良品铺子成功IPO，我们应该如何看待这家同时具有线下基因和线上经验的零食公司？| FEII Daily
截止到良品铺子IPO这篇分析文章发布，过去这不到一个月的时间里我们发布了针对中国休闲零食三“小巨头”的三部曲文章，分别是三只松鼠IPO回顾文章、百事收购百草味分析文章，希望这三篇文章能帮助帮助你对中国休闲零食行业有更多的了解。
今天推送的这篇文章是食品创投洞察在2020年3月9日更新的Daily文章，原文标题：
良品铺子成功IPO，我们应该如何看待这家同时具有线下基因和线上经验的零食公司？
作者：FoodPlus Sean
编辑：FoodPlus 海枫
良品铺子成功在上交所上市，突破来源：良品铺子官网
2020年2月21日，零食公司良品铺子发布首次公开发行股票上市公告书，宣布首发4100万股股票将于20202月24日在上交所上市交易，募集的金额超过4.2亿人民币。
2月24日，良品铺子（603719.SH）正式在上交所挂牌，上市首日良品铺子开盘价上涨至17.14元/股，涨幅达44.03%（发行价11.9元），总市值达到68.7亿元。2月25日-26日，良品铺子股价接连上涨，达20.74元/股，总市值达到83.17亿元。截止到3月9日，良品铺子股价已经突破到44.5元/股，市值达到178亿人民币，相比于发行价上涨273.95%。
良品铺子2020年3月9日股价，来源：同花顺
继2019年7月三只松鼠在创业板上市后，万亿零食市场中再添一家上市公司。
一、良品铺子为何上市，以及上市之后能够给良品铺子带来什么？
通常意义来看，上市的目的有三：募集更多资金支撑业务发展、投入建立竞争力，通过二级市场流动性实现资本退出需求，以及增加公司、品牌知名度，提高声誉。
良品铺子的IPO，自然有资本层面的推动因素。
早在2010年底，良品铺子就完成了第一轮融资——2010年12月，今日资本向良品铺子投资5100万人民币，获得近30%的股份。良品铺子也成为三只松鼠、百草味三家公司中最早进行”资本化“的公司。
值得关注的是，当时的良品铺子已经在以湖北为核心的区域市场跑通了单点模型，并有了一定的拓展基础，在管理上也进行了一定的系统化、标准化。而良品铺子的首轮投资者——今日资本在零食赛道上也有比较集中和专注的动作，其背后的一些判断、思路是很值得研究和思考的，可以参考我们年前发布的《2019年值得关注的中国食品消费品投资机构 | FoodPlus·年度榜单》中对此的分析（良品铺子也是今日资本继三只松鼠后，半年内在零食这一细分市场收获的第二个IPO）。
获得今日资本投资之后良品铺子便开始谋划上市。2014年，良品铺子设立了8家BVI公司，搭建红筹架构试图赴港上市，然而中途停止，并拆除了红筹架构；而之后在2017年，高瓴资本通过购买老股、认购新股的方式，先后两次向良品铺子注资，总投资额超过8亿人民币。
2018年6月29日，良品铺子公布首次公开发行股票招股说明书（申报稿），公司拟公开发行不超过4100万股，募资7.73亿元，不过直到2019年11月28日，良品铺子才获得IPO发行过会。
良品铺子与另两家零食公司——三只松鼠、百草味的资本化路线，来源：天眼查
良品铺子终于成功登陆A股，加上近两日其在二级市场的积极反馈，有希望给其投资机构——今日资本和高瓴资本带来了丰厚的回报预期。根据良品铺子的招股书，IPO之前除实际控制人杨红春、杨银芬、张国强、潘继红外，今日资本为第二大股东（持股比例33.75%），高瓴位列第三大股东（持股比例13%）。
除了内部机构股东的退出、回报诉求，近些年来二级市场宏观层面的一些发展、变化也对良品铺子的IPO有影响。
