IMI研究动态 |（2022年四~六月总第四十期）

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四~六月会议动态一览

大金融思想沙龙总第179期丨俄乌冲突之下的汇率迷思

2022年4月10日，由中国人民大学国际货币研究所与中国人民大学财政金融学院EMBA中心联合主办的 “金融助力十四五新征程”系列沙龙第22期（总第179期）以线上直播的方式举办，本次沙龙主题为“俄乌冲突之下的汇率迷思”。

在本次会议中，中国人民大学国际货币研究所研究员、华创证券首席宏观分析师张瑜做主题分享，中国社会科学院世界经济与政治研究所研究员、国际金融研究中心主任高海红，中银证券全球首席经济学家管涛，中国银行香港离岸人民币交易中心总经理贺晓博，中国人民大学国际货币研究所研究员卢季诺参与研讨，本次沙龙由中国人民大学中国资本市场研究院联席院长赵锡军主持。

“大金融思想沙龙”总第180期报告发布 GDP5.5目标下的中国经济形势分析

2022年4月11日，由中国人民大学国际货币研究所与财政金融学院货币金融系联合主办的“大金融思想沙龙”——“金融助力十四五新征程”系列沙龙第23期（总第180期）线上研讨会成功举办。中国人民大学财政金融学院教授戴稳胜作题为《GDP5.5目标下的中国经济形势分析》的主题报告。中国银行研究院院长陈卫东，中国人民大学财政金融学院副院长钱宗鑫，长江证券股份有限公司首席经济学家、总裁助理伍戈，西班牙对外银行亚洲首席经济学家夏乐参与研讨，沙龙由中国人民大学国际货币研究所所长助理曲强主持。

大金融思想沙龙总第181期 | “金融助力十四五新征程”系列沙龙（第24期）：金融在实现共同富裕中的角色

2022年4月16日，由中国人民大学国际货币研究所、中国人民大学财政金融学院货币金融系主办的“金融助力十四五新征程”系列沙龙第24期（大金融思想沙龙总第181期）以线上直播方式举办，本次沙龙主题为“金融在实现共同富裕中的角色”。

在本次会议中，中国人民大学财政金融学院党委副书记、副教授罗煜做主题分享，中共中央党校（国家行政学院）经济学教研部副教授高惺惟、中泰证券首席经济学家及中国首席经济学家论坛副理事长李迅雷、中国社会科学院学部委员及中国人民大学财政金融学院教授王国刚、国家金融与发展实验室副主任杨涛参与研讨，本次沙龙由中国人民大学国际货币研究所副所长、长江经济带研究院院长涂永红主持。

“货币金融圆桌会议·2022春”闭门研讨会线上举行 专家热议“金融赋能乡村振兴”

2022年4月24日，货币金融圆桌会议·2022春暨“金融赋能乡村振兴”闭门研讨会在线上成功举行。会议由中国人民大学国际货币研究所（IMI）、浙江大学国际联合商学院（ZIBS）联合主办，浙江数字金融科技联合会（ZAFT）承办，浙江大学金融科技研究院（AIF）、北京前沿金融监管科技研究院（FIRST）协办。会上，全国社会保障基金理事会原副理事长王忠民，财政部金融司巡视员、国有金融资本运营评价中心主任胡学好先后发表主题演讲。中国人民大学财政金融学院院长、IMI理事长庄毓敏出席并致欢迎辞。会议由IMI联席所长、ZIBS院长贲圣林主持。

大金融思想沙龙182期主题会议“疫情下商业银行全面风险管理和压力测试”于4月27日成功举办

2022年4月27日，中国人民大学国际货币研究所、财政金融学院货币金融系与中国银行业研究中心联合主办的大金融思想沙龙（总第182期）线上研讨会成功举办。IMI研究员、中国人民大学财政金融学院副教授朱文宇，做主题报告“疫情下商业银行全面风险管理和压力测试”。江苏苏宁银行股份公司董事长黄金老、中国民生银行合肥分行党委书记及行长孔庆龙、中国人民大学长江经济带研究院院长及国际货币研究所副所长涂永红、上海金融与发展实验室主任及国家金融与发展实验室副主任曾刚对报告进行了点评并进行研讨，沙龙由中国人民大学中国资本市场研究院联席院长赵锡军主持。

