文献解读｜产品市场威胁会影响分析师预测准确度吗？

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Mattei M. M. and P. Platikanova,2017,“Do product market threats affect analyst forecast precision?”, Review of Accounting Studies,22(4):1628-1665.

内容提要：公司在产品市场的竞争能力是卖方分析师对公司进行盈利预测时重点关注的因素，但鲜有文献研究公司产品市场竞争强度对分析师盈利预测行为的影响。本文基于信息不对称理论，实证检验了来自竞争对手的产品市场威胁与分析师盈利预测准确度之间的相关关系。本文利用美国上市公司1997-2013年的数据，研究发现当公司面临的来自竞争对手的产品市场威胁越大时，分析师盈利预测的准确度越低。具体而言，激烈的产品市场竞争加剧了公司业绩波动。为了维持产品市场竞争能力和避免业绩波动造成的负面影响，公司会对会计盈余实施操纵并隐瞒大量重要信息，使得分析师在进行盈利预测时难以获取公司真实信息，从而造成分析师盈利预测准确度的降低。本文的研究结论表明公司信息披露质量的降低和信息披露环境的恶化是产品市场威胁影响分析师盈利预测准确度的重要路径和内在机理。

研究动机

作为信息的提供者与传播者，分析师在资本市场中扮演着十分重要的角色。为了对上市公司做出客观、公允的评价，分析师通常需要准确获取包括公司产品市场竞争力、财务业绩等在内的诸多信息，否则，分析师盈利预测的准确度就会降低。由此可见，除了财务业绩以外，公司信息披露环境和信息披露质量同样是影响分析师盈利预测准确度的重要因素。

已有研究表明，公司在产品市场上的竞争能力会对公司投资决策、股利政策以及股票价值产生重要影响。激烈的产品市场竞争不仅会加剧公司业绩波动，还会诱导公司迫于竞争压力实施信息披露操纵行为，从而降低信息披露质量。如此，公司在产品市场上的竞争能力则可能成为影响分析师盈利预测准确度的重要因素。事实上，分析师在进行盈利预测时会将公司产品市场竞争能力作为重点关注的领域，但鲜有学者对产品市场竞争能力影响分析师盈利预测准确度的作用机理进行实证研究。基于上述推断，本文以“来自竞争对手的产品市场威胁”作为公司产品市场竞争能力的代理变量，检验了两方面的问题：（1）来自竞争对手的产品市场威胁是否会对分析师盈利预测准确度产生影响；（2）公司信息披露质量的降低和信息披露环境的恶化是否是产品市场威胁影响分析师盈利预测准确度的路径和机理。

理论框架

前人研究表明，激烈的产品市场竞争增加了公司经营业绩的不确定性，降低了公司历史财务信息与未来业绩的价值相关性，使得分析师盈利预测变得更加困难。就产品市场竞争影响分析师盈利预测准确度的作用机理而言，可能存在两条潜在的路径。第一，Hoberg et al. (2014)；Valta (2012)等发现公司在产品市场上的竞争能力会对公司股利支付政策、融资成本、创新投入、资本支出、股票市场收益以及股价崩盘风险产生重要影响。当公司面临激烈的产品市场竞争环境时，公司无论是经营收益还是资本支出水平都存在较大不确定性，由此导致业绩的剧烈波动，使得分析师难以对公司未来盈余状况做出准确评价；第二，Verrecchia and Weber (2006)；Dedman and Lennox (2009)等发现，激烈的产品市场竞争环境不仅会加剧公司业绩波动，还会诱导公司迫于竞争压力实施盈余操纵行为，并隐瞒重要的公司信息与客户信息，导致公司与外部利益相关者之间的信息不对称程度增加，使得分析师难以真实、准确获取公司价值相关信息，由此同样降低了分析师盈利预测的准确度。基于上述推断，本文提出无方向性假说1。