2011年3月洽洽食品上市，2016年10月，零食连锁品牌来伊份在主板上市，2016年百草味被上市公司好想你收购，2017年2月盐津铺子在中小板上市，2019年5月，有友食品主板上市，以及2019年7月，三只松鼠在创业版上市。近十年左右的时间，国内二级市场迎来了一波零食公司的”上市潮“。
其中尤其值得关注的是，三只松鼠在成功IPO也在一定程度上给良品铺子带来了一些正面效益。
此前，我们在《回顾三只松鼠去年A股上市顺利过会，那次过会在多大程度上影响了食品公司的投资判断逻辑？》文章中，对三只松鼠的历史发展、业务模式、路径选择进行了梳理和分析，也直接指出——三只松鼠作为在淘宝/天猫电商平台起家的品牌，在过去几年中依托平台红利和比较好的产品切入角度经历了业务高速发展，也和此前传统以线下销售为主的食品消费品大公司形成了对比，这种新的业务路径的成绩与问题在三只松鼠IPO之后，都会直接影响到一二级市场对于食品消费品公司乃至整个消费行业的价值逻辑判断。
得益于二级市场给了三只松鼠很好的估值，从良品铺子上市之后的股价上涨情况来看，二级市场也在给良品铺子很好的估值，市值的增高也可以增加良品铺子未来融资渠道的可能性，从而在需要高速扩张的时期，对资金有需求的时候可以打开公司的融资渠道。
而此次IPO募集4亿多人民币，对于良品铺子而言，可以补充运营现金流，支撑业务发展、拓展，其实还有一个很现实的考虑——基于良品铺子现有的发展基础，在中国零食市场的竞争中建立自己核心优势，从而实现长远的发展、最终赢得市场。
二、良品铺子是一家什么样的零食公司，以及在中国零食市场处于什么地位？
1、同时具备线上电商基因和线下零售基因，让良品铺子拥有不同于其他零食企业的竞争力
无论是对于一般的消费者，还是一些媒体、市场研究从业者，都经常把良品铺子和三只松鼠、百草味这三个品牌放在一起比较，并号称零食界的”BAT“。诚然，这几个品牌确有一些类比之处：
1、都是综合性的零食品牌，产品覆盖零食行业几乎所有细分品类，SKU多；
2、供应链上均采用代工模式；
3、供应链管理的效率较高，出新品速度较快，相应地，也在过去很长一段时间被“诟病”自主研发能力较差，产品开发上多采取对市场热门产品的快速跟进策略，研发投入在整体费用中占比均较低；
4、其发展都享受到了以淘宝&天猫为代表的线上零食市场快速增长的红利，目前线上都是这几个品牌非常重要的市场；
5、因为上面提到的产品同质化、对线上比较依赖等因素，目前面临较为激烈的竞争，相应地，出现营销投入在费用中占比高、利润水平低等问题。
不过，从业务层面来看，良品铺子和三只松鼠、百草味还是有一些明显的区别的——与后者几乎全部营收来自于线上渠道不同，良品铺子起家于线下，通过自营+加盟构建自己的线下零售门店体系，对应地，直到现在良品铺子的主要营收还是来自线下（近年来因为线上市场的持续发展和投入，良品铺子线上营收已经接近50%，但仍没有超过线下）。因此，说良品铺子是一个“互联网零食品牌”，显然是不恰当的。
会开店、在线下零售生意上有经验，而且是有体系化的经验，是良品铺子相较于三只松鼠、百草味等在近年来才开始探索线下场景的零食品牌的一个核心比较优势。
当然，相较于来伊份等一直以来专注线下的零食连锁零售品牌，良品铺子又比较好地捕捉、把握到了线上零食市场的机遇，建立了以天猫、京东为核心的线上销售系统、能力。
良品铺子的业务营收来源-线上线下，来源：良品铺子招股说明书
因而，放在整个中国零食市场来看，在线上和线下，品牌和零售上均有一定基因和经验的良品铺子IPO，给这家2006年成立的公司，带来了一些未来发展想象空间的基本面：
