当金融投资专家遇到金融审判专家，投资者适当性纠纷的史诗级对决

一

案件事实

2015年6月2日，王某经建行恩济支行工作人员推荐，在建行恩济支行购买“前海开源中证军工指数型证券投资基金”，认购金额为96.6万元。2018年3月28日，王某进行了基金赎回，赎回金额为389518.05元，本金亏损576481.95元。

在王某购买上述基金过程中，建行恩济支行对王某做了风险评估，王某填写了《个人客户风险评估问卷》。该问卷中，“以下哪项最能说明您的投资经验”项下王某的选项为“大部分投资于存款、国债等，较少投资于股票基金等风险产品”；“以下哪项最符合您的投资态度”项下王某的选项为“保守投资，不希望本金损失，愿意承担一定幅度的收益波动”；“您的投资目的”项下王某的选项为“资产稳健增长”；“您的投资出现何种程度的波动时，您会呈现明显的焦虑”项下王某的选项为“本金10％以内的损失”。根据王某填写的上述问卷，建行恩济支行确定王某的风险评估结果为稳健型。

填写前述问卷的同时，王某在《须知》、《确认书》上签字。但上述《须知》和《确认书》的内容系通用的一般性条款，未有关于王某本次购买的基金的具体内容和相关说明。

诉讼中，王某和建行恩济支行均确认，在王某购买前述基金时，建行恩济支行未向王某出示和提供基金合同及基金招募说明书。王某称建行恩济支行未向其说明基金合同及基金招募说明书的相关情况；建行恩济支行称其向王某说明了基金合同及基金招募说明书的相关情况，但建行恩济支行未就其该主张向该院提交相应证据。

另查，王某购买的“前海开源中证军工指数型证券投资基金”的基金管理人为前海开源基金管理有限公司，基金托管人为交通银行股份有限公司。建行恩济支行系该基金的代销机构之一。前述基金的招募说明书中载明：“基金管理人依照恪尽职守、诚实信用、谨慎勤勉的原则管理和运用基金财产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。……投资有风险，投资人在投资本基金前应认真阅读本基金的招募说明书和基金合同”，“（六）风险收益特征：本基金属于采用指数化操作的股票型基金，其预期风险和收益高于货币市场基金、债券基金、混合型基金，为证券投资基金中较高风险、较高收益的品种”。诉讼中，建行恩济支行称上述基金的基金管理人、基金托管人及部分代销机构将该基金的风险等级确定为“中风险”，与王某的风险评估结果“稳健型”相匹配；王某称基金管理人、基金托管人及部分代销机构将该基金的风险等级确定为“中风险”缺乏客观性，且与基金招募说明书中载明的风险情况不符，该基金的风险等级已经超出了王某风险评估结果“稳健型”的风险承受能力，建行恩济支行属于不当推介。

再查，王某在购买本案所涉基金前，多次通过银行网点购买其他理财产品。

二

法院观点

本案历经北京海淀区法院一审、北京一中院二审以及北京高院再审。本文仅摘录北京一中院二审法院的认定：

本院认为，建行恩济支行系涉诉基金的代销机构，其对王某进行了风险评估后，推介王某购买了涉诉基金，王某在建行恩济支行处完成购买行为，故双方之间形成个人理财服务法律关系。

《商业银行个人理财业务管理暂行办法》规定：“商业银行利用理财顾问服务向客户推介投资产品时，应了解客户的风险偏好、风险认知能力和承受能力，评估客户的财务状况，提供合适的投资产品由客户自主选择，并应向客户解释相关投资工具的运作市场及方式，揭示相关风险。商业银行应妥善保存有关客户评估和顾问服务的记录，并妥善保存客户资料和其他文件资料。”本院认为，金融市场上的信息不对称，加之投资者自身的知识和能力局限，使得投资者在购买投资性金融产品或接受相关服务时往往无法真正理解其中的风险和收益，其主要依赖产品销售者和服务提供者的推介和说明，因此必须依法确定卖方机构适当性义务，确保投资者在充分了解投资标的及其风险的基础上作出自主决定，而适当性义务的核心即为告知说明义务，此为投资者能够真正了解产品和服务的投资风险和收益的关键，应当根据产品的风险和投资者的实际情况，综合一般人能够理解的客观标准和投资者能够理解的主观标准来确定告知说明义务，对于卖方机构是否履行了了解客户、适合性原则、告知说明和文件交付等适当性义务等事实，应当由卖方机构承担举证证明责任，本案中，即应当由建行恩济支行承担举证证明责任。

