滔搏国际（港股拟IPO）：国内最大运动鞋服零售商，紧密合作Nike、Adidas，全国门店超万家

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六合咨询第334家公司350篇研报

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滔搏国际是百丽国际全资子公司，是其旗下运动鞋服零售与服务平台，拥有Nike、Adidas等11个国际运动品牌经销权，依托线下超万家门店+线上商城，形成覆盖全国销售网络，2018年占据中国运动鞋服零售市场15.9%的份额，是国内最大运动鞋服零售商。

百丽国际1991年成立，是知名鞋服时尚品牌与零售集团，百丽品牌1978年在中国香港诞生；通过“中国香港品牌、内地生产”优势，大规模在内地市场铺货，在国产鞋服的黄金年代，快速成长为国内大众消费市场的“鞋王”、中国最大女鞋零售商。

百丽国际2007年在港交所上市，股票发行价每股6.2港元，对应市值510亿港元，2013年市值一度突破1,500亿港元高峰。但之后在电商崛起等影响下，核心女鞋业务业绩不振，最终选择退市。2017年百丽国际被高瓴资本、鼎晖投资、及百丽执行董事于武、盛放组成的联合要约人，以每股6.3港元，进行私有化收购，对应市值531亿港元。

百丽国际有鞋类、运动与服饰两大业务；鞋类业务经营Belle（百丽）、STACCATO（思加图）等自有品牌；运动与服饰业务代理经销Nike（耐克）、Adidas（阿迪达斯）等运动品牌，及Moussy（摩西）等服饰品牌。

百丽国际私有化完成后，在高瓴资本带领下，将滔博国际（百丽国际运动业务板块）进行分拆改造，实现品牌升级，运营效率提升等。同时受益国内体育产业快速发展，滔搏国际经营运动鞋服代理销售业务，发展势头良好，因此2019年6月申报港交所IPO，拟再次赴港上市。

公司与多个国际运动品牌紧密合作，上游供应商资源丰富，保障产品丰富度与竞争力。公司是多家国际运动鞋服品牌在中国市场的战略合作伙伴，目前拥有11个国际运动、潮流、户外品牌经销权（通常非独家合作），包括Nike（耐克）、Adidas（阿迪达斯）、Puma（彪马）、Converse（匡威）、Timberland（添柏岚）、Vans（范斯）、The North Face（北面）、Asics（亚瑟士）、Onitsuka Tiger（鬼冢虎）、Reebok（锐步）、Skechers（斯凯奇）等。 

公司拥有11个国际运动、潮流、户外品牌经销权

公司对Nike、Adidas两大主力品牌依赖度高，两者贡献销售货品收入近九成。公司已与Nike合作20年，是其全球第二大零售合作伙伴；与Adidas合作15年，是其全球最大零售合作伙伴；截至2019年2月底，公司为两者在中国合计运营6,383家单一品牌门店，占公司全部8,343家直营门店的76.5%；2019财年（公司财年是指截至当年2月底的一年）两大品牌合计贡献收入282.5亿，占公司销售货品收入的87.4%。

公司搭建覆盖全国销售网络，线下超万家门店+线上商城，全方位触达终端客户。截至2019年2月底，公司线下零售网络包括8,343家直营门店，与1,880家下游零售商经营门店；公司拥有国内覆盖范围最广，且高度下沉的运动鞋服直营零售网络，覆盖全国30个省份，268个城市，每日可直接触达超200万客流，是公司最核心资产。同时公司拓展线上销售渠道，进一步提升触客能力，包括京东旗舰店（TOPSPORTS官方旗舰店）、天猫旗舰店（优购官方旗舰店），及优购商城（百丽国际旗下大型时尚B2C电商平台）渠道等。 

京东TOPSPORTS官方旗舰店

公司以直营模式为主，实现有效运营管理，直营门店平均零售额居行业第一。直营模式下，公司可对门店网络进行统一评估管理，关闭低效门店，升级高盈利门店，并进行库存调整、优化零售定价，使运营管理更加高效。公司2018年直营门店平均销售额370万，在中国运动鞋服零售商中排名榜首，高出第二名10%以上。此外，公司为进一步扩大业务范围，授权下游零售商经营门店，分销来自品牌合作伙伴的运动鞋服产品，公司收取固定或以销售额百分比计算的浮动联营费用。

