【长城宏观】抗通缩仍是主旋律——12月金融数据点评

核心观点‍

 数据 

12月份M2同比增速为11.8%，前值为12.4%，大幅回落了0.6个百分点。12月份M1同比增速为3.7%，前值为4.6%；

12月新增人民币贷款为14000亿元，高于上月的12100亿元和去年同期的12700亿元；

12月社会融资规模存量为344.21万亿，同比增速为9.6%，前值为10.0%，回落了0.4个百分点，12月新增社融当月值为13100亿元，低于11月份的19874亿元。

 要点 

12月份M1同比增速为3.7%，前值为4.6%，下滑0.9个百分点，且自9月以来已经连续第四个月处于下滑趋势中，M1同比增速的继续下滑很大程度与12月当前经济总体背景有关。12月份M2同比增速为11.8%，前值为12.4%，大幅回落了0.6个百分点。M2的回落首先与财政支出有关，11月财政支出同比只有4.8%，与10月的8.7%相比大幅回落，而12月财政支出由于当前收入不足的掣肘，较大概率也处于低位态势，因此财政支出对M2造成了一定影响。其次，12月企业存款当月值只有824亿元，2021年12月为13670亿元，同比少增1.28万亿元，整体新增人民币存款同比也是少增近4000亿，这也是M2下降的一大因素。

对于信贷，12月新增人民币贷款为14000亿元，虽然高于上月的12100亿元和去年同期的12700亿元，但分结构来看，主要还是企业中长期贷款在“撑腰”，当月值为12110亿元，使得中长期贷款总体有13975亿元，企业中长期贷款的持续扩张主要受政策利好影响。12月社会融资规模存量为344.21万亿，同比增速为9.6%，前值为10.0%，回落了0.4个百分点，社融连续四个月下滑，且9.6%这个数值也是有社融统计数据以来的新低。12月新增社融当月值为13100亿元，低于11月份的19874亿元，也大幅低于去年同期，同比少增1.06万亿。从分项看，企业债券和政府债券融资是最主要的拖累，两者共计同比少增1.38万亿元。

可见在当前经济仍处于“弱复苏”的背景下，通缩压力仍然较大，需要政策持续加码和落地。我们在年度报告《艰苦奋斗，抗击通缩》中也一直强调通缩的可能性和威胁性。因此我们认为，信贷持续发力，维持资金流动性和抗击通缩仍是未来相当一段时间内的主旋律。

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M1回落形势短期暂无扭转，长期或回升

12月份M1同比增速为3.7%，前值为4.6%，下滑0.9个百分点，且自9月以来已经连续第四个月处于下滑趋势中，M1同比增速的继续下滑很大程度与12月当前经济总体背景有关，我们在债券月报《1月份债券投资分析报告》中就曾指出，12月份以来全国第一波疫情影响较大，从一些经济指标来看，短期内经济仍处于弱修复状态，北京、上海、广州三地的地铁客运量在元旦假期虽有所修复，但仍未恢复到正常状态；12月31日公布的PMI数据再度下探，制造业PMI降至47，汽车产销也在下滑，商品房销售面积和销售额累计同比仍在低位。同时考虑到今年春节时点较早，若短期第一波疫情消退后，很快就进入春运时段，出行与经济活动恢复的进程还会受到春节假期效应的影响，且由于春节出行人员流动加快，疫情扩散仍存一定风险，或一定程度上使得宏观基本面“弱现实”再次延续，我们认为，全国经济出现整体性修复的时点可能要到春节后。

因此在12月份整体经济还处于弱修复状态的背景下，M1继续下滑就处于“情理之中”，但随着后续疫情好转，经济修复，我们预计M1或会逐渐处于回升态势。

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M2呈现回落，新增信贷仍体现通缩压力

12月份M2同比增速为11.8%，前值为12.4%，大幅回落了0.6个百分点。M2的回落首先与财政支出有关，11月财政支出同比只有4.8%，与10月的8.7%相比大幅回落，而12月财政支出由于当前收入不足的掣肘，较大概率也处于低位态势，因此财政支出对M2造成了一定影响。

其次，12月企业存款当月值只有824亿元，2021年12月为13670亿元，同比少增1.28万亿元，整体新增人民币存款同比也是少增近4000亿，这也是M2下降的一大因素。

