研究报告丨同股不同权：对投资者是好？是坏？

北大汇丰金融研究院 2021-01-21

编者按

不同投票权股份一般被称为双重股权股份。具不同投票权架构的公司（简称“不同投票权公司”）会发行至少两类股份，两类股份的每股投票权并不相同。创办人和管理层持有的通常是一股多票的股份类别，而发行给一般投资者的则是一股一票的股份类别。新经济创新产业公司首次公开招股时多倾向采用不同投票权架构，务求集资发展业务的同时，创办人可持有相对其投票权作不成比例摊薄后的股份数量、而能继续维持对公司的控制，自主追求创新。

香港的新上市机制特别为不同投票权公司的投资者加入一系列的保障措施，与其他主要的环球金融中心相比，香港市场在这方面的要求更全面，监管规定更严谨。这些投资者保障措施包括对公司市值的高门槛要求、日落条款、加强企业管治及披露要求等。该等措施不单有效降低“代理成本”，还可对”委托人成本”起限制作用。

文 / 香港交易及结算所有限公司首席中国经济学家办公室

报告摘要

不同投票权股份一般被称为双重股权股份。具不同投票权架构的公司（简称“不同投票权公司”）会发行至少两类股份，两类股份的每股投票权并不相同。创办人和管理层持有的通常是一股多票的股份类别，而发行给一般投资者的则是一股一票的股份类别。新经济创新产业公司首次公开招股时多倾向采用不同投票权架构，务求集资发展业务的同时，创办人可持有相对其投票权作不成比例摊薄后的股份数量、而能继续维持对公司的控制，自主追求创新。中国内地正值新经济转型，这类型的公司有如雨后春笋，供应源源不絶。这些不同投票权公司可选择于接受不同投票权公司上市的主要海外市场（如纽约、伦敦、香港、新加坡及东京）上市。

香港的新上市机制特别为不同投票权公司的投资者加入一系列的保障措施，与其他主要的环球金融中心相比，香港市场在这方面的要求更全面，监管规定更严谨。这些投资者保障措施包括对公司市值的高门槛要求、日落条款、加强企业管治及披露要求等。该等措施不单有效降低“代理成本”，还可对”委托人成本”起限制作用。委托人成本在投资者对创新产业并无专业知识（”委托人能力成本”）和投资者之间的潜在利益冲突（”委托人冲突成本”）的情况下尤其重要。当市场有适当的保障措施，公司采用不同投票权架构上市便不一定伤害投资者的利益，反而或能支持股价和营运表现，有机会为投资者带来裨益，有利创造长远价值。

事实上，国际经验表明，投资者投资于不同投票权架构的公司看来利多于弊。首先，在MSCI的股票指数成份股中，具不同投票权架构的创新产业公司，其长期股价回报跑赢其他在相同地区和环球指数的成份股。第二，并没有一致的实证显示不同投票权架构对公司的业务表现有潜在负面影响，对在美国上市、采用不同投票权架构的中国公司所得的观察亦如是。况且，不同投票权公司的创办人若能不受投资者干预而按自己的专业知识实现各种创新意念，往往能为公司带来更多价值。事实上，不同投票权公司能为投资者扩阔投资机会，切合其不同的风险承担能力和投资需求。有鉴于此，MSCI指数公司也推出经投票权调整的全新指数系列，应对不同投资者的喜好。

总括而言，接受不同投票权公司来港上市并非逐利之争，而是要拓阔投资市场机遇。对实体经济来说，不同投票权公司由此得到的融资支持为经济转型和新的增长动力带来贡献；对投资者来说，他们可选择投资信誉可靠的不同投票权公司，在投资的风险与机遇之间取得平衡。

报告正文

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