券商的核心竞争力是什么？

来源：知乎 作者：skiptomyloud，Sisyphus

从股票交易中介方面来说，单个券商很容易被替代。

如果BAT介入券商行业，目前的券商有足够的竞争力来应对吗？

国内的上市券商市值大的有几千亿，小的也有好几百亿，券商的前景真的有这么好吗？

这个问题很宏大，只能简单说说一些粗陋的看法。

看到答案里有说牌照的。我国的金融行业过去分业经营，监管层把蛋糕划分的很清楚，不同类型的机构各有各的饭吃，这不假。但是按照这个逻辑，大家都是靠牌照混饭吃，私以为失之偏颇了。正像另一个回答里一位同学指出的那样，美帝开放金融行业这么多年，只见到投行数量减少的，没见到因为没有牌照障碍所以人人都来掺和一脚的，足见得这个门槛只是个很初级的门槛。

也看到答案里有说销售能力的，这个我同意一半。任何服务业的核心能力都是销售，传统IBD业务也不例外。传统IBD作为沟通资本市场和企业部门之间的通道，不论是股、债、并购还是其他细分业务，归根结底都是卖白菜。当然，卖白菜不是仅仅把有价证券推销给投资机构这么简单。投行大佬之所以被称为rain maker，或者之所以被很多人认为是善于吹牛逼，其实是在于能推销观点和人际关系，换言之是一种撮合能力。

举个例子，华兴资本从一个小FA做到国内一流boutique，风头一时无两，最重要的就是包凡在业界不仅有人脉，而且能让大家坐下来谈事情，谈事情的时候能帮大家找到共同点。A和B，本来都不愿意见，但是包凡能让你们见。见到了关在屋子里，包凡能找个角度让你俩觉得勾搭在一起这个事儿有前途。你们勾搭在一起了，我还能去说服投资者喜欢你们勾搭在一起。华兴作为联席承销商参与的几个中概股销售，最后卖掉的份额都不逊于国际大投行。那么反过来，别的企业看到你的撮合能力和销售能力，也愿意在自己需要服务的时候让你参团分一杯羹，从而对业务量形成一个正反馈。

左手去给企业提供新视角、新思路，右手把这些思路对应的资本运作推销给资本市场。这就是投行的销售能力带来的价值。

但是单说销售能力就是投行的核心能力，我觉得格局还是狭隘了，销售能力大多数时候是个锦上添花的事情，不是仙丹妙药总能解决问题。干投行的都知道，这个行业有时候是看天吃饭。所谓看天，就是市场环境在某些时段内不利于你，并且严重的同质化。中概股一起跌的时候，你去美国卖中概股，可能压根开口的机会都没有。

是你的销售能力不行吗？不是。而是有时候风向不对，机构投资者没必要去承担这样的风险，别人衡量自己的机会成本，有明显更优的大类选择，那为什么要在你身上浪费时间？就好比市场现在就觉得小鲜肉好，我要么选鹿晗要么选TFboys，你非要过来跟我推销孙红雷，我说你是不是傻？

这种时候，你有鹿晗卖给我，我压根不需要你有什么销售能力，你只有孙红雷卖给我，对不起，咱俩可能私交很好，可是涉及到八位数九位数的deal，没有人只靠面子就值那么多钱。

而且一个很常识的理解是，都在市场里折腾，销售能力在大投行之间不会差距非常大，我可能不是包凡，但是我也不至于连包凡的一半都比不过。换句话说，你卖鹿晗我卖易烊千玺，也许你比我厉害一点，但是你卖孙红雷我卖易烊千玺，我还是稳稳赢过你。

销售能力是有上限的，销售能力是随着人不断变化的，一个百年老店，靠的不是这种东西。

那么超越销售能力的是什么呢？

今天的国际一线投行业务，已经远远不是单纯的传统IBD业务，而是包含了传统IBD、prop trading、直投、资产管理等等一整个链条的业务。承销费是辛苦钱，但是如果我的IBD部门做了一个MBS，转手以8%的收益率卖给我的自营部门（包销），然后又有sales & trading部门在二级市场提供做市和流动性，定价7.5%之后卖给其他投资者呢？

再进一步，如果我可以为A设计一个我觉得吃枣药丸的CDO，同时为B设计一个看空该CDO的CDS，我自己还投资这个CDS。。。哎呀我说多了

总之，我不但挣到了一级市场的承销费，更重要的是我还在一个链条上获得了大量的资本利得和二级市场中介业务服务费用。

我获得这个收益的来源是什么呢？除了我有足够强的定价能力，可以鉴别不同资产的收益水平，which是一个很含糊的技术活儿，更重要的是，我有足够大规模的资本金，这样才有足够的包销能力、足够的做市能力。

make the market，你才能挣到别人挣不到的钱。

我国的证券公司，因为发展历史短、监管要求严格，所以资本金规模相对来说都比较小，同时自营部门、资管部门和IBD部门的联动相对来说很弱。很多人觉得国内券商和高盛这样的投行的差距是面子上的光鲜，实则不然。那些高大上的东西都是实际需要的衍生品，想追上来是分分钟的事情。真正的差距在于，我国没有一家证券公司能够做到像高盛这样的大投行一样，凭借雄厚的资本金实力去承担资产价格的风险。我们的证券公司基本上还是一个纯粹的通道。也正是因为这样，我国有八九十家大大小小的证券公司得以龙蛇混杂地生存着。大券商固然在综合业务体量上遥遥领先，但是小券商一两个事业部几十个人也都活得很滋润——虽然我业务少，但是我分钱的人也少啊。究其原因，是因为大家都是做通道，你做你的，我做我的，你可以碾压我，但是你不能消灭我。