“大金融思想沙龙”总第183期报告发布 专家热议“稳增长、稳就业、稳物价、稳汇率的均衡”

2022年5月19日，由中国人民大学国际货币研究所（IMI）和财政金融学院货币金融系联合主办、IMI宏观经济研究室承办的“大金融思想沙龙”（总第183期）线上研讨会成功举办。IMI研究员、国盛证券首席经济学家、宏观首席分析师熊园作题为《稳增长、稳就业、稳物价、稳汇率的均衡》的主题报告。中银证券全球首席经济学家管涛，如是金融研究院院长、首席经济学家管清友，中国社科院学部委员、中国人民大学财政金融学院教授王国刚，大成基金副总经理兼首席经济学家姚余栋，国家金融与发展实验室副主任、中国社会科学院金融研究所副所长张明先后发表演讲，沙龙由IMI宏观经济研究室副主任、研究员孙超主持。

“货币金融圆桌会议·宜宾峰会”线上举行 专家热议“金融支持成渝地区双城经济圈产业融合发展”

2022年5月21日，货币金融圆桌会议·宜宾峰会暨“金融支持成渝地区双城经济圈产业融合发展”研讨会在线上成功举行。会议由中国人民大学财政金融学院、中国人民大学长江经济带研究院联合主办，中国人民大学国际货币研究所（IMI）承办。会上，西南财经大学成渝经济区发展研究院院长及教授、重庆工商大学原校长杨继瑞，中国人民大学中国经济改革与发展研究院教授张杰先后发表主题演讲。中国人民大学财政金融学院院长、IMI理事长庄毓敏出席并致欢迎辞。会议由中国人民大学长江经济带研究院院长、IMI副所长涂永红主持。

大金融思想沙龙总第184期丨当前形势下的国际货币格局演变和人民币展望

2022年5月28日，由中国人民大学国际货币研究所与中国人民大学财政金融学院货币金融系联合主办的大金融思想沙龙总第184期以线上直播的方式举办，本次沙龙主题为“当前形势下的国际货币格局演变和人民币展望”。

在本次会议中，中国人民大学国际货币研究所研究员、财政金融学院副教授芦东做主题分享，中银香港首席经济学家鄂志寰，中国人民大学长江经济带研究院院长、国际货币研究所副所长涂永红，中国社会科学院世经政所全球宏观研究室主任肖立晟，厦门大学经济学院和王亚南经济研究院副院长（主持工作）、教授周颖刚参与研讨，本次沙龙由中国人民大学财政金融学院副院长、国际货币研究所副所长王芳主持。

“SDR与国际货币体系改革”专题研讨会暨大金融思想沙龙（第185期）线上成功举行

2022年5月31日，由中国人民大学国际货币研究所（IMI）与国际金融论坛（IFF）研究院联合主办的“SDR与国际货币体系改革”专题研讨会暨大金融思想沙龙（第185期）以线上闭门会议的形式举行。

在本次会议中，IFF副理事长、IMF原秘书长林建海，IFF学术委员、中央财经大学国际金融研究中心主任、金融学院原院长张礼卿做主题分享，IMI学术委员、中国银行研究院院长陈卫东，IFF研究院院长、武汉大学经济与管理学院院长宋敏，IMI副所长、中国人民大学长江经济带研究院院长涂永红，国家外汇管理局原副局长、中国驻IMF原执行董事魏本华参与研讨，本次会议由IMI学术委员、中国人民银行国际司原司长、中国驻IMF原执行董事张之骧主持

