收益率继续小幅回落 ——海通固收信用债周报 （姜珮珊、杜佳、张紫睿）

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收益率继续小幅回落

——海通固收信用债周报

（姜珮珊、杜佳、张紫睿）

概要：

行业利差监测与分析：1）本周债市调整加深，信用利差上行为主。具体来看，信用债等级利差走阔，期限利差走阔。2）产业债与城投债利差收窄。本周末城投债AAA级利差为125BP，较上周下行3BP；城投债AA+级利差为165BP，较上周上行1BP；城投债AA级利差为252BP，较上周下行1BP。AA级信用债中城投表现显著好于产业债。具体来看，截至12月18日，本周末AAA级产业债-城投债利差目前在-22BP，较上周下行1BP；AA+级产业债-城投债利差目前在178BP左右，与上周持平；AA级产业债-城投债利差目前在31BP左右，较上周末下行3BP。3）行业横向比较：高等级债中，钢铁、传媒是利差最高的两个行业。AAA级钢铁行业中票平均利差为160BP，AAA级传媒行业中票平均利差为129BP。其次是化工、采掘、有色金属和商业贸易行业，其利差均在110BP及以上。医药生物是平均利差最低的行业，目前为78BP。

一周市场回顾：净供给下降，收益率下行为主。上周主要品种信用债一级市场净供给-335.77亿元，较前一个交易周有所减少。二级交投减少，收益率下行为主。具体来看，以中票短融为例，1年期品种中，超AAA等级收益率下行9BP，AAA等级收益率下行10BP，AAA-等级、AA+等级收益率均下行11BP，AA等级、AA-等级收益率均下行6BP；3年期品种中，超AAA等级收益率下行3BP，AAA等级、AAA-等级收益率均下行4BP，AA+等级、AA等级、AA-等级收益率均下行2BP；5年期品种中，超AAA等级收益率下行2BP，AAA等级、AAA-等级收益率较上周基本持平，AA+等级收益率上行2BP，AA等级、AA-等级收益率均上行1BP；7年期品种中，超AAA等级收益率下行1BP，AAA等级、AAA-等级收益率较上周基本持平，AA+等级收益率上行2BP。

一周评级调整及违约情况回顾：上周无信用债主体评级上调，有4项信用债主体评级下调，涉及主体为贵州水城经济开发区高科开发投资有限公司、冀中能源集团有限责任公司、鸿达兴业集团有限公司和冀中能源国际物流集团有限公司。上周新增违约债券7只，发行主体为郴州市金贵银业股份有限公司、鸿达兴业集团有限公司、山东如意科技集团有限公司、永城煤电控股集团有限公司、云南祥鹏航空有限责任公司和中信国安集团有限公司。上周新增2家违约主体，分别为山东如意科技集团有限公司和鸿达兴业集团有限公司。

信用债：收益率继续小幅回落。1）收益率小幅回落。本周信用债收益率继续回落，AAA级企业债收益率平均下行3BP，AA级企业债收益率平均下行2BP，城投债收益率平均下行2BP，信用利差小幅波动。2）豫能化再添新动向。12月16日河南能源化工集团有限公司发布关于协议转让永煤集团股份有限公司部分股权的公告，向河南高速转让永煤控股、焦煤公司、鹤煤公司持有永煤股份合计价值30亿元的股份，截至公告日，河南高速支付的预付款30亿已经全部到账。永煤违约事件之后，偿付了违约债券的利息以及50%本金，此次豫能化转让股权回笼资金，也或为了缓解偿债压力，符合当前“打击恶意逃废债”的基调，但一方面债务规模庞大，再融资不畅的情况下靠转让股权等较难覆盖到期债务，另一方面河南高速的收购显然带有救助色彩，资产价格的确定也缺乏说服力，依赖的依旧是背后政府的协调，可见信用回归基本面虽是长期趋势，但相当长一段时间里依旧要面临与信仰的博弈与反复。

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1. 行业利差监测与分析

1.1信用利差上行为主

本周债市调整加深，信用利差上行为主。具体来看，截至12月18日，3年期AAA等级中票信用利差为78BP，较上周末下行1BP，5年期AAA等级中票信用利差为83BP，较上周末上行3BP；3年期AA+等级中票信用利差为113BP，较上周末上行1BP，5年期AA+等级中票信用利差为119BP，较上周末上行5BP；3年期AA等级中票信用利差为145BP，较上周末上行1BP，5年期AA等级中票信用利差为157BP，较上周末上行4BP。

