用更大的债务解决债务问题，中国楼市的未来

Original 小萌王汤山老王

2024-12-21

我们现阶段还是没能摆脱“用更大的债务解决债务问题”。

5月17日刺激楼市“三支箭”政策和过去相比确实算是重量级。

第一，降首付。首套房首付比例不低于15%，二套房25%，98年房改以来，第一次见到15%的首付。

第二，降利率。取消首套、二套房商业贷款的利率下限。房贷这个词在中国30多年了，利率从9点几下降到了3点几，现在直接无下限了，理论上只要银行愿意，商贷利率可以是零。这样的话，公积金贷款好像都没那么香了，所以同时公积金利率也下调0.25%。

第三支箭，去库存。央行宣布设立3000亿保障性住房再贷款，让地方政府和地方国资平台再次加杠杆，来收购已建成未出售的商品房，用作出租或出售的保障房，俨然一副政府要作为中国最大房东的态势，而且只买现房，它都知道期房最好不碰。

这两天房地产圈很热闹，广州某新楼盘直接宣布5月20日起涨价。不少销售中心说自己的电话都被打爆了，甚至有些房产中介看着史诗级的救市政策激动地都哭了，很多想卖房子的人也对脱手手中多余的房产抱有很高的期待。那么，这三剂猛药下去，在ICU里的楼市能不能被移送KTV呢？

对此媒体上有各种解读，官话套话我们就不说了，今天我们用新的思路来讲一下楼市刺激的本质和可能带来的影响。

关于房价到底能不能因此止跌，首先大家要明白，任何商品价格的唯一决定因素，就是供求关系，这次政策的最大亮点，也是针对于此。

目前全国商品房库存总面积7.6亿平米，全国平均去化周期超过25个月。打个比方，就城市层面而言，即使不再新建，无锡现有的房子够卖6年，东莞够卖8年，重庆够卖10年，注意这还是统计局的数据，这还只是开发商手里的新房。

过去一年楼市各种利好刺激，就是去除不掉大家“按兵不动”的心态，看大家买房不积极，于是这次又出一招，政府直接下场买房收储，减少供应。本次央行设立3000亿保障性住房再贷款，贷款利率 1.75 %，就是为了这个。“再贷款”的意思就是中央银行给商业银行等其他金融机构提供的贷款，然后商业银行再把钱借给地方政府和城投公司，用于买房收储。

表面上看看，这是“印钞放水”，但本质上，这是央行把皮球踢给了地方，这3000亿还是让地方财政负债买房，贷款和拨款不一样，贷款是需要还的。

但现在地方债务是个什么情况，大家都心知肚明，特别是对于那些已经被债务压得喘不过气的债务高风险地区来说，这个球确实不好接。现在的意思是，地方继续负债加杠杆，把商品房买回来后再作为保障房出租出去或卖出去，完成资金的回笼，再把钱还给银行。

但这个过程有个技术性难点，央行再贷款的利率是1.75%，意味着地方租金收益率至少要达到1.75%才不会亏，否则就是继续增加地方财政负担。2023年全国重点50城租金回报率是1.95%，算上地方对房屋的改造成本和商业银行这个资金二道贩子要赚的差价，很难不增加地方的财政负担，更不要说靠这个挣钱了。

本来地方是要化债的，现在继续加杠杆，可能地方看着也很迷茫。更何况现在对于商品房去化周期超过36个月的城市，要求暂停新增土地出让。去化周期18-36个月的城市，根据年内盘活的存量住宅面积，确定新的供地面积的上限。换句话说，现在地不让卖了，又让加杠杆，既想马儿跑，又想马儿不吃草，那么我们要对地方收储商品房的动力打上一个问号。

就算地方因为“太想进步”的原因捏着鼻子去借这笔钱来“为国效力”，那么这笔钱够不够呢？本次央行的政策是，商业银行等金融机构可按照贷款给地方的60%向央行申请再贷款，因此央行给的3000亿额度实际上可以带动5000亿元的地方收储资金。

看似很多，实际杯水车薪，这么说吧，恒大一家的存货，也就是未卖出的房子、烂尾楼和土地储备，都有一万亿之多。根据天风证券的测算，要把全国楼市的库存去化周期压降到18个月之内的健康水平，大概需要7万亿的资金。

