膨胀的暴风 败给了膨胀的时代
2018年7月9日，小米上市首日破发，雷军说，“从低点开始，未必不是好事。”
同一天，暴风集团订阅号发出了一篇名为“三年大考，暴风雨中的暴风”的内部长谈。作为雷布斯金山旧部的冯鑫，以对话的形式，回应了7月6日爆出的股权冻结危机，复盘了暴风上市三年的策略和失误，危机和压力，前景和无奈。
在这份9000字的对话实录里，冯鑫尽可能坦诚的回应了投资人所关心的几大问题：
1 关于股权冻结。中信资本对暴风魔镜的投资附有退出和回购承诺，2017年中信资本提前撤资，冯鑫决定个人回购魔镜的股份，并部分履行，但仍有4000万未能归还，因此引发纠纷。
2 关于暴风的资金困境。公司上市三年没有完成一次成功的融资和并购，对于不同资金的属性（上市前股权融资的VC投资，和上市后附承诺的债性资金）不理解，上市之后的膨胀心态也影响了对产品和方向的专注。
3 关于暴风的整体压力。最大的压力在于冯鑫个人，股权基本都质押了，还有对子公司的融资担保；但是，暴风TV的方向是正确的，要对其他业务动大手术。通过压缩人员、压缩成本来保持上市公司盈利和上市地位；
暴风 败给了那个膨胀的年代
2015年3月，证监会还是肖主席时代。股市从2014年底的3200点，上涨到3700点，官媒宣称，4000点只是牛市起点，随后在6月8日站上了5100点。
那个时期的资本市场，有个流行的逻辑。上市公司通过并购炒作概念，拉高市值，提高发股价格，资产价格随着市场追捧逐步攀升，上市公司高溢价收购一些有概念的资产，维持高股价。对于上市公司而言，通过换股和业绩对赌，收购一些存在瑕疵的资产是可接受的。大家常说的一句话是：
“泡沫对泡沫，还不知道是谁的泡沫大呢！”
无论后来暴风怎么否认，刚上市的时候，暴风肯定是对标了乐视的。冯鑫在当时的交流中也多次讲到，我们已经研究透了乐视的模式了。
历次聚焦升级的暴风战略，从DT大娱乐战略到N421战略，再到AI+战略，战略核心都是“生态链”，投射了贾布斯曾经的生态化反大梦。从财务技巧上而言，暴风魔镜从控股子公司，变成非控股子公司，体现投资收益，同时用暴风魔镜和上市公司的关联广告投放提高上市公司收益等等，也处处可以看到乐视的影子。
如果没有2015年6月股灾的断崖式下跌，没有后续证监会监管逻辑的变化，暴风是有可能成功的。
如果收购成功了
2016年3月，经历了长达5个月停牌后，暴风公布了重大重组方案，拟收购稻草熊影业、立动科技、甘普科技三家公司，并配套募集基金30个亿。如果该次重组成功实施，暴风将携全新的业务板块迎来全新的局面，有钱有利润有机会。
按照原有的中国证监会的审核政策，该方案是有可能会通过的。该重组由华泰联合和中金证券担任财务顾问。上述两家均是投行和并购业务领域的领军券商，由他们操刀的项目，在政策领会和硬性指标上肯定不会有硬伤。
但是，2016年3月前后，中国证监会换帅，肖主席变成了刘主席。曾一直在人民银行分管金融稳定局的刘主席，主导过2004年前后的证券行业风险处置工作，其监管经验和专业毋庸置疑。
2016年6月7日，并购重组委否决了暴风的重组申请。并购重组委公布的理由是：标的公司盈利能力具有较大不确定性。背后的理由是，标的公司系新设公司，高溢价被上市公司收购，过了业绩对赌期留下泡沫一片，鸡毛满地，这种重组行为不利于资本市场长期发展，也不被证监会鼓励。
如果定增成功了
2016年8月，出于发展的需要和资金的饥渴，暴风推出了20亿元的非公开发行预案。
如果按照当时的政策和市场环境，尽管会存在发行困难，但是，这次非公开发行还是有可能落地的。
但是，2017年2月，中国证监会修改了非公开发行股票实施细则。有两个变化，对暴风的打击是致命的：一是融资间隔要超过18个月，二是不能以董事会作为定价基准日了。如果说对重大资产重组的限制，体现了资本市场长远发展的方向，对于这次非公开发行机制的修改，业内人士一直颇有微词，人为打击套利和投机过程中的过度纠偏，是后期资本市场丧失活力的重要原因。