公司持续丰富门店类型，包括单一品牌门店、多品牌门店、战略门店、临时门店等，满足不同消费群体需求。公司以单一品牌门店为主，98.8%的直营门店，为单一品牌门店，以所售产品品牌冠名，只销售相应品牌产品，并使用符合其品牌形象的门店设计与布局，向消费者提供该品牌的全面购物体验，帮助其在中国抢占市场份额，提升品牌影响力。

公司在单一品牌门店基础上，逐步探索多品牌集合店经营模式；先后建立自有品牌TOPSPORTS、TOPSNEAKER，通过其经营多品牌门店，包括TOPSPORTS运动城、TOPSPORTS多品店、TOPSNEAKER潮流集合店等类型，汇集多种品牌商品，方便消费者购买；2018年收购FOSS品牌，FOSS门店主要销售品牌合作伙伴的时尚潮牌产品，进一步丰富自有品牌门店渠道。

此外，公司与Nike、Adidas两大主力品牌合作，在中国开设多家战略门店，其中部分战略门店是合作品牌在全球范围内的首次尝试。战略门店精选高客流商业圈，打造大面积、多SKU旗舰店，为消费者提供沉浸式体验环境，提升合作品牌形象，并作为营销活动载体。

公司2019年与NBA中国合作，在北京开设北美以外最大NBA专卖店（NBA北京旗舰店），占地超1,000平米，集合由十余个不同品牌生产的NBA官方授权产品，通过特色店内设计与运营活动，营造NBA球迷体验。同时公司不定期设立临时门店，进行过时库存商品主题促销或打折销售。

TOPSPORTS运动城

公司依托科技赋能，打造数字化新零售能力，实现行业领先运营效率。公司自主开发运营管理系统，实现技术赋能前线人员，及业务数字化管理，包括实时门店运营管理、全国门店网络优化、精确到单个门店的商品采购、实时库存监控与调整等。公司运营效率行业领先，2017~2019财年，库存周转天数分别为103.6天、103.2天、103.5天，显著低于行业平均值180天；贸易应收款项周转天数分别为33.1天、30.9天、28.9天，呈持续下降趋势，主要因为门店网络中，联营门店占比不断降低。

公司盈利能力稳定，业绩快速增长。营业收入：2017~2019财年分别为216.9亿、265.5亿（+22.4%）、325.6亿（+22.7%）；相对2017~2018年国内运动鞋服零售行业平均增速12.5%、11.1%，公司收入增速显著更高。净利润：2017~2019财年分别为13.2亿、14.4亿(+9.0%)、22.0亿(+53.2%)；净利润加回股份奖励费用、业务合并产生无形资产摊销，得到经调整净利润，分别为15.4亿、18.1亿（+17.7%）、22.4亿（+23.6%）。毛利率：2017~2019财年分别为43.2%、41.6%、41.8%。净利率：2017~2019财年分别为6.1%、5.4%、6.8%；经调整净利率分别为7.1%、6.8%、6.9%；公司毛利率、净利率，均处于行业较高水平。

公司以消费者为核心，提供一站式购物体验，造就中国运动鞋服零售龙头

公司以消费者为核心，打造连接消费者与运动生态的超级平台。公司是百丽国际旗下经营运动业务的体育子公司，定位运动零售与服务平台，凭借强大终端实力与运营能力积累，为消费者提供世界知名运动产品、多元化附加服务、丰富线上线下互动活动等，完整覆盖购物体验全过程，有效满足消费者体育运动类产品与服务需求。 

公司搭建以消费者为核心的运动零售与服务平台

公司建立多元化国际运动品牌组合，目前拥有11个品牌合作伙伴。公司自90年代起，开始涉足体育运动产品经营；1999年与首个品牌合作伙伴Nike，订立零售协议，开始运动鞋服零售业务；2000年起，不断丰富品牌组合，与Adidas等品牌达成合作；2006年起，进一步拓展产品品类，合作品牌增加户外、运动时尚等类型；公司目前拥有11个品牌合作伙伴，计划未来持续深化与现有品牌合作，并不断扩大品牌组合。

公司为品牌合作伙伴，提供一手消费者数据与反馈信息，及产品设计等方面改进建议，帮助其为中国市场，设计更符合消费者需求的产品，并扩大产品销售规模，与其实现互利共赢。

公司与Nike合作历程

资料来源：公司公告、六合咨询

公司与Adidas合作历程

资料来源：公司公告、六合咨询

公司与其他9大品牌合作关系起始年份

资料来源：公司公告、六合咨询

公司销售渠道形式多样，覆盖范围广，渗透程度高，全方位触达不同地域消费群体。公司主要采用直营门店模式，截至2019年2月底，在全国开设8,343家直营门店，遍及268个城市；同时为补充直营门店网络，授权1,080家下游零售商，经营1,880家门店；入驻京东、天猫等主流电商平台，开设官方旗舰店等，进一步增强线上销售能力；计划未来持续拓展、升级门店网络，保障销售渠道竞争力。