a、良品铺子在2012年前后大举布局电商，这家以线下零售起家的公司几乎是从无到有完成了电商业务的构架和落地，包括从企业结构上成立独立的电商运营公司，针对线上交易开发独立系统，产品上专门为线上开辟单独的SKU，建设专门电商仓库等。在以淘宝天猫体系为核心的电商运营中，也比较大胆跟进了投入，建立了一套自己的电商运营推广思路。相应地，良品铺子也和三只松鼠、百草味一样享受到了线上零食消费快速增长的红利，营收上得到了可观增长。
b、良品铺子从诞生之初，一直在线下零售业务上做的比较扎实，一方面积累了众多门店，其中包括大量直营店和加盟店，组成了品牌核心的线下渠道网络，也形成了系统的、直接面对消费者的业务基础；另一方面，良品铺子在连锁零售业务的十几年经营中，积累了门店单店运营和标准化拓展，以及基于网络的系统化运营基础和能力。
c、良品铺子经过多年运营，在品牌层面积累了一定的价值，尤其是近年来通过一系列投放推广策略（包括2019年的品牌“高端化”升级）以及依托线下两千多家门店的持续露出，品牌的认知度有一定基础。
上面这些分析可以视为良品铺子在当下零食市场的一些优势和竞争基础。但对良品铺子未来发展的更进一步判断，我们需要把良品铺子拆分来，深入到线上-线下，品牌-零售的细节来看。
2、从线下零售型来看，良品铺子处在第一梯队，超过来伊份排在第一，从线上电商来看良品铺子也处在第一梯队，排在三只松鼠和百草味之后
上面有分析到良品铺子的基本竞争面。而放在整个中国零食市场来看，零食公司可以在业务模式角度分成几种类型：
1、传统的CPG公司，包括雀巢、玛氏、亿滋、百事等跨国公司和洽洽、亲亲等国内上市公司，业务模式主要集中在产品的研发、生产、营销推广和品牌建设上，传统意义上不直接面对消费者销售，而是通过经销商和终端渠道搭建销售网络；
2、线下零售的零食品牌，上市公司中以来伊份为代表，主要通过开设线下连锁门店建设销售网络，直面销售者进行销售；
3、电商零食品牌，三只松鼠、百草味为代表，基于电商平台等线上渠道销售，销售商既有B2C（直接面向消费者开设线上旗舰店），也有B2B模式（向京东自营、天猫超市等平台供货）。
当然，以上划分是传统意义上的商业模式划分，从当下来看很多品牌和公司的发展来看，这些线上-线下、品牌-零售的属性正在逐渐消解。但从市场发展阶段、竞争格局来看，我们还是可以从这个角度对良品铺子的业务进行拆解、并放在这样一个框架中进行分析。
对此，我们选择了良品铺子、三只松鼠、好想你、洽洽、来伊份、盐津铺子的2019年H1的业务数据（目前2019年全年的数据大部分公司还未发布经过审计的确切版本），并做了如下整理：
数据来源：各公司年报、招股说明书，整理制表：FoodPlus研究分析团队
从营收数据中可以看到，良品铺子就业务整体体量来看，是本土零食品牌中数一数二的——目前营收仅次于三只松鼠。而且，良品铺子也是这些品牌中线上-线下业务发展最为均衡的。
另一方面，如果把良品铺子线上的电商业务和线下连锁零售业务拆分开，看做两家公司，可以看到良品铺子在线下零售角度也是十分有基础的——业务体量和专注线下连锁零售来伊份相当。不过，其线上电商业务部分，从营收角度来讲，与三只松鼠、百草味还存在一定的差距，2019年H1营收分别约为后者的35%、62%左右。
为了更加直观从应收角度理解良品铺子的市场位置，我们整理了如下统计图。
数据来源：各公司年报、招股说明书，整理制表：FoodPlus研究分析团队
