文献解读｜会计稳健性是否缓解了CEO过度自信的缺陷？

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Hsu C., K. E. Novoselov and R. C. Wang, 2017, “Does Accounting Conservatism Mitigate the Shortcomings of CEO Overconfidence?“， The Accounting Review, 92(6): 77-101.

内容提要：过度自信的CEO对企业投资而言具有双面性。好的一面是过度自信的CEO更愿意挖掘有潜力的投资项目，坏的一面是过度自信的CEO对投资过程中遇到的不符合预期的坏消息处理不及时。而会计稳健性的主要功能是加速对坏消息的确认，促使公司其他高管感知风险，并通过对CEO施压，使得过度自信的CEO承认问题所在并及时寻找解决办法。因此，会计稳健性能有效弥补CEO过度自信在投资过程中的不足，二者的合力可以对公司绩效产生正向促进作用。本文采用1992-2011年间19,386个公司—年度观测值验证上述观点。研究结果发现，过度自信的CEO和会计稳健性共同作用能显著提高公司经营活动现金流，在其他设定情况下，如并购市场反应、现金流下行风险和分析师跟随等，上述结果依然成立，同时二者的合力在环境不确定性越大、公司融资约束越低的情况下对公司绩效的正向影响越大。

理论框架

根据前人文献，与非过度自信的CEO相比，过度自信的CEO更愿意发起一些有潜在收益的投资项目，如设立新公司、进入新市场、研发新产品、并购其他公司等，并且愿意投入更多的精力去解决出现的问题，不太可能过早的放弃投资项目。但过度自信的CEO因为其认知偏差，对投资过程中出现的风险感知偏低，会延迟对坏消息的处理。而会计稳健性刚好可以弥补该缺点，因为会计稳健更多的是由公司特征和外部法律环境所决定，不受CEO和董事会的控制，因此相对外生。会计稳健性能促使公司加快对坏消息的及时确认，让公司其他高管对过度自信的CEO施压，加快对坏消息的处理。会计稳健性也可能会促使部分CEO过早放弃一些有利可图的项目，但对于过度自信的CEO来说，该影响甚小，因为过度自信的CEO对现实认知有偏差，在过度乐观的情况下不可过早放弃投资项目。因此，会计稳健性会对过度自信CEO的投资过程带来正面影响，促使CEO及时确认遇到的困难并采取解决措施。综上，本文提出假说1。

H1：由过度自信CEO牵头且实施稳健会计政策的公司拥有更好的未来业绩。

投资项目具备实物期权的特征，过度自信的CEO鼓励探索有价值的项目，但会计稳健性促进对问题的处理（learning by doing），二者的合力能促进扩展期权（improvement options）的价值。当公司面临的环境不确定越大时，实物期权的价值越大，导致过度自信CEO和会计稳健性二者合力对公司业绩的正向作用越大。由于环境不确定性能够增加挖掘未知商业机会的可能性，在此种环境下，更快的识别问题也将会发挥更大的作用。

进一步，为了充分利用从探索中获得的知识，公司必须进行适当的阶段性投资，例如重新设计产品生产过程或者以商业规模的形式推出新产品。而在此过程中，如果公司面临的融资约束较小，CEO过度自信和会计稳健性共同作用所产生的实物期权的价值则会更大。在项目实施过程中，实物期权的价值会逐渐转化为公司业绩。综上，本文提出假说2a和假说2b。

H2a：当公司面临的环境不确定性越大时，CEO过度自信和会计稳健性的合力对公司业绩的正向作用越大。

H2b：当公司面临的融资约束越小时，CEO过度自信和会计稳健性的合力对公司业绩的正向作用越大。

文献与贡献

（一）相关文献

1．心理学的文献研究认为导致过度自信的原因有：（1）控制幻想；（2）对良好业绩的过高承诺；（3）业绩评价的参照点比较模糊(Langer 1975; Weinstein 1980; Alicke, Klotz, Breitenbecher, Yurak, and Vredenburg 1995; Moore and Healy 2008)。这三方面的因素经常被称为校准失误的效应（miscalibration effects），会影响公司的决策 (Klayman, Soll, Gonzalez-Vallejo, and Barlas 1999; Ben-David, Graham, and Harvey 2013)。