大金融思想沙龙（总第186期）围绕“中美经济金融政策周期的演进与未来走向”展开研讨

2022年6月10日，由中国人民大学国际货币研究所、中国人民大学财政金融学院货币金融系主办的大金融思想沙龙（总第186期）以线上直播方式举办，本次沙龙主题为“中美经济金融政策周期的演进与未来走向”。

在本次会议中，IMI研究员、中国工商银行投资银行部研究中心宏观经济首席分析师王彬做主题分享，厦门大学金融研究中心主任、继续教育学院院长朱孟楠，摩根大通董事总经理、中国首席经济学家朱海斌，中国社会科学院美国研究所经济研究室主任罗振兴，IMI学术委员、中国人民大学财政金融学院副院长张成思参与研讨，本次沙龙由IMI研究员、首都经济贸易大学金融学院副教授赵然主持。

聚焦金融科技如何助力长三角地区经济复苏，华瑞金融科技沙龙首期成功举办

2022年6月11日下午，由上海华瑞银行、中国人民大学国际货币研究所（IMI）与中国人民大学金融科技研究所联合主办的“华瑞金融科技沙龙”系列沙龙（第1期）在线上会议进行。本期沙龙主题围绕“金融科技如何助力长三角地区经济复苏”，中国人民大学国际货币研究所研究员、中国国际金融学会理事朱太辉做主题报告，国务院发展研究中心金融研究所副所长陈道富，中国银行原行长、中国互联网金融协会区块链工作组组长李礼辉，中国社会科学院国家金融与发展实验室副主任杨涛等专家参与了研讨。沙龙由中国人民大学财政金融学院党委副书记、国际货币研究所副所长、金融科技研究所执行所长宋科主持。

“大金融思想沙龙”总第187期丨大数据的使用边界：对金融市场和实体经济的经济学分析

2022年6月16日，由中国人民大学国际货币研究所、浙江大学国际联合商学院、北京前沿金融监管科技研究院主办的大金融思想沙龙总第187期庆祝人大建校85周年系列活动以线上讲座的形式举办。本次讲座的主题为“大数据的使用边界：对金融市场和实体经济的经济学分析”，由中国人民大学国际货币研究所特约研究员、中国人民大学财政金融学院副教授邱志刚做主题讲座分享。本次讲座由浙江大学国际联合商学院助理教授、北京前沿金融监管科技研究院院长助理李渊琦主持。

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四~六月精彩观点回顾

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吴晓求出席“2022年国际货币基金组织（IMF）《世界经济展望报告》发布会”并发表演讲。他指出，影响中国经济未来发展变化的因素可以分为长期和短期，短期因素集中在如何平衡疫情防控与经济民生、如何利用短期经济政策为中小企业纾困、全球大宗商品价格波动三个方面，长期因素则包含中国市场化改革、政策的稳定性与连续性以及国际关系变化可能带来的影响。

鄂志寰应邀出席“大金融思想沙龙”（总第184期）线上研讨会就“当前形势下的国际货币格局演变和人民币展望”的主题进行讨论。她认为：当前美元主导的国际货币体系存在本质缺陷，底层逻辑是美联储货币政策目标聚焦国内经济与美元国际货币地位的错位；从国际货币竞争格局的角度评估人民币国际化发展；未来人民币国际化应该重视两个路径，一是抓住RCEP生效的机遇，加快推动人民币在RCEP区域贸易和投资中的使用，二是继续充分发挥离岸市场在人民币国际化进程中的试点及推动作用。

管涛出席以“俄乌冲突之下的汇率迷思”为主题的大金融思想沙龙沙龙并参与研讨，他认为：俄乌冲突使人民币初步显现了一定的避险货币的特征，但人民币并非典型意义的避险资产；同时，对于中美货币政策分化对跨境资本流动和人民币汇率的影响要加强监测，不能掉以轻心；外资在中国金融市场绝对存量巨大，若出现外资集中减持等事件，应提前做好风险防控预案；保持汇率的灵活性，对于我们应对内外部的不确定性至关重要。

