1979年带给我们的启示 I E闻美政（附音频）
音频专栏 | E闻美政
1979年带给我们的启示
By | Eric
昨天，我们谈到了沃尔克（Paul Volcker）出任了美联储主席。他力排众议，同时也得到了卡特总统和里根总统的支持，一口气将联邦基准利率提高到了 20%，而且几乎一直从 80 年初持续到 81 年第三季度。中间偶尔下调一下试探市场反应，一旦发现物价上涨没有明显受到控制，立刻又回到 20% 以上的高利率。在如此严酷的金融政策下，终于在 1982 年，将 CPI 上涨的势头扼住。请注意 80-82 年这段时间里，美国经济是出现了衰退的，里根总统虽然在 1981 年进行了第一次减税，但美国经济依然没有从滞胀中恢复过来。经济在下滑，但物价依然在上涨。只是说，在 1982 年，物价上涨的指数回到了民众可以接受的 3.8%。从沃尔克之后，美联储就彻底转变了职能。我在昨天提到过，之前美联储的工作目标是促进经济增长，减少失业率。而在沃尔克之后，美联储的工作目标，就变为今天的控制通胀了。这也可见那一次滞胀给美国带来多么惨痛的教训。
这里还需要提到沃尔克的另一个重要作用，就是重拾了公众对美联储的信心。昨天我也提到过，由于美国退出布莱顿森林体系，美元和黄金脱钩成为彻底的法币。美国民众中弥漫着一种不信任美联储，认为美国政府没有能力控制物价的气氛。沃尔克的铁腕终于将疯狂的两位数通胀控制了下来，这重拾了民众对美联储和美国政府的信心。为什么我反复强调这一点呢？这是因为，所谓恶性通胀，即完全失去控制的通胀，比如德国魏玛共和国时期的通胀、委内瑞拉的通胀，这种恶性通胀的原因，主要并非是来自经济，而是由于民众对于本国货币的价值失去了信心。诺贝尔经济学奖得主克鲁格曼教授 Paul Krugman 认为：“恶性通胀只会发生在政府软弱的时期。” 就是这个道理。经济学这个东西，很大程度上是心理学。当人们开始信任美联储，认为美联储有能力控制通胀，那么美联储的政策也就真的起到了效果，通胀就真的被控制住了。所以，沃尔克让人们重拾对美联储的信心，这一点较少有人提及，但我认为这是非常重要的。他实际上避免了美国金融的崩溃。
通胀是控制下来了。但代价也是巨大的。1981 年虽然有减税的利好政策，但货币紧缩的打击实在是太大了。1981 年 7 月美国经济开始急剧衰退，到了 1982 年，失业率达到了 11%，这是美国二战之后至今最高的失业率，2009 年金融危机时候的失业率最高也不超过 10%。失业率来自哪里呢？基本上都是来自制造业和建筑业，因为这些产业部门是依赖金融支持的，超高的利率等于斩断了他们的资金链，大量工厂倒闭，工人因此失业。国会不断谴责沃尔克的做法，但沃尔克不为所动，美联储是独立运行机构，沃尔克需要说服的，仅仅是美联储公开市场委员会 FOMC 中的 11 名委员。
通胀最终被控制住之后，美联储开始恢复了货币供应，将利率降回到 8 -10% 的水平。配合里根总统的减税和所谓的“军事凯恩斯主义”，也就是大量投资军工生产创造就业，以国家负债的形式向社会输送货币，美国的经济开始恢复。但这一次超级滞胀带来的影响，却并没有很快消退，比如原本的制造业中心印第安纳州的就业率一直到 1996 年才恢复到 1980 年的水平。美国汽车很快被日本汽车超越，也发生在这一时期，很多人认为是因为连续一年多的资金链被掐断，导致美国汽车工业负债累累，研发能力下降。另外，里根经济学中的一些激进政策，也使得美国出现超高的联邦预算赤字，国债开始飙升。同时贫富差距开始急剧分化。
通过昨天和今天的讲述，我们大概了解到了 70年代末 80 年代初的滞胀是如何发生的，对我们今天的影响，以及美联储如何应对，应对过程中造成的后果是什么等等。那么我们就要开始比对今天发生的情况，和 70 年代末发生的情况有哪些相似点呢？