其中好想你包含百草味，同时对于三只松鼠、来伊份、盐津铺子等公司在线上线下业务数据没有完全披露的情况下，我们根据对公司的研究做了大概的测算，以进行更加直观的可视化呈现，测算数据仅供参考
诚然，业务体量反映了一定的行业地位，良品铺子拥有来伊份、百草味在线下线上的基因和优势，但也同时面临这些模式各自的困境和挑战。
三、线上的良品铺子：面临和三只松鼠、百草味等品牌同样的低毛利、高销售费用的”窘境“
良品铺子虽然和三只松鼠、百草味一样都抓住了电商零食市场的崛起红利，也在电商运营上积累了经验能力，甚至占据了淘宝天猫为核心的电商流量”货架“的关键位置。但从另外一个视角来看，三家公司也都面临一系列相似的窘境：低毛利，高销售费用。
我们来看一组行业对比数据。
补充数据：洽洽食品2019H1和2018年毛利率分别为：31.82%、31.16%
（其中2018年葵花籽毛利为35.2%，坚果毛利为19.17%）
来源：良品铺子招股说明书，洽洽食品年报
可以看到，好想你（其应收主要来自于收购的百草味，2019年年度百草味营收占好想你整体超过83.8%）、三只松鼠，以及百草味的线上业务部分，毛利率长期在28%-30%徘徊，低于行业平均值。
尤其值得关注的是，好想你收购百草味发生在2016年8月，而好想你2016年从2017年的毛利有超过5个百分点变化，可见百草味线上业务毛利率的窘境。
直营和经销模式本身业务环节、模式不同，存在成本、费用结构的差异，所以产品毛利上有差别很好理解。但三只松鼠、百草味、良品铺子在线上经营中，长期直营旗舰店就占据重要营收地位，和良品铺子线下旗舰店、来伊份线下直营店之间的毛利空间差异巨大，其实反映了电商品牌本身在业务模式上存在的竞争问题：
①、因为目前线上零食品牌R&D基础相对缺乏且研发投入占比低，产品创新不太强，又因为市场竞争越发激烈，在大家产品创新都不强的情况下，市场陷入同质化竞争局面；
②、同质化竞争一方面削弱了产品毛利空间，陷入低毛利的囚徒困境，另一方面又使得品牌不得不依赖营销投入抢占流量和市场，营销费用居高不下，削减了净利润。
低毛利、高销售费用的业务模式，一方面给品牌持续、健康的增长带来很大的隐患——产品力不强，销售过于依赖投放驱动，一单投入停止、减少或者竞争环境加剧，营收将直接受到影响；另一方面则对于企业利润水平有直接影响，企业利润水平不仅是维持企业发展、尤其是在二级市场发展的重要指标，更是综合竞争力的反应，而低利润水平则意味着业务、产品存在问题，或者公司运营能力有问题。
良品铺子不同业务模式上毛利差距，来源：良品铺子招股说明书
低毛利”窘境“的另一个因素，来源于供应链和生产模式上的差异。三只松鼠、百草味、良品铺子在产品生产上均采取代加工模式，相较于自建工厂、自有供应链的洽洽、盐津铺子等品牌，供应链层面的利润空间被缩减。
三只松鼠、百草味、良品铺子、来伊份等品牌长期采取代工模式，其实也是这些综合零食品牌的产品结构决定的。据官方宣称，三只松鼠、良品铺子等品牌，SKU超1000个，覆盖主流零食的几乎所有细分品类，从供应链管理、投入效率来说，选择和中国当前相对开放的OEM、ODM合作，也是现实考虑。
三只松鼠、百草味、良品铺子在产品结构、很多具体的SKU上都存在高度同质化情况，来源：天猫
除了代工模式对利润的削减，在业务量庞大的基础上与多个代工厂的合作也带来了供应链管理和品控的挑战。不仅是良品铺子，三只松鼠等品牌也多次遭遇产品质量问题方面的负面事件，是品牌持续发展的一个隐患。
