【全球宏观经济季度报告 · 全球金融市场专题】 波动下降

2020年第2季度，因各国央行的流动性支持以及部分地区疫情得到有效控制，全球金融市场从新冠疫情的负面冲击中逐渐恢复。全球金融市场波动性下降，各国股市均呈现回升趋势，但均未恢复至新冠肺炎疫情全球蔓延前的水平。主要发达经济体的市场利率或有所下降或波动较小， Libor美元（1周）目前稳定在0.1%的水平，各主要发达经济体国债收益率窄幅波动。俄罗斯、印度央行再次降息，市场利率大幅下行。汇率方面，多数新兴经济体货币贬值，部分贬值幅度较大。主要发达经济体汇率中，美元指数自5月下旬以来出现明显回落，日元、欧元表现相对稳定。展望三季度，仍需警惕部分新兴经济体发生货币危机，美元指数走势具有不确定性。

一、全球金融市场总体情况

2020年2季度，全球金融市场有所恢复。因各国央行的流动性支持以及部分地区疫情得到有效控制，全球金融市场从新冠疫情的负面冲击中逐渐恢复。风险资产方面，大部分国家的股市在趋势上均有明显回升，但尚未回升至2020年2月疫情全球蔓延之前的水平，导致2季度各国股市指数平均值依然低于1季度。利率方面，美国的货币市场利率和国债收益率均较1季度大幅下滑，部分新兴经济体利率因再度货币宽松明显下滑，但也有个别经济体的利率因货币宽松落空出现了上升。汇率方面，从平均值上看，发达经济体汇率保持稳定或小幅升值，大部分新兴经济体货币贬值、贬值幅度不一。

全球金融市场波动性下降。伴随美联储推出开放式QE并通过PDCF、大规模回购、货币互换等工具向市场注入流动性，市场流动性紧张得到明显缓和，TED利差持续下滑，各类资产价格走势恢复正常模式，VIX指数也较3月份明显下降。6月底，TED利差在0.15%左右，恢复到了2020年2月之前的正常水平。因美股再现数次大跌，VIX指数在6月份出现了小幅回升。6月30日，VIX指数为30.43%，较3月份大幅下降，但依然明显高于疫情爆发前水平（20%以下）。

二、全球金融分市场运行态势

美元自5月下旬出现贬值，日元欧元稳定。从季度平均值看，2季度的美元指数较1季度有所升值，但这主要是由于外汇市场美元流动性紧张导致4月至5月上旬的美元指数持续在100左右的高位徘徊。实际上，随着美联储扩大货币互换规模，外汇市场流动性紧张缓解，市场情绪逐渐从恐慌中恢复，5月下旬以来，美元指数由100.38逐渐回落至97上下。出于对英国脱欧贸易谈判和第二轮疫情的担忧，英镑较1季度明显贬值。相比于美元和英镑，日元、欧元在2季度的表现则相对稳定，日元还出现小幅升值。

多数新兴经济体货币平均汇率明显贬值。2季度人民币兑美元平均中间价为7.09，较1季度贬值-1.51%。菲律宾和越南货币表现较为稳定，印尼、马来西亚等东南亚国家货币先大幅贬值，后于五月中旬起持续升值。本季度，贬值幅度较大的发展中国家货币有：巴西雷亚尔（-20.69%）、南非兰特（-16.87%）、土耳其里拉（-12.48%）、阿根廷比索（-9.91%）、卢布（-8.92%）。近期俄罗斯卢布因油价企稳回调不再贬值，而其他贬值较大的货币仍未见企稳迹象。当地疫情加剧蔓延使得所在国面临大规模资本流出，货币大幅贬值。如果疫情仍然得不到缓解，需要关注新兴经济体发生货币危机的可能。

全球股市整体回升。随着主要央行货币宽松呵护金融市场，主要经济体股市均现明显回调，部分国家股市回调幅度在30%以上。因欧洲和东亚疫情已经出现缓和迹象，而美国疫情依然在快速扩散，部分州经济复苏计划暂停，欧美贸易争端再起，市场担忧经济复苏前景，美股在6月中旬起再现数次下跌，但波动幅度并不算大。与其他主要经济体股市相比，上证综指的波动率相对较小。2020年2季度，上证综指的波幅10.66%，相较于其他经济体，A股的波动较为温和。

