鄂志寰：三大外围因素对中国经济形成挑战，实现全年GDP增长目标需宏观政策支撑

鄂志寰 中国银行(香港)首席经济学家

以下观点整理自鄂志寰在中国宏观经济论坛（CMF）宏观经济月度数据分析会（2022年3月）（总第53期）上的发言

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一、三大外围因素对中国经济形成挑战，全年GDP增长目标仍需强力政策支撑

最近以来，疫情发展和抗疫措施的差距加剧全球经济分化，2022年中国经济面临的风险因素显著上升。

第一，在俄乌冲突之前，国际货币基金组织将2022年全球经济增长从2021年5.9%下调到4.4%，其中美国GDP增长率从5.6%下降到4%，欧元区从5.2%下调到3.9%。考虑俄乌冲突的不利影响，欧洲3.9%的增长率可能下调。美国经济减速，和欧洲面临新的困难和挑战，可能对我国的出口带来一定的冲击。欧洲是我国重要的贸易伙伴，美国也是我们重要的出口市场，地缘政治因素对我国外贸的直接影响需要进行具体评估。

第二、当前中国经济面临下行压力，与美国经济处于不同的周期。G2的差距越来越显著。即使美国经济增长率下调到4.4%，仍然高于过去十年的平均水平，也显著高于美国趋势增长率。

在经济增长分化的背景下，各国宏观政策呈现不同的走向。今天早晨美联储宣布联邦基金利率上调25个基点。美国加息可能引发国际资本流动的调整，也会导致全球金融市场供求的变化。

加息25个基点幅度有限，不会对金融市场产生特别严重的冲击，因为利率仍然处于历史性的低水平，同时，市场对加息有充分的预期，美联储不断向市场传递预期。

但是也需要看到，这次加息不是一个一次性的行动，而是一系列行动的开始，意味着转折点的到来。美联储公布的点阵图显示，市场普遍预期今年会有七次加息，到2023年，美联储基金利率会达到2.8%，2024年也会保持2.8%的水平，超出长期政策利率区间。

长期以来，美联储货币政策以“我”为主，不考虑溢出效应。目前美国面临严重的通胀压力，PCE上调到4.3%，未来两年通胀水平都将超过目标区间，核心通胀率亦呈现同样的趋势。通胀长期上行是加息的重要基础。市场亦担心通胀与经济停滞叠加，面临滞胀的风险。从劳动力市场的情况看，失业率今年年底会达到3.5%，接近充分就业，可能形成薪金上升加剧通胀压力的新循环。

通胀和就业这两个主要指标都支持美联储进一步加快宽松政策退出的进程。

美联储加息导致中美利差的动态变化，对人民币汇率带来一定的影响。中国的宏观政策选项是在全球宏观政策调整的大背景下进行的，需要关注美国货币政策调整的影响。中美两国经济增长周期差异，决定了宏观政策走势的分化，是我们讨论宏观形势的一个角度。

第三，俄乌冲突演变仍然具有很大的不确定性。在大宗商品市场和全球金融市场情绪的扰动上产生了直接影响。过去几年，俄罗斯陆续减持外汇储备中的美国国债，并在进口商品计价货币方面实现了一定程度的去美元化，出口商品计价仍然以美元为主，以平衡美元需求。所以，俄罗斯不打无准备之战，在经济、金融方面进行了充分的准备。俄乌局势产生直接影响的同时，各种次生灾害陆续有来。美国为主的西方国家对俄罗斯的金融制裁和经济制裁和过去有很大的区别。这一轮制裁限制了俄罗斯持有的外汇储备的使用，并将部分俄罗斯银行排除在SWIFT系统之外，客观上造成了相关国家对美元信心的动摇，从好的方面讲，可能意味着国际货币体系的变革迎来一个新的契机，有利于去美元化，推进储备多元化进程。

在短期内，三大外围因素对中国经济挑战大于机遇，需要妥善谨慎应对。“两会”确定了今年GDP增长5.5%的目标，这一目标是中国经济增长市场普遍预期的上限，体现了就业优先，为1000多万的新增大学毕业生提供一定数量的就业机会，亦是达到”十四五”规划整体目标的要求。从中国经济增长面临的内部压力和外部环境两个角度来讲，实现5.5%不是一个很容易的过程，需要跳一跳才够得着。去年三季度、四季度中国经济持续减速，四季度增长4%，今年一季度面临比较大的压力，经济减速趋势很难得到根本性扭转。从全年看，要实现5.5%的目标需要有宏观政策的配合和支持。

二、推行结构性政策应提升效率，降低政策误读的成本

推行长期结构性改革是实现中国经济高质量发展的关键所在。但是，推行相关措施需要降低和控制副作用，避免在金融领域引发意外冲击。因此，结构性改革政策应该细化流程，加强流程管理和风险控制。

首先，加强对相关政策预期的管理。职能部门在推出结构性政策时，包括要素市场的改革，应该进行沙盘推演，充分考虑行业性的措施对金融市场的影响，考虑国内市场和国际市场对政策解读各自不同的角度，用市场听得懂的语言，和市场主体进行充分沟通。

其次，加强相关职能部门之间的配合。如对部分互联网平台进行的规范化管理与金融管理部门间的配合有进一步提升的空间。

第三，俄乌形势影响持续，可能引发全球性系统性风险的集中释放，对金融市场带来较大冲击，对于金融市场的异常波动应提前制定预案。同时，对于结构性政策实施过程加强风险管控，把结构性改革政策推行好，使其发挥应有的作用。

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