编者按
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第二期区块链投资人笔记是有关“稳定币”的，是资深投资人、某知名投资机构合伙人袁皓先生所撰写，原文最初发表于他的“共识未来”，经作者授权发布于荣格财经官方公号。
引言
五一期间去参加了WDAS，因为是FBG主办，来了很多知名投资机构及区块链项目方，比特大陆的吴忌寒也专程过来参加One on One的对话，WDAS议程有一个pannel，参与的都是稳定币的项目方，Maker DAO、Havven、Terra、Neutral等，也促使我对stable coin再作一些深入了解。
三个月前，我们为加密货币牛市的终结而郁闷不已，然而过去一个月，貌似牛又被牵回来了，虽然这种波动不会影响像我这样的长期HODLers，但价格不稳定性依然是加密货币得以大规模应用的一大障碍：当加密币价格每天波动20％时，加密币很难来应用于日常支付。
01
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稳定币 - 加密货币的圣杯
稳定币一般都声称通过将自己的价格与美元等稳定资产进行挂钩来实现价格稳定。
尽管有人称赞，稳定币是加密货币市场稳定和长期繁荣的基石，但现实货币世界的发展史已一遍又一遍的告诉我们：货币挂钩可能会崩溃，并且在货币挂钩时往往会造成广泛的灾难。
仅举几例：
1994年墨西哥比索危机（比索固定汇率突然下调）
1997年亚洲金融危机（泰国放弃固定汇率）
1998年俄罗斯金融危机（卢布汇率奔溃）
阿根廷大萧条（比索挂钩美元汇率政策)
加密货币的pegging策略一样可能是危险的。让我们先分析一下目前三种稳定币及每一种的弱点和风险。
02
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由真实世界抵押品支持的稳定币
由真实世界抵押品所支撑的稳定的货币，只是像法定货币或像黄金这样有价值的商品进行数字化。
美元Tether（USDT）是以现实世界抵押品为后盾的稳定币的一个典型例子。它由世界上最大的加密货币交易所之一Bitfinex拥有和运营。 USDT声称每美元Tether发行的单位保留1美元的储备金，Tethers可以按1：1的比例兑换为美元。
虽然这似乎是实现价格稳定的好方法，但这种方法存在一些主要弱点。
其主要弱点是：
首先，我们需要相信发行人会诚实行事，并且不会对发行的数字资产造成不合理的抵押。
我们需要频繁的专业审计来证明抵押品确实存在，因为现实世界资产在区块链上并不可见。
由于抵押品并不透明，因此稳定币对投机和虚假传闻很难做到反驳，因为它们没有得到足够的证据支持。
在现实世界，将代币转换为法币资产需要跨越许多监管环节，这些障碍使得代币的价值降低。
USDT的争议
Tether的USDT正在被加密货币社区指责，批评者要求对发行机构Tether进行独立审计以验证其挂钩美元的诚信度。
Friedman LLP是Tether原审计师，但是Tether一直不愿意提供相关的额外信息，Friedman审计师事务所与Tether的关系一度恶化，最后被解雇。
最近有发布的录音声称USDT涉嫌欺诈。目前，Tether正在更换另一位审计师来审计他们的记录，一位严厉的批评者认为，这是Tether在故意采取拖延的策略。
USDT欺诈对加密货币市场的影响
许多人认为USDT欺诈不会影响到加密货币市场的市场总值。
但摩根大通分析是：法币流入与市值之间的比例一般为1:50。鉴于美元兑美元实际上是法币流入的一种方法：用于购买加密货币的每一美元汇率都会将整体市值上调50美元。
如果假USDT被发行，那么毫无价值的USDT被人为地用于支持整个加密货币市场流通：USDT被虚假增发，市场就会自然虚假繁荣起来。
