一季度GDP增速有望4%以上【国盛宏观|高频半月观】

国盛证券首席经济学家，熊园 博士

国盛证券宏观分析师，刘安林

近半月，工业生产稳中略升，地产季节性回落，消费延续偏强，后续经济、政策会怎么走？鉴于经济活动已回归正常，本期起不再单设疫后跟踪，最新框架基于“供给、需求、价格、库存、交通物流、流动性”6大维度。本期为近半月（2023.3.27-2023.4.9）高频跟踪。

核心观点：

1、总体看，基于“6大维度”高频数据，当前经济“有喜有忧”：

>喜在于，汽车销售偏强，生产复工持续推进，焦化企业、沥青、PTA、汽车半钢胎等开工情况均已恢复至近年同期中枢、甚至更高水平；

>忧在于，3月以来地产恢复并未超出季节性、且近期降幅略超季节性，航班、货运均未恢复正常水平，CCFI指数持续走弱、出口可能继续承压等。

2、具体看：

>供给：高炉、焦化、PTA等上游开工多数回升，中下游稳中有升；

>需求：地产销售季节性波动，生产复工持续推进，线下消费偏强；

>价格：上游价格多数回升，中下游价格整体趋降；

>库存：电煤、水泥转为补库，钢材、沥青延续去库；

>交通物流：商业航班数量仍为正常9成左右，货运仍弱，出口运价续降；

>流动性：央行持续净回笼，DR007先升后降。

3、往后看，继续提示：当前经济仍是“弱现实”，短期紧盯4点：一季度GDP增速（大概率高于4%）；4.7国常会“适时出台务实管用的政策措施”的细化部署；4月政治局会议；可能召开的全国金融工作会议。

报告摘要：

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一、供给：高炉、焦化、PTA等上游开工多数回升，中下游稳中有升。

>中上游看，近半月来，唐山高炉开工率环比续升0.8个百分点至58.7%，同比偏高5.2个百分点，绝对值接近2019年同期；焦化企业开工率环比升1.1个百分点至69.2%，同比偏低3.0个百分点，绝对值仅高于2020年同期、处于近年同期次低；沥青开工率环比升5.2个百分点，同比偏高11.9个百分点，绝对值处于近年同期中枢水平；PTA开工率环比升3.5个百分点，同比偏高5.0个百分点，绝对值持平2019年同期。

>下游看，汽车半钢胎开工率环比持平前值73.3%，绝对值持平往年同期；江浙涤纶长丝开工率环比升2.5个百分点至81.5%，绝对值高于2020、2022年，但低于2019、2021年。

二、需求：地产销售季节性波动，生产复工持续推进，线下消费偏强。

>生产复工：水泥熟料产能利用率环比降3.6个百分点至50.9%，同比偏高约3.9个百分点；绝对值仅高于2022年同期，处于近年同期次低。钢材表需环比增0.2%至1002万吨，同比偏高约4.2%，；绝对值也仅高于2022年同期，处于近年同期次低。百城土地成交环比增62.0%，符合季节性，同比偏高约5.1%。沿海8省发电耗煤环比降5.0%，符合季节规律。

>线下消费： 30城商品房日均成交降0.7%，18城二手房成交环比降9.3%，但近1周由于清明假期等影响，明显回落、且降幅大于季节性；往前看，3月新房和二手房成交分别环比增33.3%、19.1%，但仍低于季节性（同期均值分别为57.3%、50.7%），指向节后由于积压需求释放、开发商推盘等，地产销售持续修复，但并未超季节性范畴。汽车销售延续偏强，3月乘用车日均销售环比2月增加16.4%；电影观影人次环比升71.5%，走势符合季节性。

三、价格：上游价格多数回升，中下游价格整体趋降。

>上游资源品：南华综合指数均值环比回升，大宗价格有所分化。其中，南华综合指数环比小升0.8%，同比偏低约4.4%、但绝对值仍在近年同期偏高水平。重点商品中：布油环比涨0.8%至85.1美元/桶，同比下跌23.9%；黄骅港Q5500动力煤平仓价环比续跌4.0%，同比下跌23.2%、但绝对值仍高于往年同期；铁矿石价格环比涨0.2%，同比偏高约3.4%。

>中游工业品：中游钢铁、水泥价格均小幅回落。螺纹钢现货价格环比续跌2.3%，同比跌16.6%，跌幅有所扩大；水泥价格环比跌0.2%，同比跌18.3%，绝对值仍为近年同期最低。

