泰和泰研析丨《私募证券投资基金运作指引（征求意见稿）》对现有私募基金的影响

概要：

今年4月28日，中国证券投资基金业协会发布《私募证券投资基金运作指引（征求意见稿）》，本文拟从三个方面，阐述该规范性文件对证券类私募机构的影响，希望引起相关私募基金的重视，并尽快做好应对措施。

继年初《私募投资基金登记备案办法》及私募基金管理人登记指引发布并落地实施，中国证券投资基金业协会（以下简称“协会”）近期又发布《私募证券投资基金运作指引（征求意见稿）》（中基协字〔2023〕171号，以下简称“171号指引”）。《171号指引》虽然是征求意见稿，但根据以往的惯例，该指引的大幅修改的可能性不大，比较接近“最终定稿”版本。该指引在规范投资产品分类、打破刚兑、证券投资比例限制等方面，与2018年4月的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号）一脉相承，部分内容上对之前监管解释的空白部分予以补充。2023年1月12日中国证监会发布了 《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》，根据《171号指引》的规定，无论是从基金管理人还是私募证券投资基金层面，均能体现协会向证券期货经营机构私募资产管理计划的管理思路作出调整，一定程度反映出协会“扶优限劣”的管理原则。

根据中国证券投资基金业协会发布《私募基金管理人登记及产品备案月报（2023年3月）》，显示，截至2023年3月末，存续私募基金150446只，存续基金规模20.33万亿元。其中，存续的私募证券投资基金管理人8620家，存续的私募证券投资基金97429只，规模5.66万亿元。本次调整对前述私募证券投资基金和基金管理人提出更严格的要求，我们认为，《171号指引》对现有私募基金管理人和私募基金产品，均产生重大影响，主要表现在：

一、《171号指引》提高基金的资金规模和存续门槛，不符合规定的基金面临提前清盘风险

《171号指引》要求私募证券投资基金的初始实缴募集资金规模不低于1000万元人民币，与《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》中证券期货经营机构及其设立的特地目的公司或合伙企业从事私募资产管理计划（以下简称“资产管理计划”）运作要求的初始募集规模一致。同时，《171号指引》提出连续60个交易日出现基金资产净值低于1000万元人民币的，该基金进入清算流程（市场波动导致净值变化除外）。对于资金初始募集规模和存续门槛未达到《171号指引》要求的存续基金，在《171号指引》落地实施后，仍未达到要求的，不得新增募集规模，不得新增投资者，不得展期，合同到期后予以清算。新增投资活动须符合《171号指引》要求。该变化对未能实缴1000万注册资本金的小型私募，以及部分资金规模未达1000万元人民币的基金产品冲击较大，如按《171号指引》要求调整基金的资金规模，私募机构面临提前清算基金产品的风险，私募基金管理人可能面临经营短期内的资金压力。

二、《171号指引》对私募证券投资基金的投资比例作出调整，可能影响到中小型私募基金的募集和存续能力

笔者将《171号指引》中关于投资资产及同一股票、债券的投资比例与《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》进行对比，详见下图：
上图显示：1、《171号指引》关于资产类投资的双25%比例的限制及对同一只股票投资30%的限制，与证券期货经营机构私募资产管理计划的要求一致。债券类投资则有较大差异。2、监管机构要求私募基金对债券类产品的投资比例进行下调，《171号指引》第十六条规定对同一债券投资的双10%限制和对关联方的双25%限制，该规则相较之“证券期货经营机构私募资产管理计划对同一发行人及其关联方发行的债券的投资比例不超过50%”的规定更为严厉。笔者认为：《171号指引》对私募基金集中度规范与从事资产管理计划的证券期货经营机构趋于一致，甚至在债券投资层面更为严格，可能会使私募基金资金投资策略和管理运作的灵活性受到影响。从两者趋于统一的监管规则，反映出监管层保证各机构公平竞争、分散证券投资风险的意图，但是，《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》适用于证券公司、基金管理公司、期货公司及前述机构依法设立的从事私募资产管理业务的子公司，及其设立的特地目的公司或合伙企业，《171号指引》适用于除了上述机构以外的私募基金，这些基金管理人与证券公司、基金管理公司、期货公司等证券期货经营机构适用同等条件参与市场竞争，对于资金实力和实控人、大股东等方面逊于后者的大量中小型私募基金而言，并不占有太多优势，两者的差异有可能会影响私募证券投资基金的资金募集和后期规模的拓展。

需要注意的是，《171号指引》落地实施之后，对资产投资、债券投资比例不符合要求的存量基金，给予12个月的过渡期。过渡期届满仍不符合要求的，不得新增募集规模及投资者，不得展期，新增投资活动应符合《171号指引》要求。

三、《171号指引》对自有资金参与私募证券投资基金跟投的锁定期规定，有利于增强管理人内部人员的稳定性

《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定（2023）》第十条规定，证券期货经营机构自有资金参与集合资产管理计划的，持有期限不得少于6个月。《私募证券投资基金运作指引（征求意见稿）》第八条规定，私募基金管理人及其员工自有资金参与私募证券投资基金跟投的份额锁定安排不得少于12个月。

《171号指引》对自有资金参与私募证券投资基金跟投的份额锁定期，比证券期货经营机构私募资产管理计划的份额锁定期更长，与协会在《私募投资基金登记备案办法》中提出的“私募基金管理人应当保持管理团队和相关人员的充足、稳定”的要求具有一致性。

综上所述，随着今年新的监管政策的陆续出台，一些小型私募和运作不合规的私募机构如不能对应作出合规性调整，将陆续从行业内被清除。在正式文件落地实施前，私募机构需尽快做好相应的应对措施。

[注]

I《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》第十五条

II《私募证券投资基金运作指引（征求意见稿）》第十二条

III《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》第十五条

IV《私募证券投资基金运作指引（征求意见稿）》第十五条

V《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》第二十九条

VI《私募证券投资基金运作指引（征求意见稿）》第十六条

作者简介

陈丽阳 合伙人

业务领域：公司股权/基金、新能源、民商事仲裁诉讼

张雁旋 律师

业务领域：私募基金、民商事争议、公司运营和治理

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