【资本观澜08】中小企业如何处理关联交易和对赌协议？

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大家好，昨天我们为大家分享了中小企业上市过程中重点关注的几点法律问题，相信大家都意犹未尽，今天我们将继续为大家分享关联交易、对赌协议等法律问题中小企业该如何处理，希望给大家带来收获。

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访谈嘉宾：吴则涛（中银律师事务所高级合伙人、中国中小企业协会上市服务专业委员会副主任）从业经验：15年执业领域：常年法律顾问、新三板、IPO、改制、私募基金、重大资产重组、证券合规、并购、增发、资产证券化、股权投融资等法律业务。

拟上市企业如何处理关联交易问题？

 吴老师：关联交易也是上市过程中非常重要的一个问题。首先跟大家解读一下关联交易的概念，关联方之间的交易我们通常就可以理解是关联交易，但是在上市过程中，通常指的是上市公司主体与他的关联方之间的交易，我们才称之为关联交易。在界定关联交易的前提下我们首先要先知道什么是关联方，然后才能界定这笔交易是不是与关联方的交易，能不能将其视作关联交易，后续我们应该注意什么样的程序，要坚持一个什么样的比例，所以关联方的界定是关联交易问题处理的一个前提。那么关联方如何界定，通常有几个方面。第一点，我们可以按照公司法、企业会计准则以及证监会相关规范性文件的规定所列明的关联方的主体来进行界定，比如拟上市公司的实际控制人、控股股东及其近亲属以及他们所控制或投资的其他一些企业，还包括拟上市公司5%以上的股东、董监高及董监高近亲属和他们投资或控制的其他一些公司，这些是我们常规意义上能够认定为关联方的主体，但是在实践当中对于关联方的认定还坚持了一个更严谨的标准，就是一切可能导致公司利益转移的主体都可能被视作拟上市公司的关联方。我们举个例子，比如你的同学，虽然形式上他不符合刚才讲到的公司法、会计准则还有证监会相关规定所列明的主体范围，但是他在你公司的业务当中属于你的上下游，会影响你公司的主营业务收入，能够客观上去调剂企业的一些财务数据，这种情况下，也是关联交易。拟上市公司如何处理关联交易的问题？首先，我们认为关联交易不是一个否定性的概念，而是一个中性概念。在实践过程中，只要这个上市公司坚持适当的原则以及注意相应的比例，通常这个问题就可以得到很好的解决。坚持什么样的原则呢，就是一笔关联交易我们要坚持他的必要性、合理性、公允性，同时要履行拟上市公司内部公司章程所规定的相应的审议程序，这种情况下，关联交易可以发生。第二，我们要着重关注关联交易的交易金额，如果交易金额占上市公司财务数据的比例很高，那就会产生负面影响。具体讲一下，在2006年之前证监会的相关文件中曾规定：“发行人最近一年与控股股东及其全资或控股企业，在产品销售或原材料采购方面的交易额，占发行人主营业务收入或外购原材料金额的比例，均不超过30％。”这里它提到了30%的这个比例，但是在2020年7月10日的《首次公开发行股票并上市管理办法》出台后，该硬性指标被取消掉了。从表面上看，似乎是证监会放宽了对关联交易的要求，但实质上恰恰相反，监管部门从未放松过对交易独立性的标准，反而更加严格了。因为经济生活的多样性以及客观差异的问题，30%数字其实并不能解决实践当中所遇到的各种问题，反而给拟上市公司、中介机构、甚至一些其他的主体用来刻意规避这么一个数字（比如寻找过桥公司，形式上掩盖关联交易，容易造成披露的不真实）。但是，我们认为目前这个30%的比例仍具有重要的参考价值，在未来你的企业如果跟关联方发生关联交易，一定要坚持不超过30%这个比例红线。如果超过30%我们就会认定这个关联交易构成了实质性的障碍，会影响企业上市。如果没有超过30%，我们通过综合判断、研判、解释说明可能就会获得监管层的理解和接受。我们再通过一个例子，了解一下关联交易的问题。比如，一个手机生产商，他有很多经销渠道和经销商，其中一个经销商是他的关联方，假设这个关联方是他关系特别好的同学。这种情况下，若一部手机的正常市场价格是5000元，但是这个手机生产商把手机以10000元的价格卖给他作为经销商的同学，单个手机的销售价格就比市场上的价格水平增加了5000元，可想而知这种方式对公司收入的调节力度有多大。如果没有这30%的红线控制，这个经销商同学占到他整个销售收入构成的70%或80%的话，可想而知，这个关联方对这家上市公司的收入调整会造成多么大的一个影响。那这个问题适用于我们刚才的解决办法，在关联交易发生的时候，我们坚持必要性、合理性和公允性，并且经过了拟上市公司内部的董事会、股东大会的审议程序，并且营业收入占比不超过30%或明显低于30%，那么即使发生这种关联交易，我们也相信他的价格是公允并且合理的，并且也说明这家上市公司的财务数据比较客观真实，经得起市场的验，体现了企业自身的独立性和独立面向市场的能力。引入风险投资能否签订对赌协议？ 吴老师：对赌协议是过去这些年里资本市场里一个比较普遍的做法，我们认为对赌协议的存在是有市场的基础，是客观的需要，无论是从拟上市公司融资的角度还是从投资机构去投资的角度，对赌协议都能够兼顾双方的需求，并具有一定的合理性。投资机构在做出投资的时候，会对被投资企业未来能不能发展成预期状态，能不能实现对方所承诺的发展状态存在一个不确定性。为了解决这个问题他们通常会以公司股权或现金补偿的方式作为实现对赌的手段，对相关问题做出某种约定。在这个背景之下对赌协议因运而生，这些年来对赌协议的存在促进了市场投融资的发展，当然也出现了一些问题，有的导致了很多争议案件的发生，使公司正常经营出现很大的影响，有的导致公司实控人的变更，有的导致公司不能如期申报IPO，有的使公司关联的一些案件、诉讼产生让相关方包括拟上市公司主体陷入大量的诉讼纷争中，所以处理好对赌协议的问题对中小企业尤其是对正准备申报上市的中小企业尤为重要。对赌协议本身是一个市场行为，直到目前为止从法律法规角度来讲也并不禁止这种做法，但企业要想上市，从政策监管、上市审核的角度对这种行为提出了更高的要求。在《首发业务若干问题解答》以及其它相关规范性文件当中对该问题有所阐述和要求。大的一个原则是在企业上市申报前要对其存在的对赌协议或对赌条款要做出清理，当然也有例外，如果同时满足以下几个方面的要求，对赌协议也可以不做清理。