H1：在其他因素不变的情况下，就分析师盈利预测准确度和分析师之间的预测分歧而言，产品市场流动性高的公司与产品市场流动性低的公司之间无显著差异。

尽管Verrecchia and Weber (2006)；Dedman and Lennox (2009)等认为产品市场竞争越激烈的公司信息披露质量越差，但也有学者持完全相反的观点。Cheng et al. (2013)；Ali et al. (2014)等认为相比产品市场竞争激烈的公司，产品市场行业集中度越高（即竞争强度越低）的公司更倾向于操纵会计盈余并降低会计信息的透明度。本文认为上述分歧产生的原因应当归咎于不同学者对“产品市场竞争”这一概念测量方法上的差异。已有研究普遍使用行业集中度衡量产品市场竞争能力，但事实上，行业集中度只是产品市场竞争的结果，产品稳定性、产品可替代性、市场规模、行业进入壁垒等才是产品市场竞争能力形成的具体原因，而上述因素都会对公司信息披露环境产生不同影响。本文参照Lang and Sul (2014);Hoberg et al.(2014)等文献，使用“产品市场流动性”衡量来自竞争对手的产品市场威胁，并就产品市场流动性与公司信息披露质量之间的关系提出一组无方向性假说2a与2b。

H2a：在其他因素不变的情况下，就会计信息披露质量而言，产品市场流动性高的公司与产品市场流动性低的公司之间无显著差异。

H2b：在其他因素不变的情况下，就隐瞒重要信息的可能性而言，产品市场流动性高的公司与产品市场流动性低的公司之间无显著差异。

文献与贡献

（一）相关文献

本文的相关文献包括：（1）关于产品市场竞争能力对公司股利政策、投融资决策、风险承担能力、股票市场风险与收益的影响（Hoberg et al.,2014;Valta,2012;Hou and Robinson,2006;Valta,2013;Irvine and Pontiff,2009; Li and Zhan,2014）；（2）关于产品市场竞争能力对公司信息披露质量的影响（Verrecchia and Weber,2006; Dedman and Lennox,2009;Ellis et al.,2012;Cheng et al.,2013;Ali et al.,2014）。

（二）本文贡献

第一，本文从“产品市场流动性”这一独特视角研究了产品市场竞争对公司信息披露环境的影响，丰富了产品市场竞争的文献；

第二，本文的研究结果表明，产品市场流动性会影响分析师盈利预测的准确度，进而导致公司股票在资本市场上的吸引力下降，这可能也是产品市场竞争激烈的公司资本支出和现金股利政策保守的重要原因。

研究设计

（一）样本

本文从I/B/E/S（分析师预测数据）、Compustat（财务数据）、CRSP（股票价格数据）、SDC（股票发行数据）等数据库中选取了1997-2013年间所有上市公司数据。首先剔除了非美国本土公司以及金融类、公共事业类公司，然后剔除分析师盈利预测少于三个的公司-年度观测值，最终样本包含4,106家公司的25,039个公司-年度观测值。为消除极端值对回归结果的影响，本文对分析师盈利预测这个变量在1%和99%水平上进行了截尾处理，并对其他连续变量在1%和99%水平上进行了缩尾处理。

（二）变量

1、解释变量

FLUIDITY：产品市场流动性。由于美国证券交易委员会（SEC）要求上市公司必须在年度财务报告（10-K）的“业务描述”（Business Descriptions）中披露公司正在参与或打算参与竞争的行业和产品。因此，本文参照Hoberg et al. (2014)使用计算机语言计算产品市场流动性指数。具体方法为：首先，在10-K文本中搜集了1997-2013年间美国上市公司超过42万份业务描述文本；其次，通过业务描述文本获取i公司在第t年的产品销售信息，并与市场中其他公司的产品进行匹配，计算出i公司在第t年每一类产品所面临的竞争对手数量；最后，计算i公司在第t年销售每一类产品的数量相对于市场整体当年销售同类产品数量总额的差额，作为对产品市场流动性的衡量。本文还对该变量进行了标准化处理，使其取值在[0,1]之间。

2、被解释变量

PRECISION：分析师盈利预测准确度，通过ACCURACY和DISPERSION两个变量具体衡量。其中ACCURACY表示分析师盈利预测准确度。通过不同分析师对同一家公司、同一预测年度每股收益预测值均值与该公司当年每股收益实际值之间差异的绝对值，除以该公司上年年末股票收盘价，并乘以-1计算得到，所得值越大，分析师盈利预测准确度越高；DISPERSION表示分析师之间的盈利预测分歧度。通过不同分析师对同一家公司、同一预测年度每股收益预测值的标准差计算得到，标准差越小，分析师盈利预测准确度越高。

