【兴证固收.利率】经济动能进一步减弱——8月中采PMI点评

投资要点

2021年8月中采制造业PMI为50.1%（环比-0.3%），非制造业PMI为47.5%（环比-5.8%），综合PMI为48.9%（环比-3.5%）。我们对此点评如下：

1、需求读数大幅回落，生产读数保持平稳，我国制造业扩张动能继续边际放缓。8月制造业PMI录得50.1%，虽然仍处于景气区间，但与上月读数相比继续回落。总体来看，我国制造业延续了温和平稳的扩张态势，但扩张动能继续边际放缓。从需求角度来看，本月新订单指数、新出口订单指数读数均出现明显回落。新订单指数环比下行1.3个百分点至49.6%，这是自去年3月以来PMI新订单指数首次跌落至荣枯线以下。新出口订单指数则继续下行1个百分点至46.7%，外需持续走弱，或表明当前外需对于我国出口和经济增长的支撑正在逐渐削弱。从生产角度来看，本月生产指数小幅回落，基本维持平稳。本月生产指数环比下行0.1个百分点至50.9%，或指向国内工业生产仍呈现出平稳缓慢扩张的整体趋势。从库存角度来看，本月原材料和产成品库存走势边际变化不大。其中原材料库存指数环比上月持平，录得47.7%，产成品库存指数则环比小幅上行0.1个百分点至47.7%。

2、原材料、出厂价格指数双双回落，原材料购进价格与出厂价格指数之间的差值进一步收窄。本月PMI原材料购进价格、出厂价格指数分别环比回落1.6和0.4个百分点至61.3%和53.4%，政策调控与需求下行可能是导致原材料和产成品价格上涨趋势得到遏制的重要原因。此外，自5月政策开始着手遏制大宗商品价格过快上涨以来，原材料购进价格与出厂价格指数之间的差值已连续3个月缩小，目前已从5月的12.2个百分点降至7.9个百分点。原材料采购成本的边际回落在一定程度上减缓了中小企业的生产和运营压力，本月中、小型企业PMI分别逆势回升1.2和0.4个百分点至51.2%和48.2%。

3、本土疫情反复冲击下服务业PMI大幅回落，带动非制造业PMI景气度明显下行，建筑业PMI则有所回升。本月非制造业PMI读数环比大幅回落5.8个百分点至47.5%，服务业PMI景气度的大幅下行或是主要拖累。本轮多省多点疫情反复给尚处于恢复进程中的服务业带来了较大冲击。本月服务业PMI指数大幅回落7.3个百分点至45.2%，商务活动指数大幅回落5.8个百分点至47.5%，上述两个指标均为去年3月以来首次跌落至荣枯线以下。建筑业PMI则回升至高位景气区间。本月建筑业PMI和新订单指数均出现明显回升，分别上行3和1.4个百分点至60.5%和51.4%。

4、疫情冲击下经济动能进一步减弱，基本面继续下行。流动性易松难紧和融资需求的回落仍对债市有明显支撑，利率下行的趋势可能并未结束。本月制造业PMI指数回落、非制造业PMI读数明显下行。诚然本土疫情的反复阶段性放大了基本面下行的压力，但经济内生动能的逐渐回落同样不容忽视。随着疫情逐步得到控制，未来基本面状况可能会有一定好转，但经济动能持续减弱影响下，基本面增速趋缓并向中长期经济增速回归是大概率事件，基本面偏强对于债券市场的压力持续减轻。近期债市有所调整，宽财政预期的升温可能是导致债市回调的重要原因。但短期内财政可能不会明显发力，且宽财政向宽信用的传导存在掣肘。未来政策大概率将继续推进结构性宽信用/紧信用，管控地产和地方政府隐性债务的前提下，融资需求回落、基本面下行的趋势较为确定，利率下行的趋势可能并未结束，且当前微观交易结构较为健康，债市没有大的回调风险，回调可能是较为合适买入时点。

风险提示：本土疫情反复；基本面改善超预期；货币政策和监管政策超预期收紧

报告正文

2021年8月中采制造业PMI为50.1%（环比-0.3%），非制造业PMI为47.5%（环比-5.8%），综合PMI为48.9%（环比-3.5%）。我们对此点评如下：

1、需求读数大幅回落，生产读数保持平稳，我国制造业扩张动能继续边际放缓。8月制造业PMI录得50.1%，虽然仍处于景气区间，但与上月读数相比继续回落。总体来看，我国制造业延续了温和平稳的扩张态势，但扩张动能继续边际放缓。