哪几个条件呢，我跟大家做一个具体的解读：（1）对赌协议不能把拟上市公司主体就是未来的上市发行人作为对赌协议当事人，你可以跟公司的控股股东或其它股东进行约定，签署协议，但是不要把发行人（拟上市公司主体）当做协议的主体之一；（2）对赌协议不能影响公司实控人和控制权的变化，企业不能约定“如果达不到预期的经营目标，企业要把部分股权转给投资方”，若转完股权后导致投资机构成为了公司的实控人，这种情况是不可以的，如果导致实控权发生变化，根据《首发管理办法》，公司的报告期要进行重新运行，对公司将是一个根本性的影响；（3）对赌协议不与市值挂钩，因为一旦与市值挂钩，未来会直接影响公司的一级市场融资或二级市场融资，或者其它的一些交易，都会产生很多负面影响；（4）对赌协议不要影响发行人持续经营能力或者影响投资者权益，如果影响公司持续经营的能力，那么不论是对实控人、投资机构还是对公司来讲都是一个共输的局面要。当然也不要影响其它投资者的权益，比如你把公司当做协议的一方主体，如果达不到预期的目标，就让公司补偿或赔偿多少钱，这种情况下看上去只是一个合同行为，但实际上如果公司拿很多的资金来补偿给其中一个股东，这其实是对其它中小股东的不公平，某种意义上也可以理解为严重影响了其他投资者的权益。如果你的企业对以上情况都不存在，那么这个对赌协议在上市申报的时候是可以保留的。当然在这种情况下无论是保荐机构还是发行人律师都要对这个对赌协议的内容做一个充分的披露和认真的核查，最终发表一个明确的意见。以上是对赌协议的背景和企业申报时对赌协议的处理方法，那么针对这一问题我对广大中小企业的建议：在事前，尽量避免对赌协议的产生。我们站在拟上市企业的角度，对赌协议的存在对中介机构来讲是一个重大问题，不管要不要清理，即使符合上面的条件，中介机构还是要做体统的核查、论证、分析、出具意见，这会占用中介机构较多的经历，增加很多工作量。站在投资机构的角度来讲，他当然想要通过对赌协议这种方式来保护自己的利益，这个也是可以理解的。如果要签署对赌协议，一定要在事前或者在对赌协议当中约定企业申报上市时或申报上市前保留一个对对赌协议进行调整的条款，这样申报上市前就可以按照约定条款进行一个符合当时监管政策标准的调整，如果不符合当时监管要求，就要要求终止对赌协议或让它无效掉。对事后，特别是在拟上市企业申报前，一定要积极的与对赌协议相关的投资机构进行沟通，及时把对赌协议按照监管政策要求进行调整。拟上市公司与对赌协议相关投资机构要保持一个畅通、友好的沟通关系和状态，让投资机构充分进行配合，这点非常重要。企业在上市过程中应注意哪些问题？ 吴老师：根据这些年的工作经验我提出几点粗浅的建议供大中小企业做一个参考。首先，企业上市是一个很专业并且系统性的工作，这中间会有律师、会计师和券商等机构共同联合去完成企业的上市工作，如果这些机构中有一家机构的专业水平相对较差，那可能就会拖其它机构的后腿，在一定程度上会延缓整个上市工作的进程，所以选择专业的机构是企业上市的一个前提。目前在市场上如何判断一家机构的专业度呢？第一，要看他之前的一些既往经验作为一个重要的参考标准，另外再看机构自身的研究能力，有没有针对上市相关问题发表文章或出版相应的专著，这通常都能说明这个机构在专业问题上的思考程度和深度，也能反映他们的专业水平；第二，关注一下这些机构之间的合作经历。如果他们之间有较多的合作，这说明这几家机构之间是比较默契的，能够提高合作期间的效率，能够快速的推进工作，这是一个比较有利的因素；第三，我们要考虑这些机构是不是处于一线城市，这并不是地域歧视，如果你选择去北交所上市，那么设立在北京的中介机构可能会有更多的便利优势，因为他可能跟北交所的相关部门沟通起来更便利，未来公司在北交所上市以后企业家免不了要经常去北京出差或参加交流活动，这个时候如果你的服务中介机构也在北京，那么对未来来讲都是一个既方便又有利的选择。其次，我们选好了中介机构之后，双方的合作也非常重要。企业上市的过程是一个比较长的周期，顺利的话可能大几个月就可以申报上市，不顺利的话会需要更长的一个时间，在这个过程中双方的默契、互相尊重和互相信任的程度就显得尤为重要。在这里我跟大家分享一个真实案例，之前我们服务过一家创业板公司，在做法律尽调、收集工作底稿的时候这家企业给到我们一套打印的工商档案，当时我们完全信赖企业并尊重企业的各种决定，这么一个小细节的工作我们认为不会有任何问题，但是随着尽调工作的深入，我们对这家公司历史沿革尤其是股权方面的沿革存在一些一直不能解释通的问题。在这种情况下，有一天我让我们团队的律师去工商局现场再去打印一套更加完整的工商档案，结果通过对这份完整的档案与我们之前的收到的企业方提供的工商档案做对比后，发现之前的工商档案是被人为篡改过的，这当时给了我们很大的一个震撼，在整个业内其他企业上市或尽调的过程中之前从来没有出现过类似的情况，当时触动很大。这个企业的做法直接导致了他的上市进程延续了好几个月，虽然这家公司经过我们的辅导和规划最后也成功上市了，但客观上讲对整个工作的进程和双方的信任都造成了一定的负面影响。那么拟上市企业跟中介机构应该以什么样的态度去合作呢？我认为广大企业家尤其是中小企业的实际控制人一定要实事求是，对资本市场抱着敬畏的心理来看待企业的上市工作。第一，这是一个严肃的事情，第二，这是需要中介机构独立完成相应的尽调、核查工作并最终出具意见。中介机构并不是大家请来做“化妆”、做“技术处理”的，而是要实事求是的去发现问题，按照监管的要求去整改问题，让你的企业以一个健康完善、持续经营的面貌走向资本市场，能够行稳致远，这是中介机构的职责所在、也是其初心和目标。不是说企业聘请了中介机构，就能够按照公司的想法去任意的处理一些问题，来保证企业顺利上市。我们的监管政策是不允许这种做法的，特别是在2020年证监法的修改以及相应证券纠纷特别代表人诉讼司法解释的出台，对这种信息披露有问题的，我们叫“证券虚假陈述行为”，现在追究责任的力度是非常大的，不光是有民事责任，还会有刑事责任。在我们之前服务的企业里就有这种案例中就有上市公司的实控人遭遇了牢狱之灾，同时上市公司包括董监高都承担了巨额的民事赔偿责任。要如何杜绝这种情况的发生呢，从中介机构和中小企业建立上市合作业务的关系之初就应该规范良性的发展，互相尊重，保持独立性，客观的去发现问题，看待问题，解决问题，不要有任何的侥幸心理，也不要刻意的去做一些虚假处理，这样我们才能够合法合规的上市，才能够走得更长远。

