基石之作：《新同业间细分市场，国内信用证福费廷市场的形成发展、解析及展望》
市场已经形成，可能还没有人认真把这个同业细分市场阐述一遍，于是认真梳理了一下“国内信用证及福费廷一级、二级市场”，并将此文发表在《中国货币市场》上。感觉如果随着我拟的这篇文章目录写下去的话，其实就是一本小书，书的名字应该就叫《国内信用证及福费廷一二级市场》。。
《新同业间细分市场：国内信用证福费廷市场的形成发展、解析及展望》
原文发表于2021年10月的《中国货币市场》，总第240期，未删节版/发表时为配合版面，略有删减
作者：薛键 中国国际商会银行委员会信用证专家组专家、保理福费廷专家组专家
福费廷市场，尤其是国内信用证项下福费廷市场，目前已成商业银行同业间市场的一个全新领域，且交易量一度迅速扩大，2020年交易量估测达三万亿元人民币以上。在某些时段，福费廷二级市场甚至在一定程度上成为了票据市场的替代品，并成为了国内一个新的承担了实现信贷资产流动功能的银行间同业市场。
参与到同业间福费廷市场的主体，从之前的以股份制银行为主，发展为涵盖国有大行、城商行、农商行在内的几乎所有境内商业银行；而且随着人民币国际化进一步推进，福费廷二级市场也正发展成为一个境内外中资银行间的同业市场，有越来越多的中资银行海外分行试水跨境福费廷交易。由于市场上福费廷资产的绝大部分并非来自国际信用证，而是源于国内信用证，所以，当下境内及跨境的福费廷交易市场，可被称为“国内信用证福费廷市场”。
传统上，银行同业间市场产品主要有以下品种，如来自资金条线的同业拆放、来自信贷条线的票据、以及来自投行条线的债券、ABS等；与上述成熟的同业间细分市场不同，福费廷市场在资产来源上与信用证这一产品紧密相连，是银行国际业务部或贸易金融部的管辖产品。在银行内部，除了国际部及贸易金融部之外，其他部门一般不太掌握信用证这一产品，因而，“国内信用证福费廷市场”作为一个较新的同业间市场，其功能和特性尚未被大范围的认识到；不过在业内人士眼中，实际“国内信用证福费廷市场”早已是一个银行同业间市场的新的重要组成部分。
有着混搭、杂糅基因的“国内信用证福费廷市场”，实际业务量已足够大，市场参与主体也正在覆盖越来越多的银行，但由于其发展时间较短，尚未被更大范围地认识和了解，为此，本文拟全面解读国内信用证及福费廷的概念，并解析这一市场的形成与发展、问题及展望。
何为“信用证”、何为“福费廷”、何为“国内信用证福费廷”？
长期以来，跨国的商品交易因涉及不同国家、不同法律以及不同银行，其结算方式需综合考虑交易双方的资金收付安全性、结算便捷程度以及可融资性等因素。在国际贸易中，最终形成了以汇款、托收及信用证为代表的三大国际结算方式；而信用证是这三种结算方式中对买方或卖方保障最大，专业化程度最高，同时也是融资性最强的一种结算工具，经过数百年的发展，信用证成为国际银行间通用的商品贸易结算工具。
国际通行的信用证规则为《国际商会跟单信用证统一惯例，2007 年修订本，国际商会第 600 号出版物》（ICC UNIFORM CUSTOMS AND PRACTICE FOR DOCUMENTARY CREDITS，UCP600），在此规则中，信用证如此定义：“信用证（Letter of Credit,L/C）指一项不可撤销的安排，无论其名称或描述如何，该项安排构成开证行对相符交单予以交付的确定承诺”。
由于信用证在承兑以后形成一项确定的付款承诺，而且这是一项由金融机构作出的付款承诺，因而在国际贸易融资实务中，产生了买断这项承诺未到期债权的融资业务，这一融资业务所形成的资产就是所谓“福费廷”。也就是说，福费廷即无追索权地买断因贸易、服务等形成的未到期债务，此类债权一般已由金融机构承兑或承付，即承诺到期付款。
之前，信用证以及福费廷一般指的都是“国际信用证”或“国际福费廷”，即在国际贸易跨境交易中产生的，由国际信用证受益人的银行买断了信用证项下债权，提前给予卖方的资金融通。一般对叙做福费廷的银行来说，福费廷多是一项国际贸易融资资产，可以在银行间跨境转让，因此，很久以来就早已存在一个国际信用证福费廷市场。
