J.P.Morgan2022年展望：镍价在比预期更紧张的市场中具有上行空间

文：首创期货研究院

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镍——比预期更紧张的市场为价格打开了上行空间

本文系J.P.Morgan2022年大宗商品展望系列之镍市展望，特译出来以供参考，毕竟J.P.Morgan可以说是大宗商品熊市旗手，如果说高盛是大宗牛市旗手的话。

毕竟在调整甚至熊市声音的遍地传播时，最熊的机构的声音可能更有参考性。后面将逐个品种进行翻译，希望对读者有所裨益。

摘要

LME镍库存继续下降至低水平，而中国的NPI市场在过去几个月也比预期的更为紧张。

 2022 年的镍平衡将更吃紧（43kmt的赤字）。明年ex-NPI交付量不足的增长将导致一级镍市场持续吃紧。

我们现在看到，随着2023年供过于求（尽管需求持续强劲增长），2022年第一季度的平均价格为23000美元/吨，而2022年上半年则是将是明年定价的高点。

在我们看来，镍价经受住了2021年10月下旬基本金属被大范围抛售的考验，且价格并有望在未来几个月推高。自 4 月以来，LME 库存继续大幅减少，现在总体上低于 120 kmt，只有约 60 kmt的库存目前没有被注销。（图表1））除看涨情绪外，二级镍市场在过去几个月也显示出越来越紧张的迹象。与其他金属一样，中国的限电削减了NPI供应和不锈钢生产，使市场处于相对不稳定的平衡状态，10月初，我们担心，不锈钢产量潜在的持续下降可能超过我们预期的NPI供应下降，导致基本面疲软。然而，中国的NPI价格仍然相当高，与我们的预期相反，这表明供应下降和需求下降在很大程度上相互平衡（图表2）。事实上，SMM估计显示，10月份NPI产量保持相对平稳( 9月份的月环比下降约25%)，而国内不锈钢产量在9月份的月环比下降21%后，上个月的月环比增长近4%。

 尽管从净值来看，中国二级镍市场总体上处于相当紧张的状态，但随着11月份电力限制的放松，NPI供应和不锈钢产量都在继续复苏。此外，由于菲律宾在第三季度末到第四季度季风季节关闭采矿作业，中国的镍矿库存将进入显著下降的时期。这使得矿石价格不断上涨，提高了了中国NPI生产的成本下限。

至于我们的平衡表，尽管由于不锈钢生产下降的预测导致我们下调了预期需求，但从我们上个月的更新的平衡表可知，我们今年和明年的镍基本面前景都将变得更加紧张。中国和印度尼西亚的供应降低推动了更为紧缩的前景，目前全球精炼镍平衡表在2021年缺口近50kmt，2022年缺口43kmt。受不锈钢需求强劲反弹（年环比+250kmt）以及电池需求持续增长（年环比+90kmt）的推动，预计今年整体需求年环比增长近16%（370kmt）。2022年，我们将看到不锈钢需求增长放缓，而电池需求仍然非常稳定，占总需求增长的一半以上，近250kmt（同比增长9%）。在供应方面，我们预测，在连续两年下降后，2022年前ex-NPI供应将强劲回升（+220 kmt）。在这种供给增长的推动下，由于我们预计电池需求将强劲增长，印尼NPI向高冰镍转化仍处于起步阶段，明年一级镍市场仍有可能持续紧张。

鉴于伦敦金属交易所（LME）的库存水平已经很低，而整个生产链中的中国市场也更加紧张，因此我们对镍的价格前景进行了大幅调整，目前认为镍的价格可能在2022年初进一步上涨。我们现在看到，2022年第1季度的平均价格为23000美元/吨，2022年第2季度为22000美元/吨。不过，鉴于我们先前预测的NPI 供应增长以及印度尼西亚 NPI 到高冰镍产能的增长可能快于预期，我们认为2022年上半年是明年价格的高点，由于离2023 年的供过于求（尽管需求持续强劲增长）的情况越来越近，预计价格将回落，因此到2022 年第四季度将回落至18,700 美元/吨。