>下游消费品：下游消费品价格多数下跌。猪价环比跌2.1%，同比偏高10.0%、但绝对值仍为近年同期次低；蔬菜价格续跌2.5%，同比偏低约13.1%、但绝对值仍在同期偏高水平。

四、库存：电煤、水泥转为补库，钢材、沥青延续去库：沿海8省电厂存煤环比增加2.8%，指向电厂存煤重新开始补库；绝对值看，当前电厂存煤已处近年同期最高水平。钢材厂库+社库合计减少3.8%，绝对值仅略高于2019年同期、处于近年同期次低；沥青库存延续补库，近半月环比增10.0万吨至236.2万吨，绝对值也远高于往年同期；水泥库容比环比升2.4个百分点至65.7%，绝对值仅低于2020年同期，处于近年同期次高水平。

五、交通物流：商业航班数量仍为正常9成左右；货运仍弱；出口运价续降。

>人员流动：拥堵指数、地铁出行人数等已回归正常季节性波动，不再跟踪。商业航班数量约恢复至正常的9成左右，特别是国际航班执飞仍偏低。

>货物运输：近半月整车货运流量、公共物流园吞吐量有所回落；绝对值看，二者也仍偏弱。

>出口运价：BDI指数、CCFI指数均有所回落。近半月，BDI均值环比降4.3%，符合季节规律，绝对值处于近年同期中枢水平；CCFI环比续跌3.0%，同比偏低约69.8%。

六、流动性跟踪：央行持续净回笼，DR007先升后降。

>货币市场流动性：当前流动性合理充裕，近半月央行通过OMO净回笼货币约3210亿元。货币市场利率延续分化，近半月DR007均值大幅抬升51.7bp，R007、Shibor（1周）均值分别环比回落6.9bp、6.2bp。R007和DR007利差均值走阔65.3bp，流动性分层现象明显。

>债券市场流动性：近半月利率债发行6612亿元，环比少发6485亿元；地方专项债发行1948亿元，年初以来合计发行1.38万亿，累计发行比例约36.3%。10Y、1Y国债到期收益率分别下行0.2bp、上行0.1bp至2.849%、2.231%，期限利差小幅收窄。

>汇率&海外市场：截至4月7日，美元指数收于101.11，近半月均值环比下行1.2%。其中，美元兑人民币收于约6.884，对应人民币升值约0.1%；近半月10Y美债收益率收于约3.39%，均值环比下行5.0bp，中美利差均值收窄2.9bp，当前倒挂约54.1bp。

风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化

正文如下：

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一、供给：高炉、焦化、PTA等上游开工多数回升，中下游稳中有升

近半月中上游开工多数回升。近半月来，唐山高炉开工率环比续升，本期环比上升0.8个百分点至58.7%，相比2022年同期偏高约5.2个百分点，绝对值接近2019年同期水平。焦化企业开工率环比上升1.1个百分点至69.2%，相比2022年偏低约3.0个百分点，绝对值略高于2020年同期、处于近年同期次低水平。沥青开工率环比抬升5.2个百分点至37.9%，相比2022年同期偏高约11.9个百分点，绝对值处于近年同期偏中枢水平，低于2019、2021年同期，但高于2020年、2022年同期。PTA开工率环比上升3.5个百分点至79.5%，相比2022年同期偏高约5.0个百分点，绝对值持平2019年同期。

下游开工稳中有升。近半月来，汽车半钢胎开工率环比持平前值73.3%，绝对值基本持平往年同期水平、但略高于2020年同期。江浙地区涤纶长丝开工率环比上升2.5个百分点至81.5%，绝对值接近2020、2022年同期，但低于2019年和2021年同期水平。

二、需求：地产销售季节性波动，生产复工持续推进，线下消费偏强

1.生产复工：土地成交、水泥、钢材均趋改善，发电耗煤延续季节性回落

水泥产能利用率回落、钢材需求小升。近半月来，水泥熟料产能利用率环比回落3.6个百分点至50.9%，相比2022年同期偏高约3.9个百分点；绝对值仅高于2022年同期，处于近年同期次低，相比2021年和2019年同期分别偏低20.9、5.3个百分点。钢材表需环比增加0.2%至1002.1万吨，相比2022年同期偏高约4.2%；绝对值也仅高于2022年同期，处于近年同期次低，相比2021年和2019年同期分别偏低约25.2%、11.9%。

