【国元计算机】品茗股份(688109)首次覆盖报告：乘科创东风，扬帆新征程
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✭ 聚焦“数字建造”，营业收入呈现持续高增长态势
公司是聚焦于施工阶段的“数字建造”应用化技术及产品提供商，立足于建筑行业、面向“数字建造”的对象和过程，提供自施工准备阶段至竣工验收阶段的应用化技术、产品及解决方案。2016-2020年，公司营业收入CAGR达40.34%，扣非归母净利润CAGR达32.84%，销售毛利率始终维持在80%以上。2020年，公司营业收入达3.80亿元，同比增长34.30%；扣非归母净利润达8,313万元，同比增长29.83%；研发投入达8,013万元。
✭ 千亿级建筑信息化市场，持续成长空间广阔
目前，国内建筑行业信息化投入较低，根据公司招股说明书，我国建筑施工企业信息化投入仅占总产值约0.08%，而发达国家则为1%，仅为发达国家建筑信息化投入水平的十分之一，假设到2025年国内建筑信息化投入与发达国家目前水平差距缩小，约为行业总产值的0.5%，建筑信息化行业规模将高达1,298.85亿元。我国建筑信息化低渗透率叠加新科技浪潮驱动产业深度变革，信息化市场前景较为广阔，有望培育出多家龙头厂商。
✭ 智慧工地融合先进IT技术与现场施工管理，助力管理模式转型升级
智慧工地将传感技术、移动互联网、大数据、云计算、人工智能、BIM等先进技术与现场施工管理进行深度融合，形成互通互联、信息共享、智能化管理的项目管理体系。公司智慧工地产品采用“平台＋组件”的业务形态，形成了安全、质量、进度、人员、机械、绿色施工六大解决方案。根据中研普华产业研究院的数据，2019年，中国智慧工地市场规模为120.9亿元，同比增长22.00%。2020年，公司智慧工地业务实现营业收入1.64亿元，同比增长30.42%，占总营收的43.26%，毛利率为60.96%。
✭ 投资建议与盈利预测
公司聚焦施工阶段的“数字建造”应用化技术及产品，通过加大研发投入，持续开拓蓝海市场，成长空间较大。预测公司2021-2023年营业收入为5.17、6.93、9.21亿元，归母净利润为1.35、1.78、2.33亿元，EPS为2.47、3.27、4.29元/股，PE为30.42、22.99、17.55倍。目前，计算机（申万）指数PE TTM为55.3倍，公司近期登陆科创板，PE主要运行在40-50倍之间，预期未来三年归母净利润CAGR为33.67%，给予公司2021年50倍的目标PE，目标价为123.50元。首次推荐，给予“买入”评级。
✭ 风险提示
新冠肺炎疫情反复；下游受房地产行业政策和景气度影响较大；销售区域集中；部分软件产品的研发依赖于Autodesk提供的基础软件开发环境等。
附表：盈利预测
1. 聚焦数字建造，全产业链布局
2. 软件BIM化升级，持续快速成长
2.1. 聚焦BIM技术，开拓全新蓝海2.2. 软件覆盖面广，产品优势明显3. 聚力智慧工地，打开成长空间
3.1 受益政策驱动，掘金千亿市场3.2. 打造拳头产品，市场竞争力强4. 盈利预测与投资建议
5. 风险提示
01
聚焦数字建造，全产业链布局
杭州品茗安控信息技术股份有限公司成立于2011年，于2021年3月30日在上海证券交易所科创板成功上市，股票代码为688109.SH。公司是聚焦于施工阶段的“数字建造”应用化技术及产品提供商，公司立足于建筑行业、面向“数字建造”的对象和过程，提供自施工准备阶段至竣工验收阶段的应用化技术、产品及解决方案，满足各方在成本、安全、质量、进度、信息管控等方面的信息化需求。目前，公司业务涵盖工程造价、施工软件、BIM软件、智慧工地、高等院校、行业监管、基础设施等。经过多年的发展，公司积累了丰富的高质量客户，典型客户包括：中国建筑股份有限公司、中国冶金科工股份有限公司、陕西建设机械股份有限公司、上海建工集团股份有限公司等。
