第56期丨永续债债券投资交易中根本违约的认定

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编者按

永续债作为一种创新产品，其与普通债券相比，最大的特点是不规定到期期限，投资人不能要求清偿本金，但可以按期取得利息，发行人拥有赎回权和递延支付利息的权利。在永续债是否到期及利息是否支付几乎完全取决于发行人的情况下，投资人在救济途径上较为被动。本判决在缺乏相关监管规则、合同约定的情况下，以《合同法》第九十四条关于根本违约的规定出发，综合分析发行人怠于履行披露义务、重大资产变更、相关评级下降等因素，结合永续债投资人的投资目的和获利方式，从而认定发行人的行为足以构成根本违约，支持投资人要求解除合同、支付票据款并赔偿相应利息的诉请。

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永续债债券投资交易中

根本违约的认定

景顺长城基金管理有限公司诉中国城市建设控股集团有限公司公司债券交易纠纷案

裁判

要旨

长期限含权中期票据债券持有人在债券发行及存续期间，发现债券发行人出现重要信息披露不实、未及时披露重要信息等违约行为，该违约行为足以影响投资者对企业信用风险、投资价值的判断，致使债券持有人无法获取约定的投资收益。在此情形下如发行人不行使赎回权，当事人向法院主张债券发行人构成根本性违约并要求与债券发行人解除合同、返还投资本金并支付利息的，法院应予支持。

基本案情

原告景顺长城基金管理有限公司（以下简称景顺长城公司）。

被告中国城市建设控股集团有限公司（以下简称中城建公司）。

2015年11月11日，中城建公司发布《募集说明书》称，将在全国银行间债券市场发行2015年度第二期中期票据，该债券简称15中城建MTN002，代码101578004。该债券期限在发行人赎回时到期，赎回权为发行人所有，投资者无回售权。票据发行利率为5.35%，采用固定利率计息。起息日为2015年11月23日，付息日为自2016年起每年的11月23日；景顺长城公司现持有该债券总计5000万元。

现因中城建公司在募集期及债券存续期间未全面披露该公司股权结构、子公司转让事项、募集资金用途改变情况、相关定期报告以及可能影响其偿债能力的其他重大信息。中城建公司及涉案债券的信用等级持续下降，且以行为表明不履行在一定期限内还本付息的主要义务，景顺长城公司起诉要求解除双方之间的合同关系，并要求中城建公司偿还本金、赔偿利息损失。

裁判结果

上海市黄浦区人民法院于2018年2月6日作出（2017）沪0101民初13670号民事判决，判决如下：

一、原告景顺长城基金管理有限公司与被告中国城市建设控股集团有限公司之间的《中国城市建设控股集团有限公司2015年度第二期中期票据募集说明书》于2017年11月21日解除；

二、被告中国城市建设控股集团有限公司应于本判决生效之日起十日内支付原告景顺长城基金管理有限公司2015年度第二期中期票据本金50,000,000元；

三、被告中国城市建设控股集团有限公司应于本判决生效之日起十日内赔偿原告景顺长城基金管理有限公司自2016年11月23日起至实际清偿日止，以50,000,000元为基数，按年利率5.35%计算的利息损失。

一审宣判后，被告不服，提起上诉。上海市第二中级人民法院与2018年6月28日作出（2018）沪02民终3136号终审判决：驳回上诉，维持原判。

裁判理由

法院经审理认为：本案特殊之处在于，根据《募集说明书》中约定的内容看，系争票据属于永续债。对于该类票据，信息未披露及不实披露行为是否直接影响投资人达成《募集说明书》的合同目的，是否构成根本违约的要件，是本案审理的难点。

首先，根据《募集说明书》相关约定，本案系争票据属于永续债债券性质。永续债又称无期债券，是非金融企业在银行间债券市场注册发行的“无固定期限，内含发行人赎回权”的债券。其特点为不规定到期期限，投资人不能要求清偿本金，但可以按期取得利息，发行人拥有赎回权和递延支付利息的权利。永续债一般会设置票面利率重置和跳升机制，若在一定时间内，发行人选择不赎回债券或者选择债券续期，其票面利率就会相应上升以补偿投资者的潜在风险和损失。由于发行利率较高，投资人可以得到较高收益，并有较高罚息，投资人对于永续债存在一定需求度。永续债合同内容有其合理性，且并不违反《合同法》中关于无效条款的规定。此外，永续债券的发行场所为银行间交易商协会，投资者需为协会会员，包括政策性银行、商业银行、信用社、保险公司、证券公司、信托公司、投资基金、财务公司、信用评级公司、大中型工商企业等各类金融机构和非金融机构。投资人具备专业判断能力，在投资时理应知晓永续债无固定期限这一核心内容，永续债合同中的相关条款应属有效。但另一方面，由于发行人拥有递延支付利息、不予赎回的权利，在永续债是否到期及利息是否支付几乎完全取决于发行人的情况下，投资人在救济途径上较为被动。

其次，《募集说明书》是确定票据发行人与持有人之间权利与义务的有效合同。景顺长城公司及中城建公司均应按照《募集说明书》的约定全面履行各自的义务。中城建公司在《募集说明书》中承诺，遵循诚实信用的原则，真实、准确、完整、及时地进行信息披露，承诺在所有信息披露的过程中不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。经查明，中城建公司在募集时对公司股权结构作不实陈述，在涉案票据存续其间，未披露其子公司转让事项、募集资金用途改变情况等重大事项，同时亦未按约定期披露年报和季报，已构成《募集说明书》项下的违约事件。债券持有人通过流通债券实现自己的经济利益是其持有债券的重要目的之一，也是债券市场存在的重要价值之所在。披露募集资金用途变更、发行人控股股东变更、资产转让、定期财务报表等信息，属于企业重大事项信息披露的最低要求。中城建公司多次未按约披露信息，直接影响投资者对企业信用风险、投资价值的判断，以及投资者的投资信心，从而导致涉案债券缺乏市场流通性。据此，景顺长城公司欲通过出售票据收回本金的目的已难以实现，故中城建公司未披露公司重大事项之行为已构成根本违约。

第三，中城建公司主体及涉案债券的信用等级均被联合资信从发行债券时的AA+级下调至C级，代表该公司已不能偿还债务。中城建公司未能按约履行“11中城建MTN1”、“12中城建MTN1”等多支债券的给付义务，并于2016年12月至2017年1月，转让了其持有的建筑材料公司、第五工程公司等四家公司的全部股权。上述事实充分体现了中城建公司的偿债能力在合同签订后已明显下降。

在此情况下，景顺长城公司通过函件、债券持有人会议等形式要求中城建公司提供履约担保或提前兑付系争债券，中城建公司拒绝履行。景顺长城公司据此要求解除双方合同关系并支付其系争票据本金及利息，与法有据，应予支持。

相关法条：

《中华人民共和国合同法》第六十条、第六十八条、第六十九条、第九十四条第四项、第九十六条、第九十七条

编写人：

陈建伟  上海市黄浦区人民法院副院长

江凝妤  上海市黄浦区人民法院金融审判庭法官助理

一审案号：（2017）沪0101民初13670号

二审案号：（2018）沪02民终3136号

一审合议庭：陈建伟、陶卓华、叶祥发

二审合议庭：周菁、周荃、张明良

责任编辑 / 牛晨光  张芙铭

执行编辑 / 吴涛

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