公司直营门店分布情况（截至2019年2月底）

资料来源：公司公告、六合咨询

注：内蒙古呼伦贝尔划归东北区，其他地区属于北部地区。

公司直营门店数量增速放缓，总销售面积平稳增长。公司2017~2019财年，新开设直营门店数量分别为1,438家、1,639家（+14.0%）、1,415家（-13.7%），关闭直营门店数量分别为817家、942家（+15.3%）、1,374家（+45.9%），净新增直营门店数量分别为621家、697家（+12.2%）、41家（-94.1%），累计开设直营门店数量分别为7,605家、8,302家（+9.2%）、8,343家（+0.5%）。公司2019财年因关闭直营门店数量大幅增长，接近新开设直营门店数量，导致累计开设直营门店数量增长放缓。

同时公司2019财年新开设直营门店，以销售面积150平米及以上大型门店为主，而关闭直营门店大多为小面积门店；大型门店通常具有更多元产品组合，及更高人员配置水平，单店销售额也相对更高；公司为提供更好购物体验，直营门店布局上，存在“关小换大”趋势；直营门店数量增长与大型门店占比增加，使公司2017~2019财年，直营门店总销售面积分别增长13.0%、11.4%、9.3%。

公司直营门店数量增长情况（单位：家）

资料来源：公司公告、六合咨询

公司直营门店按销售面积划分（单位：家）

资料来源：公司公告、六合咨询

公司高管团队经验丰富，从事零售行业平均超20年。公司CEO于武，在鞋类与运动鞋服零售行业，拥有超27年从业经验，为行业资深管理人；副总裁田忠，负责公司单一品牌业务线运营，在运动鞋服业务方面，拥有超15年从业经验；副总裁张强，负责企业职能与创新业务、新零售、电竞业务，在运动鞋服业务方面，拥有超24年从业经验；副总裁柴晓佶，负责多品牌业务线与渠道管理，在零售业务方面，拥有20年从业经验。田忠、张强加入公司前，均在Nike担任高级职位，领导Nike在中国的销售与渠道管理。

公司全称滔搏国际控股有限公司，2018年在开曼群岛注册成立为获豁免有限公司。截至2019年6月18日，公司在中国30个省份，雇用3.75万全职员工；其中前线员工，及品牌管理、采购、库存控制等业务运营人员3.54万（占比94.4%），行政与其他支持职能人员0.21万（占比5.6%）。公司2019年6月向港交所提交上市申请，尚未披露拟募资金额，募资计划用于投资科技创新、业务营运，及一般公司运作用途。

公司主要发展历程

资料来源：公司公告、六合咨询

百丽国际2017年私有化完成后，通过其全资子公司Belle Sports，持有公司全部股权；Muse Holdings通过其全资子公司Muse B、Muse M，持有百丽国际全部股权；因此Muse Holdings、百丽国际、Belle Sports，均为公司控股股东。同时Muse Holdings由智者创业、Hillhouse HHBH（由高瓴资本独家管理的Hillhouse LP控制）、SCBL（由CDH V Holdings Company Limited最终控制），分别持股46.4％、44.5％、9.2％；因此智者创业、Hillhouse HHBH、Hillhouse LP、高瓴资本，同样均被视为公司控股股东。

公司股权结构图

资料来源：公司公告、六合咨询

国内体育产业发展步入快车道，推动运动鞋服零售市场快速发展

中国体育产业快速发展，推动市场规模持续增长。受益中国经济增长，人们生活水平提高，及中国政府深化体育改革，发展群众体育，人们对健康关注度不断上升，全民运动、健身逐渐成为新风潮，推动体育产业快速发展。

体育产业包括体育场馆与基础设施建设、体育用品销售与租赁、体育用品制造，及其他体育相关服务。根据Frost & Sullivan数据，中国体育相关用品与服务消费额，从2014年2,777亿，增至2018年4,050亿，年复合增长率9.9%；预计2023年将达6,101亿，2018~2023年复合增长率8.5%。