公司自成立以来一直专注于自主研发和创新，掌握了跨建筑行业及信息技术行业的众多核心技术。截至2020年底，公司已取得19项专利权、150项软件著作权。公司先后被认定为软件企业、高新技术企业，2017年起进入国家规划布局内重点软件企业名单，并在随后的年度持续被认定。截至2020年底，公司拥有员工1,071人，其中研发人员达到438人，占公司总人数的比例为40.90%，在杭州国家级软件产业研发基地及西安高新技术园区分别设有研发中心。
1.1 “软件+智慧工地”双轮驱动，业绩保持较快增长
2015-2020年，公司营业收入呈现快速增长态势，CAGR高达49.56%。近三年，营业收入CAGR为37.92%。2020年，公司营业收入为3.80亿元，同比增长34.30%。过去五年，公司毛利率保持在较高水平，一直高于80%，由于智慧工地业务占比的提升，呈现小幅下滑的趋势。2020年，公司毛利率为81.79%。
同时，公司归母净利润也实现快速增长，近三年CAGR为43.00%。2020年，公司归母净利润为9,764万元，同比增长31.43%。
从经营性现金流量净额来看，过去四年一直为正，且与扣非归母净利润的比值一直维持在0.7以上，体现了较好的经营质量。
2021年第一季度，公司实现营业收入7,315.80万元，同比增长94.14%，实现归母净利润1,338.82万元，同比增长369.86%，全年持续高成长可期。
公司产品可以分为建筑信息化软件产品和智慧工地产品两大类，即“软件+智慧工地”。产品的应用场景覆盖工程项目生命周期中的投资决策、深化设计、招投标、施工管理、运营维护等各阶段。公司在图纸识别、BIM图形引擎、3D布尔运算、三维模型轻量化、基于行为的空间算法等关键技术上获得突破，并实现了技术的商业化运用。同时，公司致力于将BIM技术作为建筑信息化的数据载体，开拓数据服务产品、基于物联网产品的研发和应用，推动建筑信息化产品场景化应用的落地，推动建筑行业向数字化、智能化方向发展。
目前，公司业务呈现“建筑信息化软件+智慧工地”双轮驱动的架构。过去四年，建筑信息化软件业务在公司营收中始终保持高于55%的占比，受益于该业务保持在95%以上的高毛利率，其在公司毛利中的占比始终保持在60%以上。2020年，建筑信息化软件业务营业收入达2.16亿元，占公司营收56.74%；其毛利达2.11亿元，占公司毛利的67.76%。
1.2 加大研发投入，竞争力持续提升
公司持续打造“专业的品茗，技术的品茗”，作为知识和技术密集型的高科技企业，大部分产品为自主研发，主营产品科技含量高，在核心技术上拥有自主知识产权。因此，公司研发费用逐年增长，2017-2020年，研发费用的CAGR为23.43%。2020年，公司研发费用达8,012.58万元，同比增长21.24%，占总营收的比重为21.09%。2020年底，公司共有研发技术人员438名，占员工总数的40.90%。公司以技术起家，技术研发人员是公司的核心竞争力，虽然公司已具备一定数量的研发人才，但随着公司业务量的迅速增加，公司有望进一步扩充研发人员队伍以满足发展所需。
公司现已掌握了跨建筑行业及软件行业的众多核心技术，截至2020年底，公司已取得发明专利8项、实用新型专利11项和计算机软件著作权150项。公司在BIM算法引擎技术、AI分析调度引擎、塔机安全辅助技术、数字建造中台体系关键核心技术上均取得突破，构建产品核心竞争力；取得智能型临时支撑体系设计优化与过程监测技术等多项科技成果；获得国际检测机构南德意志集团认证、CMMI3软件成熟度认证；主编、参编《施工升降机安全使用规程》、《智慧工地技术规程》、《塔式起重机防碰撞装置》等10多项国家、行业、地方和团体标准。