1.2等级利差走阔，期限利差走阔

信用债等级利差走阔。具体来看，截至12月18日，1年期短期品种AA级与AAA级中票利差为65BP，较上周末上行4BP；3年期AA级与AAA级中票利差为67BP，较上周末上行2BP；5年期AA级与AAA级中票利差为74BP，较上周末上行1BP。

信用债期限利差走阔。具体来看，截至12月18日，5年期和3年期的AAA中票期限利差为20BP，较上周末上行5BP；5年期和3年期的AA中票期限利差为27BP，较上周末上行4BP；5年期和1年期AAA中票的期限利差为65BP，较上周末上行11BP。

1.3城投债：产业债与城投债利差收窄

本周城投债利差分化。具体来看，截至12月18日，本周末城投债AAA级利差为125BP，较上周下行3BP；城投债AA+级利差为165BP，较上周上行1BP；城投债AA级利差为252BP，较上周下行1BP。

产业债与城投债利差收窄，AA级信用债中城投表现显著好于产业债。具体来看，截至12月18日，本周末AAA级产业债-城投债利差目前在-22BP，较上周下行1BP；AA+级产业债-城投债利差目前在178BP左右，与上周持平；AA级产业债-城投债利差目前在31BP左右，较上周末下行3BP。

1.4钢铁、采掘：行业利差小幅收窄，超额利差基本不变

钢铁、采掘行业利差小幅收窄，超额利差基本不变。具体来看，截至12月18日，AAA级钢铁债信用利差平均为160BP，与上周持平；AAA级采掘债（主要是煤炭开采）信用利差平均为116BP，较上周末下行2BP；AAA级钢铁债超额利差为82BP，较上周末上行1BP；AAA级采掘债超额利差为38BP，与上周持平。

1.5地产行业：信用利差收窄，超额利差收窄

地产行业信用利差收窄。具体来看，截至12月18日，AAA级房地产行业信用利差101BP，较上周末下行5BP。AA级地产行业信用利差为196BP，较上周末下行8BP。

地产行业低等级和高等级债超额利差收窄。具体来看，截至12月18日，AAA级地产行业超额信用利差为23BP，较上周末下行4BP；AA级地产行业超额信用利差为51BP，较上周末下行9BP。

1.6行业利差横向比较

高等级债中，钢铁、传媒是利差最高的两个行业。AAA级钢铁行业中票平均利差为160BP，AAA级传媒行业中票平均利差为129BP。其次是化工、采掘、有色金属和商业贸易行业，其利差均在110BP及以上。医药生物是平均利差最低的行业，目前为78BP。

中等级债券中，非银金融行业利差最高，其次为综合和机械设备行业，AA+等级综合类、机械设备及医药生物行业利差均在300BP及以上。此外，有色金属和传媒行业利差也相对较高。食品饮料行业利差水平相对最低，为136BP，和非银金融行业信用利差相差约1518BP。

2. 一级市场：净供给下降，估值收益率下行为主

2.1净供给下降

根据Wind统计，上周短融发行1088.8亿元，到期1604.4亿元，中票发行316.5亿元，到期246.4亿元；企业债发行62.4亿元，到期74.05亿元；公司债发行588.33亿元，到期466.95亿元。上周主要信用债品种共发行2056.03亿元，到期2391.8032亿元，净供给-335.77亿元，较前一个交易周（12月7日-12月11日）的 -269.26亿元有所减少。

从主要发行品种来看，上周共发行短融超短融85只，中期票据32只，企业债发行8只，公司债发行76只，发行数量较前一个交易周减少。从发行人资质来看，AAA等级发行人占比最大为44%。从行业来看，建筑业行业发行人占比最大为42.8%，其次为综合类行业发行人，占比为19.4%。在发行的201只主要品种信用债中有30只城投债，占比约14.9%，发行数量比前一周有所减少。

2.2估值收益率下行为主

相比12月9日协会估值，上周（12月16日）中信用债估值收益率下行为主。

具体来看，1年期品种中，重点AAA等级收益率下行2BP，AAA等级收益率下行2BP，AA+等级收益率上行1BP，AA等级、AA-等级收益率较上周基本持平。3年期品种中，重点AAA等级收益率下行2BP，AAA等级收益率下行1BP，AA+等级、AA等级收益率较上周基本持平，AA-等级收益率上行6BP；5年期品种中，重点AAA等级收益率下行2BP，AAA等级收益率下行2BP，AA+等级收益率下行1BP，AA等级收益率下行4BP，AA-等级收益率上行3BP。

