什么原因让WeWork估值暴跌240亿美元？

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文 | 克而瑞地新引力

产业地产研究团队

有媒体报道，7 月 WeWork 股票收到两份卖方报价，可供交易规模均为 1500 万美元，出让价格分别为 61 美元/股和 54 美元/股。若交易成立，WeWork 对应的估值分别为 261 亿美元和 231 亿美元。这与当前 470 亿美元的估值相去甚远，媒体纷纷用「估值腰斩」来形容。

尽管 WeWork 对这两份报价未作评论，但结合之前软银对 WeWork 的投资「膝斩」、公司债券被惠誉、标普双双评为「垃圾级」，此次事件并不像空穴来风。在 IPO 前夕这个敏感阶段，WeWork 出现这样的新闻，对其影响可以说是相当糟糕。

作为全球「共享办公」的开山鼻祖，WeWork 目前累计获得融资高达 120 亿美元，是资本的宠儿。为什么会遭到如此境遇？

收获庞大的投资资金后，WeWork 启动了快速扩张的引擎。克而瑞地新引力整理后发现，除了项目拓展外，WeWork 的资金主要流向了三个方向：企业收并购、初创企业加速器和房地产投资。

WeWork 的收并购

在企业收并购方面，我们整理了 2015 年以来 WeWork 收购企业的清单：

从类型上看，我们可以把这 13 项企业收购划分成以下四类：

表中可知，WeWork 收购企业，并非通过「收购-孵化-退出」，获取企业投资收益，而是用收购快速建立生态系统，提升自己的竞争力。早期，WeWork 需要为之后的快速扩张做准备，缩短项目改造周期就显得至关重要。所以一开始 WeWork 通过收购 BIM 和相关工程公司，将内部设计施工流程标准化，希望缩短项目现金回流周期。扩张阶段，WeWork 更关注市场拓展，通过收购竞争对手，快速扩充项目数和管理规模。

运营效率提升和客户结构调整也是这个阶段 WeWork 的重点工作，通过收购营销科技公司，更好的接触潜在客户，改善租户结构，增加租金收益。同时，不断收购第三方服务公司，或独立运营或打包进自己的会员服务系统，以此提升租金溢价，或者拓展企业服务收入。

表面上看，WeWork 借着企业收购提升主营业务核心竞争力。深层次上，WeWork 一直想做地产界的科技公司，办公租赁只是其获客的渠道。真正让 WeWork 赚大钱的是通过各种服务将这些流量绑定在 WeWork 体系内，赚取各类企业服务费。创始人诺依曼曾表示，WeWork 真正想做的是「 WeWorld 」，即拥有大量不同的业务，最终形成一个广大的生态系统。这样的公司更有前景，也更具想象空间。

可惜的是，2017 年，WeWork 的营业收入为 8.86 亿美元，净亏损为 9.33 亿美元。2018 年 WeWork 营收 18 亿美元，同比增长105.4% ，亏损 19 亿美元，同比增长 103.6% 。2019 年一季度，WeWork 净亏损 2.64 亿美元。而 WeWork 声称企业服务收入已占到总营收的 12% 。不过，外界认为这一数据有些虚高，5% 应该是更合理的数字。

即使按照 12% 比例计算，2018 年 WeWork 的企业服务收入也仅为 2.16 亿美元，与数十亿美元的企业收购投入资金相比，收入还是太少。目前来看，企业收购价值尚未完全体现在 WeWork 的营收上，这也对 WeWork 的估值造成了不利的影响。如今，更有机构质疑收购的企业是否匹配当时的估值，指出创始人诺依曼大手大脚，不珍惜投资人的钱。

WeWork 的初创企业加速器

WeWork 旗下还有初创企业加速器 WeWork Lab 。作为「全球创新平台」，WeWork Lab 目前已在多个国家拥有 35 个加速空间。

WeWork Lab 与其他加速器不同，它并不对入驻的企业做股权投资，而是统一收取每月 300 - 600 美金的服务费用。入驻企业除获得相对优惠的租金支持外，还可能被 WeWork 收购，成为其企业会员服务套餐中的一员。