根据公司招股说明书，本次上市募集资金用途也将主要投入研发，可以期待公司今后继续在相关技术领域取得持续性突破。
1.3 财建筑业信息化程度较低，新兴技术助力效率提升
公司所处行业的下游为建筑行业。根据国家统计局的数据，2020年，中国建筑行业总产值达26.39万亿元，同比增长6.24%，占GDP的25.98%，对国民整体经济影响重大，是我国的支柱行业之一。“十二五”以来，建筑行业总产值虽然呈现增长态势，但近年来增速正逐渐放缓。
建筑行业企业的业绩增长很大一部分来自于国家宏观政策和固定资产投资的拉动，发展方式呈现出依靠人力资源、生产资源不断投入的规模扩张模式。大部分建筑行业企业呈现出劳动密集型、科技含量低、发展粗放的特点。产值高、盈利能力弱、运营效率低一直是建筑企业的普遍问题。过去七年，中国建筑行业产值利润率一直保持在3-4%之间，且自2016年起呈现持续下滑的态势，2020年仅为3.15%，显著低于医药制造业等行业。
随着中国人口结构的改变，老龄化问题已经开始凸显，人口红利正在消失。15-59岁人口是中国目前及未来十年潜在劳动力的主要群体，根据国家统计局的数据，近8年来该年龄段人口数量持续出现负增长。人口红利消失直接导致依赖人力资源投入的建筑行业出现用人紧缺、劳动力成本逐年增长。
根据麦肯锡2016年发布的《Imagining construction’s digital future》研究报告显示，从全球各行业对比来看，建筑行业信息化投入非常低，仅高于农业，在所有行业中排名倒数第二。可见即使发达国家十倍于中国的建筑行业信息化投入的水平仍然处于较低水平，全球建筑行业信息化均存在较大成长空间。
从信息技术的变革角度来看，人工智能、云计算、物联网、大数据等技术兴起和跨行业应用，对各行各业都将产生较大的影响。据GSMA统计与预测，中国物联网市场2019-2025年CAGR为10.81%，预计到2025年，中国物联网行业规模将达到2.76万亿元。据前瞻产业研究院的预测，2025年，中国行业大数据市场规模将达到19508亿元，同比增长24.80%。
目前，各类新技术与建筑行业不同环节业务的结合已经越来越多，对相关技术和流程的补充或再造也已经陆续体现，比如物联网设备及移动互联网数据传输技术在施工现场的监控、信息实时回传与反馈的应用等。
综上，从行业内部驱动因素来看，建筑行业总产值增速下滑，人员使用成本增长，表明建筑行业增长放缓和经营效率降低；从行业外部驱动因素来看，人工智能、物联网、大数据等新技术与市场发展迅速，将为建筑行业带来深刻改革。因此，建筑行业原本粗放式发展模式难以为继，未来将步入精细化管理新阶段，而此时，公司将通过新技术和新产品来把握行业提效降费的需求。
1.4 股权结构清晰，员工持股共享未来
目前，公司实际控制人莫绪军先生直接持有13,437,508股，占公司股份总数的24.71%。为增强骨干员工对公司的归属感，实现骨干人员与公司未来利益的一致性，公司分别于2015年和2017年建立了灵顺灵、重仕投资两个员工持股平台，公司骨干员工通过持有合伙企业合伙份额间接持有公司股份。目前，灵顺灵持有6,259,586股，占公司股份总数的11.51%。重仕投资持有790,000股，占公司股份总数的1.45%。
目前，公司主要的子公司为西安丰树电子科技发展有限公司。塔机监控、升降机监控、吊钩监控等设备以该子公司生产为主，在西安拥有生产装配基地，承担主要生产任务，生产过程主要包括软件烧录、装配和测试三大部分。