管涛发表文章，分享了他对日元汇率的影响力、日本在亚洲地区的经济金融影响力、日债收益率曲线失控风险等问题的认识。他在文章中指出，日本在全球贸易格局中地位显著下降，减轻了日元急跌引发的亚洲货币竞争性贬值压力。若迫于国内通胀压力，日本央行放弃收益率曲线控制，日债收益率飙升，将造成日本央行和其他金融机构巨额亏损，还将威胁增加日本政府的偿债负担。由此引发的冲击将远超日元贬值，波及范围也不会仅限于亚洲地区。

涂永红在《经济日报》发表时评文章。文章指出，金融具有引导资源流向特定领域、跨期配置资产、分散风险的强大功能，应该在刺激居民消费特别是推动居民进行汽车、家电等大宗消费方面需积极作为，充分发挥其加速器作用。

蓝虹在《中国环境报》发表文章，指出国家绿色发展基金通过参股的方式，积极投资我国绿色基金，将会极大地推动我国绿色股权投资发展，从而在一定程度上缓解我国绿色金融发展中面临的股权投资不足问题。

魏本华撰文分析全球经济面临的挑战，由于受新冠疫情、俄乌冲突等因素影响，全球经济面临下行风险，全球通胀压力增大。通胀问题源头来自美国多年奉行的量化宽松政策和扩张性财政政策，必须关注美联储升息和缩表政策对世界其他国家和地区的溢出效应，特别会导致发展中国家资本外流，货币承压和金融市场紊乱。

周月秋在国际金融论坛（IFF）第18届全球年会（F20峰会）的碳中和国际峰会上就COP26大会取得的成果发表观点。周月秋表示，虽然COP26会议并没有形成特别统一的完整成果，但仍旧取得了部分成果，具体体现了4方面的变化：1. 树立了新的目标，会议发布了《格拉斯哥气候公约》，1.5℃温控目标已经成为了越来越多国家的努力方向；2. 在能源转型方面值得肯定，最重要的一点就是逐步减少煤炭补贴；3. COP26大会对《巴黎协定》第六条实施细则进一步落实达成共识，将使全球的碳配额交易以及碳市场的建设有更多更新的动力；4. 围绕建设新的伙伴关系有一些进展，如中美达成了具有重要意义和重大影响的《中美关于在21世纪20年代强化气候行动的格拉斯哥联合宣言》。

西方针对俄罗斯实施系列制裁措施，可能对世界货币体系产生一定影响。国际货币基金组织（IMF）第一副总裁戈皮纳特表示，西方制裁可能推动一些国家形成基于贸易的小型货币集团。杨再平对此发表文章，指出天下苦美元霸权久矣，改革国际货币体系的呼吁久矣，并且突破美元霸权的区域基础设施建设已然启动，此外，打造区域跨境交易数字货币或是突破美元霸权的重要选项。

周道许撰文对中央政府、地方政府和金融支持专精特新企业发展的政策进行了解读。他从专精特新企业的提出、分类方法阐述了什么是专精特新企业；从中央和地方两个层面对政府扶持专精特新企业发展的政策进行介绍；并围绕如何成为专精特新企业、金融如何支持金融创新进行了细致分析。

盛松成在访谈中分享了他对疫情中中国经济如何稳定发展的认识。他在访谈中指出，应警惕疫情对我国制造业冲击长期化，提振消费的根本途径在于居民预期的改善和收入的提高，坚持基建是稳增长的重要抓手，适度继续放松房地产调控，未来人民币贬值的压力很可能仍然存在。

宋科等撰文指出，在县域经济层面，村镇银行、小额贷款公司、农村资金互助社等新型金融机构逐渐成为服务县域经济发展、提升金融可得性的重要驱动力量。文章分析了以新型金融机构为代表的县域金融可得性与数字普惠金融发展之间的关系，发现县域金融可得性越低越有利于数字普惠金融发展，且数字创新水平、金融监管强度和经济区域划分均会影响二者关系。文章为新时期在县域层面继续推动数字普惠金融发展和乡村振兴战略实施提供了有益的理论依据和政策启示。

