税改革进行了全面分析，提出了评估房地产税影响的六个角度。

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>>10月末，房企三季报发布完毕。我们分析了47家上市和发债房企的三季报，指出，融资急剧收缩和销售快速下行，多家房企财务状况明显弱化，升档房企数量首次超过降档房企。多数房企现金明显减少，现金短债比明显走弱。 房企流动性危机的特征愈发明显。

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>>11月初，地产美元债价格继续大幅下跌。我们发布报告《地产美元债下跌：阶段特征与回购自救》，总结了收益率明显上行房企的三个特征。

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>>11月以来，随着更多房企出现流动性风险，11月8日，我们发布报告《房企流动性危机：演化、痛点和房企关切点》，全面论述了房企流动性危机的演化、房企的痛点，以及政策的期待。指出房企脆弱的现金流来自（1）部分房企过度加杠杆扩张本身带有很强的现金流脆弱性；（2）部分房企过度依赖债券融资，地产美元债市场波动较大，较容易放大市场情绪，造成房企短期内现金流压力陡增；（3）部分金融机构在政策执行层面存在明显误解和偏差；（4）部分地方在对预售资金进行监管时，存在规定不清或执行过度的问题。我们提出，在执行层面，相关机构应积极纠正执行偏差，防范流动性危机扩散蔓延。包括银行继续加大按揭投放进度、预售资金监管规则优化、适度加大支持首套刚需购房、放宽土地款支付条件、适度加快RMBS审批发行等。

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>>11月，有关预售资金监管的讨论增多，我们在《一文读懂预售资金监管：政策全景、变化与影响》，分析了预售资金监管加严对行业的影响。指出，此前预售资金监管较松造成房企“受限货币资金剔除率”明显偏低和“现金及现金等价物账面金额”大幅高估。可能诱导房企在“现金幻觉”下过大地支出现金，当监管突然收紧时，房企实际可动用的现金会显著小于按照此前资金筹划下预期可动用的现金，房企流动性开始承压，预售资金监管执行越严，房企流动性压力越大，进而形成负反馈。

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>>房企流动性危机演化的过程中，部分观点将中国与日本进行类比。我们通过研究《日本房地产泡沫往事：产生、幻灭与启示》，认为房企流动性的脆弱性是本次房企流动性危机的根源，部分金融机构对监管政策的明显误解和执行偏差是造成房企流动性不堪重负的重要原因，这些执行偏差虽然显著加大了房企流动性压力，但也在较大程度上阶段性地阻断了房企风险向银行等金融机构进行跨部门传染的路径，风险阻断和项目保交付都在较大程度上保护了居民资产负债表和企业资产负债表不会遭到系统性破坏，因而难以演化为金融危机或系统性金融风险，这与80年代末日本房地产泡沫破裂引发日本系统性金融风险并长期陷入经济衰退之间存在较大区别。

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>>11月21日，我们发布《房地产放松的空间有多大？》，提出，消除危机的根本方法是保障房企的合理资金需求，同时指出，防范销售过快下行是预防风险跨部门蔓延的关键。并提出了放松的两个空间。“开发贷能贷尽贷，按揭款能放尽放，一般监管资金真正实现符合条件自由取用”是作用于治理危机的直接措施，构成了政策放松的第一空间；“因城施策”安排下，以“刚需重点满足，刚改加大支持”为代表的第二放松空间或也存在适度调整的可能。

我们同时指出，从历史经验和房地产定位来看，“房住不炒”、“房非手段”仍是当前不可动摇的政策基调，它们构成了房地产放松的边界。未来无论是继续放松第一空间，还是开始放松第二空间，政策目的都是遏制风险和防范风险扩散蔓延而非刺激房地产市场，“大水漫灌救房企”不会看到，严重资不抵债房企的信用风险没有解除。

同时，我们回顾了历史上六轮房地产放松的背景与标志事件。

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>>12月以来，更多部门参与干预房企流动性危机。我们在《如何看待高收益债市场？》、《中央经济工作会议点评》、《2022年债市策略展望：春暖花更香中》中指出，房地产“政策底”已经见到。但同时也指出，从近期信号看，政策致力于干预化解房企流动性危机但并不阻止市场主体的市场化行为，“压实企业自救主体责任”，政策难以宽松到“大水漫灌救房企”的程度，不同资质房企分化仍会持续。

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危机演化冲击传统研究框架。新形势下应该如何分析房企？

我们提出了 “看懂财务，看清业务”的分析方法。

从“看懂财务，看清业务“出发，我们推出了房企史记和地产通鉴系列：

房企史记系列

地产通鉴系列

22篇报告获取方式：

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池光胜团队地产研究，涵盖地产大势、行业认知和公司动态，附加房企深度数据库和明股实债数据库

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我们致力于打造“财务业务一体化研究，宏观微观一站式服务”的房地产研究团队，让我们一起“看懂财务，看清业务”！

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