城投到期回售压力几何？

基本结论

• 债券受发债政策、市场情绪、利率波动等影响较大，而且由于其融资特点和信息披露透明，债券按期兑付的义务非常刚性，本文梳理了11、12月及2022年城投债到期回售情况，以供投资者参考。

• 从到期回售的总体规模来看，该期间内2021年11月15日至20221年12月31日时间段内，共有43068.84亿的城投债到期回售（不考虑该时间区间内发行的短融到期）。具体来看，到期规模为26308.08亿元，本金提前兑付总额为2660.81亿元，此外还有14099.95亿元城投债进入回售期，按照2021年1-10月56.84%的回售比例来计算，未来一年多时间内回售规模预计达8014.41亿元。综上所述，该期间内城投债总偿还量预计可达36983.30亿元，如果再考虑到这段时间内发行并到期的短融，总偿还量可能会超过4万亿元。

• 到期节奏方面，2022年3、4月为城投债到期回售高峰期，此外，2022年下半年的到期回售规模也较大，叠加2021年底以及2022年上半年发行的短融等陆续到期，实际偿债压力可能仍然较重，需要关注阶段性再融资滚续风险。

• 从城投债到期回售的结构上分析，券种方面，进入回售期的城投债中非公开债券占比最高，其中私募债回售规模最大，达8748.96亿元，其次为PPN，更加需要注意信用资质的甄别并关注其到期回售压力。信用评级方面，无论从主体数量还是从债券余额角度来看，到期城投债主体的信用评级整体高于本金提前偿还及进入回售期债券主体。行政层级方面，到期城投债主体的行政层级也是整体高于本金提前兑付和回售。

• 分省（直辖市、自治区）看，江苏省到期回售规模最高，未来一年多时期内，江苏省到期回售城投债规模为10134.59亿元，为全国首位。除江苏外，浙江、山东、湖南、四川、重庆等省（直辖市、自治区）到期回售规模均在2200亿元以上。此外，可以重点关注到期回售绝对规模较大，且到期回售规模占其存量债券余额较高的省份，如江苏、天津、河南、云南、新疆、吉林等省份，关注其偿债压力。

• 分地级市（直辖市区）看，部分地区偿债压力较大。未来一年多到期回售的城投债中，南京市绝对规模最大，为1541.69亿元，绝对规模前二十名中有10个城市来自江苏省，包括苏州（1449.03亿元）、南通（1190.17亿元）、常州（1025.45亿元）、泰州（854.88亿元）、无锡（785.41亿元）、盐城（757.17亿元）、镇江（672.18亿元）、淮安（572.32亿元）、徐州（516.13亿元），其余的城市多为省会或计划单列市。
  

• 对于到期回售绝对规模较大，同时到期回售金额占存量债比重较高的区域，其债券结构整体偏短，再融资滚续压力相对更大，需要重点关注其可能存在的流动性压力。我们筛选出2021年11月15日至2022年底，城投债到期回售绝对规模在80亿元以上，且到期回售规模占存量债券余额比重超过40%的地级市（直辖市区），如南通、常州、泰州、盐城、镇江等，建议关注区域内部分到期回售压力较大的平台，警惕可能存在的信用风险。

• 信用市场回顾：本周信用债发行与净融资规模回升；本周城投债净融资为-344.88亿元，持续处于净流出状态；产业债净融资为1134.38亿元，规模较上周大幅上升。本周信用债市场成交活跃度上升；中短票据收益率下行；共7家信用债发行人主体评级发生下调，无主体评级上调。

• 风险提示事件：数据更新不及时及提取失误；信用风险加剧；行业景气度变化。

一、城投到期回售压力几何？

债券受发债政策、市场情绪、利率波动等影响较大，而且由于其融资特点和信息披露透明，债券按期兑付的义务非常刚性，本文梳理了11、12月及2022年城投债到期回售情况，以供投资者参考。