张明发表文章，指出俄乌战争使得美国国债的安全性遭到破坏，本次全球滞涨时代可能加速国际货币体系的转型，人民币国际化面临新的历史机遇。

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四~六月报告&论文推荐

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【IMI Report No.2205】IMI宏观经济月度分析报告（第五十九期）

本期宏观经济月度分析报告主要分为三部分。第一部分为国内外经济金融形势研判，从海外宏观视角分析全球主要经济体经济走势，并对汇率进行展望，认为2022年人民币汇率方向偏贬，但由于不贵，因此幅度可控，有望先贬后升；国内宏观方面，稳增长政策下经济数据实现“开门红”，CPI维持低位，通胀压力缓解，社融数据大幅回落，宽信用仍有待发力；商业银行方面，两会召开，央行上缴利润1万亿元，金融委会议研究当前经济形势，并对2022年2月的货币金融数据进行分析；资本市场方面，股市心守暖阳，静待花开，债市利率震荡上行，城投债信用利差整体下行；第二部分为宏观经济专题，研究ESG投资是否能够促进银行创造流动性，兼论经济政策不确定性的调节效应；第三部分为主要经济数据一览。

【IMI Report No.2206】IMI宏观经济月度分析报告（第六十期）

本期宏观经济月度分析报告主要分为三个部分。第一部分为国内外经济金融形势研判，在海外宏观方面，对汇率进行展望，认为人民币汇率取决于内部基本面，贬值需要出口走弱和PMI偏弱两个条件；国内宏观方面，经济增长动能回落，基建投资发力明显；CPI同比抬升，PPI同比继续回落；社融数据表现亮眼，融资结构有待改善。在商业银行方面，央行起草《金融稳定法》（征稿），国常会鼓励大银行降低拨备率，央行下调金融机构存款准备金率；在资本市场方面，股市心守暖阳，静待花开；债市利率维持震荡行情，城投债收益率上行。第二部分的宏观经济专题，基于新型金融机构视角，研究县域金融可得性与数字普惠金融；第三部分是主要经济数据一览。

【IMI Working Papers NO 2210】ESG投资能够促进银行创造流动性吗？

当前在我国致力于实现“碳达峰、碳中和”目标的大背景下，银行能否通过 ESG 投资促进流动性创造，进而推动高质量发展具有重大战略意义。本文利用 2009年第一季度至 2020 年第二季度中国 36 家上市银行的面板数据，实证分析 ESG 投资对银行流动性创造的影响，并将其置于经济政策不确定性条件下予以讨论。研究发现: 第一，ESG投资整体上促进流动性创造，表现为对资产端和负债端流动性创造的促进作用，以及对表外流动性创造的抑制作用。从 ESG 投资结构看，环境保护投资和社会责任投资均抑制流动性创造，而公司治理投资则促进流动性创造。异质性分析表明，地方性银行和资本短缺银行的ESG投资对流动性创造具有更强的促进作用。第二，中介机制分析发现，ESG 投资主要通过“盈利”和“风险”渠道促进流动性创造。第三，在经济政策不确定性上升时期，ESG 投资对流动性创造的促进作用更加显著。从 ESG 投资分项看，经济政策不确定性会增强环境保护投资和社会责任投资对流动性创造的抑制作用，以及公司治理投资对流动性创造的促进作用。本文结论为充分发挥 ESG 投资作用并以此推动高质量发展提供了政策启示。