中国体育相关用品与服务消费额（单位：亿元）

资料来源：Frost & Sullivan、六合咨询

中国运动鞋服零售市场发展势头迅猛，市场规模居世界第二。随着国内体育产业发展步入快车道，运动鞋服市场规模持续増长；近年来，Nike、Adidas等众多国外运动服装品牌，加速布局中国市场；同时安踏、李宁等国产体育品牌不断壮大，中外品牌碰撞，使中国运动鞋服市场持续繁荣。

中国运动鞋服零售市场规模，从2014年1,455亿，增至2018年2,357亿，年复合增长率12.8%；预计2023年市场规模将达到3,923亿，2018~2023年复合增长率10.7%；目前中国已成为仅次于美国的世界第二大运动鞋服零售市场，也是世界上增长最快的主要市场之一。

中国运动鞋服零售市场规模情况（单位：亿元）

资料来源：Frost &Sullivan、六合咨询

注：18N对应2014~2018年复合增长率，23E对应2018~2023年复合增长率。

中国人均运动鞋服年消费额快速增长，同时其占各类鞋服年消费额的比例仍有较大增长空间。中国人均运动鞋服年消费额，从2014年106.3元，增至2018年168.7元，年复合增长率12.2%；预计2023年达274.1元，2018~2023年复合增长率10.2%。同时2018年美、英、德、韩、日、中，人均运动鞋服年消费额占各类鞋服年消费额的比例，分别为31.8%、27.7%、27.2%、25.7%、24.3%、12.5%；表明中国运动鞋服零售市场，仍有很大增长潜力。

中国人均运动鞋服年消费额情况（单位：元）

资料来源：Frost &Sullivan、六合咨询

注：18N对应2014~2018年复合增长率，23E对应2018~2023年复合增长率。

2018年世界各国人均运动鞋服年消费额占各类鞋服年消费额的比例情况

资料来源：Frost &Sullivan、六合咨询

受益消费升级驱动，中国国际运动品牌消费群体显著增加。中国目前已成为国际运动品牌主要销售市场之一，在中国运动鞋服零售市场中，国际运动品牌市场份额，从2014年46%，增至2018年54%，预计2023年将进一步增至59%，市场份额不断扩大。

国际运动品牌在中国运动鞋服零售市场中份额情况

资料来源：Frost &Sullivan、六合咨询

全国零售商主导中国运动鞋服零售市场，行业壁垒高，头部商家优势明显。中国运动鞋服零售市场参与者主要有品牌自营渠道、全国零售商、区域零售三类。目前全国零售商占据市场主导地位，行业壁垒高，头部商家拥有庞大门店网络、多元化品牌组合，规模效应明显，新进入者短时间难以复制这些优势。

中国运动鞋服零售市场参与者情况

资料来源：公司公告、六合咨询

公司通过会员计划+消费者社群，增强客户粘性，加快数字化转型，提升运营效率

公司实施会员计划，紧密绑定会员客户，会员贡献过半门店收入。公司2016年推出TopFans会员计划，2018年5月进行调整，致力从产品、服务、活动等方面，为会员提供广泛福利，增加与会员连接紧密度；用户通过公司微信公众号“TOPSPORTS”，可免费注册成为会员，享受会员福利；公司计划未来持续丰富会员计划，通过提供差异化产品、服务、活动等，扩大会员基础，提升会员忠诚度。

截至2019年6月18日，公司拥有注册会员超1,800万，其中购物活跃会员（有效期内至少消费一次）持续增长，截至2019年2月底，购物活跃会员达350万；截至2018年5月31日、2018年8月31日、2018年11月30日、2019年2月28日的季度，及2019年3月1日~2019年6月18日，会员客户分别贡献门店零售额的29.0%、36.6%、41.5%、52.3%、71.9%。

公司会员福利情况

资料来源：公司公告、六合咨询

公司组织滔搏运动公益城市定向赛等线下会员活动

截至日期内公司购物活跃会员数量与会员贡献季度门店零售额的比例（单位：百万）

资料来源：公司公告、六合咨询

公司建立以门店为基础的消费者社群，微信公众号粉丝超1,100万。公司前线门店员工，通过消费者聊天群组，及门店社交媒体账号等，与消费者进行线上沟通，向消费者分享有趣的在线内容；组织篮球、慢跑，及店内产品发布会等线下活动；通过丰富互动方式，增强彼此联系，持续了解消费者需求与偏好变化。截至2019年6月18日，公司微信公众号“TOPSPORTS”，拥有超1,100万粉丝，定期发布精心策划的体育、生活、商品等相关内容，头条文章阅读量几乎均达10万+。