WeWork 的投资收益

此外，WeWork 也有一定的投资收益。2017 年，WeWork 以 8.5 亿美元的价格收购了纽约 Lord & Taylor 大楼。今年 5 月，WeWork 的母公司 The We Company 与加拿大地产公司 Ivanhoé Cambridg 合作设立了 ARK 地产基金，该基金设立之前便已成功募资 29 亿美元，主要用于房地产投资。但是，这个基金规模仅为 29 亿美元，与黑石、GIC 等千亿玩家相比，仅仅是个入门级。 

购买房产，实现「轻重结合」是解决共享办公过于依赖租金收入的办法之一。企业购买优质写字楼，不仅可以缓解某些项目的承租压力，摆脱「二房东」模式，还能获取物业未来的升值收益。获得 120 亿美元融资的 WeWork ，在房地产投资上显得过于谨慎。

相反，我们还听到了一些不和谐的声音。WeWork 创始人亚当·诺依曼与他人共同购买了纽约 88 University Place 办公楼 50% 的股权。这处物业随后被租给 WeWork。亚当又与其合伙人斥资 6500 万美元购得纽约切尔西一处地产，据称此处地产将用于全新的 Welive 空间建设。同样，The We Company 需要为此支付租金。这种「左手倒右手」的做法让投资者开始担心，在这些交易中 CEO  个人可能会通过租金或其他条款谋利。

同时，业内传闻 2018 年底 WeWork 的租赁债务已经高达 340 亿美元，同比上涨 86.8% 。同时，为了满足大企业客户的需求和规模扩张的需要，WeWork 不得不高价租下中心区的办公室，这将进一步提升其租赁债务规模，同时押金金额也将非常巨大。

小结

WeWork 估值高达 470 亿美元，被业内认为过于虚高。原因就在于其营收规模远远无法支撑这么高的估值。WeWork 一直努力向市场传达它不是一家简单的「共享办公」企业，而是一家致力于改变世界的科技企业。但是 2017 年，其 93% 的营收来源于会员租金。 2018 年会费的营收占比虽然有所减少，但仍旧高达 88% 。不论亚当·诺依曼是否承认，当前的 WeWork 仍是一家房地产属性的企业，其主营业务仍然是办公空间租赁。

WeWork 官方显示，其产品线包括共享办公空间 WeWork 、共享公寓 WeLive 、共享学习空间 WeGrow 、健身房品牌 Rise by We 、共享集市 WeMrkt 、社交平台 Meetup 、聚会场所 Summer Camp 、冲浪 Wave Carden 。

而它的会员只有 46 万人，远远无法支撑如此庞大的产品线。只有会员基数庞大，WeWork 才能更有机会在会员服务中打磨服务能力和水平，形成核心竞争力；也更有机会与大企业联合，发现有潜力的企业进行股权投资，获得企业成长收益。由此逐步扭转营收结构单一的问题。而会员来自于主业——办公空间租赁。

其实，外界对 WeWork 最大的质疑还是盈利问题。WeWork 将资源过多的投向生态系统打造上，企业服务能力得到极大的强化，而主营业务收入规模和盈利能力上却未有明显提升，显得有些舍本逐末。

「二房东」模式制约盈利能力时，WeWork 在房地产投资上起步晚，盘子小，主观意愿上似乎不太想跟「房地产」沾上边，仍希望以「科技企业」自诩。这进一步造成主营业务发展和公司资产跟不上估值。

亚当·诺依曼通过办公空间入口打造「 WeWorld 」 的想法的确可能改变世界。但是，实现的基础仍是办公租赁主业是否牢固。因为，建在沙子上的房子是盖不高的。

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