02
我国建筑信息化起步较晚，以应用为起步，在基础软件方面基础相对薄弱，主要依赖于国外厂商的基础软件研发环境。
软件产品按功能差异可以分为基础软件、应用软件和管理平台软件三大类。基础软件是指可被多个应用软件所用的基础建模软件，包括图形平台软件、建筑设计软件、结构设计软件、设备设计软件等，该领域主要被国外软件厂商所垄断，如Autodesk的AutoCAD、Revit产品，Bentley的基础设施设计软件、Graphisoft的ArchiCAD等，近年来国内厂商如中望软件、盈建科等也陆续研发出具备自主知识产权的产品。应用软件是指利用基础软件所提供的模型数据，开展各种应用型工作的软件，包括土建算量、安装算量、安全计算软件、能耗分析软件、碰撞测试软件、施工进度策划等，这一类软件通常是基于某一类型基础软件的应用化开发，国内外均有大量产品的研发与应用，国内企业的主要竞争位于该领域，主要厂家有广联达、品茗股份、鸿业科技、斯维尔等。管理平台软件是指能对各类基础软件、应用软件数据及施工项目进行有效管理，用以支持建筑全生命周期数据的共享应用的软件，通常呈现为项目级、企业级管理平台，如BIM 5D、智慧工地云平台等，国内主要厂家有广联达、品茗股份等。
公司建筑信息化软件业务主要覆盖应用软件和管理平台软件。2017-2020年，该业务营业收入CAGR为34.02%，毛利CAGR为33.44%，毛利率始终维持在96%以上。2020年该业务营业收入达2.16亿元，同比增长37.42%。
2.1 聚焦BIM技术，开拓全新蓝海
BIM(Building Information Modeling)技术是一种应用于工程设计、建造、管理的数据化工具，通过对建筑的信息化模型整合，在项目策划、运行和维护的全生命周期过程中进行共享和传递，使工程技术人员对各种建筑信息做出正确理解和高效应对，为设计团队以及包括建筑、运营单位在内的各方建设主体提供协同工作的基础，在提高生产效率、节约成本和缩短工期方面发挥重要作用。
BIM的使用优势集中在四个方面：成本、进度、品质、安全。成本上可通过BIM整合减少重置施工与失败成本；进度上增进施工效率，降低施工停滞；品质上实现高质量和短周期低成本；安全上做到未施工前模拟预防。
中国建筑行业的信息化经过二十多年的发展，虽然信息化程度仍然较低，但是在设计、招投标环节已初步完成了信息化普及。而现阶段，施工环节信息化正处快速发展期。而这正是BIM技术的用武之地，BIM技术将为建筑信息化行业提供新赛道，也将成为新的蓝海。
根据美国联合市场研究（Allied Market Research）发布的《全球BIM市场》报告，预计到2022年，全球BIM市场收益将达到117亿美元，2016-2022年复合增长率将达到21.6%，预计亚太地区的需求将大幅增长。
中国BIM相关市场仍然处于起步阶段，渗透率较低，规模较小，但是增长速度较快。据锐观咨询统计，2012年至2018年，中国BIM相关市场规模的CAGR为39.93%。2018年，中国BIM相关市场规模达46.31亿元，同比增长42.36%；BIM服务面积3.95亿平方米，同比增长32.61%。
根据中国建筑业协会与广联达联合发布的《中国建筑业企业BIM应用分析报告(2019)》，在受调研的868家企业中，已经清晰地规划出近两年或更长时间BIM应用目标的企业占比最高，为48.96%，较两年前提升20.66个百分点；正在规划但还没形成具体内容的企业占9.79%；在BIM应用上没有具体规划，就是在几个项目上用着看的企业占比10.02%。可以看出中国建筑业企业对于BIM技术的接受程度在不断增长，BIM技术将进入越来越多的公司的规划中。
