股权激励的陷阱：高效业绩背后的法律架构和工具选择

作者：

龚乐凡 陈志浩

近年来，股权激励成了一种风潮，从初创企业到上市公司，越来越多的企业开始实施对员工的股权激励。从公开可查的数据看，在2010年到2020年期间，上市公司实施股权激励数量呈明显上升趋势，而实践中我们也发现，不管是初创企业还是成熟企业，许多都在做股权激励。但是，这些股权激励都做对了吗？

我们发现，有的公司的激励方案似乎是纸上谈兵，员工不买单，激励效果甚微；有的公司只是满足于纸面上的股权和期权的金额，却对于税负懵懵懂懂，或者税务咨询师只知道寻找“低税洼地”来进行所谓的“省税”；不少公司对于行权时候的股份支付所带来的财务成本茫然不知，高昂的成本反映在财务报表中，直接影响公司的利润，甚至IPO的可行性；而还有的公司忽略法律维度，草草制作激励文件，为未来的高昂争议以及冲突升级埋下隐患。

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

这些股权激励“失策”的案例，往往隐藏在表面蓬勃发展的股权激励统计数据中。实际上存在的问题，也许在近年来猛增的股权激励诉讼数量上，可以洞见一斑。即从裁判文书网的数据看，2019年、2020年的股权激励纠纷案与往年相比，有着显著增长，2019年较2018年在案件数量增长超过了100%，2020年虽然较2019年数量上增长不明显，但同时需要考虑疫情的因素（部分案件因为疫情关系无法及时立案）。

资料来源：中国裁判文书网

基于我们在股权激励项目中的实践案例，我们发现，往往企业在实施股权激励的时候，在以下四个重要的方面没有做到位，而最终“踩坑”。

一

激励真的有效果？——业绩激励、股权激励和商业模式相匹配吗？

股权激励的第一大陷阱：“效果陷阱”。2021年7月2日，小米集团宣布将向 3904 名员工授予总计 70,231,664 股股票。按小米股票当天收盘价计算，这笔激励总价值约合 15.3 亿，人均约 39 万人民币。其中首批「青年工程师激励计划」共 700 名优秀青年工程师入选，他们一共将获得总计 1,604.2 万股的股票，人均约 50 万元人民币。更大手笔的股权激励还在后面——7 月 6 日，雷军宣布「第二笔」股权激励计划，向技术专家、新十年创业者计划首批入选者等 122 人，奖励 119,650,000 股小米股票，按当天收盘价计算约为 29.82 亿，人均约 2440 多万元人民币。小米自上市以来，已发布 12 次股权激励计划，仅2021年已有 3 次。

看到这里，你也许会当然地得出结论，高科技、互联网企业，就必须采用股权激励。那么我们再来看看网易和腾讯。在游戏行业，2016年网易出品的游戏阴阳师大火，网传网易给项目团队发了60个月的年终奖，而2017年王者荣耀风靡一时，腾讯也被传出要发100个月的年终奖。虽然前述两个消息最终被确认为“离谱”，但一个爆款游戏为公司创造的财富以及游戏行业的蒸蒸日上，的确令“几十个月的年终奖”并非遥远的梦，也在一定程度上表明，现金激励作为最“简单粗暴”的激励模式被游戏行业广泛使用。

那为什么游戏行业就适合现金激励的模式，而非股权激励的模式？这个和游戏行业具有项目生命周期短、回报快、现金流充沛的特点分不开。从《王者荣耀》、《刺激战场》到《阴阳师》，几乎每隔一段时间都会有一个爆款游戏。但是不同于电脑端的游戏一般有较长时间的生命力，很多手机游戏可能火个半年就销声匿迹了，像《王者荣耀》这样一火好多年的爆款游戏并不多见。对于生命周期短的行业，采用股权激励就不太合适，股权激励的周期短则三五年，长则七八年，到了股权兑现的时点，可能游戏已经不火，无法为公司创造财富，也无法作为绩效考核的有效指标，这将导致股权激励形同虚设。而现金激励就更为直接有效，且与游戏行业的周期性特点相匹配。

