《中国LP巡礼》国企母基金之首钢基金：政府背景“紧箍咒”下的投资布局

作为百年老店首钢集团的核心子公司，首钢基金从成立之初便被烙上“政府背景”的良好出身印记。但就是这样一个身份，也注定它必须在特定服务领域才能发挥投资作用。

截至2018年11月，首钢基金从一个资金规模仅10亿、员工7名的小团队，发展成今天资金管理规模高达500多亿，累计FOF数量25支、穿透投资500余家创新企业。而首钢基金也经历了从早期的政府导向到后期的产业布局导向，从扶植创新创业到选择GP以及成立子公司/子基金，进而形成多领域、多样化的投资组合方式。

当担负着传统国企转型重任的首钢基金，开始市场化，除了投资项目所需具备的产业相关性受到质疑外，也要面临如何在宽泛领域的投资布局中平衡财务收益？今年又是战略转型的关键年，正在经历多元发展、加速转型的首钢基金，是否又会经历七年之痒所带来的阵痛？

“政府搭台、企业唱戏”

2011年，以私募股权基金方式促进新兴产业发展、推动区域经济转型，是当时从地方到中央都在探索的一种新型金融模式。首钢基金的前身京西创业便是在这样的背景下成立。

京西创业管理的第一只基金是“北京服务·新首钢”，规模10亿元，这也是北京第一支由市区两级政府（北京市发改委、石景山区区政府）和特大型国有企业（首钢总公司、京煤集团）共同发起的私募股权基金，其目的就是发挥政府资金杠杆作用，不断引入社会资本。

浓厚的政府背景，使京西创业（首钢基金）自成立便有别于市场化基金。京西创业要为京西发展而服务，投资项目也需符合京西未来的产业转型需求。比如，产业类型主要是文化创意产业、教育行业（尤其幼教和早教产业）、节能环保和高端装备制造业等；而且被投资企业的注册地要在石景山、门头沟、房山、丰台京西的这四个区内。

2013年的时候，京西创业成立了创业生态运营平台“创业公社”，主要提供“公寓空间+办公空间+企业社群 +金融服务”模式的服务。不过，资料显示，成立创业公社的初衷是想做一个科技企业孵化器进行新产业培育试点，而且当时恰逢长安街西延线上大片老工业区面临产业转型，因此才有了创业公社。

创业公社目前主要提供两种产品，一是创业企业、创业者的办公园区，另一个是以“37度公寓”为代表的长租公寓。其中，37度公寓的房源来自机关与国企、集体建设用地，以及一些城市更新改造遗留下的资产项目。换句话说，其实属于“批发式”改造和出租。

值得一提的是，在近期长租公寓不断暴雷的市场躁动中，首钢基金表示，其并未受到影响，主要原因在于现在的项目多数是首钢员工宿舍，归属于自己的产权。

“国有背景”让创业公社开展业务具有了独特的信用优势，也有更多的项目来源渠道。创业公社设立后，培育出8家新三板挂牌企业、150家北京四板挂牌企业。与同行业相比，其孵化企业成活率、获得融资比例分别高出43%、33%。2017年，创业公社实现营业收入1.28亿，较上一年增长42%，成立以来的年均增长率高达127%。

如今，创业公社的运营面积达到30万平方米（发起规模约3000平方米），在北京、天津、哈尔滨、厦门、烟台等多地布局，形成了多点支撑互为依托的园区生态链。

除了首钢基金、中关村股权交易服务集团等原始投资人，创业公社也受到顺隆基金、顺为资本、光耀东方等机构的青睐。目前，创业公社的股本构成中，国有成分超50%，经营团队持股24%左右，其余为民营资本。2018年，B轮融资持续推进，投后估值6.952亿元。

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“母基金+直投”双面投资

2014年底，正值国内股权投资行业新一轮变革的开端。在北京政府支持下，首钢总公司正式发起设立首钢基金，主要为京冀协同产业发展投资基金，也随之开始拓展母基金投资业务。