此外，为了更好地实现建筑业的数字化转型升级,近些年政府以及行业管理机构一直高度重视我国软件和信息技术服务行业的发展，对BIM技术发展的重视力度持续加强，相继出台一系列鼓励、支持软件和信息技术服务行业发展的政策法规，从制度层面提供了保障行业蓬勃发展的良好环境。
公司长久以来致力于对于BIM技术的研发，并提供了大量基于BIM技术的软件产品，如品茗施工策划软件、品茗BIM模板/脚手架工程设计软件等。公司成立初便进入相关细分市场进行开拓，具有先发优势，且在相关细分市场具有相当高的行业地位。
依靠技术与经验积累，公司面向工程项目不同阶段的各应用领域或面向不同的使用对象，逐步研发、丰富产品链，形成了覆盖施工全阶段、各人员的BIM应用生态。公司软件产品基于BIM提供土建、安装工程结合之后的碰撞检查、净高分析功能，对开洞套管、结构洞口、支吊架等模块提供快捷、智能化解决方案，并合并各项常用功能于同一个软件，提高了软件的附加值和客户使用的便利性。
伴随BIM技术在建筑信息化领域的重要性提升，公司不仅陆续进行了原有软件的BIM化改造，还基于国内用户使用习惯研发了BIM应用的入口级产品——品茗HiBIM。该产品是公司自主研发的基于Revit平台的一款BIM应用软件，可实现设计阶段建模翻模、设计优化、工程算量等核心功能。
该软件具有以下三个主要优势。一是其采用CAD植入方式，可在Revit平台上对CAD图纸进行识别和校对，将国内用户习惯使用的软件、数据形式与公司研发的BIM软件进行无缝连接，从而实现快速翻模，提高了用户建模的效率。二是其可以对设计原图不合理的地方进行查找并提供深化设计解决方案，并将结果导出成各种形式的文档。三是其结合了国内各地的清单及定额的计算规则，能快速、准确地算出各种工程量。总体来说，品茗HiBIM是基于国内用户使用习惯研发的BIM应用的入口级产品。
2.2 软件覆盖面广，产品优势明显
公司建筑信息化软件产品覆盖面极广，贯通建筑产业链的各个环节。其主要分为两个系列——造价软件系列和施工软件系列。造价软件系列面向建设项目全生命周期，可提供贯穿立项决策、设计、招投标、施工及竣工结算的全过程工程造价管理及控制。而施工软件系列则面向施工策划、施工过程管理中的各类应用需要，可帮助建设、施工、监理企业和项目现场管理人员快速、准确、高效地完成施工方案策划、专项技术方案编审、质量验收管理、安全管控等工作。同时受益于公司对物联网、RFID、GIS、GPS、云存储、云计算等前沿技术的研究，公司的软件产品大多具备智能化、个性化功能，形成独特的产品优势。
根据公司招股说明书，上述建筑信息化软件中，胜算造价计控软件、安装算量软件、土建钢筋算量软件、施工资料软件和建筑安全计算软件销量占比最高。总体来看，随着产品版本升级、功能完善丰富、性能提升，各功能模块的销售平均价格整体呈上升趋势，但波动较小。对于采购量大的客户、经销商客户，公司也会给予一定的数量折扣，使得个别产品、个别功能模块的销售价格出现不同订单间的差异。
其中，单价最高的土建钢筋算量软件作为新一代工程计量软件，通过自动识别设计院电子文档和手动三维建模两种方式，把设计蓝图转化为面向工程量及套价计算的图形构件对象，并整体考虑各类构件之间的扣减关系，非常直观地解决了工程造价人员在招投标过程中的算量、过程提量和结算阶段土建工程量计算、钢筋工程量计算中的各类问题。软件底层采用国际通用的CAD平台，通过自主研发的导入技术，让工程模块化快速导入，并利用识别技术，通过数据库进行大数据类比分析，以达到图纸识别的全面性与准确性。
03