吴则涛老师专著介绍：

《证券公司投资银行类业务法律问题实操解析》

以证券公司投资银行类业务法律问题为研究对象，结合作者多年相关法律服务实操经验，从九大方面对相关重要法律问题进行了深入剖析，为从业人员提供了较为详尽的实操指引。适合从事境内IPO、并购重组、投融资、新三板等资本证券业务以及（拟）上市/挂牌公司、证券公司、投资公司、律所事务所、咨询公司等机构的业内人士参考使用，并对学习、研究、参与证券公司投资银行类业务法律实务的其他人士亦有重要参考价值。

《中国资本市场争议解决：前沿问题与法律实务》

以作者对资本市场的深刻理解向其法律业务纵深发展、从传统资本市场非诉讼业务到资本市场争议解决业务的又一力作。通过资本市场争议解决概念的体系搭建，特别是各论中对于证券虚假陈述纠纷、股票质押式回购、投资退出纠纷、上市公司控制权纠纷、证券监管法律纠纷、投资并购争议等问题的高度提炼和具体阐述，让读者作为资本市场相关从业人员能够对资本市场争议解决这一新兴法律领域熟悉、了解。注：感兴趣的读者可以自行购买。

明天我们为大家安排的内容是《【资本观澜09】中小企业上市重点关注哪些财务问题?》，为您解析中小企业上市应该重点关注哪些财务问题，我们明天不见不散！

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