为了更广泛地在前瞻性领域布局，首钢基金先后落子险峰、真格、高榕、经纬、红杉、君联等多家PE/VC投资机构，累计FOF数量25支，穿透投资超过500家新科技、新零售等创新创业公司。通过母基金布局的做法，首钢基金间接投资了包括强森医疗、猎聘网、在行分答、老虎证券、拼多多、摩拜单车等明星项目。

不过，随着市场上越来越多的LP开始分食项目端市场，除了母基金外，首钢基金也开始将一部分资金用于产业投资和直接投资业务，赚钱的任务更多也由这两者承担。截至目前，首钢基金旗下已经拥有京西创业、京冀资本、京西保理、京西资本、创业公社、首中投资等多家投资平台和实体公司。

在直投业务上，首钢基金坚持以中后期项目为主，而他们所投资的GP组合主要聚焦在A轮或更早阶段的项目。值得一提的是，在2018年独角兽企业榜单中，首钢基金覆盖54家独角兽企业，总估值达1817.1亿美元，占总榜单28.94%。

与传统VC／PE相较，国企基金的操盘人尽管同样遵循市场化规则，但也需要兼顾国企基金所特有的“双重身份”，即国企基金的成立并不仅仅以财务回报为唯一目标，更重要的是要担负传统国企转型的重任，投资的项目也需要具有产业的相关性，而这对于首钢基金这类基金而言必然存在一定束缚性。

多元化投资，为哪般？

目前，首钢基金以城市综合服务业为主攻方向，通过直接投资、设立子基金等方式，聚焦以停车为主的基础设施和智慧城市、以医疗健康为主的消费升级、供应链及金融以及新能源汽车零配件与装备制造四大领域。

（一）投资医院，对应国企基金身份

首钢基金在医疗领域的布局主要有两种方式。一方面，通过机构或者直接投资的方式。比如，自2015年起，首钢基金就成为君联资本文体基金和医疗基金的出资人，而刚上市的药明康德也是首钢基金的直投项目。

另一方面，首钢基金与中国人寿、神州数码、江河人寿等企业合作，设立首颐医疗有限公司，主要负责医疗产业投资，其中最多的动作在收购医院。目前，首钢基金已向首钢医院、水钢医院、贵钢医院、曹妃甸工人医院等六家医院注入市场化运作机制和精细化管理；而医疗健康、养老服务也是首颐医疗的重点发展方向。

事实上，自2002年原国家经贸委等六部委联合发布《关于进一步推进国有企业分离办社会职能工作的意见》之后，分离企业办医院的工作就已经开始大规模进行。对于破除公立医疗体系垄断而言，从国有企业入手也是相对来说最为稳妥的途径。加之，医院经营困难、人才流失严重，大量国有企业面临亏损乃至停运状态，也急需社会资本介入进行改革。

投资水钢总医院是首钢首颐医疗开启战略布局的第一步，而水钢总医院也是国有企业医院改革重组的优质样本，所以，选择水钢总医院对于身负政府期许的首钢基金属情理之中。

随着医疗卫生体制改革不断深化、人口老龄化加剧、慢性病疾病率上升，市场各类机构相继看好医疗投资，虽然出现激烈追逐项目并导致估值上涨的阶段性泡沫，但并未影响投资热情，首钢基金在逐渐市场化的过程中，选择医疗出手不失为智慧之举。

（二）选择造车新势力，看重的是产业上下游延伸能力

新能源汽车核心零部件是制约中国新能源汽车发展的关键领域，也是最具发展潜力和投资价值的产业领域。

2018年3月，首钢基金旗下新能源汽车基金出资3亿元完成了对车和家B轮投资，这也是继北汽新能源、瓜子二手车后，首钢基金再次投资智慧出行领域企业，且是新能源汽车基金在整车制造领域的首笔投资。

首钢新能源汽车基金是2017年成立，出资人包括首钢股份、首钢基金、北京高精尖基金、北京顺义创新产业基金等，主要投资方向就是新能源汽车以及核心零部件相关领域。汽车装备与汽车零部件制造一直是首钢集团重点产业，硅钢、汽车板、制动系统以及其它高端产品也处于国内领先地位，因此该基金具备天然的上下游延伸能力。