两种情形下的价格预测

2022年镍供应展望

1）由于菲律宾季风影响，中国镍矿库存仍然较低。虽然放松限电政策将使NPI产量回升，但更紧张的矿石供应和更高的矿石成本可能会抑制供应量反弹，并使成本下限保持较高水平。

2）中国镍的产量在夏季上升之后，由于限电政策加强，中国的NPI产量在9-10月大幅下降。尽管NPI供应的恢复正在进行中，但预计今年的总产量约为409千吨（年环比下降18%），然后在2022年降至305千吨。

3）中国NPI产量的下降使得中国不锈钢制造商越来越依赖印尼的NPI。今年夏天，由于生产增长有所停滞，我们已经削减了对印度尼西亚的产量预测。尽管如此，印尼全年镍产量近275kmt，印尼的供应增长抵消了中国产量下降，推动了2021的精炼镍生产增长6%。展望2022年，在Weda Bay的Angel nickel项目中，印度尼西亚年产量同比增加160kmt，远远超出计划预期。对于2022年以后的价格而言，印尼NPI出口税以及禁令进一步推进（如果加快，可能会使中国不锈钢行业变得非常紧张）以及NPI到高冰镍转换的效率加快（预计将从今年开始，并在未来几年增长到100 kmt）将是至关重要的。

4）经过连续两年的收缩，我们看到，2022年在俄罗斯诺里尔斯克、芬兰以及加拿大威尔士的ex-NPI产量增加（Kwinana硫酸镍项目，Terraframe），生产水平正常化，产量大幅反弹。与我们的预测相比，价格可能会有下降的风险。

2022年镍需求展望

1)根据SMM的数据，10月份中国不锈钢产量月环比增长约4%，随着限电措施的消失，预计11月份不锈钢产量将进一步增长。总的来说，我们现在看到中国不锈钢产量在2021增加了6%，2022年又增长了4%。全球不锈钢精炼镍需求总量在2021增长近250kmt，但我们预计该行业的需求增长将在2022左右降至75kmt左右。

2)预计今年全球镍需求年环比增长近16%（370kmt），受不锈钢需求强劲反弹（年环比增加250kmt）以及电池需求持续增长（年环比增加90kmt）的推动。明年，我们看到不锈钢需求增长放缓，而电池对镍需求年环比增长约130 kmt。总体而言，我们预测2022年全球镍需求年环比增长9%。

3) 未来几年镍需求增长绝大多数将来自电池，尽管其在总需求中所占份额相对较低。我们认为，电池需求占2022年镍总需求增长的一半以上，在未来几年中所占份额甚至将会更大。这使得镍一级市场供应的增长和NPI到镍硫产能的提升在未来几年至关重要。

4) 展望未来，预计到2025年电池电动汽车（BEV）将占全球轻型汽车销量的15%以上，到2030年将占到近30%，我们预计到2025年电池对镍的需求将增长到700kmt，到2030年将增长到1.2mmt。

2022年镍价展望

1）鉴于LME库存水平已经很低，而整个生产链上的中国市场更为紧张，我们在2022年的平衡表有所收紧，因此我们将预期价格上调了，价格在2022年第一季度升至平均23000美元/吨，在2022年第二季度升至22000美元/吨。尽管如此，考虑到我们对ex-NPI供应增长预测以及印尼NPI转换到镍硫产能可能比预期更快的提升，预计2022年上半年将是明年价格的高点，到2022年第四季度价格将回落至18700美元/吨。

2）继2020年投入近60亿美元后，生产商今年在镍项目上又投入了52亿美元。电动汽车的电池需求将在未来十年强势推动镍需求增长，进一步的投资和技术突破将是关键。

3）我们对电动汽车需求预测的最大风险是，高镍阴极化学物质（如NMC（锂镍锰钴氧化物）和NCA（锂镍钴铝氧化物））的需求比预期更强，这些化学物质目前主导着LFP（磷酸铁锂）电池（不含镍）在中国以外地区销售。

4）如果印度NPI转换到高冰镍的产业要向中国以外的市场提供电池前驱体产品，减少排放将至关重要。

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