还有下次降准么？利率呢？【国盛宏观熊园团队】

事件：人民银行决定于2019年9月16日全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，再额外对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点，于10月15日和11月15日分两次实施到位，每次下调0.5个百分点。

核心结论：

1、本次降准是最新国常会精神的“兑现”，也印证了我们二季度以来一直的判断。自9月4日国常会明确指出“及时运用普遍降准和定向降准等政策工具”之后，市场便对降准已经有了一致预期，我们二季度以来的大部分报告也持续指出降准“降息”可期或者降准几无悬念（《关注两座“大山”，降准降息升温190613》、《下半年下行压力仍大，继续关注政策组合拳190716》、《央行二季度货币政策报告的7大信号190811》、《对中美贸易冲突再升级的4点理解190826》等等）。此外，从时点上看此次降准与9月中旬税期形成对冲。

2、首次采用“普降+定向”，定向部分主要是增加中小行流动性。本次降准释放长期资金约9000亿元，其中全面降准释放资金约8000亿元，定向降准释放资金约1000亿元，其中：额外针对城市商业银行实施的定向降准，应也是为对冲包商银行事件后中小行流动性不足的困境。

3、本次降完后大概还会再降一次，但最快也要到今年底明年初。今年3月易纲行长曾指出，“我国存款准备金率在国际比较中不算特别高也不算特别低；准备金率下调应该说还有一定的空间，但是这个空间比起前几年已经小多了”；8月20日央行答记者问时也明确指出，“从法定准备金率的角度来说，未来有一定的调整空间，但总的来说这个空间并不如大家想象的那么大。”本次降完之后我国大型和中小型存款类金融机构的存款准备金率分别为13%和11%，已比较接近美国和欧洲的水平（12%），照此来看，我国降准空间确实不大了，考虑到11月15日还有一次定向降准生效，我们预计接下来降准最快也要到年底年初。

4、降准之后“降息”更可期，后续大概率会降低MLF利率（最快9月中下旬），年内LPR报价也有望再调降2-3次，但房贷利率不会下调。考虑到降低实体经济融资成本已是硬要求、央行强调“坚决打破贷款利率的隐性下限”（现在隐性下限为贷款基准利率的0.9倍左右）、现行LPR与MLF利率尚有95BPs空间、全球主要经济体均步入降息通道等多重因素，尤其是9月4日国常会要求“加快落实降低实际利率水平的措施”，预计9月至12月四次LPR报价中有望下调2-3次（预计共降20-35BPS），MLF利率也有望至少下调10-15BP（当前为3.3%）。当然，本次货币宽松的真正效果，还是要看宽货币能否传至宽信用。

5、历次降准后，股票、债券怎么走？以08年以来五次全面降准为例（19年1月分两次执行的算做一次），08年和11年全面降准之后债市表现好于股市，国开债表现好于国债；15年2月全面降准之后股市表现明显好于债市，且短期（后一周）大盘股表现较优，中期（后1-3月）小盘股表现占优；18年4月降准之后，股债表现均不尽人意，仅3个月后国债和国开债收益明显；19年1月全面降准之后股市表现较好，其中中短期（一周至一个月）大盘股表现略好于小盘股，三个月累计涨跌幅小盘股表现更好；债市则是短期（一周内）表现较好，但随之收益率持续攀升（也即债券价格下跌）。总体看，降准后股债均好、但股好于债。

6、经济下、政策上，逆周期调节有望进一步加码。维持此前判断，我国经济下行压力仍大，稳增长仍是硬要求，政策将延续宽松、逆周期调节力度将加大，统筹做好“六稳”工作；继续“做好自己的事情”，主基调是对内改革和对外开放并举，可能打出“宽财政+松货币+扩消费+促产业+改制度+稳就业”的组合拳，其中：密切关注地方政府积极性是否回升；宽财政是主要发力点（不排除扩大专项债规模等），基建有望企稳回升；继续跟踪国企改革、资本市场改革、土地改革等制度性红利，区域新政方面可更多关注海南自贸港等等。

后附：2016年以来MLF利率变动梳理；历次降准时点一览；历次降准后股票债券表现一览。

风险提示：政策效果不及预期，中美贸易冲突超预期好转或恶化。

联系人：熊园，国盛宏观首席分析师；何宁，国盛宏观助理研究员；刘新宇，国盛宏观助理研究员。

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本文节选自国盛证券研究所已于2019年9月6日发布的报告《还有下次降准么？利率呢？》，具体内容请详见相关报告。

熊园        S0680518050004        [e-mail]

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