1、2022年城投债偿付压力不减

2021年11月15日至2022年12月31日时间段内，共有43068.84亿的城投债到期回售（不考虑该时间区间内发行的短融到期）。

具体来看，到期规模为26308.08亿元，本金提前兑付总额为2660.81亿元，此外还有14099.95亿元城投债进入回售期，按照2021年1-10月56.84%的回售比例来计算，未来一年多时间内回售规模预计达8014.41亿元。综上所述，该期间内城投债总偿还量预计可达36983.30亿元，如果再考虑到这段时间内发行并到期的短融，总偿还量可能会超过4万亿元。

从城投债到期回售规模的月度分布看，2022年3月、4月为到期回售的高峰期，规模分别为4423.74亿元（本金提前兑付284.80亿元，到期2887.62亿元，进入回售期金额1251.33亿元）、4188.00亿元（本金提前兑付295.57亿元，到期2691.29亿元，进入回售期金额1201.15亿元），此外，2022年下半年城投债的到期回售规模也较大，叠加2021年底以及2022年上半年发行的短融等陆续到期，实际偿债压力可能仍然较重，需要关注阶段性偿债压力上升带来的信用风险。

2、到期回售结构分析

券种方面，私募债的到期回售压力最大。在未来一年多时间内，除短融、超短融以外，一般中期票据、私募债和定向工具的到期规模较大，分别为6053.60亿元、5166.72亿元和4903.92亿元；本金提前兑付总为规模为2660.81亿元，其中企业债提前兑付金额达2525.95亿元，占比为94.93%；进入回售期的城投债中，私募债的回售压力最大，规模达8748.96亿元，其次为PPN，金额为2147.75亿元，对于只发行过非公开债券的主体来说，其经营和财务信息披露也较少，更需仔细甄别主体资质，并且对于低资质城投债而言，投资者选择行驶回售权的意愿或更为强烈，需关注其到期回售压力。

信用评级方面，到期城投债主体的信用评级整体高于本金提前兑付及进入回售期债券主体。从主体数量来看，1167个债券到期相关主体中，AA+及以上主体588个，占比超过五成，而73个本金提前兑付的主体中，AA及以下评级占比达83.75%，270个债券回售相关主体也主要集中在AA评级，占比达64.81%。从到期回售规模来看，AA+及以上主体到期债券金额占整体到期规模的比重为74.96%，而AA+及以上主体进入回售期的债券规模及本金提前兑付的债券规模分别占比为26.61%、58.39%。

城投行政级别方面，到期城投债主体的行政层级整体高于本金提前兑付和回售。未来的一年多时间内，到期城投债中，省级、地级市/直辖市区级、国家级园区的主体占比较高，合计到期规模占比达76.95%；本金提前兑付和进入回售期的城投债中该比例分别为38.16%、64.69%。

3、到期回售城投债地域分布

分省（直辖市、自治区）看，江苏省到期回售规模最高，未来一年多时间内，江苏省到期回售城投债规模为10134.59亿元，其中，本金提前兑付447.23亿元、到期6744.59亿元，回售2942.77亿元，规模均列全国首位。除江苏外，浙江、山东、湖南、四川、重庆等省（直辖市）到期回售规模均在2000亿元以上；此外，对于到期回售绝对规模较大，且到期回售规模占其存量债券余额较高的区域，如江苏、天津、河南、云南、新疆、吉林等省份，建议重点关注其偿债压力。

进一步分地级市（直辖市区）看，部分地区偿债压力较大。未来一年多到期回售的城投债中，南京市绝对规模最大，为1541.69亿元，前二十名中有10个城市来自江苏省，包括苏州（1449.03亿元）、南通（1190.17亿元）、常州（1025.45亿元）、泰州（854.88亿元）、无锡（785.41亿元）、盐城（757.17亿元）、镇江（672.183亿元）、淮安（572.32亿元）、徐州（516.13亿元），其余的城市多为省会或计划单列市。