美国货币市场利率稳定在零利率附近。2季度，主要发达经济体并未再次降息，美国货币市场利率稳定在零利率附近，Libor（美元，1周）基本在0.1%上下波动。欧元Libor和日元Libor负利率略有加深。俄罗斯央行、印度央行再度大幅降息，货币市场利率大幅下滑，两国货币市场利率下滑幅度均超过了100bp。主要经济体中，中国的货币市场利率自5月份起明显回升，或因政府债发行对流动性有所挤出以及市场对人民银行降息降准预期落空。

主要发达经济体国债收益率窄幅波动，多数新兴经济体国债收益率大幅下降。因经济增长前景欠佳、流动性宽松，主要发达经济体国债收益率维持在低位，但也未进一步大幅下降。6月30日，美债（10Y）收益率降至0.66%，较三月末仅下降了4bp。新兴经济体方面，印度、巴西等经济体均在2季度大幅降息，带动长端国债收益率大幅下行。其中，受货币宽松、经济停摆以及疫情蔓延引发巴西政局不稳等多方面的影响，巴西国债收益率的波动相对较大。因金融、工业、PMI等宏观数据出现边际好转，以及央行未降息降准形成强烈预期差，中国国债收益率自5月起明显回升。2020年6月底，十年期中国国债收益率为2.84%，较4月底上升约30bp。

三、全球金融形势展望

本季度，部分新兴经济体货币贬值幅度较大。如果疫情在当地仍然得不到控制，随着资本进一步流出，需要警惕个别国家爆发货币危机和外债危机的可能性。在货币危机和疫情蔓延的多重打击下，个别国家可能出现内部动乱。

6月以来，美元指数出现了较为明显的下滑，其原因在于美国疫情仍在蔓延，而其他发达经济体的疫情已控制疫情、复工复产推动经济复苏。经济增长前景差、美联储无限量量化宽松以及居高不下的财政赤字水平使得美元作为避险货币的地位下降。2020年3-4月，海外投资者买入美国长期证券的净额为-2939.07亿美元，外国投资者持有美国国债的规模由2月的7.07万亿美元下降至4月的6.77万亿美元。未来，如果其他经济体恢复经济正常运行，而美国仍深陷新冠肺炎疫情，不排除美元指数进一步下降的可能性。但如果特朗普政府为了选举转移内部矛盾，四处升级贸易摩擦，再次提高全球经济的不确定性，美元的避险价值则会再次凸显，美元指数则会再次上升。

四、跨境收支同步反弹，跨境资金流入大于流出

2季度银行代客涉外收付款项下的外汇收支同步回升，收支净额为正，跨境资金保持净流入趋势。2020年4、5月，银行代客涉外收入与支出总额为1.2万亿美元，同比上升5.1%。其中，银行代客涉外收入为6218.2亿美元，同比上升7.3%，环比上升10.2%。银行代客涉外支出为6111.5亿美元，同比上升3.0%，环比上升12.0%。银行代客涉外收支维持顺差，顺差额度为106.8亿美元，环比下降42.9%。

从境内银行代客涉外收付款的分项看，经常项目收支转为小幅顺差，4、5月经常项目顺差总额为18.4亿美元。从细项看，4、5月货物贸易的顺差相对于1季度前两个月上升，服务贸易逆差收窄，收入项逆差扩大，综合看收支净值为正。

银行代客涉外收付款的资本和金融项目维持外汇净流入。4、5月份，资本和金融项目顺差为79.1亿美元。从细项看，资本和金融项目的外汇净流入主要由证券投资和其他投资的净流入贡献。直接投资项由净流入转为净流出。

2季度银行结售汇维持顺差。4、5月银行结售汇顺差为386.6亿美元，相比于1季度前两个月上升89%。其中，银行结汇总额为3093.1亿美元，售汇总额为2706.5亿美元。从交易主体来看，银行代客和自身结售汇均维持顺差，顺差规模分别为65.2亿美元和321.4亿美元。

在结售汇意愿方面，4、5月的平均结汇率小幅高于售汇率。平均结汇率（银行代客结汇占银行代客涉外总收入比率）为44.3%，较去年同期下降6.2个百分点，较上季度前两个月上升1.8个百分点。售汇率（银行代客售汇占银行代客涉外总支出比率）为39.8%，与去年同期下降10.1个百分点，较上季度前两个月下降2.6个百分点。市场主体结汇意愿有所上升、购汇意愿有所下降，汇率预期总体较为稳定。

境内银行代客收付款的人民币跨境流入略大于流出，4、5月净流入人民币33.8亿美元。4、5月，人民币业务在银行代客涉外收入总额中占比为36.1%，在涉外支出总额中占比为36.0%，较去年同期分别增加9.8%和9.1%。人民币形式的涉外收付款占银行代客收付款的比例维持了上季度的上升趋势。