【IMI Working Papers NO 2211】国际政治经济学资本充裕度

一国的资本充裕度对该国在国际投资体制中的立场起到决定性作用。当前中国对外投资和吸引外资的规模较大，国际投资体制建设相对滞后。为完善国际投资体制建设，需要估计中国的资本充裕度、理解资本充裕度影响对外政策的逻辑。根据不同国家在国际投资体制中的定位，可以将其大致划分为四种类型：资本匮乏国、资本增加国、资本充裕国和资本减损国。通常来说，资本匮乏国常处于非自愿开放的状态，资本增加国倾向于扩大本国的开放，资本充裕国的主要诉求是对等开放，资本减损国则再次降低本国开放度。作者通过国别案例验证了这一观点：拉美国家资本匮乏，同时难以维护本国利益，开放的自愿程度不高；19世纪中后期的美国和20世纪后期的中国则处于资本增加阶段，尽可能地开放本国市场；20世纪的美国是资本充裕国推动对等开放的最典型例子；19世纪中后期的英国出现资本减损，呈现保护主义倾向。这一新的分类方法能够更好地解释当前中国在国际投资体制中的定位，推导出中国优先的政策选项。

【IMI Working Papers NO 2212】数字经济时代平台企业如何促进共同富裕？

在数字化快速推进的新时代，实现共同富裕目标需要充分发挥数字经济在促进经济增长和实现发展共享方面的关键作用。聚焦数字经济与共同富裕两大发展战略的内在联系，立足高质量发展阶段共同富裕的新内涵，将数字经济的三大核心支柱数据要素、数字技术、数字平台统一到经典的索罗增长模型中，较为系统地分析了数字经济、数字平台在促进共同富裕方面的作用机制和实现路径。研究表明，数字经济从数据要素投入、释放科技效力以及改进要素配比三个方面对经济增长起到促进作用，强化了共同富裕的增长基础；数字化赋能产业发展、政府治理、基础设施过程中所产生的网络效应，极大地促进了中国社会公共服务的均等化，提升了共同富裕的共享效应；具有实体性、科技性、生态普惠性和网络外部性的“新型平台企业”，在促进共同富裕、优化资源配置上具有突出作用，是推进共同富裕的重要主体。

【IMI Working Papers NO 2213】县域金融可得性与数字普惠金融———基于新型金融机构视角

随着金融科技迅速发展，准确把握传统金融与数字普惠金融之间的关系显得尤为重要。本文采用文本挖掘法，首次手动整理2014—2019年中国2742个县的村镇银行、小额贷款公司和农村资金互助社等三类新型金融机构数据，并据此分析以新型金融机构为代表的县域金融可得性与数字普惠金融发展之间的关系。研究发现，县域金融可得性与数字普惠金融发展的“互补效应”强于“协同效应”，整体上表现出显著的“互补效应”，即县域金融可得性越低越有利于数字普惠金融发展。分维度来看，县域金融可得性越低越有利于拓展数字普惠金融的覆盖广度和使用深度，且整体的“互补效应”主要体现在小额贷款公司这类机构。进一步地，在数字创新水平较高、金融监管强度较大的县以及东部区域内，二者之间的“互补效应”更强于“协同效应”。本文为新时期在县域层面继续推动数字普惠金融发展和乡村振兴战略实施提供有益的理论依据和政策启示。

【IMI Working Paper No. 2209 [EN]】Openness, Rural-Urban Inequality, and Happiness in China

Although the relationship between income inequality and subjective wellbeing has been extensively discussed in the literature, relatively little is known about the effects of openness on subjective wellbeing and how rural-urban inequality may influence these effects. This article attempts to address this issue by using the dataset of China General Social Survey (CGSS). We find that the effect of trade openness on happiness is inverted U-shaped, whereas that of financial openness is U-shaped. We also find that rural-urban inequality exerts a dampening effect on happiness, and this effect is strengthened by trade openness but weakened by financial openness. These findings extend the previous studies on the determinants of happiness by highlighting the different effects associated with trade openness and financial openness and how such effects may interact with rural-urban inequality.