从产品结构来看，良品铺子的产品线占比也相对均衡，长期没有占比高于30%的子品类、产品线，也进一步降低了集中针对产品线建厂的效率。而三只松鼠虽然产品线也比较全，但核心的坚果品类长期营收占比高达50-60%，2019年后才降到略低于50%。
良品铺子旗下各个产品线过去几年的毛利情况，来源：良品铺子招股说明书
三只松鼠、百草味、良品铺子等”综合零食品牌“相似的产品结构、产品线，导致了竞争的集中化，而这些品牌产品的同质化问题，则加剧了这种竞争的恶劣性。三只松鼠、百草味、良品铺子在产品上长期存在高度同质化问题，其背后和这些品牌历史发展模式和策略有密不可分的原因。
因为搭上了线上电商零食快速增长的”列车“，面对早期线上庞大、很多品类处于空缺的情况，这些品牌在快速增长的阶段几乎无一例外选择产品上的”粗放发展”策略——抓着大把的平台流量，什么产品可以做、值得做，就做什么产品。相应的，花在单个产品上的打磨、沉淀的精力就少了。对于三只松鼠、百草味、良品铺子来说，过去很长一段时间内，爆款的诞生是根据市场趋势不断推新、让大量用户自己“投票”就可以产生巨大销量，而非以匠人精神、花大功夫打磨一个产品。
和三只松鼠、百草味类似，良品铺子的研发投入处于低水平，来源：良品铺子招股说明书
对比数据：同期，洽洽食品2019H1、2018年的研发费用分别为1298万、2519万，占营收比重分别为0.65%，6%，百分比上是良品铺子的2倍
当前来看，线上红利消解，产品上同质化的三只松鼠、百草味、良品铺子等品牌在线上业务层面陷入恶性竞争，需要依靠不断地营销投放来维护流量、保证营收转化。这些品牌也不是没有意识到这个问题，三只松鼠在上市前强调的对研发的投入、产品创新的重视。良品铺子则一边持续进行大笔营销推广投入，一边在2019年年初就提出了“高端化战略”，对产品、品牌定位进行了思考。
从零食业务来看，“高端化”有利于获取定价权，提升利润空间。但在此前发布《良品铺子往高端化转型的窘境以及互联网零食品牌的想象空间 》Daily文章一文中，我们也分析过，良品铺子的高端化零食战略更多是一种营销策略。（这篇Daily文章还未公开发布，关注食品创投洞察 by FoodPlus公众号在后台回复“高端化”，可以看到这篇文章。）
从产品上来讲，良品铺子目前并没有深入到产品研发、供应链、技术上对产品进行创新，而主要是提升品质、更换包装和营销理念等。因为，这种提升品质很难提升产品溢价，也就很难改善公司毛利水平以及利润水平。
良品铺子在2019年年初签约的代言人吴亦凡，图片来源：良品铺子
我们再来看销售费用情况，高销售费用占比是三只松鼠、良品铺子、百草味三家公司都面临的一大挑战，这会直接侵蚀公司的利润水平。
良品铺子历年销售费用及占比情况，图片来源：良品铺子招股说明书
三只松鼠历年销售费用及占比情况，图片来源：三只松鼠招股说明书
百草味2018年、2019年销售费用情况及占比，图片来源：《好想你重大资产出售报告书（草案）》
来伊份2017年、2018年销售费用占比情况，图片来源：来伊份2018年年报
洽洽食品销售费用情况，图片来源：洽洽食品2018年年报
洽洽食品2018年营收为41.9亿人民币，2017年营收为36.03亿人民币，以此测算2018年和2017年销售费用占比分别为13.5%、13.4%。
盐津铺子销售费用情况，图片来源：盐津铺子2018年年报
盐津铺子2018年营收为11.07亿人民币、2017年营收为7.54亿人民币，以此测算2018年和2017年销售费用占比分别为25.9%、30.6%
有友食品销售费用情况，图片来源：有友食品招股说明书
当下来看，良品铺子要走出线上业务低毛利、高营销费用的困境，有下面一些思路：