游戏行业现金流充沛这一特点也为现金激励的执行提供了基本的保障。股权激励的优点之一在于缓解初创企业的资金压力，初创企业现金流紧张，给不了员工钱，才给员工画股权的“饼”，希望留住员工。而对于游戏这个“现金牛”行业来说，资金闲置也有资金闲置的成本，何不投资在公司最重要的资产“人才”身上，给员工最“简单粗暴”的激励。

除了游戏产业之外，根据笔者帮助过财富管理、资产管理公司设计激励方案的经验，资管行业的特点决定了对于销售带来的业绩创收，通常当年就会支付高额奖金，对于负责投资的团队，也是会在当年支付绩效奖金；而股权的激励对于他们（尤其是拉进客户的销售高管来说）吸引力不大，股权激励对于会更多享受长期业绩红利和品牌红利的负责资产管理的中后台则有一定的吸引力。

对于仰赖不断创新，厚积薄发的高技术企业来说，给研发团队以股权激励至关重要。一方面，高新科技企业，在前期研发投入过大，短时间内很难会有盈利，往往在早期缺乏现金流，无法向游戏行业、财富管理行业那样阔绰地给付现金奖励。另一方面，因为高新技术企业，一旦形成知识产权壁垒和技术优势，则在中长期可能发挥出极大的业绩潜能，公司估值翻倍，那么让研发团队、管理团队享受到估值的翻倍，理所应当。

比如特斯拉，从2003年成立到2013年特斯拉从未有过任何盈余的记录，资本市场同样并不预期在未来短短几年内特斯拉能够扭亏为盈。对于特斯拉的管理团队，薪酬包括底薪+股票期权，没有任何的现金奖金。

更有趣的是特斯拉的高管期权的行权采取的是“悬崖式行权”，第一年行权20%，以后的四年，按月行权，每一个月行权剩余期权的1/48。[1] 这样的安排能够提供“及时的激励”，对于高流动的初创企业来说更能吸引、保留人才。

与之相对照，主营电子商务的易趣网曾走过一条看上去标准的“硅谷之路”：公司员工刚过试用期便有幸得到公司的股票期权，几乎每个人都免费得到了公司的股票期权，加之员工无需自己出资，让员工产生了免费的就没有价值的感觉，激励效果大打折扣。[2]

因此，不同行业有不同的特点和行业发展周期，处于不同赛道的公司需要有针对性地设计业绩激励、股权激励计划，切不可简单照抄，生搬硬套，滥行拿来主义。

二

不菲的代价：激励的工具和架构选择

股权激励的第二大陷阱：“工具陷阱”。企业实施股权激励的最大陷阱之一，就是严重低估了法律架构的重要性，误认为律师的作用仅仅是把股权激励的方案落实到“法律文字”。

例如，激励的工具，究竟采用股权期权，还是限制性股票，还是持股平台，抑或是虚拟股票，还是让大股东代持，这些究竟在法律上，财务上，税务上，有什么影响？如果这个问题不能回答清楚，那么未来支付的成本和“学费”，假设公司成功上市的话，将会以数亿、十数亿来计算。

我们先拿“大股东代持”这个方案举例，迟早大股东要把TA名下的代持激励股权转让给高管，或者持股平台，那么如果那个时候，公司已经经过A轮或者B轮的融资，估值已及十亿、二十亿，在转让股权的时候，哪怕约定了1元对价转让，或者“平价转让”，税务机关仍然很可能会按照公司的估值来对大股东征收个人所得税，即便大股东实际上并未套现。

根据《上市公司股权激励管理办法》规定，限制性股票与股票期权是我国上市公司实施股权激励的两种主要形式。那么股票期权与限制性股票，哪个更好？这个问题，哪怕对于不少专业人士，似乎也不好回答。

