Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹 第11期

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Judge a man by his questions, rather than by his answers.—Voltaire

报告摘要

一、投资摘要

图表 1:  Brent-WTI价差显示原油市场地缘政治风险定价温和。

图表 2:  风险偏好支撑人民币，未来受中美货币政策背离拖累。

图表 3:  美联储与日本央行扩表相对速度的逆转将影响全球金融市场流动性。

图表 4:  期权市场对2020年欧元兑美元持续上涨保持乐观预期。

图表 5:  美元兑日元前端波动率曲线平坦化往往带来日元升值。

  二、风险提示

   日本财政刺激不及预期

报告正文

除了极端贴水的远期曲线说明市场已经为原油供给冲击定价以外，Brent-WTI价差也表明原油市场为地缘政治风险定价的高峰期已经过去，在美国宣布退出伊朗核协议的往后12个月里上述价差飙升至2015年以来最高水平，但是自2019年6月开始全球经济放缓对原油需求的抑制，让供给端冲击的影响大幅减弱了。

受益于中美第一阶段协议达成的支撑，人民币汇率近期强势升值，USDCNH从7.1一路下跌逼近6.8。这反映出中美贸易角力缓和以后的风险偏好抬升，不过市场也需要看到人民币快速升值已经和中美远期短端利差背离，贸易环境好转和贸易顺差减少的净效应对人民币汇率来说是个比较大的考验。

自去年9月以来美联储加速扩表，日本央行扩表进一步放缓。经过美联储缩表导致的超额准备金短缺以后，美国商业银行削减信贷投放并且增持现金，巧合的是在负利率环境中的日本商业银行也处于信贷投放放缓，资产端五分之一持有现金的状态，货币政策取向不同，但商业银行决策的结果显得很一致。

从当前期权市场的押注来看，2020年一季度欧元兑美元上方的关键位置位于1.2和1.25，下半年位于1.28。美国和日本货币政策差异缩小，日元套利规模收缩会压低美元，促使海外投资者和美国投资者将更多资金投到海外市场，尤其是新兴市场和欧洲，前提是美联储保持当前的扩表进程。

美元兑日元重拾升势并一举上破110关口，但是期权波动率曲线前端从陡峭化转向平坦化，暗示短期波动率跌出新低以后日元贬值动能衰减，并不具备继续趋势性贬值的基础，尤其是在美联储和日本央行扩表速度已经完全反转的背景下，日元未来料将重新走强。

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