a、加大研发驱动的产品创新，实现产品差异化，增加产品附加价值和独特性。对渠道端的打法有经验后，良品铺子这样的品牌应该更加注重R&D，提高独创性研发在整个产品流程中的地位。一定程度的产品创新不仅能帮助良品铺子掌握定价空间从而提高毛利率，还可以间接减少恶性的营销“军备战”消耗，提高净利润。这个过程中，良品铺子有一定的线上数据化基础，可以基于消费者大数据对市场进行前瞻性洞察，进行反向定制研发，这其实是良品铺子在产品上可以挖掘的一个潜在优势。
b、推动营销和流量获取的结构性变化，提高营销效率，降低营销费用。良品铺子目前在天猫体系内陷于天猫日益高企的流量投入“泥潭”中，不得不持续投入大笔推广费用维持营收水平，这是一种恶性循环。相应地，推动流量获取的结构变化，无论是建设品牌自己的私域流量池（如和三只松鼠、百草味一样加大自己会员体系、app的建设投入），还是尽量捕捉推广成本更低的新流量洼地，开拓新的营销渠道，都是值得考虑的。这里，良品铺子有一个比较优势——可以把线下和线上的用户、流量进行深度盘活、互导。
c、良品铺子如果要真的进行高端化发展，可以考虑通过开设新的产品线、甚至子品牌的方式，真正布局中高端零食市场，提升附加值和掌握定价权——当然，这里的布局必须建立在恰当的品牌塑造（需要一定时间的持续投入）、产品创新基础上，才能真正撑起一个高端产品线。
四、线下的良品铺子：比较好的连锁零售经营基础，但存在较大提升空间
在《回顾三只松鼠去年A股上市顺利过会，那次过会在多大程度上影响了食品公司的投资判断逻辑？》文章中，我们也提到，对于三只松鼠等品牌在线上遇到的增长瓶颈和利润困境，线下业务的探索是一个非常值得思考的方向，对此三只松鼠也开始通过开设线下旗舰店、和阿里零售通合作铺设线下渠道等方式进行探索。
目前来看，三只松鼠的线下探索似乎没有太大的反响，公司也没有直接披露线下业务数据。而线下零售，则是良品铺子一直有基础的。
从业务模式来看，良品铺子在线下零食的连锁零售上，有一个直接对标竞争对手——起源于上海、同样已经上市的来伊份。
a、目前良品铺子在线下连锁零售业务上，和来伊份处于同一个营收规模量级。2019年H1，前者线下业务19.01亿元，后者18.2亿元左右。
b、线下门店拓展策略上，都采取直营+加盟混合模式，目前两家公司门店数量也差不多，总数都在2000家以上。
c、在线下连锁零售业务上，也都表现为较高地域集中性。良品铺子线下在全国14个省市有2237家门店（截至2019年6月30日），但高度集中于湖北、湖南、四川、江西和河南几个中西部省份。营收层面，在整个线下加盟业务中，以湖北为核心的华中区常年营收占比高于70%。来伊份的地域集中性更强，其在大本营上海的营收占比常年高达60%以上，江浙沪三地营收占比在90%左右。
不过，从具体的连锁零售业务来看，两家上市公司还是存在不少差异。我们来看一组关键数据对比。
数据来源：各公司年报、招股说明书，整理制表：FoodPlus研究分析团队
在线下门店的运营模式上，来伊份明显是以直营门店为主，直营收入占比在95%以上。而良品铺子目前整体是“加盟为主、直营为辅”，这个策略是良品铺子在2016年左右就提出了，也是出于轻资产、快速拓展市场的考虑。
良品铺子近年来直营、加盟门店数量变化，来源：良品铺子招股说明书
门店运营效率上，在直营门店、整体门店的单店运营效率上（以单店平均年营收为准），二者相差不大，良品铺子略高（但财报未披露门店位置、面积等信息，实际上营收受上述两个条件影响很大，所以该项比较仅供参考）。但对于加盟门店，良品铺子通过加盟批发收入、门店辅助管理收入、特许经营收入等模式，实现了较高水平的加盟门店收入体系，加盟门店单店收入贡献接近直营门店，也让加盟门店成为良品铺子线下最重要的收入来源。