说到去库存，到目前为止我们还只是在讨论新房的库存，实际上现在压制房价的，是二手房。二手房库存量目前是个什么状况呢？

去年，大多数城市二手房挂牌量都出现了大幅上涨。以上海为例，去年3月挂牌量13.4万套，到10月份上涨到16.4万套，目前是16.9万套，上海二手房成交量和去年比虽然没有明显萎缩，但大部分还是以价换量堆出来的。

大家要明白，几乎所有市场的暴跌，其实都和新供给没有太大关系，而是二手市场踩踏形成的结果，特别是杠杆比较大的市场。就像股市，没有一次股灾的直接原因是因为新股发行太多，而是因为股市这个二级市场因为某种原因卖盘突然增多导致的踩踏效应。

所以现在想稳房价，不但要解决新房库存问题，更要解决二手房库存问题。不过数据显示，二手房库存目前似乎在高位企稳了。百城二手房挂牌总量在去年9月创下了阶段性高点747万套后，没有进一步明显的上升。直接原因是刚才讲的以价换量，用低价赢得买家；其次，有些不急于变现的房主不愿意低价甚至割肉卖房，于是选择暂时退出市场了，因为房东知道挂上去也卖不掉，平添烦恼，于是干脆把头埋进沙子里。

那么517这么大力度的救市政策，会不会把一部分暂时退出二手房市场的房东再给炸出来呢？这有待观察。事实上，就在5月9号杭州取消限购后的第二天，二手房新增挂牌量比之前的日平均值几乎翻倍。

现在楼市要解决的问题很多，需要用钱消化的地方也很多。所有的经济政策，你都可以理解为“钱从哪里来”的问题。现在没饭吃就向未来要饭吃，只是国家去要还是居民去要的区别。

当下财政少出点钱意思意思，主要靠喊话让能买房的赶紧买，要卖房的晚点卖，用预期引导来减少新房和二手房库存。向未来要饭的主力还是要靠屏幕前的各位。

坦白讲，考虑到新房和二手房的情况，央行给的这3000亿额度差得有点远，当然不排除后续增加的可能，但更可能的是，央行需要私营部门把剩下的大头给补上，来去库存。所以，要降低首付，降低贷款利率，鼓励大家，把数万亿的缺口补上。

统计局前段时间说，我们还有将1.8亿进城农民工，其中近1.2亿还没买房，他们是中国楼市的支撑力量。确实，没买房的人还很多，想置换的也很多，每个人都想住大房子、好房子，但这不是需求，这只能算梦想。

真正的购房需求要是经济学意义里面的“有效需求”，想买并且有能力买。比如，我想住大房子的梦想变为有效需求，有几个前提提条件：我想买房、我所在的城市不限购、我有足够的首付，以及我相信我有足够的收入覆盖按揭贷款，以上条件缺一不可。

先说第一条，购房意愿，如果我所在的城市房价在下跌，我大概率不会有买房的愿望，因为这个时候租房才是最优选择。“刚需群体”是中国特色的伪命题，因为这个群体很奇怪，只有在房价上涨阶段存在，房价一跌，你会发现自称刚需的人就消失了。有几个人是真正的刚需？租房不行吗？唯一的刚需就是孩子上学要学位，次一点的学校看不上，又没有私立学校可选的那极少部分的家长，此为特色。而且这批家长买学位房，表面上看是给孩子上学，实际上还是想着以后能高价卖出来，此为人性。

所以房价企稳是人们愿意出手的第一步。这只是第一步，更关键的是后面几个条件，关系到收入和预期。

517新政“三支箭”其中两支就是针对首付和利率，现在只是说降低首付比例，取消房贷利率下限，但究竟银行能给到多少的房贷利率还不确定，参考南京，前段时间给出了3.45%，略高于公积金利率。像这样的首付比例下调了但降息力度不大，对购房者来说首付款确实少了，但月供明显高了，也就意味着上车容易了，但车票贵了。

考虑到现在银行净息差的不断缩小，你不要指望银行会大力度降低房贷利率，就算降低一个点，也要拿你存款利率2个点来补上，你什么档次，还妄想和银行谈议价能力？银行次次下调储蓄利率的发文，那不是和你商量，那叫通知。