智慧工地是一种崭新的项目管理理念，它将传感技术、移动互联网、大数据、云计算、人工智能、BIM等先进技术与现场施工管理进行深度融合，将高科技技术植入到项目建造的各种元素之中，从而形成互通互联、信息共享、智能化管理的项目管理体系。智慧工地各子系统的深入发展，可以更好地实现施工现场人、机、料、法、环的整合与控制，有利于成本管控，可实现原本工地上粗放式管理模式往数字化、精细化、智能化的管理模式转变，达到高效管理和有效监控的效果。智慧工地子系统至少可以涵盖劳务管理、安全施工、绿色施工、材料管理等方面，相应产品如人员管理系统、危重设备实时监控系统、噪声扬尘实施监测、污水排放自动监测、区域安防监测、生活用电自动监测、临边周界随时防护、高大模板变形监测、物料管理等。
公司智慧工地产品系协助客户在施工现场实体建筑建造过程中，围绕现场施工中的生产要素、管理要素、环境要素，降低施工现场的安全风险、提高工作效率、确保工程质量、合理控制成本为目标的产品及解决方案。进一步借助云平台技术与产品，可以消除项目、企业与政府监管部门三方内部及相互之间的信息孤岛，为使用方加强项目管控、优化建造过程提供数据支撑，提高决策有效性。
2017-2020年，智慧工地业务营业收入CAGR为43.81%，毛利CAGR为38.45%，毛利率始终维持在60%以上。2020年，该业务营业收入达1.64亿元，同比增长30.42%。
3.1 受益政策驱动，掘金千亿市场
从行业发展历程来看，自上世纪90年代起，智慧工地业务经历了一个较长期的发展历程，行业内不断有新需求涌现出来。目前，智慧工地技术层面已经发展到BI、AIoT等阶段；行业应用层面强调移动协作、物联检测；政策层面则提出了民生、绿色等新要求。
根据中研普华产业研究院的统计，2012年至2018年，中国智慧工地市场规模始终保持20%以上的增速。2019年，市场规模达120.9亿元，同比增长22%。在5G新技术加持下，智慧工地市场有望迎来新一轮增长。
根据住房和城乡建设部的统计，近几年我国建筑业每年新开工项目在60万个左右。根据广联达披露的《2019年6月6日投资者关系活动记录表》，如果按每年50万个新开工项目，每个项目的数字化投入按20万计算，整个施工业务的市场空间高达千亿元。
如今运用科技手段促进建筑产业发展已是大势所趋。在此背景下，国家也不断出台文件，大力推进智慧工地建设，助力建筑业高质量发展。
3.2 打造拳头产品，市场竞争力强
公司依靠在建筑行业信息化领域长期耕耘和积累的优势，形成了以“智慧安全”为特色的，围绕“人、机、料、法、环”生产要素，从方案设计到执行反馈全生产过程的智慧工地业务整体解决方案。公司产品从项目管理和工程监管的信息化需求出发，除了融合新技术为建筑施工提质增效、节能减排外，还打通项目端至企业管理决策层、项目端至政府监管层的信息联系，提高数据资源利用水平和信息服务能力。
公司智慧工地产品主要包括智慧工地云平台系统、建筑起重机械智能监控系统（塔机安全监控系统、塔机防碰撞设备、吊钩视频监控系统、施工升降机安全监控系统等）、施工现场VR安全教育系统、工地视频智能监管系统、绿色施工智能环境监测系统和人员安全管理系统等。
公司智慧工地产品种类较为丰富，应用于施工项目现场时尺寸规格、产品组合各有不同，价格差异较大，其中销售占比较大的主要有塔机安全监测系统和升降机安全监控系统。
其中，品茗塔机安全监控系统，以品茗建筑起重机械在线监控系统平台为支撑，通过高度、角度、回转、吊重、风速等传感采集设备，结合无线通讯技术，实时将塔机运行全过程数据留存并传输至塔吊黑匣子上，可以有效预防塔式起重机超重超载、碰撞、倾覆等安全事故隐患，做到事故可留痕、可追溯，控防“物的不安全状态”，还可扩展人脸识别模块，利用生物人脸识别技术，实现特种设备操作人员的规范管理，杜绝“人的不安全行为”。系统主机自带存储功能，可将相关运行数据存储至主机内，还可通过无线网络传输至远程监控云平台，实现远端云存储，便于后期事故追溯。