建行恩济支行上诉称王某购买涉诉基金并非由其推介。对此本院认为，首先，建行恩济支行对王某进行风险评估的目的，即在于了解王某承受风险的能力，并为之推介与其承受能力相匹配的理财产品。其次，建行恩济支行未能提供对王某进行顾问服务的相关记录，不能体现其对王某提供服务的过程。再次，建行恩济支行未能提举有效证据证明涉诉基金系王某主动提出购买。故一审法院认定王某系在建行恩济支行的推介下购买了涉诉基金并无不当，本院对建行恩济支行该项主张不予采信。

本案中，建行恩济支行对王某进行风险评估，是其了解王某实际情况、投资态度以及对承受风险能力的有效途径，而风险评估结论的得出显然依赖于王某对评估问卷的回答，王某在评估问卷中明确表明了其投资态度是保守投资，不希望本金损失，其投资目的为资产稳健增长，并且在本金出现10％以内的损失时会出现明显焦虑，故建行恩济支行对王某的上述投资风格及风险承受能力应为明知。根据基金招募说明书显示，建行恩济支行向王某推介的涉诉基金为股票型基金，属证券投资基金中较高风险、较高收益品种，该基金类型明显与王某风险评估问卷的回答及评估结果不符。建行恩济支行虽主张海通证券对涉诉基金的风险等级评估确定为中风险，但基金管理人、托管人及代销机构等对基金的风险评级因存在一定程度的利害关系而缺乏客观性，并且评估结果与招募说明书中载明的内容不符，故建行恩济支行该项主张本院不予采信。建行恩济支行在明知王某的投资目的、投资态度等风险偏好的情况下，推介其购买不适宜投资的较高风险的股票型基金，存在重大过错。

建行恩济支行上诉称王某在《须知》和《确认书》上签字，表明其履行了充分告知义务。对此本院认为，《须知》和《确认书》上载明的内容均是建行恩济支行提供的通用一般性条款，未能体现涉诉基金的类型及风险等具体内容，即不能体现建行恩济支行向王某告知说明的具体内容，故虽然王某在上述文件上签字，但不能就此认定建行恩济支行履行了告知说明和文件交付等适当性义务，不能因此而减轻建行恩济支行未向王某尽到告知说明等义务的过错，故本院对建行恩济支行该项上诉意见不予采信。

综上，建行恩济支行在向王某推介涉诉基金的过程中，存在明显不当推介行为和重大过错，违反了作为基金代销机构应当承担的适当性义务，建行恩济支行虽然予以否认，但未能提举有效证据证明王某是在充分了解投资标的及其风险的基础上自主决定购买涉诉基金，故对于王某基于购买涉诉基金遭受的损失，建行恩济支行应当承担损害赔偿责任。

三

案件关注点

1、建行是适格被告吗？

建行恩济支行指出：王某起诉的案由是金融委托理财合同纠纷，但恩济支行和王某之间并不存在金融委托理财合同关系，其仅是代销机构，其也不向王某收取任何服务费用，对王某的申购基金等无任何决策权，也不享有任何投资收益，在此情况下，如果要求建行恩济支行为王某的亏损承担巨额赔偿责任，显然违背合同法规定的公平公正原则，因此恩济支行不是金融委托理财合同的当事人，不是本案的适格被告。

而法院则认为，由于建行恩济支行向王某推介了涉诉股票型基金，并进行了客户评估等服务，王某后完成购买行为。因此，建行恩济支行与王某之间已经形成个人理财服务法律关系，建行恩济支行属适格被告。

2019年8月7日，最高院民二庭发布《全国法院民商事审判工作会议纪要》征求意见稿（以下简称“《会议纪要征求意见稿》”），其中第73条指出，卖方机构（包括发行人、销售者以及服务提供者）未尽适当性义务，导致金融消费者在购买金融产品或者接受金融服务过程中遭受损失的，金融消费者既可以请求金融产品的发行人承担赔偿责任，也可以请求金融产品的销售者承担赔偿责任，还可以请求金融产品的发行人、销售者共同承担连带赔偿责任。

该条即意味着，在投资者适当性纠纷中，对于被告方的选择，投资者不仅可以选择将产品发行人、销售者分别作为被告，还也可以将发行人以及销售者列为共同被告。至此，销售机构认为其非委托理财合同当事人、不向投资者收取服务费用、无任何决策权以及投资收益等而主张其非适格被告的，可以说是行不通了。