可能的后果
交易所将看到比特币和加密货币价格的大幅上涨。在这些交易所中，很多人会认为他们现在是百万富翁，可以入袋为安了，直到他们意识到所拥有的USDT并不能换成足够的美元。
没有整合Tether的交易所将会经历比特币和altcoins的大幅下跌，因为有经验的投资者会将加密货币换成美元。
交易所可能会关闭提款窗口。
许多拥有Tether（特别是Bitfinex）的交易所可能会因为挤兑而破产。
USDT发行是个典型的中心化方式，当投资者盲目地信任稳定的加密币背后有等值的美元抵押品。我们不要忘记，加密货币的初衷就是摆脱这种中心化的货币发行。
03
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由加密货币作抵押品支持的稳定币
使用加密货币作为抵押品的稳定币的运行机制。
他们如何工作？
这类稳定币主张通过针对超额发行的加密货币进行抵押来实现价格稳定。
例如，如果我们想创建一个由Ethereum支持的稳定币，我们将发行1美元价值1美元的稳定币，而这个稳定币又被以2美元的以太坊（而不是1美元）抵押。如果ETH下降50％，我们的稳定币会吸收冲击，仍然会维持在价值1美元。
这些稳定的币没有类似的信任问题，因为它们可以证明其储备资产已被锁定在区块链上的智能合约中。
然而，它们比其法币抵押会更容易受到价格冲击的影响。如果支持的抵押品严重崩盘了，这在一个不稳定的加密货币市场中是非常可能的，他们价格稳定性也会崩溃。
主要缺陷
不符合资本效率。要求抵押品与stablecoin的比例> 1：1
只有当加密货币价格向中性或正向变化时才是稳定的
碰到主流市场价格下跌冲击，可能直接导致各种加密币的抛售和破产
虽然所持有的资产是透明的，但它们在实际运作及大市影响方面是不透明的。技术白皮书掩盖了他们的缺点。
BitUSD
BitUSD是2013年创建的稳定币，体现了该模型中的通用性弱点。
警告：这种模式在技术白皮书中被设计得非常复杂，其缺点被伪装的专业术语所掩盖。pegging像承诺一样，很容易被破坏
如果Bitshares的价格总是上涨，那么一切都很好。抵押币相对于已发行代币的价值增加，因此它总是可以涵盖所欠的。
但是当价格开始下跌的速度足够快时，用抵押币持有的多余头寸仍不足以弥补稳定币下跌所亏欠部分。这时候稳定币不再稳定甚至崩盘。
让我们再看一下另一这类稳定币的代表项目：
Maker DAO
与BitUSD一样，当价格上涨时，一切都是可控的。
但是，当ETH价格下跌时，MakerDAO开始预期清算抵押的ETH，因此Ether支持Dai的价值不会低于1：1。
在温和的价格低迷时期，这还好控制。但当碰到市场黑天鹅事故时，市场没有足够恢复时间。特别在市场崩溃时，出售ETH来清算DAI实际上会促使价格下跌更快。
为此，MakerDAO制定了应急计划。 MakerDAO MKR代币持有者社区将作为最后手段的买家来救助DAI。不是低估MakerDAO社区，但我们有理由怀疑任何社区可以在市场崩盘时的尽力程度。
04
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没有抵押品支持的稳定币
说完了这些有抵押品的稳定币，让我们再来探究最后一类稳定币，也许是最容易被误解的：没有抵押品的稳定币。 如果人们只相信价格应该总是达到1美元，那么他们通过套利解决了市场的差异呢？毕竟，法币并没有任何抵押品，他们也照样再用。
无抵押稳定币是如何运作的？
我们发行只有一个授权的货币：它应该以1美元交易。
我们通过控制货币供应来确保1美元的交易价格。
如果价格升至2美元，我们通过增加新的代币来使得价格回到1美元（增加货币供应量）。
如果价格降至0.5美元，我们通过回购代币来来使得价格回到1美元（降低货币供应量）。
