Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹 第13期

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Approach each new problem not with a view of finding what you hope will be there, but to get the truth, the realities that must be grappled with.—Bernard Baruch

报告摘要

一、投资摘要

图表 1:  美日10年期国债利差下跌近半，日元至少低估5%。

图表 2:  美债利率曲线陡峭化往往对产出缺口造成拖累。

图表 3:   三大机构纷纷下调2020年全年原油需求预期。

图表 4:  新兴市场与美股的估值差异受到美元汇率的影响。

图表 5:  美联储扩表面临拐点，VIX期货净空头头寸持续下降。

  二、风险提示

   美国推出新一轮减税

报告正文

美国中期选举以后，通胀预期和盈利预期回落触发 10 年期美债利率持续下行，美国与日本的 10 年期国债利差 从 330 个基点回落至 160 个基点，对应的美元兑日元从115 下跌至 110 以下，但不足以反映两国利差的收窄，考虑到当前美日 10 年期国债利差接近 2016 年 9 月的水平，美元兑日元至少应在 103 以下，这意味着其被高估了 5%-8%。

美国名义产出缺口占 GDP 的比重连续第二个季度回落，美联储试图通过扩表让美债利率曲线重新陡峭化的努力对企业产出的刺激可能不像市场预期的那么强。从以往的经验看，经济强劲复苏以后的美债利率曲线重新变陡往往会加速产出缺口的重新扩大，这对企业盈利会造成拖累。

国际能源署(IEA)把今年一季度的原油日需求量下调 130 万桶，不仅大于美国能源信息署(EIA)的预期，更是 OPEC 原油需求预期下调幅度的近 3 倍，整体来看全年分季度原油需求都增长乏力。

虽然相较于标普 500 指数，MSCI 新兴市场指数跌至 20 年来最低水平，但二者的市盈率差异并不明显，新兴市场股票市盈率比标普 500 指数要低 6.8 倍，远低于 2001 年 15 倍的水平。过去 20 年新兴市场股市估值低于美国是一个常态，即便是在 2007 年海外资本流入的高峰也是如此。

自去年 12 月开始，VIX 期货投机净空头持仓从 23 万份下降至 13 万份，考虑到目前标普 500 指数有超过 80%的 个股位于 200 日均线以上，触及到 5 年以来最高水平，加上 3 月份将是美联储决定当前扩表操作的重要时点，波动率有重新上升的基础。

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