此外，公司以BIM三维可视化为基础，以互联网、物联网、大数据、云计算为支撑，整合工地现场的碎片化应用，构建了名为“工地大脑”的管理云平台。工地大脑产品除支持人员管理系统、工程进度、现场环境监控、物料进出场等系统的数据实时传输外，还支持塔机监控、升降机监控、基坑监控、高支模监控等基于BIM模型的施工现场数据采集、可视化展现、预警反馈和政府监管平台的数据监控，数字化赋能施工现场管理，该产品目前已经在国内众多施工现场得以实施应用。
公司通过嵌入式产品子系统、工业级无线网关以及云平台三方衔接，打造了智慧工地产品的生态闭环。其中，公司通过嵌入式物联网监控系统（包括塔机安全监控系统、施工升降机安全监控系统、卸料平台监控以及临边防护监控等）实现施工现场数据采集与控制；通过自定义通讯协议结合嵌入式技术，设计了具有数据采集以及通讯功能的无线网关，架构了智慧工地数据传输的一种新模式；通过云平台产品如工地大脑，进行数据挖掘与展示。
公司智慧工地系列产品与服务并行，满足多方主体的立体化需求，提供优质解决方案。如北京大兴国际机场作为世界施工技术难度最高的航站楼，屋盖钢架构的投影面积达到18万平米，相当于25个标准足球场，施工机械远远超过常规数量。该项目采用公司塔机安全监控管理系统，突破性采用多频通讯技术，实现多个塔机群无缝组网，降低时延，充分满足项目方群塔作业防碰撞的需求。
04
核心假设：
公司是聚焦于施工阶段的“数字建造”应用化技术及产品提供商，立足于建筑行业、面向“数字建造”的对象和过程，提供自施工准备阶段至竣工验收阶段的应用化技术、产品及解决方案，满足各方在成本、安全、质量、进度、信息管控等方面的信息化需求。未来公司将继续加大在云计算、大数据等新兴技术领域的投入，不断实现现有产品的升级换代和推出新产品。目前，公司的营收主要由两大部分构成：建筑信息化软件业务和智慧工地业务，我们按照这两个维度来预测公司未来的收入和毛利率情况。
1. 建筑信息化软件：该业务目前是公司最主要的收入来源，主要包括施工系列软件和造价系列软件，产品适用范围较为广泛，系基于二维或三维的建筑信息在深化设计、施工技术、工程造价等专业领域开展方案优化、施工模拟、成本管控的一系列专业工具软件。2019-2020年，该业务营业收入增速为12.66%、37.42%，预测2021-2023年营业收入增速为20.93%、17.68%、15.82%。2019-2020年，该业务毛利率为96.99%、97.67%，预测未来三年将保持在2020年的水平，维持在97-98%的区间。
2. 智慧工地：公司智慧工地产品围绕建造过程的生产要素（人员、机械、物料、工艺工法）、管理要素（安全、质量、进度、成本）和环境要素展开，解决施工现场管理的难点、痛点。伴随着快速成长，该业务在公司营收中扮演的角色越发重要。2019-2020年，该业务营业收入增速为53.12%、30.42%，预测2021-2023年营业收入增速为55.82%、50.73%、46.51%。2019-2020年，该业务毛利率为67.16%、60.96%，预测未来三年将保持在2020年的水平，维持在61-62%的区间。
可比公司估值：
在国内上市公司中，广联达、盈建科与公司都为建筑行业提供相关的软硬件产品与解决方案，因此选择这两家公司作为可比公司。从PE估值水平来看，公司PE低于这两家公司的平均水平。伴随着公司业务的持续成长，营业收入有望实现较快增长，且毛利率有望维持在较高水平，公司估值水平有望提升。因此，我们认为公司目前PE估值水平偏低，具备较好的长期投资价值。
投资建议：