【IMI Working Paper No. 2210 [EN]】Risk Sharing and Industrial Specialization in China

We investigate how risk sharing shapes industrial specialization across prefecture-level cities in China. By unbundling the mechanisms of risk sharing, we find that ex ante risk sharing generates a first-order stimulant effect on the geographical concentration of manufacturing industries, particularly for non-state-owned enterprises and cyclical industries. Ex post risk sharing matters only for state-owned enterprises. This result remains robust to instrument variable estimation and controlling for other determinants of industrial specialization. Finally, we show that interregional labor migration (special fiscal transfers) plays an important role in promoting interregional ex ante (ex post) risk sharing. The study implies that much more risk sharing and efficiency gains from industrial specialization would be achieved if capital markets and credit markets are better developed.

【IMI Working Papers NO 2214】数字化与商业银行经营转型

金融科技已成为我国金融发展的必然趋势。当前，数字化已成为推动商业银行经营转型的最重要动力之一。本文使用我国202家商业银行2010-2019年的年度数据，基于银行传统业务结构变迁视角，从营销渠道结构、贷款信用结构、信贷行业结构三个角度，使用固定效应模型探究了商业银行的数字化发展与其经营转型的关系。研究结果表明，银行数字化水平与网点增量呈负相关，即线上渠道可使线下业务转移，对实体网点存在一定替代效应；数字化程度与信用贷款比例呈正相关、与保证贷款比例呈负相关，且与贷款行业集中度呈负相关，可以促进银行贷款信用结构、行业结构的调整。银行数字化发展可优化银行业务流程、增强信息收集处理能力，推动传统业务转型，在降低成本、增强风控能力的同时，可以更好的服务于实体经济。

【IMI Working Papers NO 2215】地方政府债务置换与新增隐性债务——基于城投债发行规模与定价的分析

在新冠疫情对经济的负面冲击下，地方政府隐性债务规模再次攀升，伴随着的偿还压力等问题也愈发尖锐。而2015—2018年间通过地方政府债券置换了超过97%的有政府偿还责任的存量隐性债务，进一步置换或有债务的政策试点也在开展中。在此背景下，本文以城投债为切入点，考察了地方政府债务置换计划对不同募集用途的隐性债务的发行规模和融资成本的影响。本文以用于置换的地方政府债券发行规模与省份的财政收入之比度量地方政府债务置换带来的额外的担保能力，发现用于置换的地方政府债券补充了偿债资金，与用于借新还旧和补充流动资金的城投债存在显著的替代关系，从而通过“替代效应”缩减了这类城投债的融资需求和发行规模。但并不是所有地区都有“替代效应”，地方政府债务置换计划通过“隐性担保效应”降低了城投债的融资成本，促进了用于投资的城投债的发行，主要在担保能力弱的地区，从而削弱了该地区的“替代效应”。本文丰富了地方政府债务治理的研究，并建议制定因地制宜的地方政府债务置换计划，加强对担保能力弱、债务压力大的地区和公司的发债审核。

【IMI Working Papers NO 2216】货币政策及其稳定性对银行风险承担的影响

本文基于中国97家银行2009-2019年的面板数据，考察了货币政策及其稳定性对银行风险承担的影响，实证结果显示：(1)货币政策利率的降低和货币政策波动性的增加都会导致银行风险承担水平的上升；(2)货币政策对银行风险承担的影响具有异质性，资产规模越大、资本充足率越低、资产负债率越高的银行在宽松货币政策下的风险承担行为相对更为激进；(3)货币政策的银行风险承担效应在不同的经济金融周期形势下具有非对称性，具体表现为，货币政策对商业银行风险承担水平的影响在宽松货币环境、信贷扩张期和经济下行期的作用要分别强于紧缩货币环境、信贷紧缩期和经济上行期; (4)在宽松货币政策条件下采取扩张性财政政策，会导致更加激进的银行风险承担行为；(5)通过在宽松的货币政策条件下加强宏观审慎政策调控，可以显著降低银行的风险承担水平，这说明基于“双支柱”的组合式调控确实能部分弥补单一货币政策无法兼顾多重目标的不足。

【IMI Working Paper No. 2211 [EN]】Government Intervention through Informed Trading in Financial

We develop a theoretical model of government intervention in which a government with private information trades strategically with other market participants to achieve its policy goal of stabilizing asset prices. When the government has precise information and pri oritizes its policy goal, both the government and the informed insider engage in reversed trading strategies, but they trade against each other. Government intervention can improve both market liquidity and price efficiency, and the effectiveness of government interven tion depends crucially on the quality of information possessed by the government.

