债券投资策略最全详解【转债篇】——回售下修博弈

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01策略释义

首先，如果已经忘记了什么叫回售和下修的同学，去翻看之前的《一图看懂可转债“强赎、回售和下修”的异同》，简单来说，回售就是转债持有人把对应正股价格跌到一定程度的转债按票面价格卖回给发行人，而下修则是发行人为了避免持有人回售、促进转股而下调转股价格的行为。

举个例子：

A公司发行了一张转债，票面100元，转股价50元，也就是每1张转债在转股期可以转成2张股票；

后来A公司股价跌到了40元附近，也就是说，转股后的价值只有80元，而且眼看股价一时半会没希望涨上去，后面如果股价继续下跌至符合回售条件的话，持有人都打算把转债回售给A公司；

A公司也很着急，走了很久流程发的转债，本希望实现股权融资，如果回售的话不光之前的功夫白费了，还得给本就紧巴巴的现金流量表上再添一大笔还本付息的支出；

于是A公司决定下修转股价到40元，也就是原本1张转债能换2张股票，现在能换100÷40=2.5张了。

这样一来，首先转债离回售线就变远了；
其次持有人持有的转债更值钱了，也就更愿意持有了；
再次转债距离强赎线更近了，后面如果正股上涨到符合了强赎条件，A公司就可以发起强赎，从而促使持有人转股了。

转债下修可以提升转债的转股价值，是绝对的利好动作。提前买入接近下修条件、甚至接近回售条件的转债，赌发行人会下修转股价的操作就是回售下修博弈策略。

02反例

但也不是只要触发了下修条款或者回售条款，发行人就一定会选择下修，如果转债价格比较坚挺，那么持有人的回售意愿也不会强，相应的发行人的下修意愿就会比较弱。

举个例子：

2018年中海澜之家发行转债，发完之后股价跌跌不休，转债由于债底保护的效应，价格始终维持在95元上方；

2019年10月，海澜转债触发回售条款，不过并未选择下修，股价继续下挫，转债价格则停留在债底附近，选择回售的投资人很少；

2021年4月，海澜转债方才选择下修转股价，下修后股价并没有太大起色，但是转债价格持续攀升，最高至127元；

截至目前，海澜之家正股价格较发行时已跌去50%，而转债价格仍在100元上方。

03小结截至目前，全市场442只转债中，有250只转债已经触发了下修条款，而其中实际公告下修的转债数量仍然很少。随着接下来市场情绪逐渐转暖，转债发行人也有较大概率会通过下修转股价来降低转债的转股溢价率，提升其上行弹性，从而使转债领先于正股率先筑底企稳。

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