信用证和福费廷之后都被引入到国内市场，于是在国内贸易中有了“国内信用证”这种结算方式，并由此产生了“国内信用证福费廷”这类资产，由此更进一步就出现了“国内信用证福费廷市场”。
我国于1997年开始正式引入国内信用证产品，按《国内信用证结算办法》，国内信用证是指银行依照申请人的申请开立的、对相符交单予以付款的承诺；且此类信用证指以人民币计价、不可撤销的跟单信用证。这一定义与国际信用证定义一脉相承。
不过国内信用证在最初的十多年未能得到大量的使用，直到2016年，人民银行及银保监会颁布新的《国内信用证结算办法》，之后国内信用证及福费廷开始逐渐成为主流的国内贸易结算工具和国内贸易融资工具，最终形成了交易量可观，参与者日众的国内信用证福费廷市场。
市场的形成与发展
国内信用证福费廷市场的形成与发展和国内信用证业务本身的发展有极大关系。虽然早在1997年我国就引入了国内信用证这一产品，但早期受制于97版《国内信用证结算办法》的一些限制，业内并没有大规模的开展国内信用证业务，因此也未能形成一个较大规模的国内信用证福费廷市场。
2016年，新版的《国内信用证结算办法》颁布。新办法将可以开立国内信用证的银行范围扩大为包括政策性银行、商业银行、农村合作银行、村镇银行和农村信用社，这一扩大，将之前未纳入的农村合作银行、村镇银行和农信社都纳入进来，国内信用证的金融机构适用范围扩大到了几乎全部的商业银行。而且，《结算办法》还将原来的信用证服务范围从货物贸易扩展到货物和服务贸易；国内信用证的付款期限也由半年延长到了一年。这些改变使得国内信用证的应用场景及适用主体大为拓展，极大促进了近年来的国内信用证以及福费廷市场的发展。
在实务中，福费廷与国内信用证业务相伴相生，超过九成的国内信用证都会配以福费廷融资。而福费廷融资的发生以及之后的福费廷转卖，又都和同业间资金成本有极大关系。2020年，为应对疫情，国内货币政策较为宽松，银行同业间的融资成本低到2%左右，这一较低的同业利率水平给银行与企业开展国内信用证及叙做福费廷提供了极为有利的市场机会。由此，国内信用证福费廷业务近年随着国内信用证本身的发展而不断发展，且在2020年得到爆发式增长。目前的国内信用证福费廷市场，供需两旺，国内信用证福费廷也已经成为大多数商业银行均有参与的银行同业间业务。
一级市场和二级市场
国内信用证福费廷市场可以按交易对手及业务先后分为一级市场和二级市场，国内信用证福费廷的一、二级市场是一个整体，一、二级市场的福费廷业务实际互为前提，相互促进；而一、二级市场的形成发展也是相辅相成，共荣共生的。
一级市场指银行与企业间的融资及债权交易，也就是银行买断企业信用证下债权而发放融资款，由此产生出一笔福费廷资产记入银行资产负债表；二级市场则指银行把表内的福费廷资产转让给另一家银行的行为，这种转让可以进行多手，也就是买入行可以再卖出，后续的买入行还可以再卖出，以此类推。
一级市场福费廷是福费廷产生的源头，是二级市场福费廷的基础，正是有了在一级市场中各家银行给予企业提供的福费廷业务，生成了福费廷资产，之后才能形成一个福费廷资产有序流动的二级市场；也同样因为二级市场的存在，银行叙做福费廷后可以出表，这才促使更多的银行和企业在一级市场中合作，创造出更多的福费廷资产。
一级市场业务模式
在目前的市场实务中，一级市场福费廷的不同交易模式主要体现为议付行是否同时是开证行。一般而言，传统意义上的福费廷业务中开证行和议付行应是是两家银行，即开立信用证和信用证的议付由两家银行完成。而如开证行和议付行是同一家银行，则此时开立信用证和信用证的议付形成了“自开自议”的现象，这是略为不符合常理的做法，但却是市场上最为常见的做法，实务中九成以上的国内信用证一级市场福费廷业务都按此操作。