总是可以创造新的代币并增加货币供应量。但是，我们可以回购多少代币是有限制的，因为我们没有无限的资金。
因为这个原因，当价格低于1美元时，无抵押稳定币的价格通常会发行可以为1个硬币购买的债券。当硬币的价格恢复时，该债券在未来可以兑换1美元。
虽然这听起来像是一个公平的解决方案，但只有当参与者相信硬币的价格将来会上涨时，他们才会被激励购买这些债券。而要做到这一点，必须有新的进入者和净新的流入来补贴债券持有者的获利。就像我们之前看到的那样，只有当市场朝着积极的方向发展时，稳定币才会起作用，但它经常是不稳定。
弱点
参与者只有在价格上涨时才能得到适当的激励
需要流入>流出，并持续涌入新买家以维持其挂钩
非常容易崩溃 - 没有抵押品的支持
不透明的系统对投机较弱，因为很难确定其真实稳定性
花哨的白皮书掩盖了其缺陷
Basecoin - 无抵押的稳定币的建议解决方案
Basecoin试图通过控制货币供应量来将其价格固定在1美元（不使用任何抵押品）。
Basecoin发出两种不同的令牌
Base债券
Base股票
Base股票发行给Basecoin的早期采用者。当Basecoin的价格高于1美元时，新的basecoins将作为股息支付给基本股东。新开的Basecoins然后在公开市场上出售，增加总货币供应量并将价格降回到1美元。
当价格低于1美元时，Base Bonds将在Basecoin市场上出售。这些债券每个都要花费1个Basecoin，并且在Basecoin的价格回到挂钩时所承诺偿还债券持有者的1美元时。用于购买这些债券的Basecoins，从而减少流通并减少货币供应，使价格回升至1美元。
虽然这听起来不错，但Base股票和Base债券的持有者只有在Basecoin的需求和价格上涨时才会获得适当的激励。毕竟，如果新的硬币从未mint谁还会要Base股票？如果他们从未用1美元的代币来偿还，谁会想要Base债券？
代币持有者需要能够获利，或者至少相信他们可以。否则，他们没有理由要求Base股票和Base债券。要做到这一点，他们需要能够将资产出售给新进入者。新进入者需要找到更多的新手，并且继续前进。
难怪批评人士认为Basecoin看起来像一个Pyramid Scheme。
就像DAI和Bitshares一样，当市场上涨时一切都有效，但是下跌将是一个不稳定的下跌。
当价格低于1美元，并且购买的债券太少，新进入者不够时，保持联系的唯一方法是让内部人员通过大量人工购买来模拟需求。
但是，在某个点，弥补Basecoin价格差异和市场认可的价格差异变得过于昂贵造成崩盘的结果就是无法再挂钩了。
复杂系统的反脆弱性？
虽然我很欣赏建立稳定币要照顾在市场上情绪，但我只是想对这种通过人为的努力来迫使波动的市场稳定下来的做法表示怀疑。
市场是复杂的系统，随波动而茁壮成长。当我们试图人为压制这种自然价格波动时，我们会发现一个复杂的系统对这种输入并没有正确的线性反馈，对于一个简单的系统来说，这个系统可能确实起作用。
在短期内，只要市场参与者一起玩，我们就能够实现一些人为的稳定。但稳定的数字永远保持稳定，这是一个不能保持的承诺。如果市场的历史告诉我们任何事情，那就是：市场总是决定什么东西的价格应该是什么，而不是相反。市场永远是对的！
结语
也许这个关于稳定币的答案是我们所不想听到的。 加密货币价格稳定只能随着时间的推移才会出现，不是稳定币，因为只有更多的加密货币在现实生活中得以使用，虚拟币的价值才能得以承载并体现，价格也会变得越来越稳定，也许这才是我们应该寻找的加密货币的圣杯。
---END---
作者 | 袁皓
原文 | 共识未来
版权归著作人
本文不构成对投资者的任何投资意见
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