首先，疫情导致了美联储超级宽松的货币政策，这和美国 60-70 年代的扩张财政政策很类似。尤其是疫情前的情况，非常像是处于 60 年代的阶段。川普毫无必要的减税，加上长期宽松的货币政策，使得 2019 年的通胀率就已经开始缓慢地抬头了。这个时候，美联储开始缩表和提升利率，但很快被突如其来的疫情所打断，这有一点像两次石油危机对美国经济的打击。而供应链的混乱，也很像滞胀中的供给端成本上升导致的快速的通胀。
其次，过度的放贷，也很像 70 年代的情况，2021 年全球债务达到了惊人的 300 万亿的水平，是全球 GDP 的350%，这比 2008 年金融危机之前的 280% 的水平，还高了很多。美国股市和房市都达到了令人不安的高度。可以说，整个市场几乎到处都充满了泡沫和不健康的债务。
但是，我们也有很多和当年不太一样的情况。首先，如今美国的工会是无法和当年相比的，现在美国有工会的职员只有 10% 左右，工会议价的能力非常低。很多大企业的职工，只能拿到最低工资。那种工资和物价竞相上涨的局面恐怕很难看到。但请注意，即使工会力量不够强大，但在市场的作用下，这种情况也会发生。70 年代和现在的劳动力市场有一个共同点，就是劳动力短缺。当时是因为战争减员，而婴儿潮一代才刚刚进入劳动力市场；今天则是因为人口老龄化和疫情的影响。如果劳动力短缺过度，也可能影响到工资。所以这不是绝对的。
第二，我们今天的通胀，并不完全是不健康的。因为这里有很大一部分来自需求的反弹。比如说被压抑了很久的旅游业、餐饮业和娱乐业等，服务行业的价格上升是基本健康的。不健康的部分实际来自于商品价格，但即使如此，其中一部分也是由于暂时的短缺，比如芯片短缺造成的汽车产量下降，这些是会很快得到改善的。
另外，今天市场对美联储决议的反应，和 70 年代不同了，美联储刚刚表态要升息缩表，美国股市立刻就是一股 “你若升息，我就死给你看” 的劲头。这虽然很夸张，但也说明市场是充分敬畏美联储的政策的。这对于控制通胀来说，本身就是一个好消息。因为这会导致一定的观望情绪而抑制一部分需求。
所以综上，虽然鲍威尔和美联储态度强硬，但总的来说，或者说大部分经济学家们，依然认为，这次通胀将会是短时期的，不太可能出现80 年代初那样严重的滞胀情况。
那么美联储的对策是否合适呢？我认为如果像市场预期的那样，美联储在 3 月份就开始加息，今年内加息四次，那么可能就有些反应过度了。我们需要记住沃尔克的教训，通胀虽然抑制住了，但美国随后又再次陷入衰退，那一次衰退的影响其实是非常深远的，造成了美国制造业的一次大失血。
我们来看这一次通胀的细分组成。在 7% 的通胀中，其中能源价格上涨占 25%，汽车价格上涨占 21 %，这两个通胀的大头都对利率不敏感，主要是由供需失调引起的。食品价格和房屋价格对利率是比较敏感的，但他们分别占 12% 和 18%。这就是说，通过利率和货币政策来调节通胀，效率不会太高。
其次，美国如果快速地收紧货币，这可能导致新兴市场的崩溃。我们知道很多发展中国家的债务已经出现了过高的情况。一旦美元升值，资金回笼美国，这些发展中国家，包括中国在内，都可能出现融资困难甚至发生违约。2018 年就发生过这种情况，美联储开始缩表，阿根廷、土耳其、俄罗斯、印度等等国家的货币迅速贬值，阿根廷的比索一年贬值 48%，股指下跌 48.5%。人民币也下跌了约 6%。
第三，负债率不同。70 年代的时候美国国债并不太高，只有 GDP 不到 30% 的水平。而现在则超过了 100%。在如此高负债的情况下，调整利率的空间就很小了，因为这会直接影响到美国的公共支出。
就在周四，美国最鸽派的美联储董事，排名仅次于鲍威尔的布雷纳德（Lael Brainard）突然发表了极其鹰派的讲话。说加息很可能就在 3 月份。这说明美联储对通胀压力的反应可能高于我们的预估。我希望美联储能清楚地知道他们在做什么，不要重蹈了沃尔克的覆辙。