对于信贷，12月新增人民币贷款为14000亿元，虽然高于上月的12100亿元和去年同期的12700亿元，但分结构来看，主要还是企业中长期贷款在“撑腰”，当月值为12110亿元，使得中长期贷款总体有13975亿元，企业中长期贷款的持续扩张主要受政策利好影响：11月21日，人民银行、银保监会联合召开全国性商业银行信贷工作座谈会，会议指出，全国性商业银行要增强责任担当，发挥“头雁”作用，主动靠前发力。要用好政策性开发性金融工具，扩大中长期贷款投放，推动加快形成更多实物工作量，更好发挥有效投资的关键作用。发挥好设备更新改造专项再贷款和财政贴息政策合力，积极支持制造业和服务业有效需求。

居民中长期贷款只有1865亿元，低于上月也低于去年同期，且连续多月处于低位，这也与当前房地产销售额和销售面积还在低位相印证。我们在报告《差别化房贷政策继续加码，降息周期延续——1月房地产政策点评》中曾指出，1月5日出台的首套住房贷款利率政策动态调整机制，是9月底出台“阶段性调整差别化住房信贷政策”的延续，也是扩大了刺激房地产销售端的力度，符合我们预期，但对于实现明年经济稳定增长的要求，该政策力度仍然不足，未来还会继续有总体大幅降息的空间。因此后续居民中长期贷款的回升还需房地产政策和货币政策的再支持。

另外，12月贷款余额增速为11.1%，比前值增加了0.1个百分点，12月存款余额增速为11.3%，虽比前值11.6%下降了0.3个百分点，但存款趋势仍高于贷款趋势，12月的(M2-M1/M1)值为2.97，与上月相同，由此可见存款定期化的趋势仍在。

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社融仍然不济

12月社会融资规模存量为344.21万亿，同比增速为9.6%，前值为10.0%，回落了0.4个百分点，社融连续四个月下滑，且9.6%这个数值也是有社融统计数据以来的新低。12月新增社融当月值为13100亿元，低于11月份的19874亿元，也大幅低于去年同期，同比少增1.06万亿。

从分项看，企业债券和政府债券融资是最主要的拖累，两者共计同比少增1.38万亿元。12月社融中政府债券融资为2781亿元，大幅低于上月的6520亿元和去年同期的11674亿元，是今年以来的最低值，且融资占比为21.2%，大幅低于上月，也处于较低位。另外12月社融中企业债券融资为-2709亿元，是今年以来的首次负值，主要还是受到12月上旬的理财赎回、债市调整的影响，发行压力加大，发行规模骤减。

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信贷发力，抗通缩仍是相当一段时间主旋律

从当前12月金融数据可以看出，社融数据不济，M1,M2增速都在回落，新增人民币贷款数值虽有好转，但仍是企业中长期贷款在政策背景下支撑，居民中长期贷款仍未见回暖，房地产在当前多项政策支持下（金融16条和建立首套住房贷款利率政策动态调整机制）带动需求端的好转仍需观察，且我们一直认为政策力度还不够，需要全面降息来配合。我们预计1月20日或就会全面降息。

在政策支持上，1月10日，中国人民银行、银保监会联合召开主要银行信贷工作座谈会：会议指出，各主要银行要合理把握信贷投放节奏，适度靠前发力，进一步优化信贷结构，精准有力支持国民经济和社会发展重点领域、薄弱环节。

会议还指出，要有效防范化解优质头部房企风险，实施改善优质房企资产负债表计划，聚焦专注主业、合规经营、资质良好、具有一定系统重要性的优质房企，开展“资产激活”“负债接续”“权益补充”“预期提升”四项行动，综合施策改善优质房企经营性和融资性现金流，引导优质房企资产负债表回归安全区间。

可见在当前经济仍处于“弱复苏”的背景下，通缩压力仍然较大，需要政策持续加码和落地。我们在年度报告《艰苦奋斗，抗击通缩》中也一直强调通缩的可能性和威胁性。因此我们认为，信贷持续发力，维持资金流动性和抗击通缩仍是未来相当一段时间内的主旋律。

另外，对于债市，我们维持债券月报《一月债券投资分析报告》中的判断，在当前“弱修复”的经济背景和金融数据不济下，为了促使宽信用到来，央行仍会保持流动性充裕的现状，整体对债市仍较友好。对于利率债而言，长端利率或维持震荡，短端利率品种有进一步压缩的空间，维持做陡收益率曲线和拉久期的策略。

风险提示

国内宏观经济政策不及预期；货币政策不及预期；财政政策不及预期；债市不及预期。

证券研究报告：《抗通缩仍是主旋律——12月金融数据点评》对外发布时间：2023年1月11日报告发布机构：长城证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）本报告分析师：蒋飞S1070521080001  [e-mail]李相龙S1070522040001  [e-mail]

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