公司聚焦施工阶段的“数字建造”应用化技术及产品，通过加大研发投入，持续开拓蓝海市场，未来成长空间较为广阔。预测公司2021-2023年营业收入为5.17、6.93、9.21亿元，归母净利润为1.35、1.78、2.33亿元，EPS为2.47、3.27、4.29元/股，对应PE为30.42、22.99、17.55倍。目前，计算机（申万）指数PE TTM为55.3倍，公司近期刚刚登陆科创板，PE主要运行在40-50倍之间，预期未来三年归母净利润CAGR为33.67%，因此，给予公司2021年50倍的目标PE，对应目标价为123.50元。首次推荐，给予“买入”评级。
05
1. 新冠肺炎疫情反复：从2020年年初的情况来看，公司所面向的建筑行业受疫情影响较为明显，出现了施工项目大面积停工，拟建设项目推迟审批开工等情况。如果疫情出现反复，建筑行业对数字建造产品的采购将受到影响，对公司经营带来不利影响。
2. 下游受房地产行业政策和景气度影响较大：公司所处行业的下游为建筑行业，下游客户主要为工程建设领域的业主、设计、咨询、施工、监理、审计、行业监管机构等工程建设各方主体。上述客户购买公司产品直接应用于各施工项目，项目类型较多，但以住宅、商场及办公楼等房地产项目为主。因此，公司业务受房地产行业政策和景气度的影响较大。虽然目前房地产行业处于平稳发展状态，但如果国家对下游行业的政策改变或者房地产行业的发展受到限制，将直接影响本行业下游的需求，进而影响公司业务。
3. 销售区域集中：公司在发展过程中呈现出销售区域集中的情形。2017年度、2018年度、2019年度和2020年1-6月，公司来源于浙江省内的收入占比分别为52.22%、53.81%、46.51%和59.01%，存在一定的销售区域集中风险。近年来，公司虽然在努力拓展浙江省外的市场，但由于市场开拓是一个长期过程，一段时期内公司的业务收入还将主要来源于浙江地区，若浙江地区市场环境发生重大不利变化，将对公司业绩带来不利影响。
4. 税收优惠政策可能发生变化：作为主营施工阶段“数字建造”应用化技术及产品的科技型企业，公司及子公司近年来享受了多种所得税、增值税税收政策优惠。如果未来国家及地方政府税收优惠政策出现不可预测调整，公司经营情况发生变化导致不再符合重软标准，或者由于其他原因导致公司不能继续享受上述税收优惠，公司整体税负水平将提高，对公司的盈利能力和经营情况造成一定的不利影响。
5. 部分软件产品的研发依赖于Autodesk公司提供的基础软件开发环境：公司建筑信息化软件中的算量软件、模架设计软件、施工策划软件以及实现综合应用的HiBIM软件是基于二维、三维图形基础软件的应用化产品，其研发所使用的图形平台均来源于美国Autodesk公司，对该公司的AutoCAD、Revit两款产品的建模功能存在依赖。若未来国际贸易政策、国际关系等发生不利变化，导致该类产品或该公司产品进入管制清单，公司未来可能无法取得研发授权，将无法对基于Autodesk平台的产品进行持续研发，可能造成HiBIM产品的研发停滞、可能形成使用Autodesk平台客户的流失，对经营造成不利影响。
注：文中报告依据国元证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容与相关风险提示等详见完整版报告。
✭ 证券研究报告：《国元证券公司研究-品茗股份（688109.SH）首次覆盖报告：乘科创东风，扬帆新征程》
✭ 对外发布时间：2021年05月06日
分析师：耿军军
执业证书编号：S0020519070002
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联系人：陈图南
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