• 从需求角度来看，本月新订单指数、新出口订单指数读数均出现明显回落。新订单指数环比下行1.3个百分点至49.6%，这是自去年3月以来PMI新订单指数首次跌落至荣枯线以下。一方面，石油煤炭及其他燃料加工、化学纤维及橡胶塑料制品等高耗能行业新订单指数持续回落，或反映出市场对高耗能行业相关产品的需求明显回落；另一方面，疫情、汛情等因素影响可能导致了原材料供应及产品交付不畅，生产周期随之延长，新接订单也因此减少。新出口订单指数则继续下行1个百分点至46.7%，外需持续走弱，或表明当前外需对于我国出口和经济增长的支撑正在逐渐削弱。

• 从生产角度来看，本月生产指数小幅回落，基本维持平稳。本月生产指数环比下行0.1个百分点至50.9%，或指向国内工业生产仍呈现出平稳缓慢扩张的整体趋势。分行业来看，农副食品加工、造纸印刷及文教体美娱用品、铁路船舶航空航天设备等行业生产指数位于高景气区间，石油煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼及压延加工、汽车等受环保政策和芯片供应约束的行业生产指数则景气度较低，生产有所减缓。

• 从库存角度来看，本月原材料和产成品库存走势边际变化不大。其中原材料库存指数环比上月持平，录得47.7%，产成品库存指数则环比小幅上行0.1个百分点至47.7%。

2、原材料、出厂价格指数双双回落，原材料购进价格与出厂价格指数之间的差值进一步收窄。本月PMI原材料购进价格、出厂价格指数分别环比回落1.6和0.4个百分点至61.3%和53.4%，政策调控与需求下行可能是导致原材料和产成品价格上涨趋势得到遏制的重要原因。从主要原材料购进价格指数看，石油煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼及压延加工等行业指数回落明显；从出厂价格指数看，石油煤炭及其他燃料加工、化学纤维及橡胶塑料制品等行业回落幅度较大。此外，自5月政策开始着手遏制大宗商品价格过快上涨以来，原材料购进价格与出厂价格指数之间的差值已连续3个月缩小，目前已从5月的12.2个百分点降至7.9个百分点。原材料采购成本的边际回落在一定程度上减缓了中小企业的生产和运营压力，本月中、小型企业PMI分别逆势回升1.2和0.4个百分点至51.2%和48.2%。

3、本土疫情反复冲击下服务业PMI大幅回落，带动非制造业PMI景气度明显下行，建筑业PMI则有所回升。本月非制造业PMI读数环比大幅回落5.8个百分点至47.5%，服务业PMI景气度的大幅下行或是主要拖累。

• 本轮多省多点疫情反复给尚处于恢复进程中的服务业带来了较大冲击。本月服务业PMI指数大幅回落7.3个百分点至45.2%，商务活动指数大幅回落5.8个百分点至47.5%，上述两个指标均为去年3月以来首次跌落至荣枯线以下。分行业来看，本土疫情的反复抑制了接触型、聚集型服务行业需求的释放，道路运输、航空运输、住宿、餐饮、租赁及商务服务、生态保护及环境治理、文化体育娱乐等行业均受到了明显冲击。

• 建筑业PMI回升至高位景气区间。本月建筑业PMI和新订单指数均出现明显回升，分别上行3和1.4个百分点至60.5%和51.4%。从市场需求和用工情况来看，本月新订单指数和从业人员指数均位于扩张区间，叠加近期水泥价格的明显上行，或表明近期建筑业景气度有所回升。

4、经济动能进一步减弱，基本面继续下行。流动性易松难紧和融资需求的回落仍对债市有明显支撑，利率下行的趋势可能并未结束。本月制造业PMI指数回落、非制造业PMI读数明显下行。诚然本土疫情的反复阶段性放大了基本面下行的压力，但经济内生动能的逐渐回落同样不容忽视。随着疫情逐步得到控制，未来基本面状况可能会有一定好转，但经济动能持续减弱影响下，基本面增速趋缓并向中长期经济增速回归是大概率事件，基本面偏强对于债券市场的压力持续减轻。近期债市有所调整，宽财政预期的升温可能是导致债市回调的重要原因。但短期内财政可能不会明显发力，且宽财政向宽信用的传导存在掣肘。未来政策大概率将继续推进结构性宽信用/紧信用，管控地产和地方政府隐性债务的前提下，融资需求回落、基本面下行的趋势较为确定，利率下行的趋势可能并未结束，且当前微观交易结构较为健康，债市没有大的回调风险，回调可能是较为合适买入时点。

风险提示：本土疫情反复；基本面改善超预期；货币政策和监管政策超预期收紧

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分析师声明

注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《【兴证固收.利率】经济动能进一步减弱——8月中采PMI点评》

对外发布时间：2021年08月31日

报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师： 

黄伟平   SAC执业证书编号：S0190514080003

左大勇   SAC执业证书编号：S0190516070005

研究助理：刘哲铭

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