7年期品种中，重点AAA等级收益率下行2BP，AAA等级收益率下行3BP，AA+等级收益率下行3BP，AA等级收益率下行8BP，AA-等级收益率下行1BP。10年期品种中，重点AAA等级收益率下行1BP，AAA等级收益率下行4BP，AA+等级收益率下行6BP，AA等级收益率下行9BP，AA-等级收益率上行1BP；15年期品种中，重点AAA等级收益率下行1BP，AAA等级收益率下行6BP，AA+等级收益率下行6BP，AA等级收益率下行10BP，AA-等级收益率下行1BP；20年期品种中，重点AAA等级收益率下行2BP，AAA等级收益率下行7BP，AA+等级收益率下行10BP，AA等级收益率下行11BP，AA-等级收益率上行5BP；30年期品种中，重点AAA等级收益率下行2BP，AAA等级收益率下行8BP，AA+等级收益率下行12BP，AA等级收益率下行8BP，AA-等级收益率上行2BP。

3. 二级市场：交投减少，收益率下行为主

上周主要信用债品种（企业债，公司债，中票，短融）共计成交4725.12亿元，较前一周4835.57亿元的成交额减少了110.45亿元。

3.1银行间市场：收益率下行为主

3.1.1中票短融：收益率下行为主

上周国债收益率下行为主。具体来看，1年期国债收益率下行11BP，3年期国债收益率下行3BP，5年期国债收益率下行3BP，7年期国债收益率下行2BP。

具体来看。以中票短融为例，1年期品种中，超AAA等级收益率下行9BP，AAA等级收益率下行10BP，AAA-等级、AA+等级收益率均下行11BP，AA等级、AA-等级收益率均下行6BP；3年期品种中，超AAA等级收益率下行3BP，AAA等级、AAA-等级收益率均下行4BP，AA+等级、AA等级、AA-等级收益率均下行2BP；5年期品种中，超AAA等级收益率下行2BP，AAA等级、AAA-等级收益率较上周基本持平，AA+等级收益率上行2BP，AA等级、AA-等级收益率均上行1BP；7年期品种中，超AAA等级收益率下行1BP，AAA等级、AAA-等级收益率较上周基本持平，AA+等级收益率上行2BP。

3.1.2企业债：收益率下行为主

上周银行间企业债收益率下行为主。5年期AAA（城投债）收益率与上期基本持平，5年期AAA（2）（城投债）收益率与上期基本持平，7年期AAA（城投债）收益率下行2BP，7年期AAA（2）（城投债）收益率下行4BP。5年期AA（城投债）收益率下行1BP，5年期AA（2）（城投债）收益率上行1BP，7年期AA（城投债）收益率下行3BP，7年期AA（2）（城投债）收益率下行4BP。

3.2交易所市场：指数走势微涨

上周交易所债券市场中的公司债与企业债指数均微涨，相比前一周上证企业债指数和上证公司债指数分别上行0.07%和0.07%。

4.上周评级调整及违约情况回顾

上周无信用债主体评级上调，有4项信用债主体评级下调，主体评级上调数量减少，下调数量增加。

评级下调的发行人贵州水城经济开发区高科开发投资有限公司为城投平台，来自建筑业，信用评级上周从AA下调至AA-。主要原因是2020年下半年来，公司存在较大规模的债务面临偿付压力，公司货币资金规模和债务偿还能力无明显回升，融资活动推进情况不及预期，此外，公司对外担保涉及信托等非传统类债务，代偿风险较大。区域财政情况未实现实质性改善，公司可获取的外部支持仍然受到制约。

评级下调的发行人鸿达兴业集团有限公司非城投平台，来自批发和零售业，信用评级上周从AA+下调至BB。主要原因是公司近年来受限于所持上市公司股票价格低迷且股权质押问题持续难以得到妥善解决，导致资全压力增大且债务滚续高度依赖于金融机构支持以及债券到期后续发行，流动性持续承压。2020年12月14日，公司未按时兑付“20鸿达兴业 SCP001”的付息兑付资金。

评级下调的发行人冀中能源集团有限责任公司非城投平台，来自采矿业，信用评级上周从AAA下调至AA+。评级下调的发行人冀中能源国际物流集团有限公司，是冀中能源集团有限责任公司全资子公司，非城投平台，来自批发和零售业，信用评级上周从AA+下调至AA。

