逆势拿钱，贝壳、自如凭什么？

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文 | 克而瑞地新引力

租赁住宅研究团队

本月月初，有消息称，软银已于 2019 年底通过愿景基金向自如和贝壳找房分别投资 10 亿美元。投资进驻后，自如及贝壳找房的估值预计分别可达到 66 亿美元（约合 462 亿人民币）及 140 亿美元（约合 980 亿人民币），稳居业界前列。

目前，大链家体系包括四个业务板块，一是交易板块：包括自营模式链家网、加盟模式德佑及平台模式贝壳；二是租赁板块，即自如；三是金融板块；四是资产投资板块。

本文将重点分析链家体系下贝壳、自如的业务发展及估值情况。

迎风口，谋变革

1. 看好住房租赁市场，自如率先抢占市场  

自如脱胎于链家集团 2011 年的资产管理事业部，2016 年 5 月，独立运营成为链家的全资子公司。作为链家旗下的租赁品牌，自如定位于「二房东」+「管家」角色，通过租金差及服务费获取收益。

随着城市经济的发展及流入人口的增多，国内一、二线城市住房租赁市场潜力巨大。而在国家「租购并举」政策支持之下，住房租赁行业更是受到不少关注。

主打分散式公寓的自如在很长一段时间里都享受着母集团链家的房源、门店、渠道等资源支持，使其能在短时间内快速扩张，在住房租赁市场抢夺先机。

2. 长租公寓风口来临，同期贝壳平台上线  

为支持租赁住房发展，国家发布了一系列利好政策，其中就包括鼓励相关金融产品创新，长租公寓风口来临。

至 2018 年 3 月，自如已成功发行了两项房租分期信托受益权资产支持专项计划，以租户「房租分期」的小额贷款债权为底层资产，一定程度上缓解了公寓资金压力。

同期，贝壳找房于 2018 年 4 月正式上线，提供二手房买卖、新房买卖、租赁、装修、搬家保洁等多类服务。

多年来房地产经纪企业各自为战，竞争激烈、效率低下，存在严重的行业内耗，行业标准亟待推出。与此同时，链家也意识到长尾市场广阔，希望借助平台力量，通过「开放」获取更多的合作伙伴和交易空间。

双重需求下，贝壳找房应运而生。

3. 二者快速扩张，规模效应显现  

在集团支持和政策鼓励之下，截至 2019 年底，自如已突破房源百万间，规模远高于行业第二；贝壳覆盖全国 106 个城市，合作 235 个新经纪品牌,连接 3.8 万个门店，超过 36 万经纪人在平台上提供服务。

一方面，规模效应可进一步提高运营效率，扩大利润空间；另一方面，市占率的提高带来了更高的话语权和品牌溢价，有利于赢取客户信赖，并在双方交易中获取更多主动权。

自如、贝壳找房发展历程：

制作：克而瑞租售事业部

贝壳、自如估值：高估 or 低估？

通过对贝壳、自如的发展历程分析，我们进一步讨论二者的估值情况。

1. 市场规模推升企业价值  

从衡量指标上看，除品牌、盈利能力、市场空间、政策环境等因素外，贝壳作为房产交易服务平台， GMV（网站成交金额）也是衡量其价值的重要指标之一；而自如作为长租公寓自营品牌，房源规模极大程度上决定其估值高低。

根据当前数据，贝壳找房 2018 年 GMV 突破万亿，2019 年目标两万亿，自如截至 2019 年房源数超百万间，二者都处于行业领先地位。

2. 贝壳估值大幅高于传统平台及中介领域  

从同业对比来看，贝壳找房方面，目前其估值为 140 亿美元（约合 980 亿人民币）。

由于市面上暂无完全对标企业，我们将贝壳业务拆分为平台、经纪及其他服务，则美国找房平台 Zillow 可对标平台业务，截至美东时间 3 月 23 日，Zillow 市值为 65 亿美元；我爱我家可对标贝壳经纪业务，其 3 月 24 日总市值为 78 亿人民币。

自如方面，其估值为 66 亿美元（约合 462 亿人民币），而同类型上市企业青客及蛋壳公寓的房源总和为自如房源的一半，当前市值分别为 5.5 亿及 14 亿美元。

3. 外部存在风险，仍面临挑战 

从外部环境来看，国家对房产市场的监管愈发严格，在行业反垄断、房源真实性等方面对贝壳提出了更高要求；北京禁止「 N+1 」隔断房、长租公寓企业租金贷占比不得超过 30% 等租赁新规也会对自如的战略发展产生影响。

从内部来看，贝壳找房虽充分利用互联网技术，但房产交易及租赁仍依靠线下经纪，未明显提升行业效率；而自如在规模领先的同时，也还需解决盈利困境。

二者作为各自领域的佼佼者，发展过程中仍会面临一定挑战。

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