此外，按照受益人是否在福费廷提供银行开户，也派生出另一种福费廷样式：代理福费廷。代理福费廷主要通过开证申请人与受益人签订的授权协议，使开证申请人按授权直接“代理”受益人在议付行叙做福费廷业务，这样就避免了受益人需到每家议付行开立账户的麻烦，因而在实务中也颇为常见。
一级市场福费廷如果回报较高，还能吸引银行之外的金融机构参与，如证券公司等。不过由于福费廷的整体流程是通过银行间的一系列报文来实现的，第三方机构直接加入福费廷一级市场在操作上有一定困难。此种情形项下，于是产生了“三方福费廷”的方式。券商可以通过与银行签订协议，由银行完成福费廷操作，而福费廷资产最后计入证券公司，银行仅收取一定处理的手续费。“三方福费廷”因此也成为一段时间以来较为常见的福费廷业务模式之一。
二级市场交易模式
国内信用证项下的福费廷在商业银行间买卖，最终形成了交易量高达万亿的福费廷二级市场。按照《中国银行业协会商业银行福费廷业务指引》（银协发2019年156号文），二级市场交易总体可以分为买入业务和转卖业务。
买入业务是指某银行无追索权地买断开证行/保兑行确认到期付款且未到期债权的业务；转卖业务是指某银行将已买断的未到期债权转让给其他包买商的业务。在实务中，国有大行一般更多采取买入持有模式，买入后一直持有到期，即上述的纯粹“买入业务”；而更多的股份制及其他中小银行则采取先买入，再择机卖出的交易模式，即上述“转卖业务”。
转卖业务又有不同的转卖模式，有“即时转卖”和“择期转卖”的不同处理。部分银行同时接洽买入方和卖出方，如果能在买入和卖出间形成价差，而且银行中后台又能支持当日买入并卖出的处理，那么买入后即时卖出，锁定价差，赚取中间业务收入。即时买卖较为常见的价差范围仅在万分之五甚至更低，但由于国内信用证福费廷的金额一般均在五千万乃至上亿，所以如交易量够大，则即时转卖也能带来较为客观的收益。而择期转卖是买入持有一段时间后，择机卖出，要实现转卖利润，须在资金价格较高时买入福费廷资产，而持有至资金价格较低时卖出，这样才能实现价差，取得盈利。比如今年一月底、二月初，资金面相对较紧，资金价格较高，如此时买入二级市场福费廷，持有至六月末时卖出，约能有50基点价差。
总体来看，“即时转卖”虽然利润极薄，但能确保盈利，且可通过扩大交易量极少成多，积累利润；而“择期卖出”交易的盈利空间有时虽然较大，但主要来自资金市场的变动，来自交易人员对于资金面的判断，存在一定不确定性和风险。
二级市场的交易模式如果从交易的手数来看，还可以分为二手交易和多手交易。开始一些银行有规定只接受由福费廷一手银行卖出的业务，也就是只做真正的二手交易；之后更多的银行也可以接受被多次买卖的业务，只是对买卖的手数有一定限制，比如若交易已超过三手，便不再接受。当然也有一些银行在实务中对交易手数没有限制，甚至还有反复买入、卖出、再买入同一笔福费廷的交易。交易次数太多的福费廷买卖，在出现纠纷或索赔时，处理起来会更加复杂，因而市场上普遍更欢迎交易次数较少的买卖。
法律问题的解决
对于国内信用证二级市场来说最重要的一个法律问题可能就是福费廷算不算议付这个问题了。国内信用证毕竟也是信用证，虽然其有“国内”的特质及不同，但毕竟在信用证的原理上一样遵循着信用证出现欺诈时的“欺诈例外”原则，以及即便有欺诈，但当有善意第三人议付存在时遵循的“例外的例外”原则。
当国内信用证业务遭遇交易背景欺诈时，开证申请人可以申请法院止付，此时，该笔国内信用证对应的福费廷将遭遇被止付的风险。不过如果福费廷可以被认定为议付，则将能适用上述“例外的例外”的原则，开证行即便在法院止付情形下，仍需付款，这将能保证福费廷叙做行的权益。国内信用证相关这两年来有不少判例，其中特别是湘电国际的系列国内信用证判例，经由上海金融法院及湖南省高院裁定，最后均认定了国内信用证项下符合条件的福费廷业务可同时被确认为议付。这样，即使开证行由于信用证涉及欺诈被止付，福费廷叙做行作为议付行仍可受到作为“善意第三人”的保护，开证行必须付款。