2、举证责任的承担问题

在本案中，建行恩济支行上诉称王某购买涉诉基金并非由其推介，王某一方面是金融领域的审判专家，另一方面自2011年起多次在该行购买基金产品，存在主动要求购买涉诉基金的现实可能。一审法院仅凭王某一方的说辞即认定基金系建行恩济支行主动推介，缺乏事实依据。

法院则认为：在投资者适当性纠纷中，应由卖方机构就其履行了了解客户、适合性原则、告知说明和文件交付等适当性义务等事实承担举证证明责任。而建行恩济支行未能证明涉诉基金系王某主动提出购买，因此应承担举证不能的法律后果，认定王某系在建行恩济支行的推介下购买了涉诉基金。

《会议纪要征求意见稿》第74条有关“依法分配举证责任”中指出：“卖方机构对其是否履行了‘将适当的产品（或者服务）销售（或者提供）给适合的金融消费者’义务承担举证责任。卖方机构不能提供其已经建立了金融产品（或者服务）的风险评估及相应管理制度、对金融消费者的风险认知、风险偏好和风险承受能力进行了测试、向金融消费者告知产品（或者服务）的收益和主要风险因素等相关证据的，应承担举证不能的法律后果。”据此，卖方机构在相关投资理财交易中应重视建立完善的证据保全制度。

3、基金产品风险评级在司法实践中能否直接适用？

建行恩济支行指出：对于投资者的风险评估，应当以最终结果为准，而不能仅以投资者在风险评估问卷中对某一道题的回答作为评价其风险承受能力的依据。王某的风险评估结果为稳健型，海通证券对涉诉基金的风险评级为中风险，因此，王某的风险评估结果与涉诉基金的风险评级相匹配，建行恩济支行在王某购买涉诉基金过程中不存在不当的推介行为。

而法院则认为，基金管理人、托管人及代销机构等对基金的风险评级因存在一定程度的利害关系而缺乏客观性，并且基金招募说明书中揭示案涉基金为“较高风险”品种，评估结果与招募说明书中载明的内容不符。因此法院对建行恩济支行认为王某的风险评估结果与涉诉基金的风险评级相匹配的主张未予采信。

基金产品风险评级在司法实践中能否直接适用？法院在本案中告诉我们：卖方机构对产品的风险评级因存在一定的利害关系而缺乏客观性，法院会根据实质性审查的原则对基金产品风险进行认定。

4、投资者在《证券投资基金投资人权益须知》、《投资人风险提示确认书》上签字是否表明卖方机构已经履行充分告知义务？

建行恩济支行指出：其工作人员已向王某介绍了该基金的相关情况并进行了风险提示，《证券投资基金投资人权益须知》（以下简称“《须知》”）、《投资人风险提示确认书》（以下简称“确认书”）等单据也由王某本人签字确认，王某作为具有完全民事行为能力的成年人，应当认定其已知悉相关风险。虽然《须知》、《确认书》为通用的一般性条款，但《须知》对“什么是基金”等均有详细的描述，尤其在“基金投资风险提示”中以黑体字提示了投资风险，在《确认书》中，王某也亲笔书写了其已知晓风险并自愿承担损失的内容。故应当认定建行恩济支行已经充分履行了风险提示义务。

法院则认为：《须知》和《确认书》上载明的内容均是建行恩济支行提供的通用一般性条款，未能体现涉诉基金的类型及风险等具体内容，即不能体现建行恩济支行向王某告知说明的具体内容，故虽然王某在上述文件上签字，但不能就此认定建行恩济支行履行了告知说明和文件交付等适当性义务，不能因此而减轻建行恩济支行未向王某尽到告知说明等义务的过错。

“告知说明义务是投资者适当性义务的核心。”该认定是《会议纪要征求意见稿》所强调的告知说明义务的衡量标准。追根溯源的话，该认定首次被提及是时任最高院民二庭庭长杨临萍在2015年12月24日所做关于《最高人民法院关于当前商事审判工作中的若干具体问题》报告中，其指出：“告知说明义务是‘适当性’义务的核心，是金融消费者能够真正了解产品和服务的投资风险和收益的关键。应当根据产品的风险和投资者的实际状况，综合一般人能够理解的客观标准和投资者能够理解的主观标准来确定告知说明义务。”