在资本市场膨胀、“市梦率”大行其道的2015年，暴风关于资产收购和非公开发行的两项重大决策，和一系列的应对步骤，在当时看来是正确的。然而，随着监管的转向，其所谓的部署无一落地，导致了之后的败局。
暴风 败给了那个膨胀的冯鑫
冯鑫，是个聪明人，是个有闯劲的创业者。
2015年，暴风的股价从上市日的7.14元/股，涨到最高327元/股。客观的说，作为一个方得功成的创业老兵，冯鑫有些膨胀了。
据当时接近冯鑫的人说，对冯鑫来讲，所有的建议，都不如成功的经验来的直接。而推动暴风上市是他有史以来最大的成功。有些专业的建议，反对的声音，他听不进去了。
成功，是可以迅速聚集人脉的。
冯鑫成功之后，各路投行、资管、私募基金、创业狗们都在他身边聚集。投行想做并购业务，资管想做股票质押融资，私募机构想一起成立并购基金，影视、游戏、电视、VR等各个TMT行业的人想拿到暴风的投资一起创业。
据一位和冯鑫一起搭建并购基金的人讲，要想和暴风做事情，一定要揣摩冯鑫的心态，看他喜欢什么。投其所好，才能落地。无论是外部，还是内部，大家似乎都找到了这个窍门。
冯鑫喜欢摇滚。2016年9月，“暴风摇滚音乐节”在怀北滑雪场举办，唐朝、张楚等等一众大咖到场，音乐节的高潮，是“中国互联网圈最具摇滚精神的CEO”冯鑫高唱《追梦赤子心》，他唱罢动情地说到：
“在这个世界上，总有人告诉我们要小心翼翼狗苟蝇营地过日子，但我们要去正面告诉他们：不，我们要勇敢的面对虽然荒谬但依然精彩的世界！”
在这次的内部问答中，冯鑫坦率的说，暴风走到今天这个地步，不怪团队、不怪A股的环境，也不怪任何一个债权人， 99.999%还是要怪自己，当时还是有膨胀的心态“有100块钱做50块钱的事是一种心态，有100块钱干200块钱的事，是另一个状态，关键是能否控制自己，是否甘心。”
而那年月，市场上多的是，有100块钱，干1000块钱的事，讲10000块钱的故事。
暴风的未来
冯鑫在2018年1月发过一个朋友圈，“不是ALL in ，是ALL for TV” 。进入2018年，冯鑫基本都在为暴风TV和小魔投奔走站台。
对暴风的前景和展望，冯鑫说了三件事。一是他个人风险不会传到给暴风TV和上市公司；二是上市公司要控制200人的规模，保持盈利；三是暴风TV会在2019年盈利，甚至实现10亿以上的利润。
冯鑫的上述说法，有稳定投资者的用意，也是他目前除了举白旗之外，唯一的路径。
冯鑫是理性的。尽管All for TV，但是，他并没有All in。上市公司和股东在法律和业务上是隔离的，暴风TV和其他业务在风险上是隔离的。2016年和2017年，暴风集团都在盈利。上市公司没有为TV子公司提供担保，母公司对并表范围内子公司的应收账款1.9亿，对包括魔镜在内的参股子公司应收账款1.2亿。即使暴风TV、暴风魔镜都倒掉，暴风集团仍然有腾挪的余地。
暴风，已经走到了十字路口。
20亿再融资遥遥无期，5000万小额快融江湖救急；2018年，上市公司负债集中到期，高比例质押叠加紧绷的资金链，广告和点播业务收入持续下滑。30亿资产里有7.8亿应收，6.8亿存货，1.5亿商誉和3亿递延所得税资产，报表健康度持续下滑。
从业务分项上看，暴风魔镜已经陷入困境，暴风对魔镜的股权投资和应收账款1.6亿元；暴风对暴风TV的股权投资和应收账款超过2亿元，而暴风TV对暴风影音的广告有很大贡献。暴风TV如果倒掉，会直接拖累暴风收入和资产状况，甚至直接导致资不抵债。
冯鑫面临的首要挑战是，暴风TV不能倒，如果最后真的资金撑不住了，也要尽快找到下家接手，降低上市公司的风险。
悲观而乐观的预期，冯鑫会爆仓，暴风TV需要不断的输血，但暴风集团上市公司，无论如何，都会（要）活下去。
希望市场上的暴风们，能真的如冯鑫所说，在暴风雨将至的时刻，“敬畏一个新的环境，敬畏新环境中的新规则，敬畏金融机构，敬畏散户股民。”
本文素材来源于暴风集团订阅号及公开市场信息，不构成投资建议及价值判断。投稿及线索欢迎点击“阅读原文”联系寻小瑕。
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