良品铺子加盟门店收入来源，来源：良品铺子招股说明书
但值得关注的是，来伊份的门店开拓策略相对更加灵活多样，体现在灵活的小型专柜、“店中店”模式，以及通过经销商开拓特渠模式。
1、通过与华润万家、家乐福、永旺、苏宁小店、罗森、唐久、中石化易捷、美宜佳、 天虹、武汉中百等便利店合作，以来伊份专柜、专架方式设置销售点，在2018年这项策略就新增加了近20,000个销售网点
2、与上海、 江苏、浙江、安徽、山东、北京等300多家经销商家建立合作，借助经销商的资源，与上海铁路局、东方航空、中国航空合作，开拓特殊渠道。
而线下零售模式的零食公司，还有一家上市公司值得分析——产品覆盖休闲豆制品、肉类零食、烘焙零食、凉果蜜饯、坚果炒货等品类的盐津铺子。
盐津铺子的销售渠道策略官方被总结为“直营商超主导，经销跟随”。其中直营商超主要是指现代大型连锁商超，也就是做KA；而经销则主要指每个城市选取一至二家经销商从事产品的推广和销售，并通过这些地方经销商进入地区性中型连锁超市、小型超市、便利店、 批发市场等。
在大型直营商超方面，盐津铺子覆盖了沃尔玛、大润发、 家乐福、卜蜂莲花、麦德龙、欧尚、乐购等大型连锁商超，以及步步高、中百、人人乐、天虹百货等等区域性商场。KA在盐津铺子的线下渠道构建中占据非常重要的地位，2018年沃尔玛、家乐福、大润发等前5大KA占据公司30%以上的营收。
在这些KA商超渠道的基础上，盐津铺子大举推行“店中岛”策略，在商场零食集中区域，通过品牌展柜、产品陈列等方式集中销售。并先后推出“金铺子”、“麻辣小镇”、“蓝宝石”以及面积更大、空间相对更加独立的“盐津铺子零食屋+“、“面包屋“等形态，灵活布局线下零售空间。因为大中型商超在全国不同层级城市已经发展出一定的规模体系，这种线下布局的策略在物业获取、市场拓展和成本控制上是比较取巧的。
盐津铺子的店中岛示意图，来源：盐津铺子官网
整体来看，良品铺子在线下零售业务上，有比较好的连锁经营基础：积累了比较多的门店数量以及门店网络的管理体系、系统，在门店运营尤其是加盟门店的收入运营上做的还不错。但也存在不少的提升空间：
a、良品铺子门店存在区域性集中的特点，在华北、东北等区域市场的异地拓展还未成功，华东、华南等重要区域的渗透率也有很大的提升空间。华中的成功经验是否可以复制到其他区域，其实是良品铺子作为一个区域起家的品牌，要真正走向全国的一个重要考验，而门店开拓、运营和一般的渠道拓展还不同，受到更大的物业资源、获取能力、区域运营能力的制约，挑战不可谓不小；
b、良品铺子采用加盟为主的策略拓展门店，一方面相对轻资产、以较快速度抢占市场，另一方面以加盟为主的门店结构，则在良品铺子未来的发展中对加盟商管理、门店和服务体系标准化管理提出了更高的要求；
c、良品铺子的线下经营业态本身有拓展空间。一方面在自己开设标准化的直营门店外，可以采用“店中店”、专柜模式，利用好便利店、商超、社区门店等多样化的物业资源，提高市场覆盖；另一方面可以考虑在经销商体系建设上花功夫，除了零售通等工具，可以考虑传统经销商的体系建设，后者有希望给良品铺子在线下的业务打开大局面。
五、良品铺子IPO后的中国零食市场：竞争格局与可能性