百城土地成交季节性改善，沿海8省发电耗煤延续季节性回落。近半月（截至4.2）周均成交1744.5万㎡，环比增62.0%，整体走势符合季节性，相比2022年同期偏高约5.1%，略低于2019年同期水平。近半月（3.24-4.6）沿海8省发电日均耗煤179.0万吨，环比上期回落5.0%，符合季节规律；相比2022年和2019年同期分别偏高3.6%、1.2%。

挖掘机销售、使用时长均季节性回升，但整体仍弱。2月挖掘机销量2.1万台，由于春节因素影响，环比增加105.4%；相比2022年同期仍下降约12.4%；其中国内销量1.1万台，环比1月上升234.4%%，相比2022年同期下降32.6%。由于春节错月影响，2月挖掘机平均开工时长升至76.4小时/月，环比增加33.9小时/月，相比2022年同期偏低约29.0小时/月。

2.线下消费：地产销售延续季节性波动，汽车、电影消费回升

近半月（3.25-4.7），30大中城市商品房日均成交51.3万㎡，环比减少0.7%；相比2022年同期偏高约54.4%；绝对值接近2018年和2020年同期、但低于2019年同期。18个重点城市二手房成交环比下降9.3%，相比2022年同期偏高约93.6%；绝对值仍处近年同期最高水平。其中，近1周新房、二手房销售均明显回落，分别环比降34.6%、26.2%，降幅大于季节规律（2017-2022年同期新房、二手房销售均值分别下降22.1%、25.2%），可能跟清明假期等因素有关。往前看，3月30大中城市商品房、18城二手房成交分别环比增33.3%、19.1%，2022年同期环比分别为20.9%、17.4%，但仍低于季节规律（2017-2022年均值分别为57.3%、50.7%，已剔除2020年同期的极端值），指向节后由于积压需求释放、开发商推盘等，地产销售持续修复，但并未超过季节性范畴。

据乘联会，近半月乘用车日均销售8.0万辆，环比增加107.4%，相比2022年同期增加8.1%；整体看，3月乘用车日均销售5.4万辆，环比2月增加16.4%，指向乘用车销售仍偏强。观影人次环比回升71.5%，整体走势符合季节性，相比2022年同期偏高约289.7%，但仍低于2019年和2021年同期水平。

三、价格：上游价格多数回升，中下游价格整体趋降

上游资源品：南华综合指数均值环比回升，大宗价格有所分化。近半月来，南华综合指数环比小升0.8%，相比2022年同期偏低约4.4%、但仍处于近年同期偏高水平。其中，重点大宗商品中：布伦特原油价格收于85.1美元/桶，环比涨0.8%，相比2022年同期下跌23.9%。黄骅港Q5500动力煤平仓价环比下跌4.0%至1060元/吨，相比2022年同期下跌23.2%、但绝对值仍高于往年同期。铁矿石价格稳中略升，近半月环比涨0.2%，相比2022年同期均值偏高约3.4%。

中游工业品：钢铁、水泥价格均小幅回落。近半月来，螺纹钢现货价格环比续跌2.3%，相比2022年同期下跌16.6%，跌幅较前值有所扩大。水泥价格指数环比跌0.2%，相比2022年同期下跌18.3%，绝对值仍为近年同期最低。

下游消费品：价格多数下跌。近半月来，猪肉价格环比续跌2.1%，相比2022年同期仍偏高10.0%、但绝对值已处近年同期次低。蔬菜价格环比延续下跌2.5%，基本符合季节规律，绝对值相比2022年同期偏低约13.1%、但仍处近年同期偏高水平。

四、库存：电煤、水泥转为补库，钢材、沥青延续去库

近半月来，沿海8省电厂存煤均值3049.0万吨，环比增加2.8%，指向电厂存煤重新开始累库，开始累库时间早于往年；绝对值看，当前沿海8省电厂存煤已处近年同期最高水平。截至4月9日，钢材库存（厂库+社库）1851.6万吨，环比减少3.8%，相比2022年同期偏低约12.1%，绝对值仅略高于2019年同期。沥青库存（厂库+社库）环比增加10.0万吨至236.2万吨，延续年初以来快速上行的趋势；绝对值也远高于往年同期，处于近年最高水平。水泥库容比环比回升2.4个百分点至65.7%，相比2022年同期偏高约5.2个百分点；绝对值低于2020年同期，处于近年同期次高水平。

