真实压力加大—4月PMI的4大信号【国盛宏观熊园团队】
3、总体看，疫情冲击下，经济压力仍大，逆周期调节力度将继续加码。
正文如下：
1、4月制造业PMI降幅远超季节性，需求端复苏显著不及生产端。4月制造业PMI较上月回落1.2个百分点至50.8%，虽连续2个月处于景气区间，但降幅大幅超出季节性（过去5年4月较3月平均回落0.24个百分点），表明疫情下实际景气度不高，其中：生产指数微降0.4个百分点至53.7%，新订单指数则大降1.8个百分点至50.2%，表明需求端是主拖累。
2、分项看，提示重点关注生产端、贸易端、价格端、库存端、就业端四大信号：
1）关注生产恢复可能进入瓶颈期。生产指数已经连续2个月处于近两年来高位，表明生产端持续修复。然而，根据工信部数据和我们的复工跟踪，截至4月15日，全国中小企业复工率已达84%，整体复工率已超九成，生产端已经接近全部复工；但统计局数据显示，截至4月25日，仅有77.3%的已复工企业的复产率超过八成，反映需求疲弱制约下，企业生产恢复可能已进入瓶颈期。作为验证的是，4月发电企业日均耗煤维持近年同期八九成的水平不再上升。
2）贸易端形势严峻，二季度可能遭受持续冲击。4月新出口订单指数大幅下滑12.9个百分点至33.5%，连续4个月处于收缩区间，反映海外疫情蔓延导致外需明显收缩、出口订单锐减。考虑到美欧疫情虽出现见顶迹象，但仍存在二次爆发风险，短期难全面复工，二季度欧美GDP增速大概率创历史新低（参见前期报告《美国经济将迎来“至暗时刻”》），加之印度、巴西等发展中国家疫情接棒恶化，预计二季度我国出口将受到持续冲击。此外，4月进口指数在国内经济趋改善的环境下仍大幅下滑4.5个百分点至43.9%，除了反映内需仍较疲软，也可能与疫情影响下部分海外产品的生产、流通暂时停滞有关。
3）价格端持续回落，4月PPI仍将为负，需关注被动补库。价格端，4月出厂价格指数、原材料购进价格指数分别下滑1.6、3.0个百分点至42.2%、42.5%，表明工业品价格将继续走弱。往后看，预计4月PPI同比下滑至-2.5%左右甚至-3%（3月-1.5%）。库存端，4月原材料库存指数下降0.8个百分点至48.2%，但产成品库存指数已连续4个月回升，3月规模以上工业企业产成品存货累计增速也较1-2月大幅提升6.2个百分点，主因需求复苏慢于生产恢复导致被动补库。本次疫情打乱了原本的库存周期节奏，疫情稳定后，未来可能重新迎来去库存阶段。
4）真实就业形势严峻，二季度将持续承压，建筑业是亮点。4月制造业从业人员指数下降0.7个百分点至50.2%，服务业从业人员指数小升0.4个百分点至47.1%，仍明显偏弱，再考虑到海外疫情将冲击我国贸易端就业（2018年贸易相关就业人数达2.08亿人，占总就业人员比重超过25%），维持前期报告《疫情下美国就业究竟有多差？中国呢？》看法，二季度我国就业压力巨大，稳就业仍是重中之重（4.17政治局会议新提“六稳+六保”，就业均居首）。不过，4月建筑业从业人员指数大升4个百分点至57.1%，应与专项债发力、施工恢复有关。
3、总体看，疫情冲击下，经济压力仍大，逆周期调节力度将继续加码。维持此前判断（《不寻常的信号-逐句解读4.17政治局会议》），全年经济走势取决于疫情发展和政策节奏，结合4.17政治局会议，今年翻番应已被淡化，政策重心转为“六稳+六保”；将继续加大逆周期调节力度，进一步“放水”在路上，财政将更关键，明确会降息；“三驾马车”共同发力，新老基建是抓手，地产差异化松动仍可期；此外，制度红利仍可期，关键是落实。
风险提示：政策效果不及预期，疫情演化超预期
联系人：熊园，国盛宏观首席分析师；何宁，国盛宏观助理研究员；刘新宇，国盛宏观助理研究员。
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