2．过度自信作为一种内在的激励因素，使得过度自信CEO更愿意去投资潜在有利可图的项目(Galasso and Simcoe 2011; Hirshleifer et al. 2012)。但过度自信CEO因为存在感知偏差，使得他们对投资过程中遇到的不利因素反应不及时，带来难以弥补的失误(Astebro, Jeffrey, and Adomdza 2007)。

3．Koussis et al. (2007)分析认为缩短采取纠正措施的时间能够增加扩展期权（improvement options）的价值。Francis和Martin (2010)、Ahmed和Duellman (2011)发现会计稳健性更够提升资本投资决策的质量。

（二）本文贡献

1.丰富了会计稳健性对公司决策影响的文献。本文研究发现会计稳健性可以缓解CEO过度自信对坏消息处理不及时的缺点，同时会计稳健性也不会干扰过度自信作为内在动机激励CEO承担风险并努力解决新问题的优点。

2.本文为会计稳健性的作用提供了新的理论解释框架。前人文献强调会计稳健性能够减少代理问题。而本文从实物期权的角度出发，说明即使在代理不严重的情况下，探索和及时反馈问题对管理者的决策也是十分重要的。实物期权理论能够为在标准契约理论中难以概念化的事务（如过度自信等）提供新的解释。

研究设计

（一）样本

本文从Execucomp数据库获得关于CEO期权持有量的数据来衡量CEO是否过度自信，从Compustat和CRSP数据库获得关于公司未来业绩和控制变量的数据。样本期间为1992-2011年，最终获得19,386个公司-年度观测值。

（二）变量

OC：当CEO在样本期间至少两次持有超过67％的实值期权（延迟行权）时，则认为CEO是过度自信的，取值为1，否则取0。

CONSER_NOA：非经营性应计项目除以平均总资产，乘以-1。

CONSER_CSH：当前收益冲击与收益消息的比率。当前收益冲击和收益消息是通过VAR模型测算，包含三个变量：股票收益的对数，1加每股收益取对数，账市比的对数。

CONSER_KW：修正的C_Score。

CONSER_PCA：利用主成分分析法构建上述三个会计稳健性的衡量指标的综合指标。

Performance：经营活动现金流除以未来两年总资产的均值。

（三）模型

实证分析

（一）检验主回归。根据模型1采用OLS回归检验本文主假设，结果显示用四种会计稳健性衡量指标分别与CEO过度自信变量交乘时，回归系数均显著为正，表明二者合力能够促进公司现金流的提升。同时将衡量公司会计稳健性的指标替换成衡量行业会计稳健性的指标后，回归结果依然成立。除此之外，将被解释变量Performance的分母由总资产替换成销售收入、员工人数和资本化支出后，结果依然成立。同时，本文还替换了CEO过度自信的衡量方法。为避免高管薪酬激励对回归结果的影响，本文采用OC_PRESS（CEO任职期间描述其过度乐观的文章数减去悲观的文章数除以总文章数）和OC_CAPEX（企业的资本支出除以滞后一阶的总资产与行业指标相比，若大于行业中位数则取值为1，否则为0）衡量CEO过度自信程度，回归结果依然未发生变化，支持了假说1。

（二）检验假说2。根据不确定性（融资约束）的衡量指标VIX（KZ指数）将样本排序，前四分之一分为高不确定性（高融资约束）组，后四分之一为低不确定性（低融资约束）组。分组检验后发现，两组存在显著差异，即：不确定性（融资约束）越高（低），CEO过度自信与会计稳健性的合力作用越强，公司业绩越好。假说2得证。

（三）内生性检验。本文可能存在四种内生性问题：会计稳健性越高的公司是否会雇佣过度自信的CEO；过度自信的CEO是否会选择更高程度的会计稳健性；绩效更好的公司会否会选择过度自信的CEO和稳健的会计政策；遗漏变量问题。

1、针对第一种内生性问题，本文认为公司在雇佣CEO时不可能会特意挑选出过度自信的CEO，更合理的解释是只有在CEO上任以后，董事会才会评估CEO过度自信的程度。前人研究发现会计稳健性的变化遵循CEO过度自信的变化，表明过度自信CEO的雇佣选择不可能与会计稳健性存在内在关联。

