资产荒现象略有改善——8月债券托管数据点评（海通固收 姜珮珊、藏多）

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摘要：

22年8月中债登和上清所债券托管总量共计125万亿元，环比增加5334亿元，增量环比转为多增3553亿元。

分券种来看，利率债增幅小幅上升，信用债托管量增加额进一步下降，同业存单托管量增幅仍为负。利率债方面，政金债托管规模增量环比多增2321亿元，带动利率债增加；信用债方面，短融超短融、同业存单维持负增且负增规模扩大，中票环比多增。二级市场中，8月7-10年国债和政金债均主要是基金在净买入。

分机构来看，广义基金减持存单，商业银行增持地方债减持国债，境外机构减持规模继续回落。广义基金增持力度减小，主因同业存单被动减持；政金债增持规模扩大。商业银行转为小幅增持，主因同业存单和政金债减持力度减小，国债转为减持，地方债增持力度加大。保险增持力度继续减小，券商转为增持。境外机构减持规模继续回落，外资行减持短融超短融和存单。

杠杆方面，债市杠杆率环比持平同比升。8月银行间债市杠杆率为107.9%，环比持平，同比上升0.4个百分点。8月质押式回购成交量月均值继续上升至6.61万亿元，隔夜回购成交量均值占比与7月持平在89%。此外，非银回购余额增加。

关注调整后的投资机会和5Y期利率债配置价值。相比于8月18日2.58%的低点，至9月16日10Y国债利率已震荡上行9bp至2.67%，结合当前债市利多利空因素来看，我们认为债市并非变盘而是调整，建议关注债市调整后的配置机会。5Y-3Y国债期限利差和10-5Y国开债期限利差均较陡，可关注其走平的投资机会，以及10Y、30年利率债的交易性机会。此外，5Y期国债性价比改善、5Y期国开债套息性价比仍高。

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以下是正文：

第一，利率债和信用债小幅增加，同业存单仍为少增。

22年8月中债登和上清所债券托管总量共计125万亿元，环比增加5334亿元，增量环比由大幅少增23298亿元转为多增3553亿元。利率债增幅小幅上升，信用债托管量增加额进一步下降，同业存单托管量增幅仍为负。

具体来看，利率债方面，8月托管量小幅增加6226亿元，增幅环比多增1668亿元，主因政金债托管规模回升。8月地方债托管量小幅增加1427亿元，增量环比多增137亿元；政金债托管量增加2881亿元，增量环比多增2321亿元；记账式国债增加1918亿元，增量环比少增790亿元。

二级市场中，8月7-10年国债主要是基金在增持；农商行净卖出规模由63亿元扩大至221亿元，理财增持力度减小，保险转为增持，境外机构及其他净买入130亿元；8月7-10年政金债主要是基金在净买入，由7月的净买入877亿元上升至918亿元（再创21年8月以来新高），保险转为小幅净买入，理财净买入规模小幅上升，农商行净卖出规模由85亿元扩大至600亿元，境外机构及其他净卖出规模继续下降至6亿元。

信用债方面，8月托管量增幅继续减小。其中，短融超短融继续负增且减少规模扩大至1014亿元；企业债由增加67亿元转为减少4亿元；中票增加1110亿元，增量环比多增586亿元。此外，8月存单托管量维持负增且负增规模扩大至3878亿元，增量环比少增946亿元。

第二，广义基金增持力度减小，主因同业存单被动减持。

8月广义基金持仓量增量下降至3533亿元，增量环比少增2107亿元。具体来看，同业存单减持规模由50亿元扩大至3427亿元，短融超短融转为减持582亿元，企业债维持小幅减持，政金债增持规模由2340亿元增加至3215亿元，国债、地方债增持规模有所上升。

第三，商业银行转为小幅增持，主因同业存单和政金债减持力度减小，国债转为减持。

8月商业银行转为小幅增持175亿元，增量环比多增4316亿元。分券种来看，地方债增持规模由454亿元上升至810亿元，国债转为减持483亿元，政金债减持规模由1148亿元缩小至15亿元，同业存单减持力度减小，信用债仍为减持。

第四，保险增持力度减小，券商转为增持。

保险增持力度继续减小，8月保险增持规模由429亿元下降至259亿元，主因地方债和国债增持力度均减小。券商由减持756亿元转为增持562亿元，增量环比多增1318亿元，地方债增持规模由44亿元上升至326亿元，国债和政金债转为增持，其余主要券种仍为减持。

第五，交易所债券托管量合计18.8万亿元，主要是券商资管、资管专户和信托增持。

深交所和上交所的债券托管数据显示，8月交易所债券托管量合计18.8万亿元，环比增加639亿元，增量环比少增1079亿元。主要是券商资管、资管专户和信托增持，基金增持力度加大，券商自营转为增持。

可转债方面，8月交易所可转债总持仓规模为8352亿元，年金、券商资管、基金增持力度减小，券商自营转为减持，社保和信托维持减持。

第六，境外机构减持规模继续回落，外资行减持短融超短融和存单。

8月境外机构减持规模由546亿元继续回落至354亿元，国债增持规模下降至23亿元，短融超短融转为增持1亿元，其余主要券种均为减持，其中主要减持政金债，规模为287亿元；同业存单减持规模由183亿元下降至36亿元。外资行中票和同业存单维持小幅减持，短融超短融转为减持。

第七，债市杠杆率环比持平同比升，非银回购余额增加。

8月银行间债市杠杆率为107.9%（中债登口径的待回购余额数据自21年3月起停止披露，因此我们调整为依据质押式回购余额来测算回购余额，再进一步测算银行间债市杠杆率，历史数据已经追溯），环比持平，同比上升0.4个百分点。

高频数据来看债市杠杆上升，质押式回购成交月平均水平上升。从市场总的质押式回购成交量高点情况来看，22年8月月内高点为7.06万亿元，较7月高点的6.83万亿元继续上升。8月质押式回购成交量月均值继续上升至6.61万亿元，隔夜回购成交量均值占比与7月持平在89%。

非银回购余额增加。券商、农商行、基金及产品、理财和其他产品类等是质押式回购市场主要净融入机构，其22年8月末质押式正回购余额6.09万亿元，回购净融入余额（正回购减逆回购）由7月的4.59万亿元小幅上升至4.62万亿元。

第八，债市展望：关注调整后的投资机会和5Y期利率债配置价值。

近期债市利空因素有：（1）资金利率中枢抬升；（2）房地产积极政策不断，9~10月又是行业传统旺季；（3）债市利率点位较低，部分投资者偏谨慎、不敢激进；（4）9月以来票据利率大体呈现上升趋势；（5）人民币贬值压力仍大，外资再度流出中国债市。

债市利多因素有：（1）资金利率尚在偏低水平，重要会议召开前资金利率再抬升的空间较为有限；（2）政策落地到实际效果显现需时间，同时经济改善的持续性仍需观察；（3）股市表现相对偏弱，股债跷跷板效应下偏利多债市，叠加机构欠配压力仍大，债市资产荒延续；（4）存款利率下调；（5）弱信用仍在延续，据我们测算9~12月社融增速或延续稳中下滑的走势。

关注调整后的投资机会和5Y期利率债配置价值。相比于8月18日2.58%的低点，至9月16日10Y国债利率已震荡上行9bp至2.67%，结合当前债市利多利空因素来看，我们认为债市并非变盘而是调整，建议关注债市调整后的配置机会。5Y-3Y国债期限利差和10-5Y国开债期限利差均较陡，可关注其走平的投资机会，以及10Y、30年利率债的交易性机会。此外，5Y期国债性价比改善、5Y期国开债套息性价比仍高。

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