但是如果有一天，我国券商的业务模式进化到比拼资本金模式的时候，小券商分分钟就被消灭了。因为市场不好的时候，大券商有强大的包销能力，但小券商可能什么都做不了。大券商能利用资本金提供的服务链，小券商根本就摸不到边。

所以在美国，小投行后来都去做什么了？去做boutique，去专心做轻资产的传统IBD业务，去专精一两个领域做FA，这些领域是不需要资本金的，我可以用更密集的人力和相应的服务质量讨一碗饭吃。

那么最后，谈到资本金，谁的资本金是最雄厚的呢？

答案是银行。所以毫不意外，绝大多数你听说过的投行都是背靠商业银行的。高盛是仅有的几个例外之一。单凭这点，也足以看出GS的牛逼之处了。

目前国内券商的业务大体可以分：经纪、投行、资管、自营等，2012年券商创新大会后可以开展的业务越来越多，新三板做市、国债期货、原油期货、个股期权期货等不一一而足，对券商核心竞争力的考验也从原来的牌照垄断，到真正的产品创设、投资交易、风险控制、产品定价、客户基础等。

附一张中信证券的业务结构图

具体来讲：

1.经纪业务

受互联网券商冲击最大的业务，毫无技术含量，未来注定会消失。

因为这个是有牌照就能做，根本不需要任何金融知识和能力。我买个股票你就收我万二的佣金？凭什么？不创造任何价值的业务是注定会消失的。

事实是，这些年来券商的佣金率一降再降，未来零佣金的券商一定会出现。实际上去年已经有券商推零佣金了，只不过一下子冲击太大，被监管叫停了。

券商“零佣金”遭遇阻击

等互联网公司有了券商牌照，像马云这种人搞个零佣金分分钟的事情，券商靠佣金赚的那点钱马云根本看不上眼，玩了零佣金搞死你们不是小意思。为啥？因为马云不靠这个赚钱，把你变成我的客户以后，赚你钱的方法多的是。

对于券商来讲，最好的办法有两种，一是与互联网公司合作，推线上理财平台，向外国的Monex，嘉信，E-trade等公司学习，提供研究报告、综合理财服务、投资组合建议等增值服务；要么就是干脆逐步降低经纪业务比重，未来彻底转向以投资交易、产品创设等为主的新业务。实际上像中信、海通、光大这些比较大规模的领先券商，这几年经纪业务的比例都是在不断下降的，2013年中信经纪业务的比例已经只有35%了。

两融业务也属于经纪业务，这两年增长很快，但其实也没啥技术含量，业务模式很简单，就是看监管的松紧程度而已。

2.投资银行业务

投行业务分三块：股权融资、债券承销和并购重组业务

股权融资过去靠的是保荐人的牌照以及和监管机构的关系，也是毫无技术含量，（投行从业人员的吐槽网上应该一搜一大堆）。未来注册制实行后，考验的更多的就是券商的市场判断、定价能力和与买方机构的关系了，还是很令人期待的。

债券承销未来也会是券商增长很快的一块业务。主要原因是监管部门对企业债权融资市场的重视，使得债券的品种逐渐丰富，券商的业务机会自然也越来越多。主要是非上市企业公司债和资产证券化产品。核心还是在于产品设计、定价、资产获取等。

并购重组也是个人非常看好的市场。中国绝大多数的行业目前市场集中度都太低了，几乎可以判定未来10~20年里，伴随上一辈民营企业家的老去、家族里无人可接班，中国会出现类似美国上世纪70年代的一股公司兼并收购潮，券商并购重组业务自然大有可为。考验券商的包括客户资源、企业估值、交易结构设计、融资能力等等。如果并购资金来源、部分行业准入的政策限制放开，里面的玩法花样就更多了。可以参考《资本之王》那本书。

3.资产管理业务

券商资管业务主要分两块，目前占比90%的通道业务和10%的真正的代客理财的业务。

通道业务：同样毫无技术含量。存在的唯一原因是银行有些资金不能直接投到某些行业和项目中，而券商发行的资管计划基本不受限制，所以银行就借道券商资管计划来实现对其客户的放款目的。其中客户资源、产品定价、资金来源等统统都是银行做的，券商只是收取一个极低的通道费用，且近两年来因为竞争激烈，这个通道费也是越来越低。类似的还有基金子公司专项计划、信托计划等等，统统都是监管套利的产品。未来也会逐步消失。

代客理财业务：券商真正牛逼的、能产生核心竞争力的业务。著名的投行，大小摩、高盛等都是靠这个吃饭的。常规的业务模式就是寻找市场的投资机会，然后创造一个产品再转让出去。或者直接管理客户的资金，帮助投资理财。与自营业务的区别在于不是用自己的钱。

另外还有像美林证券这种是自己不创造产品的，只是给客户提供理财咨询建议的模式，属于卖方资管，也是资管业务。

4.自营业务：

就是券商拿自己的钱去买股票、买债券、买期货赚钱。外资行在08金融危机后这块业务被禁止了，国内的还在做。这块核心竞争力就不多说了吧。

5. 其他业务

国外投行真正赚钱的业务国内券商们大部分都还没有或者占比很低。比如FICC、做市、机构经纪等。

如果大家想深入了解外资投行的业务，可以去看一下《高盛帝国》这本书，讲的会比较清楚。

当然国内比较领先的券商，比如中信、海通等已经在逐步拓展做市、大宗经纪、基金、直投、三板等新业务了；整体来看国内券商的前景和增长空间会非常非常大。习李要建立多层次资本市场，券商永远是最受益的那一个。大家一起期待吧。

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摘自：华尔街俱乐部

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