来伊份、盐津铺子、有友食品、三只松鼠、良品铺子在国内接连上市，加上百草味被上市公司好想你收购（最近百事公司公告将百草味，可以查看我们在《好想你出售百草味100%股权给百事公司，中国零食市场将迎来巨变》一文中对此的详细梳理、分析），近5年可以说是中国零食行业在二级市场的“丰收年”。加上此前上市的洽洽食品、亲亲食品，以及提交了招股书、可能上市的上好佳、甘源食品，零食市场出现了许多家上市公司，和白酒板块类似。
那么，市场空间、竞争环境等角度在二级市场是否还能支撑更多的零食上市公司？对未来国内零食市场的竞争格局有什么判断？对一些创业期、成熟期的零食品牌、公司又有什么机会和启发？
首先，需要明确的是，虽然国内零食市场涌现了不少本土零食大公司、巨头，但国内零食市场整体还是处于很分散的状态。中国食品工业协会《中国休闲食品行业发展研究报告》预计到2020年，休闲零食整体市场规模接近2万亿元。保守估计，中国2019年零食市场达到“万亿”规模是没有太大的问题的。而我们上文分析的一批本土零食大公司中，2019年（预测）营收最高的三只松鼠为98~100亿元，市场份额不到1%。
分散意味着竞争的充分性，也意味着对所有玩家存在一定的空间、潜力。而在零食市场整体存在比较积极、稳健的增长预期的前提下，这种发展空间不仅来源于对市场的整合，也来源于突破性、甚至颠覆性的增长。
当然，对于一家创业期、成长期的公司而言，独立上市仍然是比较理想的状态。这种可能性在当前的二级市场仍然存在，我们对部分零食的可比公司的一些核心数据做下面的整理：
数据来源：雪球，各公司年报、招股说明书，整理制表：FoodPlus研究分析团队
其中对PE、市值的动态统计以2020-2-27收盘为准
零食公司在中国要做到上市，应该怎么做？有两个方向可以考虑：
a、从营收入手，基本逻辑是把营收做大。目前国内可比公司的年营收在40-80亿区间，也出现了营收接近100亿的公司（三只松鼠）。但从当前整个零食市场的竞争状况来看，消费品公司把一项业务从零开始做到100亿，需要花较长的时间，这个过程中，可以考虑通过并购整合的方式加速营收规模的拓展——这就是为什么上面我们说到，中国零食市场极度分散，存在很多标的，基本面扎实的区域性品牌，一些具有增长潜力的创新品牌，都是并购整合可以考虑的对象；
b、从利润入手，做一家在一定规模之上比较赚钱的公司。从目前的可比公司来看，一家零食上市公司能做到2亿的年净利润已经是比较优秀的。在这个角度来看 ，一家零食公司在拥有一定的业务规模下（比如甘源、有友这样年营收在10个亿左右的公司），可以通过提高毛利、利润水平的角度思考。这背后又要求公司通过产品创新和高强度的品牌塑造建立一定的差异化、稀缺性和品牌附加值，从而掌握一定的定价权，提升毛利空间，同时在费用管理上做的比较优秀，这又是产品、供应链、渠道、营销、团队的综合实力体现。
对比几家不同营收规模的非零售业态的零食上市公司、准上市公司，如果能做到35-40%以上就是比较优秀的了。来源：各品牌招股说明书、年报
而二级市场存在众多零食公司的现状对创业期、成长期的公司的影响，也要辩证分析：一方面登陆二级市场的公司借由更多资本助力，一定程度会推动马太效应显现，上市零食公司会加剧小公司的竞争压力；另一方面，零食板块在二级市场更加活跃，也会给一级市场的投资者带来更多信心，从资本端其实存在一定的利好。
而且需要看到的一点是，零食业务板块存在更多上市公司，对并购的预期也会增加，一定程度会推动整个零食产业的整合。百事近期从好想你手中收购百草味就是一个非常典型的中国零食整合案例。这对于整合者是一种能力和眼光的考验，对于被整合者其实也是机会。
（全文完）
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