一般来说，银行收付款与结售汇顺差差额、远期结汇售汇签约差及远期结汇售汇展期差额这三个指标下降往往代表市场的贬值预期强，资本外流压力增大。从2020年4、5月的银行结售汇数据看，银行收付款与结售汇顺差差额为负，但呈上升趋势；远期结汇售汇签约差下降，但没有降为负值。远期结汇售汇展期差额微降，但仍为正值。因此判断人民币无显著贬值预期。 

五、2季度中资企业海外债发行弱回暖

2季度中资企业海外发债同比、环比齐降。这反映了1季度美元流动性短缺的冲击仍在影响美元债市场的流动性供给；随着冲击作用随时间的边际递减，2季度内中资企业海外发债呈逐月上升趋势。2季度发债总额为376.6亿美元，相比于上1季度下降33.1%，相比于去年同期下降46.3%。其中，大部分发债集中于5月和6月，发债合计316.8亿美元，占季度发债总额的84.1%。 

计算机电子、金融及房地产为2季度发债主力。受市场不确定性影响，2季度海外发债以投资级公司债为主，发债额度占季度发债总额的81.9%，高评级的互联网、科技公司（如百度）和金融机构（如工商银行）为发债主力。相比之下，房地产公司发行的低评级或无评级的高收益债券的发债额度明显下降。

计算机与电子是2季度中资海外债发行量最大的行业，发债合计80亿美元，占季度发债总额的21.2%。行业内的三家公司——腾讯、百度和联想——贡献了2季度的全部发债，单笔发债规模大，融资成本低。其中，腾讯以60亿美元的发债量居于榜首，平均发债成本为2.68%。百度和联想各发行10亿美元投资级公司债，发债成本为3.26%和5.88%。

金融业公司2季度发行72.7亿美元，不足1季度发债额度的一半。金融业发行产品以工商银行、中国银行、建设银行和交通银行发行的高评级投资级公司债为主。成本方面，在美联储降息、全球利率下行的大趋势下，金融业发债成本继续下行，2季度平均发债成本为2.3%，相比上季度下降了0.2个百分点。

房地产公司2季度发行债券65.0亿美元，发债量相当于1季度的30%。发债类型上，2季度房地产公司发行高收益公司债59.1亿美元，占行业全部发行量的91%；发行投资级公司债5.9亿美元，占行业全部发行量的9.0%。成本方面，房地产海外发债主体信用分层持续，高收益债平均发债成本为9.1%，投资级公司债平均发行成本为3.8%。从季度内变化看，房地产海外债券发行呈逐步恢复趋势，4月地产行业仅有1笔0.87亿美元的发债记录，5、6两月分别上升至16.0亿和48.2亿美元。行业发债成本相对于“美元荒”阶段也有所下降，5、6两月高收益债发行的平均利率分别为11.0%和8.2%，相对于3月的高点分别下降0.1和2.9个百分点。

从2季度整体发债情况看，国际债券市场的美元流动性压力解除，中资美元债市场呈回暖趋势，投资级债券修复速度明显好于高收益债券市场。若3季度市场环境进一步改善，中资美元债市场的发行量或进一步回升。

延伸阅读：

【全球宏观经济季度报告 · 大宗商品市场专题】新冠冲击需求，但市场逐步从恐慌中恢复

 【全球宏观经济季度报告】  2019年第3季度中国外部经济环境总览——2019年秋季全球宏观经济运行与分析

  【全球宏观经济季度报告】  2019年第2季度中国外部经济环境总览 ——2019年夏季全球宏观经济运行与分析

  【全球宏观经济季度报告】  2019年第1季度中国外部经济环境总览 ——2019年春季全球宏观经济运行与分析

  【全球宏观经济季度报告】  2018年第3季度全球宏观经济运行与分析——2018年秋季全球宏观经济运行与分析

  【全球宏观经济季度报告】  2018年第2季度中国外部经济环境总览 ——2018年夏季全球宏观经济运行与分析

  【全球宏观经济季度报告】 2017年第4季度中国外部经济环境总览 ——2017年冬季全球宏观经济运行与分析

  【全球宏观经济季度报告】 2017年第3季度中国外部经济环境总览 ——2017年秋季全球 宏观经济运行与分析

欢迎关注中国社科院世界经济与政治研究所微信公众号，请微信搜索“iwepcass”或“中国社科院世界经济与政治研究所”。所发文章不代表作者所在机构的观点。