除此之外，对于到期回售绝对规模较大，同时到期回售金额占存量债比重较高的区域，其债券结构整体偏短，再融资滚续压力相对更大，需要重点关注其可能存在的流动性压力。我们筛选出2021年11月15日至2022年底，城投债到期回售绝对规模在80亿元以上，且到期回售规模占存量债券余额比重超过40%的地级市（直辖市区），如南通、常州、泰州、盐城、镇江等，建议关注区域内部分到期回售压力较大的平台，警惕可能存在的信用风险。

4、小结

整体而言，2021年11月15日至20221年底一段时间内，城投债总偿还量预计可达36983.30亿元，另外，如果考虑到这段期间发行并到期的短融，总偿还量可能会超过4万亿元，未来城投债到期回售量依然较高，再融资压力仍然较大。从月度分布来看，2022年3、4月为城投债到期回售高峰期，此外，2022年下半年的到期回售规模也较大，叠加2021年底以及2022年上半年发行的短融等陆续到期，实际偿债压力可能仍然较重，需要关注阶段性再融资滚续风险。

从城投债到期回售的结构上分析，券种方面，进入回售期的城投债中非公开债券占比最高，更加需要注意信用资质的甄别并关注其到期回售压力。信用评级方面，无论从主体数量还是从债券余额角度来看，到期城投债主体的信用评级整体高于本金提前偿还及进入回售期债券主体。行政层级方面，到期城投债主体的行政层级也是整体高于本金提前兑付和回售。

进一步细分到各个区域：分省（市、自治区）看，江苏省偿债压力最大，此外浙江、山东、湖南、四川、重庆、天津等省（直辖市）的到期回售规模较大，均超过2000亿元。分地级市（直辖市区）看，城投债到期回售绝对规模的前20名中，来自江苏省的城市占了5成，建议关注城投债到期回售绝对规模较大且到期回售规模占存量债券余额比重较高的区域，如南通、常州、泰州、盐城、镇江等，警惕可能存在的信用风险。

二、二级市场回顾

1、一级市场：发行与净融资规模回升

本周信用债发行规模略有回升。本周信用债发行总额2385.25亿元，偿还总额1595.76亿元。净融资额为789.49亿元，与上周相比，净融资规模有所上升。本周共有5只信用债取消或推迟发行，涉及金额45.5亿元。

具体来看，企业债、公司债、中期票据、短期融资券及定向工具净融资额分别为1.67亿元、175.73亿元、99.20亿元、505.20亿元、7.70亿元。本周企业债、中期票据、短期融资券和定向工具净融资额较上周有所上升，企业债、中期票据和定向工具净融资额由负转正；公司债净融资额较上周有所下降，但仍然为正。

本周城投债净融资为-344.88亿元，持续为负；产业债净融资为1134.38亿元，规模较上周大幅上升。

2、二级市场：成交活跃度上升

本周信用债市场成交活跃度上升。本周信用债周度换手率为2.38%，较上周下降0.17个百分点。分券种看，企业债、公司债、中期票据、短期融资券和定向工具成交量分别为250.36亿元、122.00亿元、2477.01亿元、2254.77亿元和728.50亿元，除公司债和中票成交量较上周略有所下降外，其余券种成交量均有一定程度回升。

本周1年期、3年期和5年期中短票据收益率均下行。具体来看，本周AAA评级1年期、3年期和5年期中短票据分别收于2.78%、3.13%和3.43%，分别较上周下行0.59bp、0.94bp、0.19bp。

3、信用等级调整情况

本周有7家信用债发行人主体评级发生下调，无主体评级上调。

三、风险提示

数据更新不及时及提取失误；信用风险加剧；行业景气度变化。

报告发布机构：中泰证券研究所

对外发布时间：2021年11月14日

报告发布机构：中泰证券研究所

参与人员信息：

周岳 | SAC编号：S0740520100003 | 邮箱：[e-mail]

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