基金募资三大门派，群起围攻光明顶
文 | 吕俊霖
根据中国证券投资基金业协会发布的数据显示，从私募管理人备案登记情况看，截至2021年12月末，存续私募基金管理人有24610家，较2020年底仅增加了49家。虽然在新的私募管理人备案登记的同时，也有一些私募主动或被动注销，但私募行业整体还是维持着有进有出的良好生态。其中，到2021年12月末，私募证券投资基金管理人为9069家，私募股权、创业投资基金管理人为15012家。面对中国超过1.5万家私募股权管理人，LP如何挑选GP，确实是一件很有挑战性的事情。
无论是机构LP还是个人LP，在选择GP上基本可以分为三类。一类是信仰头部机构的“仰望星空派”；第二类则是细致分析的“打分评估派”；最后一类则是另类的掺杂个人情感的“人脉信赖派”。
对于LP的这三大分类，我们可以细细来看。首先是“仰望星空派”，这其实是一种夸张的形容，但也很形象的反映出，这类LP主要喜欢追捧头部基金或者是管理规模巨大的机构。尤其是在前几年，头部基金门庭若市，“一票难求”，很多LP通过财务管理平台争先进行投资。当知名的头部大型GP拒绝的话，有些机构甚至退而求其次，对于一些榜单上的机构都会迷之信奉。完全没有考虑自身的条件或者调性与这个GP是否相符。
信赖大型头部机构并不一定都是错的。例如，一个大型的机构LP的股权投资部门主管，每年有超过10个亿的增量资金需要配置股权类资产，那么GP的管理规模当然对他来说是很重要。而且很多时候能做到大型管理规模，本身能发展壮大也说明了其能力十足。所以选择追随头部机构也不算错。
但也要想清楚，规模大的基金，为了机构LP的用户体验，一般首要目标不是追求高收益，而是尽量项目上不踩雷。如果你不是大型机构LP，那么你完全不需要按照这个思路来挑选基金。整体LP手里，过去10年的数据也都倾向于一个结论：基金规模越大，总体收益往往越趋向市场平均。因此，如果你的目标也是为了求稳，那么选择头部大规模的机构自然没有问题，但如果不是的话，只能说“仰望星空”不是你的菜。
“打分评估派”
第二类的“打分评估派”会相对更加谨慎，这类LP主要通过数据分析，从多方面来综合评价GP。对于这类LP们来说，怎样才算是一个优秀的GP呢？一般来说，在他们眼中，一个优秀的GP，如果是成熟的机构，应该首先具备的特质就是优秀的过往业绩。而评估基金业绩，通常有四种指标，那就是IRR，DPI，RVPI以及TVPI。
其中，IRR（内部收益率）是目前被普遍采用的指标，因为它把资金的时间价值糅合进了计算。但是，IRR并不是一把完美的量尺，因为它容易缩短LP的眼光，伤害长期投资。短期内的小项目IRR，相对比率较高。而DPI（投入资本的分红倍数）的计算就是用 “给LP的分红/LP投入的资” 计算得出的类似于倍数的比率，一般是数字越高越好。RVPI则是投入资本的剩余价值，如果LP想看看一个GP未来的投资潜力，或者手头有更多的钱需要密切关注，可能会更多地依赖RVPI。另一个不经常使用但是值得一提的指标是TVPI，就是总收益倍数。虽然LP一般不会费心计算这个指标，但当GP报告这个指标时，LP会觉得很好，而且当GP开始募集下一只基金时，LP会更仔细地研究这个指标。
这里先讲一个很多“打分派”会走入的误区，那就是只迷信所谓的业绩。事实上，业绩仅仅是成熟LP考虑GP中的一小部分。事实上，LP对于优秀的GP，会从三个大方向去考虑，包括管理素质、GP结构以及基金要素。
在这之中管理素质包含了管理制度、过往业绩、团队风格以及风险控制。我们之前说的过往投资业绩就仅仅是这其中之一。过往业绩反应的是这个GP团队的关键人士的背景、专业技能与基金投资领域的契合度、投资专业度。但除此之外还有很多要考量的地方，比如，一个LP看中了这个GP过往的高投资回报，但是以前进行这个投资操作的人是否还在这个团队？也就是说，管理团队中关键人士的稳定性、可持续性也很重要。其他诸如投资风格和风控能力也同样重要。GP管理人是倾向于分散投资还是着重重点项目？偏向于VC还是中后期成熟项目等等都是对于LP来说，会去进行一个适配性的考虑。
第二个方向会被LP考虑的就是GP的结构。GP作为私募股权基金的管理人，将会负责整个基金的投资运作。因此GP股权结构是否合理以及GP治理结构是否规范将会影响投资的表现和回报，也就影响着投资人LP们的决定。最后就是需要考虑基金要素。这一部分主要包括了GP管理基金设计的领域赛道，投后管理手段、推出项目的成效以及利润分配情况等。
“人脉信赖派”以及其他
对于最后一种类型——人脉信赖，看起来毫无章法，实则会掺杂个人情感等各种因素。这一类别的LP有的是因为有长期信任的合作机构；有的是相信熟人的推荐或者就是看中某熟悉的GP。但其实核心看的还是人、看团队。选择的GP与LP要有共同的价值观，双方互信和开放，才能够长期走到一起，共同做事，共同成长，实现共赢。
除了三个派别选择有差异以外，其实LP在选择GP时还会因为一些其他因素做出不同的选择。最主要的一个因素，就是LP自身的性质。LP的性质决定了评估GP的偏好。不同的出资主体，对GP的偏好和评估关注点大相径庭。例如政府机构/政府出资平台一般主要从地方政府产业经济、招商引资等角度出发，对GP的评估也主要集中在其是否能够拉动当地产业和财政税收，对业绩贡献。公司或企业机构LP则会评估这个GP的产业协同性，评估这个GP是否对企业产业链有贡献或者是补充。
而家办则又是一说。不像GP的募、投、管、退等高节奏的连环工作，家办由于本身是自有的“长钱”，大多数家办没有投资KPI的压力，不会追求每年的投资笔数和金额。一部分家办在考察GP时会着重考察过往被投项目质量及pipeline“底仓”逻辑；另一部分家办LP则更重视从资产配置角度评估GP，使家族财富保值增值。家办在选择GP时除了自下而上的全面评估，或者信赖熟人，都有发生，但更主要的是，GP要有能力不但关注白马基金，还要找到水面下的黑马基金。
白马基金通常采用赛道型打法，收益较为稳定。不过，由于赛道覆盖面较广，投资分散，成本较高，很多白马基金的收益率并不高。黑马基金则常常在项目早期、估值较低的阶段精准投入，因而收益率更高，多数能达到30%以上，甚至几倍以上。也就是说，风险越大，汇报越大。而优秀的GP对于家办LP来说不能太过于保守求稳且目光短浅。资金规模越少的家族一般越少投资白马基金，而较大资金规模的家办LP更多会选择“白+黑”的双重组合投资。
整体看来，其实LP对于GP的选择不外乎是人、事、时。也就是看人看团队，看团队的组织架构、管理制度和稳定程度，或者口碑、人脉关系等等。看事就是看过往的投资经历、表现以及擅长的契合赛道，还包括看募投管退的各方面表现。时则代表天时地利的时机、机会组合。要想在LP的招选中脱颖而出，契合其对应特质的GP又将得到加成。
END
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