刘慧峰：短期需求的恢复不改钢价的下行趋势 | 独家观点

编辑/墨白 美编/Nick

刘慧峰 | 东海期货黑色金属研究员

刘慧峰，8年黑色金属研究经验，曾在Mysteel研究中心进行4年钢铁行业研究，期间曾服务宝钢、复星、三一重工、中船等国内知名企业。2015年大商所十大投研团队比赛领队（获得第四名）,2017年被评为期货日报&证券时报优秀工业品分析师。

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3月初开始，黑色系期货品种出现大幅下跌，盘面下跌时间点略早于我们之前的预期。市场在春节后对于下游需求恢复预期过于一直，而实际情况是在节后招工难、环保检查以及天气因素的多重影响下，下游需求恢复力度远不及市场预期，库存连创新高，使得市场产生了强烈的预期差，进而导致了价格的大幅下挫。对于后期价格走势，我们认为尽管需求的阶段性放量可能会带动价格反弹，但整个黑色系的下行趋势依然未改。

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库存拐点已现，短期或对价格形成支撑

上周，钢材社会库存在经历12周的上涨之后首次出现下降，降幅为17.2万吨；其中螺纹钢下降9.14万吨；考虑到季节性需求的恢复以及往年经验，预计社会库存的拐点已经出现，整个去库存时间可能持续至6月，且未来几周降幅可能会进一步扩大，这可能会刺激价格出现反弹。

但是，对于库存数据我们不仅要关注其变化趋势，对于其绝对量以及库存结构也要关注。目前，钢材社会库存绝对量为1948万吨，其中螺纹钢社会库存为1073.2万吨，二者的绝对量均处于2013年以来的高位，且华东、华南分城市基本处于爆库的局面。另外，从库存结构上看，库存传导渠道不畅，整个产业链库存呈现向上游转移趋势。根据中钢协统计数据，2月下旬重点钢铁企业库存量为1397.25万吨，较上旬上涨444.33万吨。而Mysteel统计的5大品种钢厂库存为693万吨，较前一周增加13万吨，其中螺纹钢钢厂库存增幅达到19万吨。因此，短期来看，库存的压力依然比较大，而后期由去库存引发的价格反弹能否持续更多的取决于库存的下降速度以及库存结构的优化。

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原料替代&利润高企，供给仍有增长空间

尽管今年1-2月为北方采暖季限产期间，但根据国家统计局最新公布的数据，前两个月的粗钢产量同比增速仍达到5.9%，日均产量更是创出了231.9万吨的历史同期高位。造成这种现象的主要原因是，在利润高位的情况下，钢厂普遍通过提高废钢比的方式来增加产量，这一点通过生铁、粗钢产量数据的背离（1-2月份生铁产量同比下降1.7%）以及去年12月份之后废钢价格（累计涨幅最高达到33%）的大幅反弹可以得到证实。所以，政策性的约束可以抑制产能的释放，而对于产量的抑制作用不大。

同时，在本轮钢材价格的下跌过程中，原料价格的下跌幅度更大，故钢厂利润仍处于高位，根据我们的测算，当前螺纹钢和热卷的利润分别为870元和850元/吨。故3月底采暖季限产结束之后，钢厂复产进程必将有所加快。华北部分地区公布的非采暖季限产以及延长冬季限产等措施对供给的影响有限。一方面因为其政策力度远小于采暖季限产政策；另一方面，钢厂增产手段的丰富也使得限产政策的效果开始打折扣。

另外，还有两点需要注意，一是废钢价格前期大幅上涨之后，目前其价格已经较铁水成本高430元/吨，一旦采暖季限产结束，钢厂势必会增加铁水的用量而减少废钢的用量，近期国内废钢价格已经有下跌迹象。二是，治理环境污染为今年三大主要任务，建议关注因防控空气污染所带来的局部性、阶段性和集中性的供应收缩对于钢材市场所造成的影响。

需求呈现季节性回暖，但全年走弱态势不改

3月份之后，国内整个钢材需求呈现稳步回升态势，高频需求指标上海线螺终端采购量连续两周回升，上周末为27300吨，环比累计上涨99.6%，但目前全国237家钢贸商成交数据时好时坏，故现货采购好转的持续性仍有待进一步检验。我们认为，当前时点需求仍有进一步回暖的可能，钢材价格亦有可能反弹，但不足以改变其下行趋势。

从钢材主要下游行业房地产和基建来看，尽管今年1-2月份，国内房地产投资超预期回升，但新开工、销售、土地购置以及到位资金等多项指标均出现下滑。另外，“房住不炒”政策取向越发明显，购房者的成本也越来越高，今年2月份，全国首套房贷平均利率为5.46%，同比增长22.15%，自2016年10月以来，该数据一直呈现上行趋势；同时，我们看到，在房地产企业资金来源数据中定金及预收款与按揭贷款的占比已经由2017年7月的46.5%下降至42.6%，且2月份，居民中长期贷款数据大幅回落，这些均表明未来房地产企业的资金整体呈现偏紧态势，而根据以往历史数据，房地产企业到位资金增速对于土地购置和新开工具有领先作用，因此，预计房地产投资增速的回暖不具有持续性，二季度之后数据可能会出现明显下滑。基建投资方面，2018年政府工作报告将财政赤字率下调0.4个百分点至2.6%，将铁路投资目标由8000亿元下调至7320亿元，叠加今年去杠杆和防范化解金融风险的大背景，故基建投资下行趋势整体难改。而房地产、基建投资的下滑必然会导致钢铁有效需求的减少。 

综合以上分析，尽管库存的回落、季节性需求的回升有可能会带动钢材价格短期的反弹，但考虑到今年宏观面整体偏利空，房地产、基建投资大概率走弱，钢材有效需求将受到抑制。供给层面，政策性限产对产量抑制作用并不明显，且3月份之后，采暖季限产将会结束，叠加钢厂利润高企，二季度粗钢产量再创新高的可能性很大。因此，我们认为当前黑色系下行趋势并未改变，操作上仍建议以逢反弹抛空为主。

同时，一些跨品种套利机会也值得关注，一是，考虑钢厂复产以及原料性价比的因素，后期可关注逢高沽空远月1810合约的钢厂利润（买矿抛螺、买焦抛螺）。二是，今年环保、防控大气污染可能会带来局部性、阶段性和集中性的供应收缩，因此，成品材的跨期正套（买近抛远）可能会成为一种常态，建议予以关注。

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