黄钰昌教授在《从理论到实际-高管薪酬激励》一书中从价值和成本的角度对这个问题进行了分析。[3]期权代表未来可以选择以现在“约定的股价”（行权价）购买公司的股权，它与限制性股票拥有出售时“完整的股票价值”不同。我们以国内上市公司美的（SZ.000333）来举例测算：2019年1月29日美的集团的股价为43元/股，根据当日股价设定的行权价43元，按国内同行做法假定其他各项条件如下表所示：

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以B-S模型[4]估算，此时美的集团的期权价值大约是8.22元，而通常来说1股期权的成本（估值）大约是该企业股价的1/5（约20%）。

据此经验可知，企业在承担相同的股权激励成本之下，可以选择授予高管1股限制性股票（假设100%折价）或是5股期权，或是2.5股期权（假设50%折价），企业的总成本都是43元。假设授予核心员工的是限制性股票，并且折价设定为50%，公司决定以成本43元的期/股权的赠与员工50%折价购买，可以购买2股限制性股票。员工潜在的回报取决于未来股价变化的预期。

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当股价涨到57元后，期权的收益将会远远高于限制性股票，从员工的角度考虑，如果被授予同等价值的限制性股票或期权，到底应该选择哪一种，取决于员工对企业的未来到底是看涨还是看跌。

期权的预期收益较高，但也伴随着风险，因此较适合初创企业，初创时期是企业筛选人才最主要的阶段，因此员工的风险偏好必须和企业发展的特征相匹配。硅谷创业企业薪酬结构的一大特征就是“低固薪、没奖金、较高的期权”。

当企业运营趋于平稳发展期，选择限制性股票则更为恰当。此时限制性股票的使用是用来激励员工，而股权授予的同时也是将员工的长期利益和股东的利益捆绑在一起。

除了黄教授的上述观点，我们认为还存在一个重要因素——就是税务和财务成本。如果高管获得的是股票期权，那么如果高管选择行权的时刻，就要面临税率最高达45%的个人所得税的缴纳，股价越高，缴税的税基越高，税负就“越痛”，而与此同时，发生的“股份支付”，也要记录公司财务报表，这个金额自然不菲。

而对于限制性股票来说，我们先区分为（1）上市公司的限制性股票，和（2）非上市公司的限制性股票（权），或者限制性的“干股”。

对于前者，根据《国家税务总局关于股权激励有关个人所得税问题的通知》，原则上应在限制性股票所有权归属于被激励对象时，也就是“解禁”之时确认其应纳税所得额，按照如下公式计算：

应纳税所得额=（股票登记日股票市价+本批次解禁股票当日市价）÷2×本批次解禁股票份数-被激励对象实际支付的资金总额×（本批次解禁股票份数÷被激励对象获取的限制性股票总份数）

和期权相比，虽然要根据个案具体分析，但同等条件下限制性股票的税务成本往往会更低一些。

而对于非上市公司而言，拿到限制性股票或者股权，该如何缴税？首先，要看是否为基于公司股权激励而授予的限制性股票（权），如果是，则要看，是否满足《关于完善股权激励和技术入股有关所得税政策的通知》（财税[2016]101号文）所规定的享受递延纳税的条件——如果不满足，则应在获得股票（权）时，对实际出资额低于公平市场价格的差额，按照“工资、薪金所得”项目，按最高45%的税率缴税。[5] 如果股东是在获得该等股权或股票的时点纳税，税负和财务成本相对来说是可预见的；之后上涨并在未来高点抛售，缴纳的税负是20%，而不是45%。从这个角度，非上市公司的限制性股票（权）的节税效果也比期权要更好一些。