【IMI Working Paper No. 2212 [EN]】Global Financial Conditions, Capital Flows and the Exchange Rate

We examine if the sensitivity of private capital flows to global financial conditions varies across exchange rate regimes by focusing on 43 emerging market economies. We find that the flexible exchange rate regime stabilizes capital flows when the global risk aversion is low, particularly for gross liability flows; however, it fails to play such a role when the global risk aversion is high. We also show that larger covered interest parity deviations would amplify the impact of global risk aversion, which explains the failure of flexible exchange rate regimes during high global risk aversion periods.

【IMI Working Paper No. 2213 [EN]】"Wait and See" or "Fear of Floating"?

This paper studies the evolution of China’s exchange rate policy using real options theory. With intervention costs and ongoing uncertainty, intervention involves the exercise of an option. Increased uncertainty increases the value of this option. This “wait and see” effect leads the Central Bank to widen its intervention band. However, increased volatility also produces larger fluctuations in welfare, which creates a “fear of floating.” This induces the Central Bank to set a tighter band. To study this trade-off, our paper incorporates stochastic volatility into a new Keynesian target zone model and then calibrates it to data from China. We find that increased uncertainty leads to a tighter intervention band, both in the data and in the model. Hence, in China, “fear of floating” appears to dominate the “wait and see” effect.

【IMI Working Papers NO 2217】数字普惠金融如何助力乡村振兴：基于产业发展的视角

乡村振兴战略是全面建设社会主义现代化强国的重大战略之一，产业发展是巩固脱贫成果和乡村振兴的关键。农村金融体系薄弱是乡村产业发展的主要障碍，而数字普惠金融是促进农村金融发展的重要方式。数字普惠金融有助于推动农村居民收入水平提升，实现包容性增长；缓解融资约束、降低融资成本和改善金融服务，提升中小企业和乡村创新活力；推进各地充分平衡发展，缩小城乡和区域差距。针对当前数字普惠金融发展中存在的基础薄弱、使用形式局限和潜在风险问题，本文建议：第一，重视技术创新发展，搭建数字化服务平台和建立农村信用体系，加快数字普惠金融基础设施建设，深化数字普惠金融发展；第二，结合本地区的自然资源与发展趋势，引导数字普惠金融支持实体经济发展；第三，重视农村居民金融教育，提升金融素养和金融决策水平，并进一步完善相关法律法规，以法制化监管防范数字金融风险。

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四~六月宏观月报

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【海外宏观】美国经济软着陆不易，欧元区通胀继续飙升

【国内宏观】一季度经济增长动能回落，基建投资发力明显

【金融机构】鼓励大银行降低拨备率，央行下调存款准备金率

【资本市场】政策持续呵护资本市场，债市利率维持震荡行情

【海外宏观】美通胀见顶鹰派姿态近峰值，欧通胀高位转鹰成预期

【国内宏观】经济增速全面回落，社融增量大幅低于预期

【金融机构】LPR及房贷利率双降，四大行拟开展养老储蓄试点

【资本市场】A股开启触底反弹窗口，债市长端利率维持震荡

【海外宏观】美通胀再创新高联储加息75bp

【国内宏观】经济数据边际修复，M1-M2剪刀差负向走阔

【金融机构】银保监会印发《银行业保险业绿色金融指引》

【资本市场】A股呈现强劲V型反转，债市长端利率小幅上行

版面编辑｜刘嘉璐

文字整理｜褚菁菁、朱润、刘嘉璐 

责任编辑｜李锦璇、蒋旭

本篇监制｜魏唯

总监制｜朱霜霜

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