上周新增违约债券7只。17金贵01违约本金2亿元，发行主体为郴州市金贵银业股份有限公司。公司是一家以生产经营高纯银及银深加工为主的高新技术企业。主营业务为从铅冶炼阳极泥及矿冶企业废渣废液中综合回收白银及铅、金、铋、锌、铜、铟等多种有色金属的清洁生产和销售。

20鸿达兴业SCP001违约本金9.5亿元，发行主体为鸿达兴业集团有限公司，是上市公司鸿达兴业（002002.SZ）的第一大股东。公司以化工生产及塑料加工、电子交易与仓储物流、商业贸易及能源资源开发为四大支柱的业务体系，主营产品及服务包括氢气的生产、销售及综合应用，土壤调理剂、环保脱硫剂等环保产品及服务、PVC、稀土热稳定剂、稀土催化剂等稀土新材料。

19如意科技MTN001和17如意科技MTN001违约本金均为10亿元，发行主体为山东如意科技集团有限公司。公司是全球知名的创新型技术纺织企业，全球服装奢侈品品牌的主要供应商之一。公司主要从事纺织服装制造、棉花、羊毛等的收购、加工及销售，服装服饰、家用纺织品零售及品牌运营等业务，业务涉及纺织、服装、贸易等板块。

20永煤SCP005违约本金5亿元，发行主体为永城煤电控股集团有限公司。公司是由河南煤业化工集团有限责任公司以其持有的永城煤电集团有限责任公司的国有净资产出资340,000万元设立的全资子公司。主营业务有煤炭．铁路．化工及矿业的投资与管理、煤炭及产品销售、无烟煤洗选、加工、运输及其附产品销售等。

19滇祥01违约本金9.9亿元，发行主体为云南祥鹏航空有限责任公司。公司前身是由海南航空股份有限公司、山西航空有限责任公司和云南石林航空旅游服务股份有限公司共同出资组建并经中国民航总局批准的云南石林航空有限责任公司。公司主营业务包括国内（含港澳台）、国际航空客货运输业务及货物进出口、保险兼业代理等。

15中信国安MTN004违约本金20亿元，发行主体为中信国安集团有限公司。公司是中国中信集团子公司，前身是1987年4月成立的北京国安宾馆，2014年公司完成了混合所有制改制，目前业务涉及金融、资源开发、信息网络、文化旅游、城市运营、消费品、健康养老等领域。

上周新增违约主体2家。山东如意科技集团有限公司，企业性质为中外合资企业，第一股东为北京如意时尚投资控股有限公司，实际控制人为邱亚夫，主营业务包括纺织服装制造；棉花、羊毛等的收购、加工及销售；服装、服饰、家用纺织品零售及品牌运营等，业务涉及纺织、服装、贸易等板块。截至20年12月18日除违约债券外，仅存续一只一般公司债，余额为15亿元，最新主体评级为AA-。

鸿达兴业集团有限公司，企业性质为民营企业，第一股东和实际控制人均为周奕丰，主营业务包括化工生产及塑料加工、电子交易与仓储物流、商业贸易及能源资源开发等。截至20年12月18日除违约债券外，剩余存续债券余额为43.01亿元，最新主体评级为BB。

5. 信用债：收益率继续小幅回落

收益率小幅回落。本周信用债收益率继续回落，AAA级企业债收益率平均下行3BP，AA级企业债收益率平均下行2BP，城投债收益率平均下行2BP，信用利差小幅波动。

豫能化再添新动向。12月16日河南能源化工集团有限公司发布关于协议转让永煤集团股份有限公司部分股权的公告，向河南高速转让永煤控股、焦煤公司、鹤煤公司持有永煤股份合计价值30亿元的股份，截至公告日，河南高速支付的预付款30亿已经全部到账。永煤违约事件之后，偿付了违约债券的利息以及50%本金，此次豫能化转让股权回笼资金，也或为了缓解偿债压力，符合当前“打击恶意逃废债”的基调，但一方面债务规模庞大，再融资不畅的情况下靠转让股权等较难覆盖到期债务，另一方面河南高速的收购显然带有救助色彩，资产价格的确定也缺乏说服力，依赖的依旧是背后政府的协调，可见信用回归基本面虽是长期趋势，但相当长一段时间里依旧要面临与信仰的博弈与反复。

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