通过参考市场数据，我们发现，2013年以前，通过股票期权实行股权激励的A股上市公司项目占比相对较高，例如在2009年有86%的股权激励项目是期权形式。而自2013年开始，企业多以限制性股票的方式进行激励，近5年来平均占比达到72%。[6] 中金的分析也认为，站在两者的权利义务角度，股票期权存在权利义务的不对称性，如果行权时股票价格低于行权价格，激励对象可以选择放弃行权，对激励对象不会造成资金损失，不具有惩罚性；而限制股票在权利义务和奖惩方面都更具有对称性，激励对象在满足授予条件的情况下获得股票后，股票价格的涨跌都会影响激励对象的潜在可得利益，因此具有更好的激励作用，近年来的应用也更加普遍。[7]

讲到架构设计，那么自然会提及“持股平台”，不少股权激励采用的是有限合伙的持股平台，一方面GP由创始人担任，有利于创始人对公司更好的控制，另一方面，有限合伙是税收的透明体，这些高管担任LP，就直接个人缴税而不会发生“平台”的税负。然后，这又是一个“陷阱”。不少人认为，个人担任LP，未来套现，应该缴纳的是20%的资本利得税，然而，他们在套现后才遗憾加惊讶地发现，他们需要缴纳的税负是35%的税率。另外，如果设置了持股平台，可能无法享受财税[2016]101号文中股权激励税收递延的政策，因为在技术上，高管并没有满足直接持有公司股票的要求，而是间接通过平台持有公司股票；除非获得当地税务机关认可，否则就无法享受这个递延的政策，因此而产生的税负差距将是巨大的。

如果是海外上市，那么通过股权激励信托，有限合伙持股平台，则会与境内上市有所不同，而税收筹划的空间也更为灵活。更多有关股权激励的“税负陷阱”，我们会在本文的第四部分重点讲述。

所以，我们认为，这些工具绝非简单粗暴地加以使用，而如何真正用好这些工具，如何建立科学的工具组合，需要法律人士和财务人士共同为客户定制。

三

法律条款的瑕疵：从激励到战争

股权激励的第三大陷阱：“法律陷阱”。如前文所及，近年来股权激励引发的争议频发，往往与激励相关的法律文件草草制备，粗制滥造，在发生员工离职，或者老板反悔的时候，双方引发争议，如果这时公司的估值高企，矛盾往往更加不可调和——最后只能对簿公堂。

一个知名的案例是某互联网大厂前资深员工冯某以CTO身份加入某互联网医疗公司，7年后从公司离职。离职时，对于他持有的公司期权应该如何处理，双方分歧很大并“开撕”，最后闹得沸沸扬扬。对于本案，引发投资圈热议的争议焦点就在于，对于员工已经成熟且行权的期权，公司到底可不可以回购？如果回购，什么价格才是公允的价格？

对于如何处理离职员工持有的已经成熟且愿意行权或已经行权的期权，企业会面临两难选择，如果低价回购，那么除非员工有显著过错，否则必然导致员工的强烈反弹——因为对于已经成熟的部分，是员工通过相对较低的薪资、艰苦的工作换来的，不能老板说收回就粗暴地加以收回。但是如果不回购，毕竟公司激励资源有限，让该离职的员工继续享受该股票的未来的翻倍升值，似乎也有失公允，可能会让继续留守创业团队心理失衡。

所以，从法律的条款设计上，就要做到科学和公允，例如，

在员工的离职上区分过错，如果存在过错，则公司可以保留股权回购的权利;为了体现公允和人道主义，如果员工发生疾病和死亡，则原则上要认可其已经成熟的股权，并在满足一定条件的情况下，允许继承或者尊重继承人意愿，允许按照公允价值让公司回购；

针对员工取得期权的服务期限，例如第一年必须做满才能享受第一年的期权，而在第二年、第三年和第四年，则可以允许按月计算（例如特斯拉的股权激励模式）。如果员工非过错离职，这些约定的条件都满足，原则上期权就应该归属于员工所有，员工有选择卖或者不卖的权利，当然也可以约定按照公允的价格由公司回购，例如价格参照最近一轮融资的价格，不打折，或者适度打折;