2、针对第二种内生性问题，本文相关系数表显示CEO过度自信与会计稳健性表现出显著的负相关关系。所以过度自信的CEO不太可能会选择更高程度的会计稳健性。同时，会计稳健性更多的是受公司规模、负债、市账比、诉讼风险等因素的影响，而不是过度自信的CEO的影响，也即公司特征和外部法律环境决定公司会计稳健性而不是CEO个人特征。

3、针对第三种内生性问题，本文首先增加控制变量——公司业绩的滞后一期，以降低过去业绩对当期过度自信的影响和未来业绩的影响。其次采用CEO变更的数据，将OC变成ChgOC，即当非过度自信的CEO变为过度自信的CEO时，其交乘项是否仍然显著。回归结果依然显著为正。再次，SFAS在2001年出台的142文件要求企业改变商誉的会计处理，由摊销改为减值测试，有必要的时候要全额注销。该文件的出台相当于外生事件，改变了公司会计稳健性程度。将SFAS142文件出台与OC交乘，结果依然成立。

4、针对遗漏变量问题，本文在模型中增加公司治理机制的变量，结果依然成立，且公司治理变量的交乘项不显著，表明主结果不是由公司治理因素导致。在表外检验中还加入了衡量CEO权利和市场竞争的变量（可能影响CEO对会计稳健性影响的因素），同时还剔除了1998-2000年科技泡沫时期（影响CEO过度自信)和2002-2008年萨班斯法案时期的样本（影响会计稳健性），结果依然成立。

（四）稳健性检验。将被解释变量替换成公司并购的市场反应、现金流下行风险、分析师跟随数量。本文预期，并购面临的不确定性更多，且伴随的收益可能更大，会计稳健性在其中扮演的角色将带来更大的影响，所以市场反应应该是积极的。会计稳健性能够加快对不利情况的及时处理，可以降低下行风险，所以回归系数应显著为负。分析师跟随反映了市场对公司未来业绩的预期，过度自信和会计稳健性能够促进公司业绩的提升，所以分析师跟随数量会增加。回归结果均符合上述预期。

（五）进一步分析。对于创新型行业，公司投资机会更多且带来的价值影响更大，因此CEO过度自信和会计稳健性发挥的作用更大。本文将样本根据专利的引用量分为高创新型行业（前25%）和低创新型行业（后25%），回归结果发现高创新型行业0C与会计稳健性的交乘显著为正，而低创新型行业则不存在显著的相关关系。同时为进一步检验二者合力是否能给创新型企业带来真正的价值，本文将被解释变量替换成专利引用量。回归结果发现在创新型行业中，CEO过度自信和会计稳健性的合力能够促进创新产出的增加，而在非创新型行业中上述影响并不存在，进一步印证了CEO过度自信和会计稳健性的合力对公司业绩的正向效果。为了降低代理问题的干扰，本文选取EINDEX（衡量代理问题）小于3的子样本（代理问题不严重），进行回归检验，交乘项结果依然显著。表明即使在代理问题不严重的公司，会计稳健性与过度自信的联合作用依然显著，表明会计稳健性依然可以起到监管作用。

Overconfident CEOs are more willing to initiate investment projects that require experimentation, yet tend to defer responding to the bad news when the project is not performing as planned. Accounting conservatism accelerates the recognition of the bad news and its dissemination to gatekeepers, making it more likely that the CEO will acknowledge the problem earlier and start searching for solutions. Therefore, firms where both characteristics— CEO overconfidence and accounting conservatism—are present should perform better. Our empirical tests confirm this prediction: firms that practice conservative accounting and are run by overconfident CEOs exhibit better cash flow performance. Our results continue to hold in a variety of settings, including market reactions to acquisitions, cash flow downside risk, and analyst following. Further, the joint positive effect of CEO overconfidence and accounting conservatism on firm performance is stronger in high-uncertainty environments and in firms facing less stringent financing constraints, consistent with theoretical predictions.

本文转自公众号“财会瞭望哨”，原文：【文献阅读系列】AR论文：会计稳健性是否缓解了CEO过度自信的缺陷？

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本期编审人员

执行编辑 | 长江大学 在读会计硕士生 蒋安璇

审核编辑 |  某会计师事务所 万  通

终审 |  西北师范大学  杨  阳

主编｜北京交通大学   水皮（李高波）

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