瑞信AT1债券归零在中国可行吗？
做最专业的金融小白
最近海外金融风险频出。继硅谷银行宣布破产后，全球级系统性重要银行、世界第五大财团、拥有167年经营历史的瑞士信贷亦陷入了无法生存的境地，将以区区30亿瑞士法郎的价格“卖身”给瑞银。
在这起并购案中，有一个非常具有争议性的交易细节，就是按照正常商业逻辑来理解本应优于普通股得以清偿的“AT1债券”居然在瑞士金融监管局（Finma）的一手操办下被全额减记了，而普通股股东反而能在其后的并购中获得一些补偿。
今天我们不评价瑞士这波天秀操作本身如何，一方面目前终归还没有实际落地总有变数，另一方面瑞信的事情似乎也不是正常的商业逻辑能解释的，首先瑞信自爆重大缺陷这事儿就很神奇，紧接着大股东沙特国家银行表示爱咋咋地也是个很诡异的表态，虽然没有证据，但感觉上这事儿和地缘政治有一定关系，所以从某种角度来说可能未必具有强烈的同质传染性。
所以我们今天做一个科普性的讨论，国内的资本补充工具——二级资本债、永续债和优先股持有人，是否有可能遭遇与瑞信AT1债同样的情形？
如上图（瑞信债券监管文件），我信雅达的翻译一下：
“Write-down 减记
如果瑞信将要无法生存了，这些债券将被全部永久减记，而【不能】转成股份。”
也就是说，瑞信这个事儿的流程是这样的：
瑞信表示我这儿遇到了困难——大股东沙特表示我不管了——瑞士金管局表示瑞信要不行了，有没有人愿意接盘——瑞银说我出10亿——瑞士金管局说你涨一点，我把一级资本债务给你抹了——瑞银说那就30亿——成交，瑞信含泪认了，一级资本债持有人炸了。
注意要点：
瑞士AT1债允许直接减记本金，而且明确约定了不能转股。
我们想象中正常的一级资本补充工具在任何情况下的受益优先级都应该优于普通股，其逻辑是这样的：
1.如果这家公司破产了，那么清算出来的资金按照一般债务人、T2债务人、AT1债务人、普通股持有人一级一级清偿，直到没钱了为止；
2.如果这家公司要贱卖了，那么普通债权专门谈一个重组方案，次级债券按照一个合理的价格转成普通股，然后跟着其余股东一起被贱卖给下家。
但是真是不搞实务就不究细节，原来AT1债里还有这种带有不可转股条款的工具。所以AT1债全额减记这件事虽然违背常识，但是意外的却不违反合同。
二、中国的减记型一级资本补充工具有没有转股条款？
我翻出了某银行19年发行的永续债募集说明书，条款如下图：
虽然没有明确提出“不可转股”，但确实也没有规定“应当转股”，也就是说，当银保监会相关部门（比如金管总局）认定应当减记时，那也就直接减记了。
当然，类似于海外有可以转股的CoCo债，国内2021年后有一些不那么重要的银行发行了可转股的永续债（浙江稠州银行、宁波通商银行），但是系统性重要银行发行的还都是减记型永续债。
这个逻辑也很好理解，如果系统性银行真的到了需要消耗永续债的时候，最好直接就牺牲掉永续债持有人来保住银行本身，否则CoCo债转股之后会导致银行股权被稀释、股价进一步下跌，最终还是留不住。
当然，我们在法规上为补偿这些永续债持有人留了一个“可能性”的口子。2019年12月原银保监会发布了《关于商业银行资本工具创新的指导意见（修订）》的通知 银保监发〔2019〕42号，里边针对包含减记条款的资本工具规定：
3.若对因减记导致的资本工具投资者损失进行补偿，应在公共部门注资前采取普通股的形式立即支付。
“若”，就是说不一定给你补偿。但是有这个规定，至少给了一个明确的补偿路径，总是好事。
优先股和永续债都属于一级资本补充工具，但是和永续债大都是减记型资本工具不同，优先股大都是转股型资本工具。以浦发优先股的募集条款为例：
所以优先股从根本上没有“优先被减记”这个瑕疵。
那么二级资本债有没有可能跳过永续债被优先减记呢？
这个也不会。如《指导意见》规定，如果大家都是资本工具的话，那么地位还是必须要分清的，一级资本工具没有被全部减记或转股之前，是不能碰二级资本工具的。
在瑞信事件发生前，我确实从来没细想过永续债和普通股优先级的问题，就觉得永续债和优先股是一个级别，而优先股既然可以转普通股，那么永续债的优先级理应也是一样的。
甚至当年还在想，永续债本身有税盾效应，流动性又好，优先股还有什么存在价值？事到如今只能说资本市场博大精深，一条一款都可能暗藏玄机。
当然，这并不意味着我们要担心国有行永续债是不是有归零风险，在中国还是不用考虑的这么复杂的。如果真的发生国有行A要收购国有行B的情况，难道还要付钱不成？
15.债券投资策略最全详解【转债篇】——Delta和Gamma
20.债券投资策略最全详解【转债篇】——抢权配售、正股涨停和折价套利（完结篇）
往期文章：
债券科普
微信号：zhaiquankepu
长按二维码关注公众号