该认定几乎原文重现在本案北京一中院本案的裁判说理中，且最高院民二庭在《会议纪要征求意见稿》中予以再次强调，可见最高院层面对于投资者适当性义务的认识其实是保持了一致性的。且该纪要还进一步指出：“卖方机构仅以金融消费者手写了诸如‘本人明确知悉可能存在本金损失风险’等内容主张其已经尽了告知说明义务的，人民法院不予支持。”

因此，可以看出法院对于卖方机构是否履行告知说明义务会进行实质性审查，关注卖方机构向投资者告知说明的具体内容，如是否体现案涉基金的类型及风险等。投资者仅签署通用一般性条款的，或者仅签署“本人明确知悉可能存在本金损失风险”的，不能直接证明卖方机构履行了告知说明义务。

5、来自建行恩济支行的“灵魂拷问”：认定对投资者购买基金所产生的损失予以赔偿，事实上是要求金融机构对于投资者的损失予以刚兑

建行恩济支行指出：一审法院认定建行恩济支行应对王某购买基金所产生的损失予以赔偿，事实上是要求金融机构对于王某购买理财产品的投资损失予以刚性兑付，显然与《资管新规》中关于打破金融机构刚性兑付指导意见相悖。

对此，王某抗辩指出：本案之所以判决要求建行恩济支行赔付王某的投资损失，在于其严重违反了法定义务，从而导致了王某损失，这和刚性兑付毫不相关，如果建行恩济支行严格遵循了审慎原则，尽到其法定义务，则当然是投资者损失自负，谈不上刚性兑付。

实际上，本案建行恩济支行被判需要赔付投资者损失的逻辑线是：其存在推介行为；其明知较高风险的股票型基金与投资者风险评估能力不符，且仍然进行推介，因此存在重大过错；投资者因建行恩济支行的过错导致其损失的产生；建行恩济支行的过错与投资者的损失之间存在因果关系。笔者认为，从证据的角度来看，建行恩济支行符合完整的侵权责任构成要件，其违反适当性义务的行为造成了投资者损失的发生。因此建行恩济支行认为投资者是通过诉讼的方式实现刚兑的，可能单从“结果论”来看确实与刚兑产生了一样的效果，但是结合案件事实来看的话，该主张是难以成立的。

6、违反投资者适当性情形下，损失赔偿数额的确定

有意思的是，建行恩济支行在本案再审中还指出：“如果一定要认定申请人有过错，也应该充分考虑被申请人本人的过错。”在过往的司法实践中，法院一般会结合投资者与卖方机构双方的过错程度以及对造成损失因果关系的大小来认定双方各自需对损失承担的责任。在本案中，法院则是认定建行恩济支行在赔偿全部投资款损失的基础上，还需赔偿相应的利息损失。

《会议纪要征求意见稿》第76条及第77条指出：卖方机构未尽适当性义务导致投资者损失的，须全部赔付投资款损失以及相应的利息。而如果投资者故意提供虚假信息，或者既往投资经验、受教育程度等使得适当性义务的违反未影响投资者自主决定的，卖方机构可以免于赔偿投资者损失。该认定摒弃了过往通过因果关系大小确定损失赔偿数额的做法，对于追求裁判结果的统一性效果来说，是大有裨益的，也可以在很大程度上警示卖方机构与投资者，在投资活动中需要严谨规范、诚实守信等。

但是，单就“既往投资经验”来说，其是泛指“所有投资经验”还是特指“类似或相同投资经验”？多少投资经历才能算得上是“经验”？可能该类问题最高院还需要进行明确。

如在本案中，法院认定王某在购买本案所涉基金前多次通过银行网点购买其他理财产品的事实，建行恩济支行也指出王某曾于2015年4月9日在建行恩济支行购买一只中风险基金，并获利24.19万元，且其身份系金融审判人员，较为特殊等。此类条件能否算得上王某具有既往投资经验、适当性义务的违反未影响自主决定？王某答辩称：“金融审判人员也许具有较高的法律知识，对法律风险有较高认识，但并不代表其对证券投资具有高于常人的认知。”、“有多次购买基金的行为，但并不意味其有证券投资的经验。”可见，实践中对于是否具有既往投资经验、是否影响自主决定的争议还是比较大的，当然，本案再审结果在《会议纪要征求意见稿》之前，且该会议纪要的正式出台可能还需要一段时间，法院不会参照纪要前述内容。只是就未来实践效果来说，最高院对于《会议纪要征求意见稿》该类问题还需要进一步细化。

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