（三）模型

模型（1）为主回归模型，以检验假设1；模型（2）—（3）为中介效应模型，以检验假设2，验证产品市场威胁影响分析师盈利预测准确度的路径与机理。模型中MEDIATOR为中介变量，通过会计信息可比性（COMPACC）、应计质量（AQ）、文件保密申请（CTORDER）、客户信息隐瞒（NONDISC%）与管理层盈利预测（GUIDANCE）五个变量衡量；模型（4）为DID模型，以进一步验证和支持假设1。

实证分析

（一）主回归检验

本文发现，产品市场流动性与分析师盈利预测准确度之间存在显著的负相关关系，与分析师盈利预测分歧度之间存在显著的正相关关系，表明来自竞争对手的产品市场威胁确实降低了分析师盈利预测的准确度，支持了假设1。

关于产品市场流动性对信息披露程度与信息披露质量的影响，本文发现：（1）产品市场流动性越高的公司并未表现出更低的会计信息可比性，但却表现出更低的应计质量和会计信息可理解性；（2）产品市场流动性越高的公司更倾向于隐瞒重要的客户信息，并更有可能向SEC提交文件保密申请；（3）产品市场流动性越高的公司，管理层发布盈利预测的可能性越低，管理层盈利预测的范围越大；（4）产品市场流动性越高的公司更倾向于使用私募发行的方式增发股票，因为私募发行相比公开发行所需要披露的信息更少。由此可见，产品市场流动性越高的公司，会计信息披露质量越低，其隐瞒重要信息不披露的可能性更高，，支持了假设2。

（二）机制检验

本文通过中介效应模型和横截面分析模型，检验了产品市场威胁影响分析师盈利预测准确度的路径与机理。中介效应模型回归结果表明，产品市场流动性越高的公司通过降低会计信息可比性、降低应计质量、隐瞒重要的公司信息与客户信息以及减少管理层盈利预测行为从而降低了分析师盈利预测的准确度，并加大了分析师盈利预测的分歧度。由此可见，信息披露质量与信息披露环境的改变发挥了部分中介效应的作用。横截面分析模型回归结果表明，公司信息透明度也是产品市场威胁影响分析师盈利预测准确度的内在机理。当公司机构投资者持股比例较低、分析师跟踪数量较少、投资者关注度较低、对SEC问询的回应时间较长以及隐瞒重要事项的可能性较高时，产品市场威胁会分析师盈利预测准确度的负面影响更加显著，进一步验证了信息披露环境与信息披露质量对分析师盈利预测准确度的重要影响。

（三）进一步检验

为解决本文潜在的内生性问题，本文以1974-2005年间制造业上市公司进口关税减免作为外生事件，使用DID模型检验由于进口关税减免引发的本土市场产品竞争加剧对分析师盈利预测准确度的影响，回归结果同样显著支持了假设1。

ABSTRACT

We examine how product market threats influence the precision of analyst forecasts. Greater competitive threats may make forecasting more difficult by increasing the uncertainty regarding future cash flows and by influencing the quality of financial disclosure. Using a firm-specific measure of product market threats (i.e., fluidity), we find that analysts are more likely to be less precise forecasting earnings for highly fluid firms and that the lack of precision is not fully explained by performance volatility. Our findings further suggest that firms with fluid products have lower accruals quality and that they are more likely to withheld information regarding contract terms and sales from major customers. Cross-sectional analysis further suggests that the effect of fluidity on analyst forecasts is more pronounced when firms have flexibility in disclosure choices. Using significant changes in tariff rates as a quasi-natural experiment, we find that analyst forecast precision is significantly lower following tariff reductions.

本期编审人员

       执行编辑丨华中科技大学在读   庞佩      

          审核编辑 |福建农林大学 全进          

终审 | 西北师范大学  杨 阳     

主编｜北京交通大学会计系 水皮   

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2018年8月19日

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本期小编：庞佩，华中科技大学在读会计硕士研究生，2015年6月本科毕业于新乡学院会计学专业，现就职隆平高科财务部，2018年8月加盟会计学术联盟志愿者服务团队-公众号编辑部。