公司微信公众号“TOPSPORTS”

公司跨界电竞领域，成立TOP电竞俱乐部，挖掘更多潜在客户。公司2017年底涉足电竞领域，成立TOP电竞俱乐部，进军专业赛事；2017年12月、2018年8月分别获得英雄联盟职业联赛LPL、王者荣耀职业联赛KPL永久席位；凭借在比赛中出色表现，吸引大量粉丝关注，截至2019年8月，TOP电竞俱乐部微博账号拥有超51万粉丝，抢占运动零售核心受众即年轻人群的心智，增强品牌影响力，促进客户拓展。

公司持续对核心能力与运营资源，进行技术赋能，加快数字化转型，提升运营效率。前线员工赋能：基于门店营运管理经验，开发数字工具包，为前线员工与区域经理赋能，实现店内商品、人员、销售目标、流程管理数字化。目前超6,000家门店的1.5万名员工使用前线员工赋能数字工具包，每周活跃用户比例超90%，未来将扩大至更多门店。门店数字化升级：安装智能门店系统，从消费者、产品、购物区三个维度，有效监测店内活动，明晰消费者画像，对数据进行详尽分析，提高运营效率。优化商品管理：致力实现商品分析与分类流程的数字化与系统化，强化商品管理系统，推动业务计划、商品采购、商品补货等决策精准进行。

公司供应链管理模式

资料来源：公司公告、六合咨询

公司盈利能力稳定，业绩快速增长

营业收入：2017~2019财年分别为216.9亿、265.5亿（+22.4%）、325.6亿（+22.7%）；相对2017~2018年国内运动鞋服零售行业平均增速12.5%、11.1%，公司收入增速显著更高。

净利润：2017~2019财年分别为13.2亿、14.4亿(+9.0%)、22.0亿(+53.2%)；净利润加回股份奖励费用、业务合并产生无形资产摊销，得到经调整净利润，分别为15.4亿、18.1亿（+17.7%）、22.4亿（+23.6%）。

毛利率：2017~2019财年分别为43.2%、41.6%、41.8%。

净利率：2017~2019财年分别为6.1%、5.4%、6.8%；经调整净利率分别为7.1%、6.8%、6.9%；公司毛利率、净利率，均处于行业较高水平。

公司历年财务简表（单位：百万元）

资料来源：公司公告、六合咨询

公司销售货品收入占比超99%，高度依赖Nike、Adidas两大主力品牌

销售货品：2017~2019财年该业务收入分别为215.0亿、263.2亿（+22.4%）、323.3亿（+22.8%），占营业收入比例分别为99.1%、99.1%、99.3%，为公司主要收入来源。

联营费用：2017~2019财年该业务收入分别为1.9亿、2.3亿（+19.4%）、2.3亿（+2.1%），占营业收入比例分别为0.9%、0.9%、0.7%。

公司营业收入构成（单位：百万元）

资料来源：公司公告、六合咨询

公司销售货品收入主要来自零售渠道，高度依赖自Nike、Adidas两大主力品牌。公司销售货品包括零售、批发两种渠道，其中零售渠道为主要收入来源；2017~2019财年零售业务收入分别为197.1亿、238.0亿（+20.8%）、289.7亿（+21.7%），占销售货品收入的比例分别为91.7%、90.4%、89.6%。

公司拥有11个品牌合作伙伴，销售货品收入主要来自Nike、Adidas两大主力品牌；2017~2019财年主力品牌销售收入分别为193.5亿、235.4亿（+21.7%）、282.5亿（+20.0%），占销售货品收入的比例分别为90.0%、89.4%、87.4%。

公司销售货品收入按销售渠道划分（单位：百万元）

资料来源：公司公告、六合咨询

公司销售货品收入按合作品牌划分（单位：百万元）

资料来源：公司公告、六合咨询

注：主力品牌是指Nike、Adidas两大品牌，其他品牌包括Puma、Converse、Vans、The North Face、Timberland、Asics、Onitsuka Tiger、Reebok、Skechers等。

公司合并利润表（单位：百万元）

资料来源：公司公告、六合咨询

公司合并资产负债表（单位：百万元）

资料来源：公司公告、六合咨询

公司合并现金流量表（单位：百万元）

资料来源：公司公告、六合咨询

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