同样是敌意收购，为什么孙宏斌举牌金科，舆论界没那么“血性”？

继许教授之后，融创孙宏斌大战金科黄红云。

5月8日晚间公布的最新消息是：截至4月28日，融创持有金科股份1335841985股，占公司总股本的25%，距离金科创始人黄红云（及其一致行动人）26.24%的大股东地位一步之遥。

至此，老孙在“重庆王”的投资超过了60亿。但是，金科的土地储备超过1800万平米，这笔生意真的做成，你说有多划算。

最早杀入金科的是恒大，后来许教授转战了廊坊发展，我去年分析过恒大的举牌逻辑《恒大频繁举牌上市房企，讲的是楼市下半场新的投资逻辑：都市圈+卫星城》。从融创的投资策略来看，孙宏斌的逻辑和许教授是一致的。经过了2015-2016年的地价大涨，中国的房企买地进入新阶段：买地不如买公司。

截止2016年底，金科土地储备累计可建面积为1846万平米。从新增土地储备的区域分布来看，重庆占比35.45%，仍为金科布局的重点区域。2016年，金科新进郑州、南京、武汉、天津、南宁五个重点城市，三圈一带的“核心十城”布局基本完成，逐步实现公司“二线热点城市为主，一线和中心三线城市为辅，逐步退出四线城市”的发展思路。

2016年，金科资产负债率至79.38%，比上年下降4.57%。金科持有货币资金176亿元，同比大幅增长87.9%。2016年金科销售回款329.46 亿元，同比增长36.20%；实现经营性现金流净额达62.44亿元，现金流状况持续向好，偿债能力进一步提高。

但我关心的不是这个。 

我感兴趣的是，同样是敌意收购，同样都遭遇了激烈的不从和反抗，为什么融创买金科，恒大买廊坊，舆论界都没有很大震动？都没有像宝能买万科、买南玻，引发的震动那么强烈？

我可不信什么老孙人缘好，我也不认为老孙是什么善意收购。我更不认为这是因为大家愿意带着有色眼镜欺负宝能，而更喜欢强者如恒大、融创。

把宝能举牌和融创、恒大的举牌，对比起来看，我觉得更能回答之前的那个老问题：很多人不爽宝能买万科，到底是不是因为只看道德情怀，不看规则？

并不是。

这和动机是否善意的关系并不密切，和道德情怀的关系也并不密切，最重要的判断逻辑在于：我们判断敌意收购者能否最终提高标的公司的竞争力。

谈这个之前，先扯一下敌意收购。和很多人一样，我对这个词不持立场，它个是中性词，意思就等于：不打招呼就搞你，强买强卖。但是我找不到更合适的词来形容它，只好沿用这个。

那么，融创买金科，恒大买廊坊，能否提高后者的竞争力？

这个答案并不难分析。

廊坊发展是个什么样的公司？在我眼里，它就像改革开放之前的深圳一样，手里拿着金饭碗却天天要饭，它有多达33万亩令人恐怖的土地资源，背靠京津冀一体化的天赋异禀，面对中国房地产的黄金岁月。不但没有迅速雄起成为中国北方大地的一道闪电，反而连年亏损。从2013年到2016年，廊坊发展的营业收入从5160万一路降到1650万，2015-2016连续两个年度亏损，现在ST了。

我都看不下去了。

可能导致廊坊发展的亏损有很多原因，但无疑结论是可以得出的：这家企业是没有竞争力的。在竞争的市场上，你有好的资源搞不好，一定会有更好的对手杀进来取代你。这样的情况下，出现并购是好事情，竞争可以促进资源向更有能力配置它的企业手里流动，这样有利于社会总财富的增加。

恒大如果最终如愿进入，我相信是可以完胜廊坊发展原有的管理团队的。以许教授的激进玩法，很快就可以让廊坊扭亏为盈。廊坊发展的员工可以获得更多的收入，政府可以获得更多的税收，企业在市场上的竞争力也会更强。

这样的收购，即便是敌意收购，也是市场原则下的运作，舆论不会有太大的震动。

金科也是一样。

金科做得不错，但无疑融创更强，至少不会比金科差。要害是，金科创始人黄红云卷入了徐翔案，被撤销了全国政协委员资格，并辞去了金科董事长。未来局势如何不清楚，但显然会让金科的发展蒙上一层阴影。你在中国第四个最有成长性的经济圈有庞大的土地储备，但是股权分散，即便是没有孙宏斌，也会有白宏斌，蓝家印杀进来搞你。