在公司上市之前，公司股票并没有公开的交易市场，员工股票的交易对象受限。另外，员工对外出售股票还需要取得其他股东的同意，且其他股东在同等条件下有优先购买权。

如果员工与公司(含公司指定方)事先自愿约定股权回购，按照协议约定处理，回购价格要相对合理，除非员工有严重过错，我们不建议采用0元或者1元钱回购这样的过激条款。公司如果在法律条款上采用此类机关算尽的“小聪明”，一方面会引发员工的激烈抗争，另一方面会影响公司的口碑，难以吸引到精英人才。

对于重要的股东，例如持有较多股份的创始股东，必须要提前设计好《股东协议》和退出条款，否则一旦发生内讧，可能就会闹个你死我活，不是分崩离析，也是元气大伤。

所以，要想做好股权激励，避免“股权战争”，严谨缜密地制备股东协议、股权激励文件，设计好科学的法律条款，和平友好地“分手”，不在江湖上沦为笑柄，这也许是对公司和股东最好的安排。

四

没做税务筹划：你可能真的会错过几个亿

股权激励的第四大陷阱：“税务陷阱”。税务筹划的重要性比较容易被忽略，而往往等到企业意识到税务的问题的时候，公司估值已经很高，进行筹划的难度已经很大。而许多人往往认为税务筹划等同于寻找一个“税收低洼地”享受一些地方上的“先征后返”——这就大错特错了。

举例来说，如果一位高管在企业成立的早期被邀请加入该企业担任CEO，成为创始股东。然而，他拿到的是股权期权，当公司业绩优异、估值翻倍，他想要行权的时候，他却发现，对于低行权价和高估值股价之间的差额，他将面临高达45%的个人所得税。但是，如果他在加入的时候，在法律条款上以及加入方式上进行一定的设计和调整，他获得的是作为创始人的股票（股权），那么这个价值好几个亿的股权，满足一定的条件，他其实并不需要缴纳45%的所得税。一个不起眼的小瑕疵，带来的则是将近一半的税负——可以说，几乎真的“错过了几个亿”。

国家税务总局于2021年10月发布《关于进一步深化税务领域“放管服”改革培育和激发市场主体活力若干措施的通知》（税总征科发〔2021〕69号，下称“69号文”），加强了股权激励个人所得税管理。实施股权（股票，下同）激励的企业应当在决定实施股权激励的次月15日内，向主管税务机关报送《股权激励情况报告表》，并按照《财政部 国家税务总局关于个人股票期权所得征收个人所得税问题的通知》（财税[2005]35号）、《财政部 国家税务总局关于完善股权激励和技术入股有关所得税政策的通知》（财税[2016]101号）等现行规定向主管税务机关报送相关资料。对员工实施股权激励固然会起到一定的激励效果，但当员工发现，自己需缴纳大额税负，而公司对于税务筹划无动于衷、无可奈何，激励效果也会大打折扣。

对于期权，在公司授予激励对象期权的时候不纳税，如果满足相关条件，激励对象就可以行权。如果行权价格低于公司股权的公平市场价格，就股权公平市场价格和行权价格之间的差额需按照“工资薪金所得”缴纳“3%-45%”的个人所得税；行权后激励对象转让股权的，需就股权转让所得与行权日股权的公平市场价格之间的差额按照“财产转让所得”（资本利得）缴纳20%的个人所得税。员工因拥有股权而参与企业税后利润分配取得的所得，应按照“利息、股息、红利所得”适用的规定计算缴纳个人所得税。

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限制性股票、股权奖励或者股票增值权[8]也是参照期权的纳税规则操作。

符合《关于完善股权激励和技术入股有关所得税政策的通知》（财税〔2016〕101号文）规定的优惠条件的，经向主管税务机关备案，可实行递延纳税政策，即员工在取得股权激励时可暂不纳税，递延至转让该股权时纳税；股权转让时，按照股权转让收入减除股权取得成本以及合理税费后的差额，按照“财产转让所得”缴纳20%的个人所得税。股权转让时，股票（权）期权取得成本按行权价确定，限制性股票取得成本按实际出资额确定，股权奖励取得成本为零。