首钢基金成立的一个重要目标即为帮助首钢集团完成转型。2014年，首钢集团提出“一个扁担挑两头”的战略目标，即一方面持续在钢铁行业布局，另一方面要通过首钢基金实现非钢行业的多元经营。而在新能源汽车制造产业中，被称为硅钢的材料得到了普遍应用，这或许就是首钢基金深耕该领域的重要原因之一。

现阶段，新能源汽车产业基本进入稳定期，传统PE所追求的投资回报率有所下降。不过正是这个阶段，一些相对稳定、有一定规模的头部创企正在出现。投资机会仍然存在，关键在于资本如何选择。

首钢基金主要业务方向

（三）停车为主的智慧城区建设，重资产投入

在解决停车难、停车乱等城市治理难题，首钢基金打造了停车板块上市公司首长国际，其投资开发的北京大兴国际机场停车综合体、顺义后沙峪P+R停车综合体等项目，相比传统地面停车场容车率最高可提高5倍以上，在智能化、集约化、多元化等方面极大改善了停车体验。

目前，首钢基金在全国拥有机场、火车站、医院等公共设施里的上万个停车场；其中，上海虹桥机场的T1停车楼、北京新机场的停车楼，都是首钢基金下属团队在运营。

不过，该模式属于重资产方式，通过铺设智能停车设备，实现停车场的智能化和互联网化，进而才能为C端用户提供服务。停车楼做的是停车业务，除此之外是会出现很多新的延展业务，比如停车楼配备的充电设施便民服务，以及线上线下融合可产生的广告服务等。但这些都还需要资源和资产进一步整合。

（四）供给侧改革，顺势而来的互金机会

为了推动传统产业供给侧结构性改革，2015年起，首钢基金投资了找钢网和欧冶云商，这两家公司是目前国内钢铁全产业链电商平台领域的前二名，首钢基金不仅是其主要股东，也参与公司治理。

在投资找钢网后，首钢基金还为其对接旗下供应链子公司解决资金问题。2016年，首钢集团打造“找通宝”这一产品，协同找钢网平台销售通钢22万吨钢材，盘活了首钢通钢的库存量，将公司产品销往华南、华东甚至出口到境外，并通过去中间化流程再造，大幅提高了钢铁企业的资源配置效率，最终累计成交额达7.7亿元。

通过了解，首钢基金体系内诞生出三家致力于供应链金融的服务公司。

◆ 2013年创办的京西保理公司，深耕钢铁细分领域保理业务，为钢铁核心企业采购、销售提供资金服务，同时也帮助钢铁产业链上下游的中小企业解决融资难、融资贵问题。

◆ 2017年成立的首华京西，为科技创新企业和集团上下游客户提供围绕供应链的资产创造和融资组合金融方案，为供应链金融相关企业和不动产提供资产证券化解决方案。

◆ 2018年，首钢基金与首长四方共同发起成立京西供应链，依托首钢集团产业布局，利用大数据、云计算智能化金融服务平台系统，全力推进区块链、物联网等技术研发，为核心企业产业链上下游企业和资金方提供供应链金融综合服务解决方案。

今年6月，首长四方发布公告，宣布收购京西保理、首华京西、京西供应链三家企业部分股权，开始大力布局供应链金融相关领域。事实上，首长四方从2017年开始向以科技为核心竞争力，以金融工程为核心业务的方向转型。到2018年，在原有融资租赁业务基础上，开始逐步搭建供应链金融服务平台。

互联网金融在垂直领域寻找机会的较多尝试就是切入产业链或供应链，因此产生了供应链金融企业或保理等诸多业务合作模式。不过，供应链金融对于核心企业、上下游企业、平台虽然是三方共赢的利好，但其将资产风险前置的特性也为风控能力带来了新的更高要求。

首钢基金发展历程图

整体来讲，在细分产业赛道，首钢基金比较偏向于投资中后期企业，而且会专注比较大的股权比例，比如选择收购或者占股10%以上。首钢基金也表示，在熟悉和专注的领域，首钢基金通常采取控股方式，运营团队也由他们组建；而在不熟悉的领域，更多的是采取合作或参股的形式。