以孙宏斌这样“在哪里跌倒就在哪里躺下又能在哪里爬起来”的能力，我觉得根本不用怀疑融创进入金科之后的局面：金科只会变得更强大。所以，我们能看到，同样是霸王硬上弓，同样是公司创始人积极组织自卫反击战，但是舆论对恒大——廊坊、融创——金科的报道，却是无比的“冷静”，远远丧失了宝万之争中的“血性”。

这不是因为大家经历了“宝万之争”后的审美疲劳，而实在是：公众对宝能入住万科之后的局面，存在非常严重的认识分歧，这和情怀和道德和规则没有半毛钱关系。

即便不谈资金来源（那是非常重要的一个问题），单独来谈企业经营能力，结论同样明显。

判断一家企业好不好，按照巴菲特的投资逻辑，就看它的护城河有没有、宽不宽。而如果判断一家企业对另一家企业进行收购，也可以循用这样的逻辑：收购一家企业，你是会加宽还是缩窄它的护城河？如果能加宽，公众会支持。如果不能加宽但是手法很温和资金很稳健，公众也无所谓。但如果不能加宽手法又很激烈，公众的情绪可能就会很容易激动。

恒大入主廊坊，融创入主金科，我说后者的护城河都会加宽，应该不会有太多人反对。但是，宝能入主万科，万科的护城河是加宽了呢，还是缩窄了？

首先看，万科的护城河是什么。

我的理解。

万科的无形资产较为独特，主要是经理人制度和企业文化。这个制度文化，给万科带来了两方面好处，1、口碑很好，万科在消费者的心理市场份额很高，2、市场反应敏锐。比如万科在2012年就已经预见到城市化下半场人口将向都市圈转移，但直到去年，这一判断才成为房地产和金融界的共识。

其它也有，比如市场份额最庞大，技术研发有优势等等，但我不认为这些是不可替代的核心优势。

客观说，这些年来，万科护城河加宽的能力在收窄。表现在其一，和挑战者之间的差距越来越小，恒大去年甚至在规模上超过了万科，碧桂园也都迎头赶上。其二，万科在住宅工业化领域的技术研发，没有达到市场禁入的程度。的确，万科的研发能力很强，王石甚至认为万科已经成了技术公司，但从公众的感知上，万科在这个上面营建的排他优势，没有那么强。其三，万科的产品不错，服务更好，但还都不至于比别的开发商好到天上，好到不可替代，客户的“转换成本”不高。我可以买万科的房子，但华润、绿城的也不错啊。

最近的几年里，万科在做两个转型。一是事业合伙人，这是企业组织方式的变革，目的是在互联网时代来临和大企业病加剧之际，进一步提高企业的生产效率。我们知道，组织方式的变革也属于创新，即便是不做进一步的要素投入和技术革新，通过组织方式的再造，也可以创造出更大更多的财富。从2015-2016年的年报来看，事业合伙人取得了很好的成绩，这个可以让万科的护城河优势延续。

另一个是，转型做城市配套服务商。说白了，就是从原来的单一的住宅开发，在转向做城市不动产的生意，养老地产、长租公寓、滑雪场、学校等等。

做城市配套服务商需要什么？更强的土地议价能力。

不巧，万科最弱的就是土地议价能力。看看万科的发家史就知道，大多数情况下都是在公开市场买地，公开市场的卖家土地的唯一垄断者——政府，谁都没有议价能力。比如在深圳，万科也只是在最近两年，才进入南山，几乎是完美错过了深圳这个累积涨幅巨大的区域。

那么，宝能进入，可以为万科提供更强的土地议价能力吗？

显然不能。

深圳地铁可以吗？

我也不认为深圳地铁是最好的，但它比宝能的确还是要强很多。本身就是地主，同时还拥有有效的政府联络资源。当然，最好是那种企业，比如旗下没有房地产平台的央企或者可以提供雄厚资金用来买地的金融企业，又不控股，但这玩意儿又不是说人家排着队在你家门口等你去临幸她，要看档期啊。

也就是说，宝能进入，不能提高万科的企业生产能力，不能降低万科的成本，不能加宽万科的护城河。至少万科是这么认为的，不但万科是这么认为的，而且王石郁亮还认为，宝能会继续缩窄万科已经在缩窄的护城河。

不但是万科，南玻、格力电器也是一样的逻辑，格力电器本身有更强的护城河，宝能买这些企业，完全跨了行当，不能给他们带来任何正面刺激。

当然，从规则上讲，他爱买就买，谁也挡不了，市场给了所有人公平进出的权利。但今天谈的是：表面上看起来同样的事件，舆论为什么会有截然不同的震动。

原因也许就在这里。

---

【往期文章】

---