而且，人们愿意买房主要不是因为房贷利率的比较低，2017年那会儿很多地方房贷利率都超过6%了，也没扑灭你在售楼部排队的热情。因此退一步讲，即使银行大幅下调房贷利率，效果如何，现在也说不好。因为大家缺的不是首付和利息，缺的是未来30年的稳定工作。

有效需求的最后一条，有足够的收入覆盖按揭贷款，这个很多人根本没有把握。别说未来30年，可能大家连未来3年都没把握。到今年4月，我国居民存款余额为145万亿，按14亿人口计算，人均存款超过10万。但这只是平均，更可能的是，少部分人有几个亿，多数人只有几千块，多数人用六位数的银行密码，保护着自己不到五位数的银行存款，可能是未来长期的一种无奈。

对于楼市，现在的问题用一句话总结，有钱的不缺房子，缺房子的没有钱。

所以，在就业和收入没有明显改善的时候，起码老百姓觉得没有明显改善的时候，想让购房需求快速反弹有点不现实。短期看，降首付降利率对买房的刺激恐怕有限。唯一能指望的，就是国家替你去买房，帮助房地产市场整体去库存，通过供给的显著收缩来稳住房价，或者说不要短时间内降得那么猛，这是可能是短期最有效的策略。

当然，从长期看，如果经济复苏，大家收入开始增长，家庭资产负债表得到了修复，负债占收入比例开始下降，需求可能才会起来。但这个过程美国用了五六年，而日本用了二十年，我们要用多少年？

我不知道。在此之前，楼市不言底。

说回房地产的库存问题，7.6亿的商品房库存是怎么计算出来的？

房地产库存面积=施工未预售面积+竣工未销售面积。

大家可以发现，7.6亿这个数并没有包含已售逾期未交付的面积，用人话讲就是烂尾楼。自2021年楼市销售高峰以来，所有已售期房未竣工的面积达到 20亿平方米以上，“保交楼”开始于2022年，当时确定了“保交楼350万套”的项目名单。

截止去年底，虽然350 万套保交楼项目已经交付超过300万套，实际上也只交付了3亿平，仍有大量在名单之外的地产项目尚未交付。按三年交付周期算，今年将面临史上最强的一轮交付。项目烂尾也是对大家购房热情的重大打击，这时候，就算看到政府大规模收储那些已经盖好的房子，也不代表着大家还愿意冒险去买期房，除非大家有信心，我买的房子绝对不会烂尾。

我们现在要“继续扎实推进保交房、消化存量商品房等重点工作。” 据测算，目前保交楼所需投资规模为 7.6 万亿，资金缺口在 3-4 万亿左右，这个方面也需要更多财政资金投入。

可以看到，哪哪都需要钱，但不管是之前央行3500亿的“保交楼专项借款”还是本次3000亿的“保障性住房再贷款”，从额度上看，都不太够，从方式上看，也没有打破让地方和私营部门负债来刺激楼市的路径。

国家为什么不愿自己直接负债，用更多的钱成立全国性保障房平台来收储呢？

这两天流传一个黑色幽默：房价太高，政府也买不起拆不起了。

表面上，因为没钱，因为房价还是太高，因为央地两端事权分配的惯例；本质上，是在中美金融博弈的关键阶段，中央不想用过多的国家信用，去堵地方和开发商捅出的娄子。这牵扯到“约束财政纪律”等央地博弈的具体内容，也牵扯到下一轮财政体制改革的核心要点，我以后慢慢给大家讲。

大方向没有错，但问题是，在企业、居民都已经杠杆拉满，化债工作让地方财政没有很多回旋余地的时候，楼市只能靠国家了。

517新政确实算利好，它起码告诉我们，只要房价不起稳，政策就不会停，现在确实不是挤牙膏了，但要想楼市改变现在的供需现状，还得加大政策力度。

如果学习日本美国控制泡沫的做法，中央财政发债，央行印钱购买的话，那可以算中国版的量化宽松了。世界三大泡沫，美国的股市，日本的债市，中国的楼市，美国量化宽松救股市，日本量化宽松救债市，中国量化宽松救楼市，两个字——合理。