上述判例之后，国内信用证项下福费廷是否为议付这一较长时间困扰业界的问题得到了解决。这对于国内信用证福费廷二级市场的发展十分重要。正是由于福费廷买入行能够受到等同于议付行的善意第三人保护，国内信用证才能发挥作为信用证的一个重要特点，也因此能继续在支持国内贸易和企业融资方面发挥重要作用。
市场金融基础设施建设
之前国内信用证和福费廷业务都沿用银行处理国际信用证时的SWIFT系统，也正是由于SWIFT的闭合性，使得较长时间以来，国内信用证的开立、通知、议付以及相关福费廷业务的交易极少产生类似之前票据的“萝卜章”等造假问题，福费廷市场交易在商业银行内部系统运转，相对安全。
不过，使用SWIFT作为国内信用证业务处理的主要系统使得相当部分的小银行无法开展业务，因为它们没有SWIFT系统。此外SWIFT系统应用语言为英语，这对于国内信用证下的信息交流也带来麻烦。为此，2021年12月人民银行清算总中心推出了电子信用证信息交换系统（电证系统/Electronic Letter of Credit System，ELCS），国内信用证业务从此有了我国自有的金融基础设施。
电证系统支持电子信用证跨行流转，支持不同银行机构通过支付报文传输平台交互信息，并对业务格式等提供了统一标准，统一运行规范，为银行机构开立和处理电子信用证提供制式范本，解决银行机构间业务标准不统一的弊端。
此外，同样由人民银行主持建设的“电证二期福费廷子系统”现在也已基本建成，并在部分银行落地。电证二期实际上就是针对国内信用证福费廷市场而特地开发的，其主要目的在于为将来的福费廷市场提供一个标准统一、公开透明、线上交易、流程便捷、联动清算的交易场所。如果和票据类比，“福费廷子系统”将是银行同业间业务除“电票系统”之外的又一个细分同业间市场重要业务系统，该系统的进一步落地和提升，必将进一步有利于国内信用证福费廷市场的规范和有序发展。
国内信用证福费廷市场展望
原本属于贸易融资下的国内信用证福费廷，近两年业务量持续扩大，最终形成了一个细分的新兴同业间市场，“无心插柳柳成荫”，这恐怕是很多人没有预想到的。目前，国内信用证福费廷市场的参与主体还在持续扩大，相信未来将几乎覆盖所有银行；福费廷市场的交易频密，流程也越来越规范，而且相关金融基础设施的建设也得到了人民银行的支持，整个市场日益完善。
与欧美主流市场不同，我国的信贷资产相对缺乏流动性，信贷资产的最大组成部分贷款类（包括银团贷款在内），几乎不可交易，仅当贷款成为不良资产时，才能通过买卖转出银行资产负债表，而正常类贷款流动渠道少之又少。贷款之外的信贷资产，最具有流动性的之前主要就是票据，而现在又多了一项，那就是福费廷。促进信贷资产流动这一特性，是未来国内信用证福费廷市场还将持续发展的一个重要根基，而国内信用证福费廷市场的不断发展，也将更有利于促进我国信贷资产流动性的提升，有利于全社会的信贷合理配置。
国内信用证福费廷业务在银行同业间的交易，其成本价实际就是同业间的资金价格，因而同业间的福费廷市场繁荣或清淡将持续与货币政策、同业资金成本息息相关。如同业间资金成本走低，则国内信用证业务增加，福费廷业务及市场交易也同步增加；如同业间资金成本高企，则国内信用证业务减少，福费廷业务及市场交易也相应凋敝。国内信用证福费廷市场的这另一特性，一方面体现了作为一个市场合理配置资源的价值，另一方面，也预示着这一市场的发展可能不会一帆风顺，在其发展过程中将必定有起起落落。
国内信用证福费廷作为一项流动性较强、较易获得且风险较小的信贷资产，正受到越来越多银行同业的青睐；而随着国内信用证福费廷业务本身的增加，国内信用证福费廷市场也将得到更大发展，这将有利于广大的企业和实体经济得到更好的融资支持，有利于银行同业优化信贷资产调节，最终必能进一步优化社会金融资源整体配置，为我国的经济建设发展作出新的贡献。
原文发表于2021年10月的《中国货币市场》，总第240期。支持作者请点赞或在看。