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递延纳税有两个好处：一是缓解了激励对象的资金压力，原本的情况激励对象在行权日既要支付行权价，又要支付税费，资金压力较大；二是税负的下降，根据国家税务总局的答记者问，因为统一适用20%的税率，不再按照工资薪金所得最高达45%的税率，会使得激励对象的税负有一个较大的下降。

然而，有以下四大“不适用情形”无法享受递延纳税的待遇。

• 第一：从行业上看，并非所有行业都适用(例如批发与零售业、住宿和餐饮业、体育与娱乐业、货币金融服务、保险业等产业不适用);

• 第二：激励标的应为境内居民企业的本公司股权，红筹架构、VIE架构企业如在开曼层面进行股权激励的不能适用，而员工通过持股平台间接持有的公司股权通常也不适用（但取决于地方税务机关的意见）;

• 第三：限部分员工适用——只适用于技术骨干与高级管理人员，激励覆盖面不超过最近6个月在职职工平均人数的30%;

• 第四：期限限制——3+1年限：期权自授予日起应持有超过三年，行权后持有超过1年;限制性股票自授予日起应持有超过三年，解禁后持有超过1年。

股权激励的税务筹划，分为境内企业，和境外企业，模式不同，方法不同。而采用的方法，也会根据企业的具体情况，融资的不同时点，创始人以及高管的身份（是否外籍），都有不同的架构设计和筹划空间。通过合法、合理的方式和架构，进行节税。有的情况下，是以时间换空间，有的则是以空间换时间，并且通过期权，限制性股票，持股架构，跨境架构，法律条款设计，融资安排等等组合工具和方法的使用，达到最优的节税效果。

结语

本文讲述了股权激励常见的“四大陷阱”，包括“效果陷阱”（激励模式和商业模式的匹配度）、“工具陷阱”（激励工具的混淆和粗放式运用）、“法律陷阱”（从激励到战争）以及“税务陷阱”（不做筹划导致错失几个亿）。所以，我们认为，真正要想股权激励达到预期的效果，就要牢牢把握股权激励的“三驾马车”：（一）做对绩效分析，设计有效激励模式；（二）设计严谨的法律架构和条款，避免激励变纷争，（三）科学用好激励工具，做好税务筹划，最终达到最佳的激励效果。

[注] 

[1] 黄钰昌：《从理论到实际-高管薪酬激励》，165页，中国出版集团东方出版中心，2019。

[2] 张锐、王楠：《股权激励操作实战全方案》，56页，台海出版社，2017。

[3] 黄钰昌：《从理论到实际-高管薪酬激励》，65-73页，中国出版集团东方出版中心，2019。

[4] Black-Scholes-Mertonformula, 简称B-S模型，是一种期权定价理论的经典模型。

[5] 参照《财政部 国家税务总局关于个人股票期权所得征收个人所得税问题的通知》（财税[2005]35号）有关规定计算缴纳个人所得税。

[6] 中金：股权激励回顾及2021年展望，参见https://finance.sina.com.cn/stock/stockzmt/2021-01-11/doc-iiznezxt1801139.shtml

[7] 同上。

[8] 根据《财政部、国家税务总局关于股票增值权所得和限制性股票所得征收个人所得税有关问题的通知》，股票增值权是指上市公司授予公司员工在未来一定时期和约定条件下，获得规定数量的股票价格上升所带来收益的权利。被授权人在约定条件下行权，上市公司按照行权日与授权日二级市场股票差价乘以授权股票数量，发放给被授权人现金；类似于虚拟股票的概念。

The End

 作者简介

龚乐凡  律师

上海办公室  合伙人

业务领域：私募股权和投资基金, 税务和财富规划, 合规和反腐败

特色行业类别：健康与生命科学

陈志浩  律师

上海办公室  私募基金与资管部

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