对于国企基金而言，无论是通过选择与社会顶级投资机构合作，还是决定自我掌控投资合理项目，首钢基金在如此多领域进行布局，一定程度上绝不会完全避免项目交叉和重合，基金市场化过程中，必然要在团队管理、风险把控以及沟通协调等各方面做出详实规范。

另外，在多赛道的多点布局，对任何一家投资机构而言都是精力的分散，多元化投资一定程度上也在说明着投资的不够专注。

探索新模式，情理之中还是被迫之举？

四大领域的多赛道布局，加之，母基金和直投等多形式投资，或许首钢基金已经自我认识到这其中会出现的问题。2015年起，首钢基金开始探索“基金+基地+产业”模式，通过园区基金、侨梦苑项目基金，撬动社会资本，支持北京园区开发；同时，推动园区资源引入和产业培育，与不动产开发运营商铁狮门等大型公司进行合作。

●  “基金”：在全国甚至全球找到产业链主力企业，进行大比例投资；其中，首钢园区基建投资120亿、转型发展基金100亿元。

●  “基地”：搭建产业孵化平台，实现主力企业的新增部分、产业链条配套、创业型企业集中在当地落地；

● “产业”：提供产业链配套服务。以北京园区项目为例，采用“新建+旧改”模式国际体育产业园；投资建设京西金融产业园，吸收金融街、CBD以及中关村外溢资源构建金融产业聚集区。

事实上，经过七年资本和市场布局，首钢基金目前在投资市场已经将摊子铺的极为宽泛，选择“基金+基地+产业”模式，很大程度上是在将不同项目、资源和产业进行资源整合，如此也才能将国企基金所承担的政府诉求和基金投资需求相结合，一定程度上即满足地方政府对产业引导和经济转型升级的诉求，也能借助参与社会资本投资来平衡政府性项目收益。

另一方面，我国新型城镇化进程的加快推进，地方政府融资需求和债务量不断激增，单靠财政投资来推动基础设施建设、升级产业模式难以为继。在此背景下，为推动城市化发展、产业化升级，完善基础设施与公共服务供给，应运而生出多种融资渠道与各种平台模式，其中又以城市发展基金、城市产业基金与PPP基金曝光率最高。首钢基金探索“基金+基地+产业”模式也是顺势而为。

✦  写到最后

今年7月30日，国务院印发了《关于推进国有资本投资、运营公司改革试点的实施意见》，明确国有资本运营公司要以“基金投资等方式，盘活国有资产存量，引导和带动社会资本共同发展，实现国有资本合理流动和保值增值。”显然，国有基金成为深化国企改革，以管资本为主完善监管体制改革的重要抓手。

2018年，首钢基金开始以服务集团转型发展为重点，从“基金平台”向“新产业投控平台”战略转型。与此同时，首钢基金旗下首长国际今年完成新一轮12.18亿港币融资，成功引进了日本欧力士集团成为其战略股东，这也是首钢基金剥离非主业资产、支持业务转型之下的明显姿态。

如果说，政府背景始终是首钢基金头顶高悬的一把达摩克利斯之剑，那么在剑锋之下，首钢基金不断地寻求变化，不断地进行探索的一系列行为，看似是在适应政府要求和市场发展，实则也有其不够清楚和不够明确的投资逻辑。而这些行为的前提，是要市场和政府主管部门给予首钢基金足够的时间与空间。如此一来，试错成本和时间成本该由谁来买单？

熟知首钢基金的相关人士向融资中国透露，现阶段，首钢基金对外投资节奏，相比前几年，已有了明显降速。这或许就是首钢基金自身以及相关部门对上述问题反思后的一种结果。

随着越来越多的国企投资资金进入市场，有效提高了国有资本运作效率的同时，也正在打破传统行政化管理方式。对于首钢基金而言，“如何做好国企产业基金”，将始终是其头上不可松绑的紧箍咒，也是需要首钢当下去思考的问题。

END

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