汇率、资产、通胀的倒逼之下，央行已别无选择！

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全球通胀时代到来？

进入二月份，从各国披露的物价数据来看，一股通货膨胀的气息正向全球扑面而来，而且脚步越来越近。

2月14日中国统计局和央行分别发布了通货膨胀和社会融资数据，CPI和PPI分别超出市场预期，中国1月CPI同比上涨2.5%，创下两年半新高，高于预期的2.4%以及前值的2.1%。1月PPI同比6.9%，创逾五年新高，也高于预期的6.5%以及前值的5.5%。

▼中国CPI和PPI当月同比涨幅

2月13日，德国公布数据，德国批发者物价指数1月环比大涨0.8%，同比大涨4%，创下2011年10月来最快增速，远高于12月2.8%的水平。

2月14日，美国公布1月份经济数据，美国1月PPI环比增长0.6%，创下2012年9月份以来的最大增幅，远超市场预期。

印度1月批发物价指数（WPI）同比增长5.25%，增速创2014年7月以来新高，超出此前经济学家预期的3.89%，以及前值3.39%。去年同期，印度WPI指数还仅为-1.07%。

越来越多的数据在释放一个共同的信号，全球面临着通胀回升的趋势，并很可能在国与国之间传导。而这也同时宣告各国货币很肯能在2017年发生更为明显的转向-收紧货币政策，开始过苦日子。

2008年金融危机以后，各国央行都在放水的路上越走越远，以抵御经济下行的风险，在庞大债务的倒逼之下，低利率甚至负利率大行其道。大水漫灌之下，不仅炒高了资产价格，物价也连续走高。如今在美元加息、物价上涨的宏观背景下，货币政策发生转变已经越来越近。

从央行2017年以来的举动，我们已经感受到货币方向转变的一些端倪，央行尽管没有上调基准存贷利率，但是却在中间的特定环节将利息抬高，全面上调了公开市场逆回购操作利率10个基点，上调常备借贷便利（SLF）利率。这也等于变相加息，央行上调了商业银行的拿钱成本，商业银行自然而然地也会提高借贷者的贷款利率。整个社会的融资成本就会提升，这将会成为压倒高杠杆的最后一根稻草。

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结构性错配导致高杠杆，为通胀埋下隐患

过去十几年中国经济的飞速发展，是受多重红利的的叠加释放，人口红利期劳动力成本的竞争优势，再加上城镇化的快速发展，人的收入大幅提高。

中国人喜欢储蓄这在世界上是出了名的，是为了防备将来的养老、医疗之需。高储蓄为投资主导的为经济发展提供了大量的信贷支持。中国的M2在2008年年底尚为47.52万亿，到2016年年底已跃升至157万亿。

宏观调控过度、市场调节不足的中国经济制度，并没有把这么多的钱合理地流分配到各行各业，地方政府和国有企业成为资金配置的主体，以地方政府为主导的基建，钢铁、煤炭等重工业国企、央企，房地产等多个领域成为吸纳信贷的主力军。

而民营企业借不到时间又短又便宜的资金，只能投向资金成本更高的间接融资或者是民间借贷。杠杆比例没有最高只有更高。

在经济周期的繁荣阶段，货币信贷扩张能够有效推动经济增长，企业利润足以覆盖资金成本。在盈利预期的引诱下，企业不断加大债务杠杆以获取更大收益。

但是在经济增速下滑的今天，过度加杠杆导致了资产泡沫、产能过剩等一系列问题。根据胡润发布的2016年全球房价指数中，房价涨幅排名前50的城市中有19个都是中国的，其中前十名全来自于中国，中国的房地产泡沫越吹越大。我们的钢铁、煤炭产能严重过剩，不得不从供给端限制产能。

疯狂加杠杆导致房价疯涨，重工企业用低廉的资金生产出过剩的产能，所有的疯狂现象都源于货币。背后的隐患都会在加息、货币政策发生转向之后爆发出来。资本收益难以覆盖债务，借新还旧难以维系。

这样的一个历史节点很快就会因为通胀而加速到来。

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通胀上行，货币政策何去何从

不管是代表居民生活用品的CPI，还是代表工业品价格指数的PPI在全球范围内都有所抬头。但是我们的经济增速却是在下滑的，也就是说滞胀的可能性已经越来越大。不排除中国CPI的上涨有春节效应的带动，但这次已经不止中国，包括美国、印度、德国，越来越多的国家加入了通胀的大本营。而更为重要的指标PPI上涨说明原材料为代表的大宗商品能源价格在上涨。

以前还只受制于美元加息一根稻草的胁迫，而现在国内通胀抬头的趋势已经越来越明显，内忧外患之下，央行除了收紧货币已经别无选择。

▼M1与M2同比增速

从1月份的信贷数据上来看，单月新增贷款2.03万亿，M2增速为11.3%，当看到2.03万亿这个数据时，猛然为之一振，新增信贷依旧是天量啊，但是乍一看增速，11.3%的货币增发速度明显是下来了嘛，近乎降至2009年以来的最低增速。M1的同比增速也滑落至14.5%。要知道1月份可谓是1年之中的信贷旺季。这昭示着信贷的增速已经宽松不在，处于中性偏紧的水平线上。

未来如果美元持续加息，中国央行为了保护外汇储备和汇率，甚至不排斥会有加息的可能。

到时候面临的问题已经不单单是保汇率还是保资产的问题，还有控物价。

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高企的资产泡沫和杠杆率能否维系

如果货币政策收紧，中国的企业是否可以承担更高的名义利率，蕴藏着泡沫的楼市、股市、债市该如何维系；如果继续宽松下去，美联储已经收紧货币政策在先，我们的汇率和外汇储备又何以承压，更要命的是通胀预期又在不断升温。央行如何在诸多矛盾中寻找到一个平衡。

延续泡沫就要更多的增量资金来推动，僵尸企业需要借新还旧。所以不撞到南墙的央行很难迈出收紧货币的那一步，因为反向降杠杆就得牺牲经济稳增长的目标。但现在在负面效应的倒逼之下，央行不得不做出这一艰难抉择，就是收紧货币。

而往后引发的债务连锁效应将会层出不穷，商业银行2016年三季度不良贷款率已经创下2010年以来新高，达到1.76%。如果把僵尸企业债转股的那一部分，关注类贷款一并统计进去，这个数值会更高。

如果货币政策收紧加剧，2017年很可能成为又一个周期的转折点，对应的是资产泡沫破裂、企业去杠杆，房地产疯狂不在，流动性锁死。

中国经济上半场积累的风险将在2017年开始逐步释放，我们又会面临着一个崭新的时代。

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