五、交通物流：商业航班数量仍为正常9成左右；货运仍弱；出口运价续降

1.人员流动

表征市内交通的拥堵延时指数、地铁出行人数等均已回归正常季节性波动，本报告也不再对其进行跟踪。但对于长距离迁徙来说，商业航班执飞数量仍未恢复到正常水平，特别是国际航班执飞仍偏低。具体看：近半月来，商业航班执飞数量均值环比回升4.2%至12752架次，相比2022年同期增加338.7%，但相比2019年偏低8.8%；换言之，当前商业航班执飞数量约恢复至正常的9成左右。

2.货物运输

近半月整车货运流量、公共物流园吞吐量指数均有所回落；绝对值看，整车货运流量、公共物流园指数仍偏弱。近半月来，全国整车货运流量指数均值环比回落5.3%，相比2022年同期偏高约5.0%、但相比2021年同期偏低约18.8%；换言之，整车货运指数仍为2021年同期8-9成左右。全国公共物流园吞吐量指数均值环比回落3.2%，相比2022年同期偏高约5.4%、但相比2021年同期偏低约28.5%；换言之，公共物流园吞吐量指数仍为2021年同期的7-8成左右。

3.出口运价

BDI指数、CCFI指数均有所回落。近半月来，波罗的海干散货指数(BDI)均值环比回落4.3%，属于季节性回落，相比2022年同期偏低约38.9%；绝对值处于近年同期中枢水平，低于2021年和2022年同期，但高于2019年和2020年同期。中国出口集装箱运价指数(CCFI)环比跌3.0%，自2022下半年以来持续处于下行趋势，相比2022年同期偏低约69.8%，绝对值接近2020年以前水平。

六、流动性跟踪：央行持续净回笼，DR007先升后降

1.货币市场流动性

流动性投放：整体看，当前流动性合理充裕，央行OMO以净回笼为主。近半月央行通过OMO实现货币投放11950亿元，货币回笼15160亿元，净回笼3210亿元。其中，3.24-3.31当周由于跨季，央行通过OMO净投放8110亿元，4.1-4.7当周净回笼11320亿元。

货币市场利率：近半月来，货币市场利率分化。其中：DR007均值环比大幅抬升51.7bp，R007、Shibor（1周）均值环比回落6.9bp、6.2bp；趋势上看，由于跨季，3月底DR007冲高至3.88%，创近1年来次高（仅次于2022年跨年），跨季之后，DR007明显再度回落。R007、DR007利差均值环比走阔65.3bp至121.1bp，流动性分层现象较为明显。同业存单收益率有所回落，3月期AAA+、AA+同业存单到期收益率同步回落5.8bp。

往后看，继续提示：当前经济并非“强现实”，政策仍将全力稳增长、稳信心，一大抓手是中央加杠杆，反映到货币端：宽松还是大方向，尤其是扩信贷为主的结构性宽松，后续紧盯经济实际修复情况，尤其是地产链。

2.债券市场流动性

一级市场：近半月来，利率债发行6611.6亿元，环比上期少发6485.4亿元。其中，国债发行400亿元，环比少发5040亿元，是本期利率债少发的主要拖累；地方政府债发行3363.2亿元，环比少发1112.7亿元，其中地方专项债发行1948.1亿元，年初以来（数据截至4月8日），地方政府专项债合计发行13807.6亿元，发行比例约36.3%（截至3月31日约35.7%），发行进度和2022年相当；政策性金融债发行2798.4亿元，环比少发382.7亿元。

二级市场：近半月来，10Y国债到期收益率均值环比下行0.2bp至2.849%，1Y国债到期收益率均值环比上行0.1bp至2.231%，期限利差小幅收窄。

3.汇率&海外市场

近半月来，美元指数再度回落，最新收于101.11，均值环比上期下行1.2%，主因3.23议息会议美联储政策立场松动；美元兑人民币收于6.884，对应人民币升值约0.1%，升值幅度远小于美元指数降幅。10年期美债收益率收于3.39%，均值环比上期回落5.0bp；截至4月7日，中美利差（中国-美国）均值收窄2.9bp至约54.1bp，趋势上看，3月初以来，中美利差持续处于收敛趋势之中。

风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化。

联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；刘安林，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；穆仁文，国盛宏观研究员；朱慧，国盛宏观研究员。

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本文节选自国盛证券研究所已于2023年4月9日发布的报告《高频数据半月观—一季度GDP增速有望4%以上》，具体内容请详见相关报告。

熊园        S0680518050004        [e-mail]

刘安林     S0680121020004        [e-mail]

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